路漫漫

天際股份（002759.SZ）自1996年成立以來，一直從事廚房電器產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，號(hào)稱國內(nèi)廚房小家電行業(yè)烹調(diào)器具（電燉鍋、電燉盅）的龍頭企業(yè)。

2015年5月IPO募集2.88億元，用于智能陶瓷烹飪家電及電熱水壺建設(shè)項(xiàng)目、技術(shù)研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金。

按公司的說法，天際股份長遠(yuǎn)的發(fā)展目標(biāo)是成為國內(nèi)規(guī)模最大的陶瓷烹飪電器生產(chǎn)企業(yè)和“廚房養(yǎng)生”家電的首選品牌，由單純的廚房電器制造企業(yè)向“健康飲食系統(tǒng)方案提供商”轉(zhuǎn)變，不僅僅向消費(fèi)者提供廚房烹飪器具產(chǎn)品，也要提供健康、營養(yǎng)的飲食方案，通過挖掘消費(fèi)者需求的本質(zhì)——“美味”和“健康”，推動(dòng)公司經(jīng)營規(guī)模的擴(kuò)大和品牌美譽(yù)度的提升。

既有長遠(yuǎn)發(fā)展目標(biāo)在望，又有巨額募集資金在手，本應(yīng)該好好發(fā)揚(yáng)工匠精神的天際股份上市第二年卻移情新能源。

跨界新能源

2016年11月，天際股份以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式購買常熟市新華化工有限公司（下稱“新華化工”）、深圳市興創(chuàng)源投資有限公司（下稱“興創(chuàng)源投資”）及常熟市新昊投資有限公司（下稱“新昊投資”）等合計(jì)持有的江蘇新泰材料科技股份有限公司（下稱“新泰材料”）100%股份，作價(jià)27億元。天際股份表示，通過本次交易，公司進(jìn)入具有廣闊市場前景的鋰離子電池材料行業(yè)，從而實(shí)施“家電+鋰離子電池材料”雙主業(yè)發(fā)展模式，實(shí)現(xiàn)多元化發(fā)展戰(zhàn)略，

據(jù)介紹，新泰材料掌握了六氟磷酸鋰生產(chǎn)的核心技術(shù)，產(chǎn)品質(zhì)量優(yōu)質(zhì)穩(wěn)定，所處行業(yè)具有廣闊的市場前景。交易對(duì)方對(duì)于目標(biāo)公司的業(yè)績承諾為2016年1.87億元、2017年為2.4億元、2018年為2.48億元。

天際股份2015年年末的凈資產(chǎn)只有5.65億元，本次蛇吞象的并購無疑是一場豪賭。

處于風(fēng)口中、賣出天價(jià)的新泰材料2016年度和2017年度扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤分別為2.91億元和1.54億元，合計(jì)4.45億元。

但天際股份的業(yè)績卻越來越差。并購前，天際股份營業(yè)收入及凈利潤增長勢頭良好。并購后，營業(yè)收入大增，而凈利潤如過山車。2016年、2017年?duì)I業(yè)收入分別實(shí)現(xiàn)5億元、8.5億元，扣非凈利潤分別為7343.84萬元、1609.75萬元。但新泰材料不是完成了4.45億元的凈利潤嗎？為何天際股份卻越來越糟糕了？

新泰材料是2016年11月28日被天際股份“收編”的，所以反映在天際股份財(cái)報(bào)中的只有2016年11月28日至2016年12月31日的營業(yè)收入4516.72萬元、凈利潤2567.52萬元。也就是說，新泰材料2016年的扣非凈利潤高達(dá)2.91億元，但體現(xiàn)在天際股份財(cái)報(bào)中還不到十分之一，這樣的業(yè)績承諾又有什么意義？不足一個(gè)完整的會(huì)計(jì)年度的業(yè)績承諾都不應(yīng)該在業(yè)績承諾期內(nèi)里。嚴(yán)格來說，2019年更應(yīng)該納入承諾期，這樣才能在造假泛濫的資本市場可以最大限度地保護(hù)上市公司及投資者的利益。

2017年，新泰材料的業(yè)績倒是全部體現(xiàn)在天際股份財(cái)報(bào)中，但天際股份扣非凈利潤卻創(chuàng)下歷史新低。原因是新泰材料的業(yè)績不及預(yù)期，天際股份無奈計(jì)提了1.5億元商譽(yù)減值損失。年報(bào)中，天際股份僅僅提到商譽(yù)減值損失，并沒有對(duì)小家電業(yè)務(wù)進(jìn)行說明。小家電業(yè)務(wù)2017年?duì)I業(yè)收入下降0.15%，毛利率下降5.67%，加上各項(xiàng)費(fèi)用大幅增加，這才導(dǎo)致2017年扣非凈利潤大幅減少。

天際股份預(yù)計(jì)2018年凈利潤在6500萬元至7600萬元，同比增長193.02%至242.61%。不過，這個(gè)業(yè)績預(yù)告未必完全靠譜。2018年，新泰材料預(yù)計(jì)不能完成并購時(shí)承諾的凈利潤目標(biāo)，導(dǎo)致2018年度仍然可能需要計(jì)提商譽(yù)減值損失，但根據(jù)并購時(shí)簽署的協(xié)議，2018年是三年業(yè)績承諾期的最后一年，新泰材料原股東因未能完成承諾業(yè)績，需要補(bǔ)償上市公司，補(bǔ)償金額將作為公司2018年度的非經(jīng)常性收益。而現(xiàn)在，2018年度尚未終了，公司未對(duì)新泰材料資產(chǎn)重組進(jìn)行評(píng)估及減值測試。

而新泰材料在2018年的日子更不好過，上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.72億元，同比下降28.64%，實(shí)現(xiàn)凈利潤2304.42萬元，同比下降80.42%，離2.48億元業(yè)績承諾相差十萬八千里。

公司當(dāng)初收購新泰材料時(shí)形成23.19億元商譽(yù)，2017年度經(jīng)減值測試，商譽(yù)減值1.5億元，目前商譽(yù)余額21.69億元。根據(jù)目前六氟磷酸鋰的市場行情，新泰材料在2018年度發(fā)生減值的可能性較大，從而可能導(dǎo)致2018年度再出現(xiàn)商譽(yù)減值。

如果新泰材料2018年下半年業(yè)績沒有改善，那么商譽(yù)減值損失恐怕是十億元級(jí)別。業(yè)績補(bǔ)償是大概率事件。目前，業(yè)績承諾方新華化工持有的天際股份質(zhì)押比例為91.36%，興創(chuàng)源投資持有的天際股份質(zhì)押比例高達(dá)95.74%，新昊投資持有的天際股份質(zhì)押比例也為43.29%。超高質(zhì)押比例，無疑加大業(yè)績補(bǔ)償難度。

天際股份六成身家在商譽(yù)上，一旦計(jì)提巨額商譽(yù)減值損失又得不到充足補(bǔ)償?shù)脑?，那么?duì)于天際股份而言又將是怎樣的打擊？

新泰材料崩盤僅僅是外因？

出師不利，天際股份將原因歸結(jié)于受國家新能源汽車補(bǔ)貼政策調(diào)整及整體經(jīng)濟(jì)環(huán)境等因素的影響。其他小家電上市公司中，有上市多年的，基本上都專注于本行業(yè)，越做越大，小家電的毛利率非常可觀，所以行業(yè)的業(yè)績普遍比較好。只有天際股份上市不久就開始玩資本運(yùn)作，追逐熱門題材，渴望賺快錢，結(jié)果快錢沒賺著，反而業(yè)績越整越差。

而新泰材料業(yè)績崩盤，只是因?yàn)橥獠凯h(huán)境變化嘛？

新泰材料成立于2011年8月31日， 年產(chǎn)1080噸六氟磷酸鋰項(xiàng)目分兩條線建設(shè)，第一條線540噸/年于2013年3月份建成并于4月份開始試產(chǎn)。2015年4月份開始了第二條540噸/年六氟磷酸鋰生產(chǎn)線的建設(shè)，到2015年10月建設(shè)完成，12月份開始試產(chǎn)。2016年，新泰材料的產(chǎn)能達(dá)到1080噸/年。

在并購的反饋意見回復(fù)中，中介機(jī)構(gòu)稱，六氟磷酸鋰項(xiàng)目的建設(shè)周期約為15個(gè)月，新建項(xiàng)目建成當(dāng)年產(chǎn)能通常僅能達(dá)到設(shè)計(jì)生產(chǎn)能力的20%，第二年達(dá)到50%，第三年以后方可達(dá)到100%，產(chǎn)能需要逐漸磨合才能緩慢釋放。

2016年，新泰材料預(yù)計(jì)銷量1400噸，產(chǎn)能利用率129.63%。既然產(chǎn)能需要逐漸磨合緩慢釋放，新泰材料的產(chǎn)能怎么一下子就釋放了？趁著銷售價(jià)格暴漲，新泰材料2016年?duì)I業(yè)收入達(dá)到5.19億元，凈利潤2.91億元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過業(yè)績承諾。

延安必康（002411.SZ）2015年六氟磷酸鋰的產(chǎn)能已經(jīng)達(dá)到2000噸。2016年年報(bào)顯示，產(chǎn)能已完全釋放并持續(xù)滿負(fù)荷運(yùn)行。2016年生產(chǎn)量1792.89噸，銷售量1747.88噸。在2016年的銷售價(jià)格暴漲中，延安必康并沒有超負(fù)荷生產(chǎn)。從行業(yè)地位來看，延安必康與多家企業(yè)共同起草了六氟磷酸鋰產(chǎn)品的國家行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，其生產(chǎn)的六氟磷酸鋰同時(shí)還被認(rèn)定為江蘇省優(yōu)秀新產(chǎn)品金獎(jiǎng)。

2016年，延安必康的六氟磷酸鋰產(chǎn)能是新泰材料的兩倍，但實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入5.39億元，略高于新泰材料。而新泰材料毛利率高于延安必康毛利率。

2017年，延安必康銷售1507.3噸六氟磷酸鋰，銷售收入2.07億元，銷售單價(jià)13.73萬元/噸，虧損上億元。新泰材料銷售量2021.05噸，銷售收入3.99億元，銷售單價(jià)19.69萬/噸，盈利過億元。

沒有規(guī)模優(yōu)勢的新泰材料為何能完勝延安必康？

2015年下半年，國家和地方出臺(tái)多項(xiàng)新能源補(bǔ)貼政策，鼓勵(lì)新能源汽車的生產(chǎn)和銷售，導(dǎo)致鋰電池主要材料之一的六氟磷酸鋰需求量增加，國內(nèi)六氟磷酸鋰產(chǎn)品呈現(xiàn)供不應(yīng)求狀態(tài)，產(chǎn)能缺口不斷擴(kuò)大，價(jià)格不斷上漲。而國內(nèi)產(chǎn)能從2016年的1.3萬噸一下子暴增至2017年的3萬噸，2018年預(yù)計(jì)達(dá)到5萬噸，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過需求。在遭遇價(jià)格戰(zhàn)的廝殺后，產(chǎn)品價(jià)格一落千丈，2018年甚至跌破10萬元/噸，行業(yè)面臨洗牌。

新泰材料曾經(jīng)有幸在風(fēng)口上飛了起來，但風(fēng)已經(jīng)過去了。在“風(fēng)頭上”迎娶新泰材料的天際股份需要直面新泰材料的落地。

募投項(xiàng)目效應(yīng)存疑

“智能陶瓷烹飪家電及電熱水壺建設(shè)項(xiàng)目”是天際股份的募投項(xiàng)目，預(yù)計(jì)總投資1.61億元，募集資金投入1.47億元，于2015年10月31日投入使用。2015年至2017年分別實(shí)現(xiàn)效益1272萬元、3359.67萬元、3359.67萬元。令人驚奇的是，2016年與2017年的金額完全一模一樣。

天際股份解釋未達(dá)預(yù)計(jì)效益的原因：因產(chǎn)品市場銷售增長未達(dá)預(yù)期，導(dǎo)致項(xiàng)目產(chǎn)能未能充分釋放（該項(xiàng)目原預(yù)計(jì)每年平均實(shí)現(xiàn)利潤5661萬元）。

該項(xiàng)目由上市公司（母公司）負(fù)責(zé)實(shí)施，但看不出募投項(xiàng)目效益的痕跡。母公司2014年至2017年?duì)I業(yè)收入分別為4億元、4.12億元、4.53億元、4.55億元，凈利潤分別為5797.14萬元、5974.69萬元、5567.74萬元、3419.32萬元。

那么，天際股份的募投項(xiàng)目效益數(shù)據(jù)是否真實(shí)？

不過該項(xiàng)目的吸金能力很強(qiáng)。在2016年11月并購配套募集資金中，該項(xiàng)目又成功爭取到1.8億元，用于補(bǔ)充天際股份的流動(dòng)資金。天際股份在草案中表示：根據(jù)發(fā)展規(guī)劃，2016年產(chǎn)能利用率達(dá)到30%，2017年產(chǎn)能利用率為60%，2018年完全達(dá)產(chǎn)，智能陶瓷烹飪家電及電熱水壺建設(shè)項(xiàng)目經(jīng)測算完全達(dá)產(chǎn)的銷售收入為3.59億元。未來產(chǎn)能逐漸擴(kuò)大，項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)效益日漸明顯，預(yù)計(jì)未來三年?duì)I業(yè)收入增長率約為16.50%、32.50%、32.50%。根據(jù)測算，公司擬使用募集資金1.8億元補(bǔ)充上市公司流動(dòng)資金。

在建工程迷霧

據(jù)招股書，天際股份的南山灣產(chǎn)業(yè)園工程內(nèi)容為南山灣產(chǎn)業(yè)園智能陶瓷烹飪家電及電熱水壺建設(shè)項(xiàng)目前期作業(yè)及廠房建設(shè)，包括南山灣產(chǎn)業(yè)園一期與二期工程，其中南山灣產(chǎn)業(yè)園一期工程為募集資金投資項(xiàng)目。

天際股份2012年開始投建南山灣產(chǎn)業(yè)園，一期預(yù)算1.47億元，2013年年末在建工程5507.28萬元，2014年投入1873.86萬元，2014年年末為7381.14萬元。

南山灣產(chǎn)業(yè)園二期預(yù)算9890萬元，2014年開工，投入7160.96萬元。

2015年，南山灣產(chǎn)業(yè)園一期、二期均完工轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)，一期完工轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)1.49億元，二期完工轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)8939.41萬元。

天際股份固定資產(chǎn)原值從2014年年末的9770.23萬元暴增至2015年年末的3.67億元，增加了2.72億元。凈值從5513.56萬元暴增至3.18億元，全部為上市公司（母公司）的固定資產(chǎn)。技術(shù)研究中心完工轉(zhuǎn)入2105.04萬元。

固定資產(chǎn)暴增數(shù)倍之多，而營業(yè)收入?yún)s僅僅增加十幾個(gè)百分點(diǎn)。

從生產(chǎn)銷售的情況來看，也沒有大的變化，2014年至2017年，生產(chǎn)量分別為542.8萬臺(tái)、580.7萬臺(tái)、548.09萬臺(tái)、586.05萬臺(tái)。銷售量分別為537.04萬臺(tái)、538.86萬臺(tái)、574.13萬臺(tái)、574.51萬臺(tái)。

智能陶瓷烹飪家電和電熱水壺分別新增產(chǎn)能380萬臺(tái)/年和80萬臺(tái)/年。完工之后，天際股份產(chǎn)量最大的一年是2017年，比投產(chǎn)前新增產(chǎn)量43.25萬臺(tái)，相比460萬臺(tái)的新增產(chǎn)能，新增產(chǎn)量不到新增產(chǎn)能的十分之一。

2017年生產(chǎn)量最大，但銷售量基本上沒有增加多少，導(dǎo)致2017年年末庫存量為歷史最高，達(dá)到91.39萬臺(tái)。

產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，生產(chǎn)線等相關(guān)資產(chǎn)是否需要計(jì)提減值損失呢？

卷土重來的6.5億元陶瓷項(xiàng)目

為滿足自身生產(chǎn)需要，彌補(bǔ)上游陶瓷供應(yīng)商的不足，2015年10月，天際股份以自有資金500萬元在廣東潮州市注冊全資子公司潮州市天際陶瓷實(shí)業(yè)有限公司（下稱“天際陶瓷”），從事生產(chǎn)、加工及銷售陶瓷制品業(yè)務(wù)。2015年年度，股東大會(huì)審議通過了《關(guān)于潮州子公司項(xiàng)目建設(shè)總投資額的議案》，同意天際陶瓷投資建設(shè)陶瓷生產(chǎn)線及陶瓷制品工藝研究中心，項(xiàng)目投資總額不超過4億元。

2018年3月，追加投資金額不超過2.5億元。對(duì)于追加投資，天際股份給出這樣的解釋：有利提高公司核心競爭力，減輕對(duì)陶瓷供應(yīng)商的依賴性。項(xiàng)目符合公司戰(zhàn)略布局，能夠?yàn)楣緩N房家電產(chǎn)品提供更優(yōu)質(zhì)的配套部件， 為打造有特色的、更健康的陶瓷廚房烹飪器具提供有力支持，符合公司長遠(yuǎn)發(fā)展 規(guī)劃，對(duì)公司的運(yùn)營管理有積極的影響。

天際股份曾自設(shè)分公司——楓溪陶瓷制作廠，租賃窯爐及生產(chǎn)線生產(chǎn)陶瓷配件，但由于規(guī)模、成本和專業(yè)化方面與直接外購相比不具優(yōu)勢，公司于2011年6月關(guān)閉了該分公司，不再自行生產(chǎn)陶瓷配件，也不通過外協(xié)方式生產(chǎn)，而是以采購零部件的方式直接采購成形陶瓷配件，陶瓷配件不需要進(jìn)一步加工。

承載天際股份陶瓷夢的“陶瓷生產(chǎn)線及陶瓷制品工藝研究中心” 預(yù)算高達(dá)6.5億元，2018年上半年投入1784.87萬元。天際股份每年陶瓷用量也不過區(qū)區(qū)的數(shù)千萬元。招股書顯示，2012年至2014年，營業(yè)成本中的“陶瓷、玻璃材料”分別為4102.19萬元、4191.76萬元、5132.65萬元，占營業(yè)成本的比例分別為18.47%、16.66%、18.89%。由于陶瓷、玻璃的成本沒有分開，關(guān)于陶瓷成本不得而知。不過2015年之后，雖然天際股份的產(chǎn)能擴(kuò)大很多，但產(chǎn)量提高不到10個(gè)百分點(diǎn)，所以不難推測出，天際股份陶瓷用量不會(huì)有很大的增加。

為了數(shù)千萬元的陶瓷用量，不惜投入6.5億元來自行生產(chǎn)，單單折舊、人工等成本費(fèi)用估計(jì)都可以夠一年的陶瓷用量了。2018年6月末，貨幣資金只有1.59億元，即使全部投入進(jìn)去，缺口也很大，借款的話，利息也不少。俗話說，有錢任性。天際股份盡管沒錢也任性。當(dāng)然，天際股份多出來的部分可以對(duì)外銷售，但現(xiàn)在小家電都賣不動(dòng)了，又要賣陶瓷嗎？

如果陶瓷項(xiàng)目是醉翁之意不在酒，為了項(xiàng)目的土地以后保值增值，那么賬又另算了。

聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)；作者聲明：本人不持有文中所提及的股票