楊現(xiàn)華

無論是收入還是盈利，2018年前三季度，上市房企交出了一份相對(duì)亮眼的三季報(bào)。

雖然限售、限購還未見放松的跡象，龍頭房企甚至喊出了“活下去”的口號(hào)，但從目前的情況看，由于收入是結(jié)轉(zhuǎn)2016-2017年的簽約金額，上市房企的報(bào)表收入還未受到實(shí)質(zhì)性影響。

在收入和凈利潤(rùn)都在高增長(zhǎng)的情況下，上市房企并未受到市場(chǎng)追捧，這或許與悲觀的預(yù)期不無關(guān)聯(lián)。就在靚麗的三季報(bào)出爐之后，機(jī)構(gòu)對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)未來的走勢(shì)紛紛陷入了悲觀之中。

業(yè)績(jī)創(chuàng)新高

2018年前三季度，A股上市房企交出了一份非常不錯(cuò)的業(yè)績(jī)報(bào)告。

根據(jù)統(tǒng)計(jì)，在扣除B股后，2018年1-9月，申萬房地產(chǎn)130家上市房企實(shí)現(xiàn)營(yíng)收11939.08億元，同比增長(zhǎng)了26.69%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)1207.44億元，同比增長(zhǎng)了30.52%。

前三季度營(yíng)收增速基本處于2007年以來的平均水平，而歸母凈利潤(rùn)增速接近2008年來的最高水平。這也是A股上市房企首次只用了三個(gè)季度收入就超過萬億元，凈利潤(rùn)達(dá)到千億元以上。

毛利率和凈利率同樣不菲。東莞證券統(tǒng)計(jì)，房地產(chǎn)行業(yè)近兩年由于房?jī)r(jià)漲幅明顯，整體結(jié)算收益率探底回升；前三季度，上市房企整體銷售毛利率及凈利率分別為31.3%和12.5%，相比中報(bào)時(shí)分別上升0.3個(gè)百分點(diǎn)和下降0.9個(gè)百分點(diǎn)，但均維持在近年的高位。

不僅如此，上市房企的預(yù)收款同樣創(chuàng)下新高。2018年前三季度，A股130家上市房企的預(yù)收賬款合計(jì)20084.16億元，2017年同期為19854.22億元。從表象上看，預(yù)收款幾乎沒有漲幅，不過這是由于萬科等部分房企將預(yù)收賬款調(diào)整至“合同負(fù)債”科目所致。

如果將應(yīng)收賬款與合同負(fù)債合計(jì)，那么上市房企的“余糧”將達(dá)到27079.63億元，較上一年同期增長(zhǎng)36.39%，這一漲幅超過了房企收入的漲幅。因此，短期內(nèi)，房企的收入仍將有豐厚的保障。

在積極銷售的同時(shí)，房企的現(xiàn)金流也在好轉(zhuǎn)。2018年前三季度，130家上市房企經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為-139.69億元，雖然尚未轉(zhuǎn)正，但與上年同期的-745.99億元相比已大幅好轉(zhuǎn)。

東興證券指出，房企現(xiàn)金流改善的原因在于，房企在加速推盤去化和著力銷售回款的同時(shí)，土地獲取方面漸趨理性。隨著市場(chǎng)的緩慢下行，房地產(chǎn)開發(fā)商對(duì)行業(yè)的預(yù)期已經(jīng)有所降低。與此同時(shí)，土地出讓的諸多限制也使得實(shí)際樓面價(jià)不斷提高，在兩者的共同作用下，多數(shù)房企拿地已偏于穩(wěn)健和謹(jǐn)慎。

拿地放緩可以看做房企的“節(jié)流”舉措。從土地流拍創(chuàng)新高來看情況似乎如此。中指院數(shù)據(jù)顯示，2018年以來，全國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)土地流拍已經(jīng)超過800宗，其中一線城市13宗，二線城市178宗，遠(yuǎn)超上年數(shù)額。

通過積極銷售和放緩拿地，房地產(chǎn)開發(fā)商“開源節(jié)流”改善現(xiàn)金流。在房企的現(xiàn)金占用上，庫存是大頭。海通證券指出，2018年前三季度，A股地產(chǎn)企業(yè)累計(jì)存貨為5.36萬億元，增速達(dá)到26.5%，庫存絕對(duì)值繼續(xù)創(chuàng)出新高，這主要是由于2018年以來新開工上升而去化持續(xù)走低所致。

存貨是房企未來收入和利潤(rùn)的主要來源，如果存貨無法快速變現(xiàn)，房企的高成長(zhǎng)將成為問題。目前，房企正在受到這樣的考驗(yàn)。在光鮮亮麗的業(yè)績(jī)面前，上市房企的股價(jià)反而跌跌不休，或許正與悲觀的預(yù)期有關(guān)。

變盤將至？

根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，2018年1-9月份，全國(guó)商品房銷售面積119313萬平方米，同比增長(zhǎng)2.9%；商品房銷售額104132億元，增長(zhǎng)13.3%；增速比1-8月分別回落1.1個(gè)百分點(diǎn)和1.2個(gè)百分點(diǎn)。

上一輪商品房銷售面積和商品房銷售額下滑還要追溯到2014年。這一年，商品房銷售面積下降了7.6%，商品房銷售額則下滑了6.3%。之后這兩個(gè)指標(biāo)的增速開始實(shí)現(xiàn)大幅反彈并在2016年達(dá)到本輪反彈的峰值。

2015-2017年，全國(guó)商品房銷售面積同比增速分別為6.5%、22.5%和7.7%，銷售額同比增速分別為14.4%、34.8%和13.7%。并且自2016年上半年起，商品房銷售面積和銷售額的同比增速基本處于下降通道中。

2018年前9個(gè)月的增速下滑已成定局，在四季度能否扭轉(zhuǎn)這個(gè)趨勢(shì)呢？從10月份的情況看同樣并不樂觀。

根據(jù)克而瑞的數(shù)據(jù)，2018年10月，百強(qiáng)房企單月銷售收入較9月環(huán)比降低10.5%，銷售減速較為明顯。特別是國(guó)慶期間，樓市延續(xù)了“金九”不溫不火的走勢(shì)，市場(chǎng)降溫明顯。而與上年同期相比，百強(qiáng)房企單月銷售收入的同比增速自三季度以來也是持續(xù)放緩，從7月58.1%的高位回落至本月的26.1%。

百強(qiáng)房企10月的銷售增速不足30%，僅好于3月份，本應(yīng)是銷售旺季卻成了年內(nèi)銷售增速的次新低。

正是由于10月份銷售數(shù)據(jù)不佳，銀河證券表示，11-12月銷售額絕對(duì)值受年底推盤增多影響有望略有好轉(zhuǎn)，但由于2017年12月份基數(shù)較高，同比數(shù)據(jù)可能依舊呈下降趨勢(shì)，四季度樓市或深度盤整。

中金公司對(duì)房企四季度的銷售展望也是如此。中金公司監(jiān)測(cè)的60個(gè)城市10月份新房銷售面積環(huán)比9月下滑13%，同比增速由9月的3%下行至無增長(zhǎng)。中金認(rèn)為，2018年9-10月，樓市在開發(fā)商集中推盤的情形下，銷售依然表現(xiàn)疲軟的主要原因在于購房人在降價(jià)等負(fù)面新聞?dòng)绊懴掠^望情緒加深。

受此影響，中金預(yù)計(jì)，年末兩個(gè)月，開發(fā)商推盤數(shù)字仍然將保持強(qiáng)勁勢(shì)頭，但在當(dāng)前政策環(huán)境下市場(chǎng)觀望情緒及對(duì)后市房?jī)r(jià)不確定性的疑慮短期難有顯著消解，去化率和銷售數(shù)字大概率延續(xù)弱勢(shì)表現(xiàn)。

其中，基本面下行風(fēng)險(xiǎn)較大的區(qū)域主要集中于非熱點(diǎn)三、四線市場(chǎng)和一、二線城市的郊區(qū)盤，而熱點(diǎn)城市的熱點(diǎn)區(qū)域銷售端具備更強(qiáng)的防御性。

西部證券根據(jù)其監(jiān)測(cè)的70個(gè)樣本城市推算了全年情況。10月，70個(gè)樣本城市商品住宅成交面積同比增長(zhǎng)了6%，成交金額同比增長(zhǎng)18%，預(yù)計(jì)全國(guó)商品房全年成交面積同比增長(zhǎng)3%左右，全國(guó)成交金額同比增長(zhǎng)12%-13%。

不難發(fā)現(xiàn)，對(duì)于2018年剩下兩個(gè)月的銷售走勢(shì)，機(jī)構(gòu)普遍給出了增速放緩的預(yù)期。從目前市場(chǎng)反映出的實(shí)際情況看，這樣的預(yù)測(cè)不無道理。如果說2018年剩下的兩個(gè)月銷售放緩無法避免的話，那么進(jìn)入2019年重拾高增長(zhǎng)或許也可以緩解目前市場(chǎng)的悲觀預(yù)期，但中金的一份報(bào)告讓房地產(chǎn)再度陷入悲觀中。

在報(bào)告中，中金明確表示，2019年將是房地產(chǎn)基本面的衰退年。中金公司認(rèn)為，房地產(chǎn)市場(chǎng)已步入下行周期，預(yù)計(jì)2019年銷售、投資、新開工等指標(biāo)都將顯著負(fù)增長(zhǎng)。

中金公司表示，目前房地產(chǎn)市場(chǎng)不論從大周期還是小周期而言，均剛剛跨過頂部，進(jìn)入下行階段，下行風(fēng)險(xiǎn)值得特別警惕，2019年，全國(guó)商品房銷售大概率將出現(xiàn)五年來首次同比下跌（面積、金額跌幅預(yù)計(jì)均在10%左右）。

其中，一、二線城市基本平穩(wěn)，三、四線城市量?jī)r(jià)齊跌，基本面的加速下滑將導(dǎo)致2019年房地產(chǎn)開發(fā)投資和新開工面積同比增速顯著轉(zhuǎn)負(fù)。

實(shí)體市場(chǎng)加速衰退雖然也會(huì)帶來資本市場(chǎng)對(duì)房企現(xiàn)金流、利潤(rùn)率等諸多方面的擔(dān)憂，但將促使行業(yè)集中度進(jìn)一步提升，龍頭房企有望進(jìn)一步受益。

龍頭搶食地盤

房地產(chǎn)銷售面積和銷售金額增速都處在緩慢下降通道中，可在行業(yè)整體不佳情況下，龍頭房企表現(xiàn)并未受到太大的影響，部分房企在10月份的銷售甚至亮眼，正所謂沒有夕陽產(chǎn)業(yè)，只有夕陽企業(yè)，在行業(yè)整體增速放緩之際，龍頭房企不斷蠶食市場(chǎng)份額。

克而瑞的統(tǒng)計(jì)顯示，2018年1-10月，TOP100房企整體銷售規(guī)模近7.8萬億元，同比增長(zhǎng)38.5%。從銷售金額入榜門檻來看，百強(qiáng)房企各梯隊(duì)入榜門檻較上年同期繼續(xù)提升，TOP20至TOP50梯隊(duì)房企競(jìng)爭(zhēng)更為激烈。

截至10月末，TOP20、TOP30和TOP50房企的門檻增幅均在50%左右。其中，TOP30房企門檻提升幅度最大，百強(qiáng)房企門檻則較2017年同期增長(zhǎng)31%至150.8億元。

百強(qiáng)房企10月份的銷售增速雖然放緩，但百強(qiáng)中的領(lǐng)先企業(yè)銷售依然不錯(cuò)。10月，銷售收入過百億元的企業(yè)有27家，從全年來看，僅在6月份出現(xiàn)了37家單月銷售金額過百億元的公司，其余月份均未超過27家。

不難發(fā)現(xiàn)，雖然房地產(chǎn)整體銷售面積和銷售金額增速緩步下降，但處于行業(yè)規(guī)模前列的房企依然保持了較高的增速。在領(lǐng)先企業(yè)高增長(zhǎng)的同時(shí)，中小房企在行業(yè)內(nèi)的生存愈發(fā)艱難，部分中小開發(fā)商或許已經(jīng)事實(shí)上退出了房地產(chǎn)。

給出這一結(jié)論的是光大證券。光大證券指出，近年來竣工面積增速持續(xù)下降，除了開發(fā)商拖延施工的主觀意愿和資金鏈緊張的客觀事實(shí)之外，可能部分中小型開發(fā)商已經(jīng)退出房地產(chǎn)。