彭祚龍

【摘 要】企業(yè)融資在企業(yè)的發(fā)展過(guò)程中是必不可少的。發(fā)展需要資金，自由資金不能滿足發(fā)展的需要。許多企業(yè)在融資活動(dòng)中，偏好負(fù)債融資。負(fù)債融資相對(duì)簡(jiǎn)單而且成本較低，但是負(fù)債融資對(duì)企業(yè)會(huì)產(chǎn)生影響甚至財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的可能。本文通過(guò)對(duì)國(guó)內(nèi)外企業(yè)運(yùn)用融資模式的分析，從負(fù)債融資特點(diǎn)深入剖析這一融資方式，通過(guò)案例分析進(jìn)一步加深對(duì)負(fù)債融資的了解，最后對(duì)企業(yè)如何更好地利用負(fù)債融資提出了建議。負(fù)債融資是外源融資的途徑之一，雖然它能夠給企業(yè)帶來(lái)巨大的效益，但在一定程度上也存在著風(fēng)險(xiǎn)。所以，企業(yè)只有合理地運(yùn)用負(fù)債，適度負(fù)債經(jīng)營(yíng)，才能從中受益。

【關(guān)鍵詞】負(fù)債融資；企業(yè)價(jià)值

伴隨著經(jīng)濟(jì)全球化，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，企業(yè)的發(fā)展與壯大對(duì)國(guó)家乃至國(guó)際經(jīng)濟(jì)都有舉足輕重的影響。就我國(guó)而言，企業(yè)帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，為我國(guó)GDP貢獻(xiàn)了不可小覷的力量。眾所周知，充足的資金是一個(gè)企業(yè)能夠正常經(jīng)營(yíng)、發(fā)展、壯大的最重要因素，而現(xiàn)在各國(guó)各地區(qū)許多企業(yè)在經(jīng)營(yíng)發(fā)展過(guò)程中普遍存在資金匱乏的現(xiàn)象。企業(yè)在不斷增多，資金在不斷短缺，企業(yè)不得不借助各種融資手段籌集資金，但國(guó)家對(duì)企業(yè)融資困難的漠視、融資渠道的不暢通等都使得企業(yè)陷入發(fā)展困境。所以進(jìn)一步研究企業(yè)融資手段，拓寬企業(yè)融資渠道對(duì)企業(yè)發(fā)展具有重大意義。目前我國(guó)的股份制企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中的負(fù)債比率偏低，沒(méi)有很好地利用負(fù)債融資來(lái)提高股權(quán)資本的獲利能力。另外上市公司對(duì)股權(quán)融資的偏好導(dǎo)致了企業(yè)融資結(jié)構(gòu)過(guò)于單一化，不平衡化，這也影響了資本市場(chǎng)健康、有序的發(fā)展。因此優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)已成為上市公司進(jìn)一步發(fā)展的當(dāng)務(wù)之急。這意味著企業(yè)不能只依靠股權(quán)融資來(lái)滿足其資金需求，企業(yè)需要提高負(fù)債融資在其融資結(jié)構(gòu)中的比重，并且發(fā)揮負(fù)債融資的正面作用，使股權(quán)資本得到應(yīng)有水平的增值。負(fù)債融資是企業(yè)融資中利與弊同行的一種較具研究性的融資方式，研究其正負(fù)效應(yīng)對(duì)我國(guó)企業(yè)嚴(yán)峻的融資問(wèn)題有一定的啟發(fā)。

一、負(fù)債融資理論分析

企業(yè)融資指的是，企業(yè)通過(guò)某些途徑向社會(huì)投資人籌得資金來(lái)幫助企業(yè)未來(lái)發(fā)展的一種活動(dòng)，按照方式不同分為兩種模式。一種是權(quán)益融資，指的是企業(yè)吸收權(quán)益資本獲得資金；另一種是負(fù)債融資，指的是借債獲得資金。負(fù)債模式在歐美國(guó)家被廣泛使用，是過(guò)去的交易導(dǎo)致現(xiàn)今的義務(wù)。

二、負(fù)債融資的具體方式

通常的負(fù)債融資模式：

（1）銀行借貸

由于資本市場(chǎng)在我國(guó)還并不成熟，企業(yè)不能輕松地獲取資金，一般都會(huì)選擇向銀行貸款。銀行貸款是比較安全可靠的方式，而且金額額度也比較高，是大部分企業(yè)的首選。

（2）商業(yè)信用

商業(yè)信用是企業(yè)和企業(yè)間因?yàn)轭A(yù)先收到的款項(xiàng)或者是推遲付清的款項(xiàng)而產(chǎn)生的一種方式。優(yōu)點(diǎn)是這種方式的成本不高，但缺點(diǎn)是這種方法的金額額度比較低且不集中，因此并沒(méi)有被廣泛應(yīng)用。

（3）債券

企業(yè)還可以自己發(fā)行債券，因?yàn)樵摲绞奖容^靈活可變，有比較高的自主性，因此也被一些企業(yè)所接受。不過(guò)就目前的情況下，我國(guó)的債券市場(chǎng)仍然發(fā)展地不完善。

（4）租賃

這種方式是指同時(shí)進(jìn)行購(gòu)買設(shè)備和融資的活動(dòng)，比較高效和靈活。

三、負(fù)債融資的特點(diǎn)與優(yōu)缺點(diǎn)分析

（一）負(fù)債融資的特點(diǎn)主要有：

1、企業(yè)通過(guò)負(fù)債融資所籌集的資金必須要按期償還，有一定的時(shí)間限制。

2、不論企業(yè)經(jīng)營(yíng)好或壞，都需要支付負(fù)債所產(chǎn)生的一部分利息，這也就成為了企業(yè)無(wú)法避免的經(jīng)濟(jì)壓力。

3、負(fù)債融資的資本成本比一般的權(quán)益融資低，而且不會(huì)分散企業(yè)對(duì)將來(lái)權(quán)益的控制權(quán)，相對(duì)較獨(dú)立。

（二）負(fù)債融資對(duì)企業(yè)的益處分析

1、負(fù)債融資帶來(lái)的財(cái)務(wù)杠桿正效應(yīng)

阿基米德曾說(shuō)過(guò)：“給我一個(gè)支點(diǎn)，我就能翹起整個(gè)地球”，這句話反映的是自然界中杠桿原理的運(yùn)用，而在財(cái)務(wù)管理上，杠桿效應(yīng)是由于固定性成本的存在，使得某一變量的較小變動(dòng)引起另一變量的較大變動(dòng)的現(xiàn)象。杠桿效應(yīng)通常有兩種表現(xiàn)形式，經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)和財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。第一種，經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)是指由于與生產(chǎn)產(chǎn)品或提供勞務(wù)有關(guān)的固定性生產(chǎn)成本的存在，使得銷售收入一定程度的變動(dòng)引起息稅前利潤(rùn)更大程度變動(dòng)的現(xiàn)象。第二種，財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)指的是，因?yàn)閭鶆?wù)產(chǎn)生的利息等必然產(chǎn)生的融資成本，會(huì)導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)的波動(dòng)連鎖反應(yīng)使每一股利潤(rùn)更強(qiáng)烈的波動(dòng)情況。換言之，債務(wù)利息是一個(gè)必然產(chǎn)生的成本，只要債務(wù)的數(shù)量和利率是固定的，那么利息費(fèi)用也是固定的，所以息稅前利潤(rùn)的總量和單位息稅前利潤(rùn)而產(chǎn)生的費(fèi)用是有所聯(lián)系的，為反比。息稅前利潤(rùn)越高，單位利潤(rùn)的費(fèi)用也就越低，每一股利潤(rùn)的漲幅也就會(huì)高于息稅前利潤(rùn)的漲幅。這種情況下，企業(yè)因?yàn)橄⒍惽袄麧?rùn)便可以通過(guò)負(fù)債融資的模式來(lái)提高企業(yè)的價(jià)值。當(dāng)企業(yè)投資的回報(bào)率高于負(fù)債利息率時(shí)，負(fù)債融資不但會(huì)償還已有的籌資費(fèi)用，甚至可以提升企業(yè)的資金收益量，成為附加的收益，這是的負(fù)債融資就是一種正杠桿因素。

2、負(fù)債融資可以盡可能杜絕企業(yè)非效率投資

企業(yè)的投資行會(huì)嚴(yán)重影響到其企業(yè)價(jià)值，因此高效的企業(yè)投資行為對(duì)一個(gè)企業(yè)是否能實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化來(lái)說(shuō)是決定因素。合意資本存量指的是，企業(yè)資本的邊際收益和成本相等，企業(yè)的收益最大化時(shí)的資本存量。假設(shè)企業(yè)的投資行為無(wú)法幫助資本存量達(dá)到合意資本存量，那該投資行為就是一種非效率的投資。非效率投資根據(jù)投資度的不同可以分為過(guò)度投資模式和投資不足模式。第一種是過(guò)度投資模式，是指投資的凈現(xiàn)值是負(fù)值時(shí)，決策者依然決定繼續(xù)投資。防止過(guò)度投資模式可以利用負(fù)債，負(fù)債有著固定的利息需要支出，企業(yè)就沒(méi)有過(guò)多的流動(dòng)資金可以支配，也就降低了過(guò)度投資的可能性。第二種是投資不足模式，是指投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值不是負(fù)值時(shí)，但決策者仍然決定不對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行投資。為了盈利，企業(yè)應(yīng)當(dāng)選擇凈現(xiàn)值是正值的投資來(lái)增大企業(yè)的價(jià)值。然而在現(xiàn)實(shí)狀況中，很多企業(yè)因?yàn)楦鞣N因素會(huì)導(dǎo)致非效率投資的情況，降低了企業(yè)的發(fā)展效率。有理論指出短期負(fù)債是減少這種問(wèn)題的方法之一。短期負(fù)債不會(huì)有和股東分配投資收益的矛盾，因此也不會(huì)導(dǎo)致投資不足。

3、負(fù)債，是一種有助于降低股東和管理者之間的矛盾的方法

由于不同的目標(biāo)，管理者有可能會(huì)損人利己而侵害了股東的權(quán)益，比如說(shuō)享受不應(yīng)有的津貼、特權(quán)、奢侈浪費(fèi)等等。然而如果企業(yè)采用了負(fù)債融資模式，為了償債就會(huì)使得可自由使用的現(xiàn)金不多，降低管理者奢侈浪費(fèi)的可能性。并且，如果管理者也是持股者，那么企業(yè)的負(fù)債量越大，其持有的資產(chǎn)額也就越高，這也可以敦促管理者努力工作。因此，負(fù)債其實(shí)是中將股東和管理者的利益綁在一起的方法，也減少了他們的利益紛爭(zhēng)，減少了代理的成本和過(guò)度投資的可能。

4、負(fù)債融資有著傳遞信號(hào)的功能

現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者和外部的投資者很難做到信息對(duì)稱。但通過(guò)企業(yè)選擇融資的方法，外部投資者就可以對(duì)企業(yè)的狀況有一個(gè)更好的了解。當(dāng)企業(yè)價(jià)值被低估，為了避免之后的利益都給了新股東，老股東可能會(huì)使用負(fù)債融資的方式。所以，負(fù)債的多少會(huì)讓外部投資者一些信息。

5、負(fù)債融資可以最大程度地降低因?yàn)橥ㄘ浥蛎泴?dǎo)致的貨幣貶值

一旦突發(fā)了因?yàn)橥ㄘ浥蛎泴?dǎo)致的貨幣貶值，企業(yè)就會(huì)面臨巨大的風(fēng)險(xiǎn)。不過(guò)對(duì)負(fù)債多的企業(yè)來(lái)說(shuō)卻是件好事，由于債務(wù)的實(shí)際利息率降低，還款時(shí)的實(shí)際貨幣價(jià)值比借款時(shí)的債務(wù)貨幣價(jià)值要低。這其實(shí)是債務(wù)的一方把該風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到了債權(quán)的一方來(lái)減少貨幣貶值損失。

6、負(fù)債可以幫助股東更好地控制企業(yè)

相比發(fā)行股票，負(fù)債融資不會(huì)分散股東的權(quán)利，既能獲取資金，又不會(huì)影響股東對(duì)企業(yè)的控制。

（三）負(fù)債融資的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)

1、負(fù)債融資的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)包括財(cái)務(wù)和匯率波動(dòng)燈

由于負(fù)債融資伴隨著高利息，企業(yè)會(huì)面臨還款的壓力，只要經(jīng)驗(yàn)出差錯(cuò)就可能償還困難，如果還款壓力過(guò)大還可能導(dǎo)致企業(yè)的信譽(yù)下降甚至破產(chǎn)。為了還清較高的利息，企業(yè)在使用資金時(shí)會(huì)受到較大的限制，可能會(huì)錯(cuò)過(guò)一些投資的機(jī)會(huì)，降低企業(yè)的投資效率和盈利率。如果企業(yè)在負(fù)債籌資中籌借的是外幣，那么勢(shì)必受到匯率的影響。往好處看，如果外幣在借款期間發(fā)生貶值，那么企業(yè)在借款到期后只需按原本的借入金額歸還本金，按原利率支付利息即可，實(shí)際歸還本金的價(jià)值會(huì)減少；但往壞處來(lái)看，一旦外幣在借款期間發(fā)生了升值，那么企業(yè)還本付息的時(shí)候，實(shí)際價(jià)值就要高于當(dāng)初借入時(shí)候的價(jià)值了。所以，這種匯率風(fēng)險(xiǎn)需要企業(yè)自己承擔(dān)。

2、財(cái)務(wù)杠桿可能導(dǎo)致的副作用

作為企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的的一種丈量模式，財(cái)務(wù)杠桿大小和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大小成正比關(guān)系。財(cái)務(wù)杠桿有著放大效應(yīng)，這種效應(yīng)也有著正負(fù)的區(qū)別，有著好的促進(jìn)作用但也有著不好的負(fù)面影響。換言之，固定成本雖然增大了企業(yè)未來(lái)可能的收益情況，但也提高了風(fēng)險(xiǎn)性。由于利息費(fèi)用是不變的因素，如果息稅前利潤(rùn)變低，就會(huì)造成單位息稅前利潤(rùn)的利息費(fèi)變高，導(dǎo)致每股收益更多地變低。如果企業(yè)在負(fù)債的情況下，一旦市場(chǎng)環(huán)境不利，或者是企業(yè)自身的經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)了差錯(cuò)，導(dǎo)致資本報(bào)酬率比負(fù)債利息率低，可能會(huì)造成財(cái)務(wù)杠桿的風(fēng)險(xiǎn)。所以資金緊張時(shí)，不應(yīng)該忽略財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)采用較大的財(cái)務(wù)杠桿去增加財(cái)務(wù)危機(jī)的費(fèi)用。否則很可能導(dǎo)致企業(yè)無(wú)法順利償債，不但影響企業(yè)的信譽(yù)，甚至可能導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)，這便是財(cái)務(wù)杠桿的消極作用。

3、負(fù)債融資可能導(dǎo)致股東和債權(quán)人產(chǎn)生矛盾

有一些企業(yè)的資金是由管理者管理的，并不是被股東和債權(quán)人直接管理。由于一些股東偏愛高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的投資，雖然成功了就會(huì)為股東帶來(lái)較高的利益，但如果不成功則會(huì)對(duì)債權(quán)人造成巨大損失。因此在負(fù)債融資時(shí)，債權(quán)人不僅不能獲得投資所帶來(lái)的利益，還要承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。為了減少這種風(fēng)險(xiǎn)，債權(quán)人經(jīng)常會(huì)在條約中約束股東投資高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的項(xiàng)目，但股東會(huì)因此錯(cuò)失一些投資機(jī)會(huì)。所以一旦有了債務(wù)，兩者之間就會(huì)產(chǎn)生矛盾。

4、負(fù)債融資可能影響到財(cái)務(wù)的靈活運(yùn)用

財(cái)務(wù)的靈活運(yùn)用指的是財(cái)務(wù)的適應(yīng)程度，也就是企業(yè)使用閑置流動(dòng)資金以及剩余的負(fù)債的情況，這對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)和發(fā)展都有著重大的影響?？墒钱a(chǎn)生負(fù)債后，企業(yè)的閑置流動(dòng)資金就減少了，企業(yè)在投資之前都要考慮除去償債資金還有多少可以動(dòng)用。為了負(fù)債導(dǎo)致錯(cuò)失的投資機(jī)會(huì)價(jià)值比較高時(shí)，也算是企業(yè)的一種損失。

四、小案例分析

正是由于負(fù)債融資存在著這么多的優(yōu)勢(shì)，許多企業(yè)適度負(fù)債經(jīng)營(yíng)，通過(guò)合理地利用負(fù)債融資，發(fā)揮了負(fù)債的正面作用，因而提高了自身的經(jīng)濟(jì)效益。金融街控股股份有限公司就是其中之一。金融街控股股份有限公司是一家以房地產(chǎn)開發(fā)和經(jīng)營(yíng)為主的商務(wù)地產(chǎn)公司，2000年在深圳證券交易所上市。該公司致力于開發(fā)和持有優(yōu)質(zhì)物業(yè)，為國(guó)內(nèi)外金融機(jī)構(gòu)，企業(yè)集團(tuán)和城市中高端消費(fèi)者提供高品質(zhì)的物業(yè)產(chǎn)品和服務(wù)。房產(chǎn)開發(fā)是其主要收入來(lái)源。眾所周知，房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展需要大量資金支持。金融街通過(guò)負(fù)債融資帶來(lái)的現(xiàn)金流量為其業(yè)務(wù)發(fā)展提供了重要的資金支持。

從表1金融街母公司近幾年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中可以看出，該公司的資產(chǎn)負(fù)債率保持在50%- 70%之間（合理范圍）。金融街在2009年曾發(fā)行了56億元的公司債券，但金融街沒(méi)有因?yàn)閮斶€債務(wù)而出現(xiàn)資金鏈斷裂，說(shuō)明金融街在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制方面做的較好，這正是大膽運(yùn)用負(fù)債帶來(lái)的結(jié)果。因此，現(xiàn)在金融街控股公司已成為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的商務(wù)地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)。

五、總結(jié)與建議

從以上的分析中，可以證明，負(fù)債融資是一把雙刃劍，舞得好受益；舞得不好，則會(huì)帶來(lái)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)給企業(yè)造成損失。所以，對(duì)于采取負(fù)債融資手段籌集資金，一定要深思熟慮，最好對(duì)需融資項(xiàng)目進(jìn)行專業(yè)評(píng)估，確保項(xiàng)目為了收益能夠使企業(yè)擁有足夠的償債能力，規(guī)避債務(wù)融資帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)能夠穩(wěn)穩(wěn)地順利發(fā)展。

（浙江漢邦化工有限公司，浙江 嘉興 314200）

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