喜 力

還記得2014年開始的影視公司并購狂歡嗎？

伴隨國家經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略的調(diào)整，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)乏力，資本急需全新領(lǐng)域煥發(fā)活力，影視投融資集齊天地人三顆龍珠，進(jìn)入了爆發(fā)繁榮期。

發(fā)生在影視領(lǐng)域的并購案成倍增長(zhǎng)，屢屢爆出高溢價(jià)收購紀(jì)錄。一時(shí)間賣煙花的、養(yǎng)豬的、煉鋼的、賣奶的，都想娶個(gè)做影視的“媳婦”，跨界并購屢見不鮮。

影視人在這一波堪稱狂熱的操作中體會(huì)到了“我有文化，還有錢”的快樂，積極向資本靠攏，一時(shí)間，影視企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)里幾乎都出現(xiàn)了“上市”二字。

在集中爆發(fā)后，2016年中，監(jiān)管層開始嚴(yán)格并購管理、強(qiáng)化并購重組審核，對(duì)于跨界并購實(shí)行“一事一議”的原則，這才讓影視并購瘋狂前行的腳步逐漸冷靜下來。

每一個(gè)并購的背后，都有著一場(chǎng)驚心的對(duì)賭。投資方為了保證業(yè)績(jī)的平穩(wěn)增長(zhǎng)，控制投資風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)對(duì)并購標(biāo)的方設(shè)定一定的業(yè)績(jī)目標(biāo)。

影視公司經(jīng)得起多么繁華的高估值，就要背得起多么沉重的硬對(duì)賭。一般對(duì)賭期以3年為周期，2017-2018年成為了對(duì)賭高潮后的集中結(jié)果期。

是搭上了快車道，還是被推向萬丈深淵？

并購作為股權(quán)融資的一種，幫助投資方擴(kuò)充事業(yè)版圖，增加贏利點(diǎn)。對(duì)于標(biāo)的方，是一種在短時(shí)間內(nèi)獲取高額融資的方式。可一旦對(duì)賭失敗，標(biāo)的方需要通過現(xiàn)金和股份的方式償還損失。投資方背負(fù)了負(fù)擔(dān)，同時(shí)面臨著商譽(yù)減值的危機(jī)。

也有影視公司在對(duì)賭中交出了滿意的答卷，乘上了資本的快車。投資方通過投資健全了產(chǎn)業(yè)營收生態(tài)。

例如，楊冪領(lǐng)銜的嘉行傳媒與投資方尚世影業(yè)簽下了在2015到2017三年完成凈利潤(rùn)3.1億元的對(duì)賭協(xié)議，嘉行傳媒最終以4.04億元的成績(jī)圓滿通過考試。天意影視在完成了第一期業(yè)績(jī)承諾后，鹿港文化決定開啟剩余股權(quán)收購計(jì)劃。

大多數(shù)公司均在及格線上涉險(xiǎn)過關(guān)。

按照華錄百納與藍(lán)色火焰簽署的最初業(yè)績(jī)承諾協(xié)議，規(guī)定按照三年分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)的標(biāo)準(zhǔn)考核。但是對(duì)賭期內(nèi)藍(lán)色火焰未能完成約定，最后修改對(duì)賭規(guī)則，改為三年累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)，才勉強(qiáng)過關(guān)。

當(dāng)然，也有令人唏噓的悲劇。2014元元旦剛過，小馬奔騰董事長(zhǎng)李明過世。4年后又是新年伊始，李明遺孀金燕以是否應(yīng)當(dāng)夫債婦償?shù)挠懻撨M(jìn)入大眾視野。

源頭在于小馬奔騰與建銀國際簽訂的上市對(duì)賭協(xié)議，建銀國際以4.5億元購買小馬奔騰股權(quán)，后者需在2013年12月31日前完成上市。

若上市不成功，后者需要償還4.5億元投資款和2億元利息，共計(jì)6.35億元，回購股權(quán)。按照法律判決，這筆巨款由李明的姐姐、妹妹及遺孀承擔(dān)。

小馬奔騰曾經(jīng)是中國影視界閃亮的巨頭，這一次業(yè)績(jī)承諾也幾乎被認(rèn)為是必贏之賭。

彼時(shí)，小馬奔騰手握《赤壁》、《新三國》、《民兵葛二蛋》等精品影視劇資源，還與吳宇森、高希希、高群書、寧浩、蘭曉龍等優(yōu)秀導(dǎo)演、編劇簽訂了深入的合作關(guān)系。

李明本人以行事風(fēng)格和藝術(shù)、商業(yè)判斷力在影視界中也享有極高的聲譽(yù)，但隨著核心人物的突然辭世，群馬無首后暴露出混亂的經(jīng)營狀況，也顯現(xiàn)出單一脆弱的經(jīng)營模式，這反倒為小馬奔騰為何沒有成功上市做出了解釋。

2015年初，主營乳業(yè)食品的上市公司皇氏集團(tuán)以7.8億價(jià)格收購了在影視新媒體節(jié)目整合運(yùn)營、動(dòng)漫等方面頗具實(shí)力的盛世驕陽公司，希望在幼兒領(lǐng)域打造“內(nèi)容+渠道+終端+衍生產(chǎn)業(yè)”的教育娛樂生態(tài)。

在收購協(xié)議中，盛世驕陽承諾，2015-2017年經(jīng)審計(jì)的扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的年凈利潤(rùn)分別不低于7500萬元、9000萬元和1.08億元，年度運(yùn)營收入比例指標(biāo)（運(yùn)營收入占營業(yè)收入比例）分別不低于45%、55%、65%。

一次本以為是成功打開跨界大門的契機(jī)，卻演變成不歡而散的草草收?qǐng)觥?016年，也就是業(yè)績(jī)對(duì)賭的第二年，盛世驕陽雖然完成了業(yè)績(jī)承諾，但是運(yùn)營收入比例指標(biāo)僅為38.22%，遠(yuǎn)低于預(yù)期的55%。

盛世驕陽創(chuàng)始人徐蕾蕾向皇氏集團(tuán)上交了2016年度業(yè)績(jī)補(bǔ)償款3294.98萬元。可噩夢(mèng)遠(yuǎn)沒有結(jié)束，2017年，盛世驕陽僅完成凈利潤(rùn)2976.8萬元，兩項(xiàng)對(duì)賭指標(biāo)遠(yuǎn)低于預(yù)期。

2018年，徐蕾蕾所持的2264萬皇氏集團(tuán)股票被司法凍結(jié)，北京兩處房產(chǎn)也被查封。2018年5月7日，皇氏集團(tuán)宣布擬以8.1億的價(jià)格公開轉(zhuǎn)讓盛世驕陽100%的股權(quán)。

盛世驕陽的失敗是傳媒產(chǎn)業(yè)格局變革的必然結(jié)果。該公司的核心盈利途徑是簽約了大量影視劇節(jié)目的新媒體信息網(wǎng)絡(luò)轉(zhuǎn)播權(quán)，通俗而言就是在制作方和平臺(tái)方之間賺取差價(jià)。

但是，盛世驕陽和皇氏集團(tuán)業(yè)績(jī)對(duì)賭中的重要指標(biāo)運(yùn)營收入比例，在草案中的體現(xiàn)是除版權(quán)發(fā)行收入之外的營業(yè)收入，主要來自盛世驕陽有線電視網(wǎng)絡(luò)、OTT的新媒體廣告收入、與各個(gè)渠道方設(shè)立影視專區(qū)的合作分成營收。

在并購前，版權(quán)發(fā)行收入占據(jù)總營收的75%以上，對(duì)賭協(xié)議中運(yùn)營收入占比的要求是要求盛世驕陽實(shí)行公司轉(zhuǎn)型，提升非版權(quán)交易收入比例，向更全面的公司運(yùn)營方向發(fā)展，尤其是與皇氏集團(tuán)戰(zhàn)略發(fā)展相關(guān)的幼兒影視。

但是，市場(chǎng)的快速變革，并沒有給盛世驕陽充裕的轉(zhuǎn)型時(shí)間。視頻網(wǎng)站的崛起造成了影視版權(quán)購買方式的顛覆，播出端與制作端距離越來越近，甚至出現(xiàn)自制劇等去中介化趨勢(shì)。

同時(shí)，傳統(tǒng)媒體市場(chǎng)逐漸萎縮，盛世驕陽曾經(jīng)的優(yōu)勢(shì)地位不再。它并沒有像華視網(wǎng)聚等昔日同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手一樣，通過海外發(fā)行業(yè)務(wù)探尋新增長(zhǎng)點(diǎn)。

資本的快車能夠幫助健康、多元獲利的企業(yè)行駛到高地?？蓪?duì)于尚未做好準(zhǔn)備，沒有形成現(xiàn)代企業(yè)制度，盈利單一、傳統(tǒng)的企業(yè)而言，資本便有可能成為沉重的枷鎖，使其更快墜入深淵。

別讓資本給創(chuàng)作帶上枷鎖

影視創(chuàng)作的核心資源是創(chuàng)作人才，例如導(dǎo)演、演員等。在對(duì)賭當(dāng)中，創(chuàng)作人才成為了賺錢的籌碼，背上了無形的枷鎖。

例如在嘉行傳媒的對(duì)賭合同中明確提出公司核心成員（楊冪）不得離開或解除獨(dú)家代理關(guān)系。楊冪成為圈中勞模的背后，是對(duì)賭協(xié)議的壓力。

2013年，華誼兄弟以2.52億元的價(jià)格，收購了浙江常升70%的股權(quán)，該公司的控制人是張國立。

相對(duì)于現(xiàn)在動(dòng)輒接近10億的收購價(jià)，2.52億的收購價(jià)格算不得天價(jià)，但卻也讓張國立壓力不小。

他曾坦言，“有了對(duì)賭協(xié)議后，我就變得不從容了，拍戲不像以前那樣等一個(gè)我喜歡的劇本、等一個(gè)我喜歡的角色。過去活動(dòng)、廣告不好，多少錢都不接。但后來變得這一切都沒有門檻了——因?yàn)槲乙鲆粋€(gè)講誠信的人，想著用什么方式都要把這個(gè)錢給人家填上去?！?/p>

當(dāng)創(chuàng)作人員背負(fù)著業(yè)績(jī)的壓力后，他們的創(chuàng)作動(dòng)機(jī)就很難維持在單純的狀態(tài)，而需要更多地揣測(cè)觀眾喜歡什么，并進(jìn)行許多商業(yè)化的妥協(xié)。

但是，在委曲求全的過程中，拿出的東西可能會(huì)因?yàn)榍蠓€(wěn)而套路化、工業(yè)化，從某種意義來說，資本消解了創(chuàng)作的銳氣和靈性，讓其變得世俗和諂媚。

別只把自己兜里的錢當(dāng)錢

并購成就了一批明星富豪。例如，唐德影視擬出價(jià)7億元，收購范冰冰名下成立注冊(cè)資本僅有300萬的公司。暴風(fēng)科技擬出資10.8億元，收購劉詩詩、趙麗穎控股的稻草熊影業(yè)60%的股權(quán)。

“上市夢(mèng)”儼然成為了“天價(jià)片酬”之外，演員群體另外一個(gè)一夜暴富的出路。這一次，他們瞄準(zhǔn)的不是粉絲的錢包，而是股民。

一時(shí)間，天價(jià)收購四起。之后，政策出臺(tái)，限制明星資產(chǎn)證券化，才使得炒作型的高溢價(jià)收購偃旗息鼓。

華誼兄弟開展了大量明星資產(chǎn)證券化的案例。最具代表性的是2015年10月以7.56億價(jià)格收購了只成立一天的浙江東陽浩瀚影視70%的股權(quán)，該公司股東為李晨、馮紹峰、楊穎等藝人。

同年，華誼兄弟以10.5億價(jià)格收購馮小剛作為股東的浙江東陽美拉傳媒有限公司的股權(quán)。2017年，華誼兄弟收到證監(jiān)局警示函，該公司未能對(duì)2015年合并報(bào)表范圍內(nèi)兩家子公司（東陽浩瀚、東陽美拉）收入來源進(jìn)行及時(shí)、完整地披露，直到2017年10月26日才對(duì)上述事項(xiàng)進(jìn)行補(bǔ)充說明。

值得注意的是，上述兩家公司，主營收入為明星股東的個(gè)人收入，是明星收入資本化的典型案例。

例如東陽浩瀚2015年5111.82萬元的凈利潤(rùn)來源于李晨、馮紹峰、楊穎、鄭愷、杜淳、陳赫的個(gè)人收入。

2015年東陽美拉實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4602.67萬元，主要是通過馮小剛作為編劇、導(dǎo)演、監(jiān)制、制片、演員、廣告代言人等業(yè)務(wù)產(chǎn)生的利潤(rùn)。明星收入資本化，無形中加強(qiáng)了明星個(gè)人品牌與公司利益乃至股民利益之間的聯(lián)系。

資本是不講情面的，因?yàn)樗P(guān)系到最多人的利益，其背后是許多個(gè)家庭的穩(wěn)定和幸福。因此，制度層面，對(duì)于上市公司財(cái)務(wù)、管理等的要求比非上市公司要嚴(yán)苛許多，這是對(duì)人民資本的負(fù)責(zé)。

然而，許多影視公司在公司制度方面仍然停留在作坊層面，并沒有成為現(xiàn)代化的規(guī)范的企業(yè)。

回到馮小剛控股的東陽美拉與華誼兄弟的對(duì)賭，協(xié)議要求被收購公司在2016年完成經(jīng)審計(jì)稅后凈利潤(rùn)不低于人民幣1億元的業(yè)績(jī)目標(biāo)。

從2017年起，每個(gè)年度業(yè)績(jī)目標(biāo)在上一年度承諾凈利潤(rùn)目標(biāo)基礎(chǔ)上增長(zhǎng)15%，從2016年到2020年，業(yè)績(jī)承諾每年分別為1億元、1.15億元、1.32億元、1.52億元和1.75億元。

2016年和2017年，東陽美拉實(shí)際業(yè)績(jī)?yōu)?.01億元（2015年轉(zhuǎn)讓之日后的凈利潤(rùn)4602.67萬元和2016年凈利潤(rùn)5511.39萬元）和1.17億元，踩線完成對(duì)賭目標(biāo)。

東陽美拉的業(yè)績(jī)壓力主要系于馮小剛一身，風(fēng)險(xiǎn)性很大。2017年是2016年利潤(rùn)的一倍，主要得益于2017年《芳華》票房收入超過14.23億元，2016年《我不是潘金蓮》票房收入僅有4.83億元。

術(shù)業(yè)有專攻。建立合理的企業(yè)制度，讓管理人員和創(chuàng)作人員各施所長(zhǎng)，打破依賴單一明星的脆弱利益獲取模式，通過規(guī)?；膭?chuàng)作項(xiàng)目，分擔(dān)單一創(chuàng)作風(fēng)險(xiǎn)，解脫創(chuàng)作人員的商業(yè)束縛，才是科學(xué)和健康的發(fā)展路徑。

別真把并購當(dāng)賭博

雖然名為對(duì)賭，但是并購并不是一場(chǎng)賭博，而是并購前的理性分析，并購后的合理管理。

由于沒有進(jìn)行合理的并購前篩查和并購后管理，上市公司反被連累甚至惹得一身騷的狀況也有許多。

2014年，粵傳媒以4.5億元價(jià)格收購上海香榭麗廣告?zhèn)髅接邢薰?。香榭麗承諾2014-2016年實(shí)現(xiàn)扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)不低于5683萬元、6870萬元和8156萬元。

實(shí)際情況與預(yù)想?yún)s大相徑庭，香榭麗2014-2016年連續(xù)虧損，凈利潤(rùn)分別為-1.54億元、-1.33億元和-1.17億元。并在2016年9月申請(qǐng)破產(chǎn).

以4.5億元收購的香榭麗，在2017年9月以1元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓98.61%的股權(quán)給關(guān)聯(lián)方廣州同樂投資有限責(zé)任公司。

理想和現(xiàn)實(shí)間巨大差異的背后，是一出資本逐利下的銅臭戲。2013年香榭麗高管，制造虛假業(yè)績(jī)，從賬面來看，香榭麗公司出現(xiàn)業(yè)績(jī)和盈利持續(xù)增長(zhǎng)。

在隨后第三方中介機(jī)構(gòu)的盡職調(diào)查中，香榭麗提供虛假財(cái)務(wù)資料，中介機(jī)構(gòu)出具了“不盡職”的報(bào)告。

并購?fù)瓿珊?，時(shí)任香榭麗董事長(zhǎng)、總經(jīng)理的葉玫分得粵傳媒股票750萬余股，副總經(jīng)理喬旭東分得206萬余股及現(xiàn)金808萬余元，香榭麗財(cái)務(wù)總監(jiān)周思海，通過與葉玫約定獲得工作獎(jiǎng)勵(lì)100萬元。

上述人物，成為了進(jìn)入法律程序后的關(guān)鍵人物。當(dāng)拿到了巨額的發(fā)展資金后，公司非但沒有利用資本擴(kuò)充營業(yè)能力，制造發(fā)展契機(jī)，反而在造假的道路上越玩越嗨。

這個(gè)本不具備承諾盈利能力的公司，在用虛假筑成的保證中獲取了高額收購利益。在合同履行期間，公司繼續(xù)隱瞞業(yè)績(jī)，造假降低公司成本，沖抵業(yè)績(jī)。高管個(gè)人明知因?qū)€業(yè)績(jī)承諾限制個(gè)人股票出售，還將股票質(zhì)押給東方證券，套現(xiàn)5436萬元。

粵傳媒用4.5億的收購價(jià)，和之后4500萬的兩次增資，用真實(shí)行動(dòng)為觀眾制作了一出充斥著詐騙、賄賂的有頗多看點(diǎn)的A股并購奇案。

如果投資方粵傳媒能夠完善并購前調(diào)查和并購后管理，便有可能制止或者提前結(jié)束這一樁充滿漏洞的大戲，降低本公司和股民的利益損失。

2018年5月，廣東省廣州市中級(jí)人民法院出具了《刑事判決書》，粵傳媒公司三位高官因受賄罪、國有公司失職罪等罪名被判處8到11年不等的刑期，處罰金20-50萬不等。

香榭麗公司三名高管因合同詐騙罪和行賄罪等罪名，分別判處15年半、10年、4年刑期，處罰金500萬、300萬和20萬。涉案券商人員，因行賄罪被判處三年。香榭麗公司需歸還4.95億元資金，并處罰金1100萬元。

因此，在并購之前，要明確公司并購的目標(biāo)。最佳狀態(tài)是通過并購促使上市公司營收布局合理化，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)聯(lián)動(dòng)等。確立業(yè)績(jī)目標(biāo)時(shí)，不一味追求高額、穩(wěn)定回報(bào)，而是根據(jù)行業(yè)實(shí)際發(fā)展?fàn)顩r合理制定。

在并購之后，要以深度利益綁定的精神，給予資源等方面的支持。對(duì)賭還有一種經(jīng)常發(fā)生的情況，當(dāng)對(duì)賭完成后，標(biāo)的公司盈利能力急轉(zhuǎn)直下，股東大量拋售股票。讓對(duì)賭變成了曇花一現(xiàn)的快餐合作。

因此在并購之后，要讓子公司真正融入到投資公司的產(chǎn)業(yè)鏈中，給予核心人員一定程度的現(xiàn)金獎(jiǎng)勵(lì)，讓子公司成為母公司真正重要的一環(huán)。借用TVB的經(jīng)典臺(tái)詞，“一家人，就是要齊齊整整?！?/p>

8月13日晚，港股上市的閱文集團(tuán)宣布以155億元人民幣的價(jià)格收購了新麗傳媒。一直是“上市老大難”的新麗傳媒為了這一場(chǎng)高額的收購背后，答應(yīng)了一場(chǎng)今年影視收購中最驚心的對(duì)賭。

新麗傳媒承諾未來三年凈利潤(rùn)不低于5億、7億、9億。而新麗傳媒2017年稅后凈利潤(rùn)為3.76億，2016年稅后凈利為1.61億。

但騰訊方為這一場(chǎng)對(duì)賭也做出了努力，閱文集團(tuán)與騰訊簽署了2018-2020年14億、21億、23億，三年合計(jì)58億的影視作品信息網(wǎng)絡(luò)傳播權(quán)和放映權(quán)，讓新麗有了未來收入來源的“娘家”保障。然而，對(duì)賭能否完成，還要留待時(shí)間檢驗(yàn)。