鮑亞巍

【摘 要】高杠桿運(yùn)行經(jīng)濟(jì)區(qū)間的到來(lái)，推動(dòng)著我國(guó)進(jìn)入了潛在債務(wù)變動(dòng)時(shí)代，而全社會(huì)杠桿率持續(xù)高位運(yùn)行的主要依據(jù)是非金融企業(yè)杠桿率，因此為了降低我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)潛在債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，本文通過(guò)設(shè)定不斷金融摩擦情景，結(jié)合社會(huì)杠桿率、產(chǎn)出率以及企業(yè)杠桿率、產(chǎn)出率變動(dòng)情況，對(duì)既定增長(zhǎng)目標(biāo)下金融摩擦與杠桿治理的關(guān)系分析，以望為我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定高位運(yùn)行提供保障。

【關(guān)鍵詞】既定增長(zhǎng)目標(biāo)；金屬摩擦；杠桿治理

一、前言

現(xiàn)階段我國(guó)債務(wù)水平提升與全球去杠桿化經(jīng)濟(jì)衰退加劇了宏觀經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)性，隨著我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的進(jìn)程，經(jīng)濟(jì)增速與債務(wù)增長(zhǎng)之間的矛盾也逐漸增加，在既定增長(zhǎng)目標(biāo)下深入探究宏觀經(jīng)濟(jì)安全隱患波及范圍，進(jìn)而明確我國(guó)的經(jīng)濟(jì)傳染機(jī)制特性，并制定相應(yīng)的政策措施緩解我國(guó)整體經(jīng)濟(jì)衰退成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要任務(wù)。

二、杠桿治理及金融摩擦經(jīng)濟(jì)簡(jiǎn)述

眾所周知，負(fù)債增加會(huì)阻礙社會(huì)經(jīng)濟(jì)的有效增長(zhǎng)，尤其對(duì)于家庭部門(mén)，家庭部門(mén)債務(wù)水平上升不僅會(huì)導(dǎo)致自身部門(mén)經(jīng)濟(jì)衰退，而且會(huì)導(dǎo)致整體金融出現(xiàn)危機(jī)。同時(shí)，企業(yè)、政府、金融等部門(mén)的負(fù)債增長(zhǎng)也對(duì)增加實(shí)體經(jīng)濟(jì)的負(fù)擔(dān)，從而對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生巨大的不利影響，而結(jié)構(gòu)性改革、財(cái)政緊縮、資本使用效率提高、債務(wù)調(diào)整等去杠桿操作，也極大的增加了宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行負(fù)擔(dān)。在宏觀經(jīng)濟(jì)模型中，金融摩擦主要依據(jù)一定的經(jīng)濟(jì)流通渠道對(duì)整體經(jīng)濟(jì)造成相應(yīng)的影響，主要有中央銀行資產(chǎn)負(fù)債表、流動(dòng)性、金融加速器等。

三、金融摩擦模型構(gòu)建

1.家庭及政府部門(mén)

現(xiàn)階段，貨幣當(dāng)局為了保證貨幣價(jià)值的穩(wěn)定性波動(dòng)，在利用以往貨幣信貸投放措施的同時(shí)，也采取了以控杠桿為主的宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。實(shí)際經(jīng)濟(jì)宏觀調(diào)控措施不僅可以促使貨幣信貸敏感度呈現(xiàn)一定的差異性，而且可以為貨幣價(jià)值沖突劃分一定的可控范圍，從而降低杠桿率的持續(xù)上升。而家庭部門(mén)獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)特性決定了金融摩擦模型制定時(shí)需要綜合考慮勞動(dòng)、消費(fèi)兩個(gè)方面的因素，結(jié)合直接投資、銀行存款等因素，可綜合建立家庭金融摩擦代表性模型的建立。

2.金融機(jī)構(gòu)及非金融機(jī)構(gòu)

金融機(jī)構(gòu)主要包括銀行部門(mén)和非吸儲(chǔ)類(lèi)放貸機(jī)構(gòu)。其中非吸儲(chǔ)類(lèi)放貸機(jī)構(gòu)主要依據(jù)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)變動(dòng)而呈現(xiàn)不同的運(yùn)營(yíng)模式，其主要以個(gè)人存款業(yè)務(wù)為主，在進(jìn)行相關(guān)金融摩擦模型構(gòu)建時(shí)可以銀行貸款、自由資金借貸為前提，并限定資金融合余額小于總資產(chǎn)的1/2，同時(shí)假定銀行數(shù)量充足，且經(jīng)濟(jì)獨(dú)立，則其金融機(jī)構(gòu)利潤(rùn)最大化目標(biāo)為：貸款利率*貸款規(guī)模-貸款利率*資金負(fù)債約束-吸收存款融資摩擦。非金融機(jī)構(gòu)主要包括民營(yíng)企業(yè)和國(guó)有企業(yè)兩個(gè)部分，相較于銀行等金融部門(mén)而言，非金融機(jī)構(gòu)與現(xiàn)階段市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)模式具有更加緊密的聯(lián)系，其脫離公共存款業(yè)務(wù)形式對(duì)于金融摩擦模型的構(gòu)建具有非常重要的意義，非金融機(jī)構(gòu)金屬摩擦模型的構(gòu)建主要以相應(yīng)企業(yè)數(shù)量充足且獨(dú)立為前提條件。

四、金融摩擦情景分析

1.模型參數(shù)設(shè)定

模型參數(shù)的校準(zhǔn)對(duì)于金融摩擦模型內(nèi)部產(chǎn)出資本的合理配置具有非常重要的左右，依照以往金融摩擦下金融機(jī)構(gòu)資本產(chǎn)出形式，可將民營(yíng)企業(yè)、國(guó)有企業(yè)資本彈性分別設(shè)置為0.45、0.40。同時(shí)選擇季度折舊率及投資調(diào)整成本強(qiáng)度分別為0.259、0.15。當(dāng)發(fā)生金融摩擦?xí)r可綜合考慮中等類(lèi)型企業(yè)占總體企業(yè)數(shù)量的類(lèi)型進(jìn)行分析，2016年國(guó)控企業(yè)總數(shù)量為14312家，因此可設(shè)定國(guó)控企業(yè)上市率為0.200，用總數(shù)1去除上市率可對(duì)直接金融摩擦進(jìn)行有效的衡量，即為0.800。因此假定在政府隱性擔(dān)保資金充足的情況下國(guó)有控股企業(yè)的資金需求得到充足的保障，而民營(yíng)企業(yè)則需要依據(jù)自身發(fā)展情況判定是否存在信貸歧視情況。

2.單一情景模擬分析

單一情景模擬分析主要可分為在其他因素一致的前提下降低直接融資摩擦、其他因素一致的前提下調(diào)整銀行貸款比例兩種情況。首先在單一融資摩擦的基礎(chǔ)上進(jìn)行情境模擬策略制定，即其他前提條件一定民營(yíng)投資企業(yè)直接摩擦融資分別降低30%、55%、80%，在相應(yīng)的單一情景模擬下，可得出民營(yíng)企業(yè)隨著直接融資摩擦系數(shù)的下降其隨機(jī)沖擊程序增加現(xiàn)象，同時(shí)其整體投資波及程度不斷增加。這主要是由于全生產(chǎn)要素隨著直接金融摩擦數(shù)值的提升呈現(xiàn)持續(xù)上升趨勢(shì)，降低了民營(yíng)投資企業(yè)生產(chǎn)過(guò)程中資金不足時(shí)效。對(duì)于民營(yíng)投資企業(yè)而言，直接融資摩擦系數(shù)降低推動(dòng)了投資調(diào)整速率及幅度的增加，隨之在投資中期的影響不斷增加，由于民營(yíng)企業(yè)自身信貸歧視，在直接融資摩擦降到一定幅度時(shí)會(huì)出現(xiàn)負(fù)偏離消失狀態(tài)，從而導(dǎo)致自身脫離原有融資控制。綜合考慮股權(quán)融資偏好、直接融資可得性、信貸歧視等各方面因素，民營(yíng)企業(yè)在單一融資摩擦的情景下其杠桿偏離穩(wěn)態(tài)速率不斷下降，穩(wěn)態(tài)恢復(fù)速率不斷提升。

其次在其他因素一定的前提下適當(dāng)降低國(guó)有企業(yè)直接融資摩擦，結(jié)合不同情景模式下國(guó)有企業(yè)直接融資摩擦降幅變動(dòng)情況，直接融資摩擦對(duì)國(guó)有企業(yè)社會(huì)總產(chǎn)出、社會(huì)杠桿率并沒(méi)有明顯的影響。但是由于國(guó)有企業(yè)獨(dú)特的股權(quán)融資偏好，其在直接融資摩擦數(shù)值達(dá)到80%后出現(xiàn)負(fù)偏離情況逐漸消退，這種情況下，以往融資無(wú)法對(duì)整體金融結(jié)構(gòu)造成一定的影響，反而在融資效率下其信貸歧視及股權(quán)融資偏好情況的影響范圍不斷拓展，且推動(dòng)了民營(yíng)企業(yè)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。因此，本文主要分析政府隱形擔(dān)保對(duì)國(guó)有企業(yè)社會(huì)總產(chǎn)出及杠桿率的影響。在國(guó)有企業(yè)銀行信貸資金一定的前提下，政府隱形擔(dān)保下降主要通過(guò)推動(dòng)國(guó)有企業(yè)融資結(jié)構(gòu)變動(dòng)，從而促使間接融資比例出現(xiàn)下滑情況，從而推動(dòng)杠桿率得到適當(dāng)調(diào)整。

3.組合情景模擬分析

組合情景模式分析民營(yíng)企業(yè)組合情景和國(guó)有企業(yè)組合情景兩種情況。其中國(guó)有企業(yè)組合情景主要包括國(guó)有企業(yè)自身直接融資摩擦、政府輔助擔(dān)保比例調(diào)整兩種單一情景。例如，當(dāng)政府隱性擔(dān)保比例降幅為65%時(shí)，相較于單一調(diào)整情景而言，組合調(diào)整情景當(dāng)期全社會(huì)杠桿率增幅為0.4%～0.8%之間，隨后在融資效率沖擊時(shí)期降幅在0.2%～0.25%之間，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于單一調(diào)整策略杠桿率波動(dòng)速率。同時(shí)在國(guó)有企業(yè)組合情景模式中，其脈沖響應(yīng)并為發(fā)生明顯的變化，整體社會(huì)產(chǎn)出當(dāng)期增幅在15%～35%之間，隨后在融資效率沖擊時(shí)期降幅在0.85%～5.85%之間，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于單一調(diào)整情景下的社會(huì)總產(chǎn)出。而對(duì)于民營(yíng)企業(yè)，根據(jù)民營(yíng)企業(yè)類(lèi)型的區(qū)別可采取不同的組合調(diào)整模式，相較于國(guó)有企業(yè)而言，由于民營(yíng)企業(yè)缺乏信貸金融資源的有效應(yīng)用，組合情景模擬下其自身投資、總產(chǎn)出并沒(méi)有明顯的變化。根據(jù)企業(yè)發(fā)展類(lèi)型的區(qū)別組合調(diào)整模式下民營(yíng)企業(yè)投資、產(chǎn)出及社會(huì)杠桿率發(fā)展趨勢(shì)具有統(tǒng)一性，即在國(guó)有企業(yè)產(chǎn)出一致的情況下，民營(yíng)企業(yè)產(chǎn)出上升可推動(dòng)社會(huì)總資本及邊際貢獻(xiàn)的上升，而社會(huì)總產(chǎn)出也出現(xiàn)了明顯的提升。且由于整體融資結(jié)構(gòu)出現(xiàn)一定變化，國(guó)有企業(yè)融資結(jié)構(gòu)得到了有效的調(diào)整，整體社會(huì)杠桿率出現(xiàn)下滑趨勢(shì)，隨之出現(xiàn)邊際貢獻(xiàn)遞增情況，由此表明在其他因素一致的情況下，政府隱形扶助力度的降低并不會(huì)影響社會(huì)總產(chǎn)出的變化，且組合情景策略對(duì)于杠桿率、社會(huì)總產(chǎn)出的優(yōu)化調(diào)整具有正面影響。

此外，在上述情景設(shè)定的前提下，對(duì)非吸銀行貸款比例進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整，即設(shè)定其貸款比例提高至200%，可明顯發(fā)現(xiàn)非吸儲(chǔ)銀行投資范圍及總生產(chǎn)要素的提升，這種情況下民營(yíng)企業(yè)投資及產(chǎn)出分別上升額度為36.5%和15.6%，而全社會(huì)總投資及產(chǎn)出上升到了1.48%、0.612%，整體社會(huì)杠桿率也有以往的0.58%上升到了1.25%?？偟膩?lái)說(shuō)民營(yíng)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率的上升帶動(dòng)了整體的社會(huì)杠桿率的持續(xù)上升。因此，政府金融機(jī)構(gòu)應(yīng)適當(dāng)加大對(duì)非吸儲(chǔ)類(lèi)放貸機(jī)構(gòu)貸款比例的調(diào)控。

五、總結(jié)

總而言之，在信貸資金數(shù)量一定的前提下，結(jié)合單一情景模擬及組合情景模擬分析模型，對(duì)社會(huì)內(nèi)部金融機(jī)構(gòu)社會(huì)總產(chǎn)出及杠桿率進(jìn)行了適當(dāng)分析，研究結(jié)果表明既定增長(zhǎng)目標(biāo)下金融摩擦與杠桿治理的綜合分析可以有效規(guī)模社會(huì)金融信貸負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)，從而為社會(huì)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展提供保障。

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