近年來，伴隨經(jīng)濟(jì)全球化的深入發(fā)展和我國改革開放的不斷深入，我國的資本市場(chǎng)也得到了不斷發(fā)展。2013年6月1日起，修訂后的《證券投資基金法》正式實(shí)行。修訂后的法案中將私募基金合法化，并對(duì)其公募基金和私募基金進(jìn)行了統(tǒng)一的立法規(guī)定。截至2017年11月底，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)已登記私募基金管理人21836家，已備案私募基金64633只，管理基金規(guī)模10.90萬億元[1]；公募基金管理公司113家，管理的公募基金資產(chǎn)合計(jì)11.41萬億元[2]。從這組數(shù)據(jù)看出，私募基金已經(jīng)和公募基金一樣成為了推動(dòng)我國金融市場(chǎng)發(fā)展重要力量。私募基金需要完善的監(jiān)管制度來規(guī)范其發(fā)展、保障投資者權(quán)益和維護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定。

私募投資基金的信息披露，是私募基金管理人履行受托人義務(wù)的重要職責(zé)，是實(shí)現(xiàn)基金有效治理的基本要求。為保護(hù)私募基金份額持有人合法權(quán)益，規(guī)范私募投資基金的信息披露活動(dòng)，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)根據(jù)《證券投資基金法》、《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》等法律法規(guī)及相關(guān)自律規(guī)則，于2016年2月4日發(fā)布《私募投資基金信息披露管理辦法》[3](下稱《管理辦法》)。這樣就從法制的角度，對(duì)私募投資基金信息披露做出了明確的規(guī)定。《管理辦法》發(fā)布兩年以來，在實(shí)際應(yīng)用中遇到若干個(gè)問題。以下就這幾個(gè)問題展開討論。

一、 私募證券投資基金信息披露的分類監(jiān)管

1.分類監(jiān)管的必要性

私募基金有兩種類型，分別是私募證券投資基金和私募股權(quán)投資基金。雖然同屬于私募基金，但是二者有投資方向、退出機(jī)制、投資期限、風(fēng)險(xiǎn)收益、流動(dòng)性等諸多不同，應(yīng)該進(jìn)行必要的分類監(jiān)管和規(guī)范。截至2017年11月底，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)已登記的機(jī)構(gòu)類型為私募證券投資基金的私募基金管理人8294家，管理正在運(yùn)作的基金31557只，管理基金規(guī)模2.28萬億元；私募股權(quán)、創(chuàng)業(yè)投資基金管理人12764家，管理正在運(yùn)作的基金27560只，管理基金規(guī)模6.93萬億元；其他私募投資基金管理人778家，管理正在運(yùn)作的基金5516只，管理基金規(guī)模1.68萬億元[1]。從這組數(shù)據(jù)看出，雖然私募證券投資基金規(guī)模不足私募基金總規(guī)模的1/4，但是基金數(shù)目占總數(shù)目的一半。所以對(duì)私募證券投資基金進(jìn)行分類監(jiān)管是非常有必要的。

2.在運(yùn)作期間信息披露

關(guān)于基金運(yùn)作期間信息披露，在《管理辦法》中，沒有嚴(yán)格地將兩類私募基金逐一規(guī)定。只是在第四章第十六條，提到單只募集規(guī)模達(dá)到5000萬以上的私募證券投資基金需要每月向投資者披露凈值。其余情況與股權(quán)投資基金一樣只需要向投資者按季度、按年度進(jìn)行信息披露。一方面，私募證券投資基金的資金投向無論是證券二級(jí)市場(chǎng)、衍生品交易市場(chǎng)，還是其他金融市場(chǎng)，每個(gè)交易日都會(huì)收盤價(jià)或者結(jié)算價(jià)，就可以精確計(jì)算得到每個(gè)交易日的資金變動(dòng)情況。因此按季度向投資者進(jìn)行凈值的信息披露的規(guī)定，就顯得過于寬松了。另一方面，私募證券投資基金規(guī)模相對(duì)偏小，大部分在2億規(guī)模以下。私募證券投資基金的投資標(biāo)的基本都是采用連續(xù)競(jìng)價(jià)交易，在短時(shí)間內(nèi)就可以完成建立投資組合或者撤出投資資金，交易市場(chǎng)具有很好的流動(dòng)性。不少的私募證券投資基金的產(chǎn)品期限只有一年，很多投資者對(duì)新興發(fā)展出來的私募基金抱著試試看的態(tài)度，根據(jù)一年期產(chǎn)品的業(yè)績(jī)?cè)贈(zèng)Q定以后的投資。因此不管規(guī)模多大，按季、按年進(jìn)行基金凈值的信息披露，都不利于投資者及時(shí)了解到基金投資的風(fēng)險(xiǎn)和收益情況。

3.在募集期間信息披露

關(guān)于基金募集作期間信息披露，在《管理辦法》中，只著重提到“招募說明書與合同的一致性”和“募集期間信息披露內(nèi)容”。在私募證券投資基金的招募推介會(huì)，俗稱“路演”，基金發(fā)起人會(huì)著重的介紹多個(gè)已經(jīng)終結(jié)或者正在運(yùn)作的其他基金產(chǎn)品。這些基金產(chǎn)品與正在招募的基金具有類比性，比如相同的基金管理人、相同的私募機(jī)構(gòu)、相似的投資策略等等。但在《管理辦法》中，沒有對(duì)推介材料上的過往業(yè)績(jī)做出規(guī)定，就比較難保證相應(yīng)披露信息的真實(shí)性、準(zhǔn)確性和完整性。收益率、風(fēng)險(xiǎn)度、資金容量稱為“投資不可能三角”[4]。如果只宣傳歷史業(yè)績(jī)的凈值曲線，投資者只能了解到收益率和風(fēng)險(xiǎn)度。沒有說明其資金規(guī)模，是不具備類比性的。如果對(duì)歷史業(yè)績(jī)的凈值曲線進(jìn)行了修改，截去回撤幅度比較大的時(shí)間段，那這就是屬于提供虛假的信息。因此，不僅需要對(duì)私募證券投資基金的推介材料中披露的內(nèi)容進(jìn)行規(guī)定，而且要披露內(nèi)容的完整性、真實(shí)性進(jìn)行詳細(xì)規(guī)定。

二、基于投資者保護(hù)的信息披露

1.直接向投資者的信息披露

私募基金的信息披露，從根本上來講，是為了保護(hù)投資者的合法權(quán)益。在《管理辦法》中，第一章第五條和第六條提到“信息披露備份”和“信息披露查詢”。信息披露備份指的是，信息披露義務(wù)人向私募基金信息披露備份平臺(tái)報(bào)送信息。信息披露查詢指的是，投資者可以登陸私募基金信息披露備份平臺(tái)進(jìn)行信息查詢。只對(duì)備份平臺(tái)的報(bào)送信息做了規(guī)定，但沒有對(duì)信息披露義務(wù)人主動(dòng)向投資者直接的進(jìn)行信息披露做出規(guī)定。如果在合同中已經(jīng)約定了關(guān)于凈值披露的條款，但信息披露義務(wù)人又不能嚴(yán)格遵守并履行條款，那么投資者的合法權(quán)益依然得不到保障。投資者想要獲得完整的投資信息，需要自己去備份平臺(tái)查詢披露的投資信息。這與當(dāng)前投資者教育的現(xiàn)狀不符合，也與保護(hù)投資者合法權(quán)益根本出發(fā)點(diǎn)不符合。

2.私募基金信息披露平臺(tái)不完善

私募基金信息披露備份平臺(tái)從2016年10月10日開始正式運(yùn)行以來[5]，絕大部分私募機(jī)構(gòu)都能按照季、年或月的頻率進(jìn)行信息披露。但是這些也只是針對(duì)當(dāng)前正常運(yùn)行的私募基金實(shí)行的信息披露。對(duì)于已經(jīng)清盤的基金，并沒有提出補(bǔ)充完整的要求和規(guī)定。這樣就使得推介材料中的歷史業(yè)績(jī)不具備追溯性，也就很難保證其真實(shí)性、準(zhǔn)確性和完整性。私募基金信息披露備份平臺(tái)正式運(yùn)行已經(jīng)有了一年多，信息披露查詢的功能尚未開通，投資者還不能通過信息披露備份平臺(tái)查詢到自己所持有基金的收益情況。就目前而言，信息披露備份平臺(tái)只能起到備份的作用，不能作為私募基金信息披露的主要行為。此外，前文論述了信息披露周期按季、按年，或按照月的凈值披露的規(guī)定過于寬松。因此，私募基金信息披露平臺(tái)仍需進(jìn)一步完善，才能發(fā)揮保護(hù)投資者合法權(quán)益的作用。

三、非公開的信息披露

1. 新媒體的信息披露方式

私募基金由于是采用私下募集資金方式，因此信息披露也應(yīng)當(dāng)是非公開的。在《管理辦法》的第十一條中列舉了幾項(xiàng)禁止性行為，其中包括：公開披露或變相公開披露。但是在出臺(tái)的文件中，缺少了具體的限制條例。一般意義上的公開披露指的是，通過報(bào)刊、電臺(tái)、電視臺(tái)、公開網(wǎng)頁等公眾傳播媒體，或者通過布告、傳單、電話等方式向不特定對(duì)象披露信息。隨著新媒體的出現(xiàn)，微博、微信、微信公眾號(hào)、論壇等基于互聯(lián)網(wǎng)的披露方式也逐漸涌現(xiàn)出來。這些新的披露方式，怎樣鑒定是公開、非公開或變相公開？在《管理辦法》中，既沒有提出限定的范圍，也沒有提出鑒定的標(biāo)準(zhǔn)，這就使得在具體實(shí)施時(shí)缺乏明確的指導(dǎo)。因此，應(yīng)當(dāng)對(duì)公開或變相公開披露的行為及時(shí)做出鑒定標(biāo)準(zhǔn)的補(bǔ)充規(guī)定。

2.第三方的信息披露方式

為了解決投資者能夠比較方便地、及時(shí)地了解到私募證券投資基金的運(yùn)行情況，并且能夠使用可比性、公平性、準(zhǔn)確性的數(shù)據(jù)來進(jìn)行業(yè)績(jī)比較的問題，出現(xiàn)了不少第三方私募基金信息平臺(tái)，比如私募排排網(wǎng)、朝陽永續(xù)等。這些第三方私募基金信息平臺(tái)的數(shù)據(jù)是由各個(gè)私募基金自愿提供的。提供數(shù)據(jù)的頻率穩(wěn)定性、數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性和真實(shí)性都無法得到保障。并且對(duì)于已經(jīng)清盤的基金，私募機(jī)構(gòu)只會(huì)提供表現(xiàn)好那幾只基金，而掩蓋那些出現(xiàn)大回撤、或者因?yàn)樘潛p清盤的基金。第三方私募基金信息平臺(tái)為了增加自身的影響力，會(huì)定期舉行排名活動(dòng)。比如按年度對(duì)各個(gè)私募基金的收益情況進(jìn)行排名，并發(fā)布排名情況。第三方公開發(fā)布排名情況屬于變相公開披露，是應(yīng)當(dāng)被禁止的行為。因此，在對(duì)私募機(jī)構(gòu)的行為做出規(guī)范的同時(shí)也要對(duì)相關(guān)的第三方機(jī)構(gòu)也做出相同的規(guī)定。

綜上所述，隨著私募證券投資基金的管理規(guī)模和數(shù)量不斷地增長(zhǎng)，針對(duì)其規(guī)模相對(duì)小、發(fā)行數(shù)量多、流動(dòng)性強(qiáng)、投資期限短、風(fēng)險(xiǎn)可度量等特點(diǎn)，要將其與私募股權(quán)投資基金分類監(jiān)管，要在募集期間和運(yùn)作期間的信息披露做更進(jìn)一步的規(guī)范，要繼續(xù)完善私募基金信息披露平臺(tái)，以及公開和變相公開的信息披露提出更明確的規(guī)定等。

(南通理工學(xué)院商學(xué)院，江蘇 南通 226002)

[1] 中國基金業(yè)協(xié)會(huì).私募基金管理人登記及產(chǎn)品備案月(2017年第11期)[EB/OL].http：//www.amac.org.cn/， 2017-12-11.

[2] 中國基金業(yè)協(xié)會(huì).基金公司數(shù)據(jù)：公募基金市場(chǎng)數(shù)據(jù)(2017年11月) [EB/OL].http：//www.amac.org.cn/，2017-12-20.

[3] 中國基金業(yè)協(xié)會(huì).私募投資基金信息披露管理辦法[EB/OL].http：//www.amac.org.cn/，2016-02-04.

[4] 丁鵬.FOF組合基金[M].北京：電子工業(yè)出版社，2017年1月第1版.55-58.

[5] 中國基金業(yè)協(xié)會(huì).關(guān)于私募基金信息披露備份系統(tǒng)正式運(yùn)行的公告[EB/OL]. http：//www.amac.org.cn/，2017-01-13.

本文系江蘇高校哲學(xué)社會(huì)科學(xué)研究項(xiàng)目-江蘇省私募證券基金發(fā)展路徑研究(項(xiàng)目編號(hào)：2017SJB1294)的階段研究成果