投資者情緒對(duì)IPO折價(jià)的影響研究

梁雪潔 陳云偉

本文選取2007年至2018年部分A股的IPO數(shù)據(jù)，主要應(yīng)用主成分分析法構(gòu)建投資者情緒綜合指標(biāo)，通過格蘭杰因果檢驗(yàn)來驗(yàn)證IPO折價(jià)與投資者情緒之間的關(guān)系，研究結(jié)果表明投資者情緒與IPO折價(jià)存在正向變動(dòng)關(guān)系并且兩者之間影響顯著;同時(shí)投資者情緒是IPO折價(jià)的格蘭杰原因，而IPO折價(jià)非投資者情緒的格蘭杰原因。因此可以證實(shí)投資者情緒的變動(dòng)是引起IPO折價(jià)的主要原因之一。

IPO是公司經(jīng)營(yíng)中的一件大事，一直被金融經(jīng)濟(jì)學(xué)界的學(xué)者廣泛關(guān)注，IPO是指股份有限公司第一次將它的股份向公眾出售。其中IPO折價(jià)是指股票第一次公開發(fā)行后，交易首日收盤價(jià)格高于發(fā)行價(jià)格。IPO折價(jià)普遍的存在于世界各個(gè)國(guó)家的股票市場(chǎng)，有差異的只是股票市場(chǎng)的折價(jià)幅度，而這種現(xiàn)象在證券市場(chǎng)落后的發(fā)展中國(guó)家比歐美發(fā)達(dá)國(guó)家中出現(xiàn)的更為嚴(yán)重，由于各國(guó)的發(fā)行制度及資本市場(chǎng)存在差異，加之IPO 的發(fā)行程序具有復(fù)雜性，而IPO 折價(jià)現(xiàn)有研究成果又不能很好的解釋市場(chǎng)存在的問題，因此對(duì)IPO折價(jià)的深入研究有著重要意義。

IPO折價(jià)問題起初并沒有被世界各學(xué)者作為重點(diǎn)來關(guān)注，隨著股票市場(chǎng)發(fā)展的需要，西方的金融學(xué)家才對(duì)IPO折價(jià)問題投入大量的精力研究。對(duì)于IPO折價(jià)的研究主要集中在以下方面：（1） Oliveira （2015）選取了2004年至2011年上市的巴西公司股票并分析了其長(zhǎng)期和短期收益情況。結(jié)果表明，雖然巴西IPO短期表現(xiàn)出了積極的態(tài)勢(shì)，但仍然低于世界其他國(guó)家，而IPO的長(zhǎng)期績(jī)效是負(fù)的，也進(jìn)一步證實(shí)了國(guó)際性研究。（2） Lee （2012）本文考察了首次公開募股（IPO）后市場(chǎng)流動(dòng)性的決定因素。以往的文獻(xiàn)表明，流動(dòng)性交易、信息不對(duì)稱、估值不確定性等與上市公司的股票周轉(zhuǎn)率有關(guān)，對(duì)上市公司流動(dòng)性的影響因素進(jìn)行研究的文章卻很少，因此有助于研究者了解IPO流動(dòng)性的決定因素。（3）Tian& Zhang （2014）本文運(yùn)用供需分析框架對(duì)中國(guó)特有的規(guī)制變遷進(jìn)行建模，并運(yùn)用比較靜態(tài)方法構(gòu)建了首次公開發(fā)行了IPO抑價(jià)與制度變遷的關(guān)系。股票的良好運(yùn)轉(zhuǎn)對(duì)于進(jìn)入市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)非常重要的，但中國(guó)股市在某種程度上被政府頻繁地干預(yù)扭曲，尤其是在IPO市場(chǎng)，政府干預(yù)過多。（4） Beaulieu&Bouden （2015）本文分析了風(fēng)險(xiǎn)在首次公開發(fā)行（IPO）周期中的作用，發(fā)行公司的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)只能由公司現(xiàn)在進(jìn)行的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)來預(yù)測(cè)。研究得出的主要含義是，人們可以更好地預(yù)測(cè)“熱點(diǎn)問題”市場(chǎng)及未來新問題的具體風(fēng)險(xiǎn)成分。

國(guó)內(nèi)對(duì)IPO折價(jià)理論的研究起步較晚，主要集中在風(fēng)險(xiǎn)投資、政策制度、新股定價(jià)、股東結(jié)構(gòu)、媒體信息、信息不對(duì)稱等幾個(gè)角度。（1）從風(fēng)險(xiǎn)投資角度，汪煒（2013）等研究人員通過構(gòu)造“相對(duì)發(fā)行市盈率”指標(biāo)進(jìn)行研究，結(jié)果表明，在深圳創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)中，雖然風(fēng)險(xiǎn)投資持股與風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)對(duì)上市公司首發(fā)定價(jià)沒有顯著影響，但風(fēng)險(xiǎn)投資持股能影響股票上市首日的收盤價(jià)，從而影響IPO折價(jià)率;（2）從政策制度角度，郭妍（2016）以中國(guó)特色制度為背景，對(duì)IPO折價(jià)現(xiàn)象的影響因素進(jìn)行了探究，尋找出IPO折價(jià)的主要原因。（3）從新股定價(jià)角度，張茜（2016）等通過實(shí)證檢驗(yàn)了公司上市前盈余穩(wěn)健性與新股定價(jià)、IPO折價(jià)的關(guān)系。（4）從媒體關(guān)注和股東結(jié)構(gòu)角度，汪昌云和武佳薇（2015）研究結(jié)果表明，媒體語氣能更好地解釋IPO抑價(jià)率。在對(duì)媒體正、負(fù)面語氣以及相對(duì)負(fù)面語氣進(jìn)行實(shí)證分析后發(fā)現(xiàn)，負(fù)面媒體語氣能更好的解釋IPO 抑價(jià)率的變化;石桂娟（2017）研究表明，董事會(huì)職能異質(zhì)性同新規(guī)下中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)IPO折價(jià)率成負(fù)向相關(guān)關(guān)系。（5）從信息不對(duì)稱角度，馬瑞欣（2017）分析，推高我國(guó)IPO抑價(jià)程度的因素是投資者心理產(chǎn)生的噪聲交易，從而證明過高的IPO抑價(jià)不利于我國(guó)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展。王華和張程睿（2004）指出不對(duì)稱信息理論是探究IPO折價(jià)的主要解釋理論，除繼續(xù)對(duì)現(xiàn)有理論的檢驗(yàn)和擴(kuò)展外， 有關(guān)IPO新股分配機(jī)制與代理沖突的研究已逐漸成為該領(lǐng)域研究的重點(diǎn)，而行為金融學(xué)的引入將極大地豐富對(duì)有關(guān)IPO及IPO折價(jià)的研究。

諸多學(xué)者從投資者理性或者非理性的角度對(duì)IPO折價(jià)進(jìn)行了研究。從2005年開始實(shí)行詢價(jià)機(jī)制后，我國(guó)的IPO高折價(jià)現(xiàn)象并沒有完全改變，有部分原因可能是中國(guó)股市 “散戶化”特征較為明顯，表現(xiàn)為我國(guó)IPO的高折價(jià)現(xiàn)象。而在股市中非理性的投資者呈現(xiàn)“追漲殺跌”、“從眾效應(yīng)”等行為較為明顯，因此傳統(tǒng)的理論未能較好地解釋IPO的高折價(jià)現(xiàn)象。于是研究者嘗試從行為金融理論的視角解釋我國(guó)資本市場(chǎng)中IPO高折價(jià)的現(xiàn)象。

本文的選題意義主要分為兩方面，第一，理論意義：以往對(duì)IPO折價(jià)的研究從發(fā)行制度、企業(yè)管理、市場(chǎng)現(xiàn)狀等層面出發(fā)。本文將從投資者情緒的角度探討投資者情緒對(duì)IPO折價(jià)的影響，實(shí)現(xiàn)了對(duì)IPO折價(jià)研究領(lǐng)域文獻(xiàn)的貢獻(xiàn)價(jià)值。第二，實(shí)踐意義：投資者情緒影響IPO折價(jià)的研究，從上市公司角度來看，有利于維持上市公司股價(jià)穩(wěn)定，對(duì)企業(yè)投融資活動(dòng)產(chǎn)生有利影響;對(duì)投資者而言，能夠使投資者準(zhǔn)確把握投資情緒;對(duì)金融市場(chǎng)而言，對(duì)維護(hù)資本市場(chǎng)的穩(wěn)定和我國(guó)金融市場(chǎng)健康發(fā)展具有一定的積極作用;對(duì)于監(jiān)管者而言，有助于監(jiān)管者密切把握股價(jià)波動(dòng)和市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，防止大面積股災(zāi)等現(xiàn)狀的發(fā)生，營(yíng)造一個(gè)健康、穩(wěn)健的股票市場(chǎng)。

一、理論分析與研究假設(shè)

近年來投資者情緒作為金融學(xué)的分支越來越受到廣大學(xué)者的關(guān)注，Ljungqvist、Nanda和Singh（2006）通過研究提出，新股投資者對(duì)股票前景過于樂觀的態(tài)度不僅會(huì)導(dǎo)致新股上市首日交易價(jià)格虛高，還會(huì)使發(fā)行公司提高發(fā)行價(jià)格以謀求發(fā)行收益的最大化。Delong、Shleifer、Summers和Waldmann（1990）指出：市場(chǎng)中存在“噪音交易者”，這類投資者的交易行為極大得受自己主觀認(rèn)知的影響，故而會(huì)將噪音注入資產(chǎn)價(jià)格所反應(yīng)的信息中，這類投資者認(rèn)知偏差被稱為“噪音交易者情緒”，投資者對(duì)市場(chǎng)普遍持有較為悲觀的態(tài)度，樂觀情緒和過度自信現(xiàn)象都有所降低，當(dāng)投資者不再有高漲的情緒之時(shí)，IPO的超額收益也隨之降低了。韓立巖（2007）認(rèn)為資產(chǎn)定價(jià)受投資者情緒的影響較大，從而產(chǎn)生IPO折價(jià)。黃歡（2013）研究投資者對(duì)市場(chǎng)普遍持有較為悲觀的態(tài)度，樂觀情緒和過度自信現(xiàn)象，得出IPO的超額收益與外部大環(huán)境是密切相關(guān)的。同據(jù)此，提出如下假設(shè)：

H1：投資者情緒是影響IPO折價(jià)的原因

Ljungqvist 和 Wilhelm （2003）認(rèn)為IPO折價(jià)，IPO數(shù)量及IPO首日收益的產(chǎn)生，是由投資者情緒高低使得資產(chǎn)價(jià)格在短期內(nèi)會(huì)出現(xiàn)偏離影響的。張濤（2005）研究Derrien與LNS模型中得出IPO折價(jià)程度會(huì)隨著投資者情緒的上升而上升。蘭霜霜（2016）研究表明供需的嚴(yán)重不平衡導(dǎo)致投資者情緒高漲，帶動(dòng)新股交易市場(chǎng)股價(jià)的飆升，從而引發(fā)IPO高折價(jià)現(xiàn)象的產(chǎn)生。方浩（2017）發(fā)現(xiàn)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上大多投資者缺乏對(duì)股票的自主評(píng)判能力，從眾的投資行為影響到市場(chǎng)普遍的投資者情緒，導(dǎo)致投資者情緒較大的影響到創(chuàng)業(yè)板IPO折價(jià)率。據(jù)此，提出如下假設(shè)：

H2：投資者情緒與IPO折價(jià)具有同向變動(dòng)的關(guān)系

二、 研究設(shè)計(jì)

在提出研究假設(shè)的情況下，從樣本選取合適的指標(biāo)，進(jìn)而度量各種指標(biāo)探討與IPO折價(jià)的關(guān)系，最后在實(shí)證模型中運(yùn)用格蘭杰因果檢驗(yàn)進(jìn)行研究設(shè)計(jì)。

（一）樣本選取

本文主要研究投資者情緒與IPO折價(jià)的關(guān)系，文中衡量投資者情緒綜合指標(biāo)和IPO月度折價(jià)率的數(shù)據(jù)源自wind數(shù)據(jù)庫(kù)。其中，在構(gòu)建投資者情緒綜合指數(shù)過程中，由于部分衡量指數(shù)數(shù)據(jù)的有限性及考慮數(shù)據(jù)的代表性，故本文的研究區(qū)間確定為2007年1月-2018年6月。

分析IPO折價(jià)月度數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，統(tǒng)計(jì)共有138期數(shù)據(jù)。表3-1為各樣本的選取情況。

（二）變量的定義和度量

1.投資者情緒

本文借鑒江宵（2015）的方法構(gòu)造投資者情緒綜合指數(shù)月度指標(biāo)，選用換手率、滬深300月度成交量、每月新增開戶數(shù)、消費(fèi)者信心指數(shù)和封閉式基金折價(jià)率等五個(gè)指標(biāo)構(gòu)造投資者情緒綜合指標(biāo)，并選取宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)、居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)、工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)為三個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)。

（1）構(gòu)建投資者情緒的各個(gè)分量指標(biāo)

①每月新增開戶數(shù)（KH）及成交量（VOL）

每月新增開戶數(shù)指所開設(shè)賬戶的每月最新增加的數(shù)量，由于局限性明顯，因此需要與其他指標(biāo)相結(jié)合。

成交量指當(dāng)天成交的股票總手?jǐn)?shù)。其中廣義成交量包括成交股數(shù)、成交金額和換手率;而狹義成交量?jī)H指成交股數(shù)。

②消費(fèi)者信心指數(shù)（CCI）

消費(fèi)者信心指數(shù)是由消費(fèi)者滿意指數(shù)和預(yù)期指數(shù)構(gòu)成，指消費(fèi)者對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)生活的評(píng)價(jià)稱為消費(fèi)者滿意指數(shù)，消費(fèi)者對(duì)未來活動(dòng)持有的信心程度稱為消費(fèi)者預(yù)期指數(shù)。本文選取 2007年 1 月—2018年 6 月的消費(fèi)者信心指數(shù)的數(shù)據(jù)作為研究的樣本。

③封閉式基金折價(jià)率（CEFD）

王軍亮（2010）對(duì)投資者情緒和封閉式基金折價(jià)率之間的關(guān)系進(jìn)行詳細(xì)的闡述，在研究封閉式基金折價(jià)過程中，發(fā)現(xiàn)封閉式基金折價(jià)與投資者情緒之間的相關(guān)性比較明顯，因此將封閉式基金折價(jià)率作為構(gòu)建投資者情緒綜合指標(biāo)之一，來探討其與IPO折價(jià)的關(guān)系。

本文計(jì)算封閉式基金折價(jià)率的公式為：

（3-1）

公式中n代表股票市場(chǎng)當(dāng)期發(fā)行的封閉式基金數(shù)量。Pi表示基金i在每一月最后一個(gè)交易日的單位凈值。Ni是基金i的份額。

④換手率（TURN）

換手率也稱“周轉(zhuǎn)率”，是指一定的時(shí)間內(nèi)股票轉(zhuǎn)手買賣的頻率，反映了股票流通性的強(qiáng)弱。郭妍（2016）研究表明，投資者對(duì)一支股票的股追捧越熱，說明這支股票的換手率也很高。因此選用換手率解釋IPO折價(jià)現(xiàn)象，企業(yè)上市的首日換手率越高，投資者情緒越高，導(dǎo)致IPO折價(jià)率也越高。本文換手率的計(jì)算公式為：

（3-2）

公式中Turnt為在 t 時(shí)期的上證綜指換手率，TVt為 t 期上證綜指月累計(jì)成交金額，TMVt為 t 期上證綜指月累計(jì)流通市值。

（2）構(gòu)建投資者情緒的綜合指標(biāo)

投資者情緒綜合指標(biāo)中選取的指標(biāo)中除衡量投資者情緒變動(dòng)外，還包括宏觀經(jīng)濟(jì)因素，這些因素對(duì)研究目標(biāo)的準(zhǔn)確性有較大影響，因此選取居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）、宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)（MBCI）和工業(yè)生產(chǎn)出廠價(jià)格指數(shù)（PPI）這三個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)衡量宏觀經(jīng)濟(jì)，剔除宏觀經(jīng)濟(jì)變量后，對(duì)投資者情緒綜合指數(shù)做標(biāo)準(zhǔn)化處理，繼而將每個(gè)投資者情緒指標(biāo)分別于宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)做線性回歸分析，最終為獲得衡量投資者情緒的綜合指標(biāo)，將回歸分析結(jié)果進(jìn)行主成分分析。其表達(dá)式為如3-3

Steini=0.467*ICS+0.554*KH+0.206*CEFD+0.559 *TURN+0.345*VOL ? ? ? ? ? ? ?（3-3）

關(guān)系式中ICS、KH、CEFD、TURN、VOL是每個(gè)投資者情緒代替變量剔除宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的影響因素后殘差的標(biāo)準(zhǔn)化。

2.IPO折價(jià)指標(biāo)

本文衡量IPO折價(jià)指標(biāo)用直接的IPO 折價(jià)率，計(jì)算公式為（Pt -P0）/ P0;其中Pt是新股上市首日收盤價(jià)，P0為新股發(fā)行價(jià)。表3-2統(tǒng)計(jì)了IPO 折價(jià)的樣本。

（三）實(shí)證模型

文章運(yùn)用格蘭杰因果檢驗(yàn)研究投資者情緒對(duì)IPO折價(jià)的影響，由于回歸分析是建立在穩(wěn)定變量的基礎(chǔ)上，所以對(duì)投資者情緒和IPO折價(jià)指標(biāo)運(yùn)用單位根檢驗(yàn)，若變量平穩(wěn)則直接進(jìn)行格蘭杰因果檢驗(yàn);反之，如果變量是非平穩(wěn)的，則需要進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)后再進(jìn)行格蘭杰因果檢驗(yàn)。

其中，IPOt由第t月的IPO折價(jià)率來表示，IPOt-i代表滯后i期的IPO折價(jià)率;Steini表示第i期的投資者情緒的綜合指標(biāo)

三、實(shí)證結(jié)果分析

格蘭杰因果檢驗(yàn)?zāi)Ｐ妥鳛橐环N計(jì)量經(jīng)濟(jì)分析工具可以從統(tǒng)計(jì)意義上檢驗(yàn)變量之間的因果性，對(duì)于經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象中因果關(guān)系不明確的事物，可以通過這種方法進(jìn)行統(tǒng)計(jì)意義上的檢驗(yàn)。本文擬采用格蘭杰因果檢驗(yàn)來驗(yàn)證投資者情緒和IPO折價(jià)的關(guān)系。第一，從不同層面選取能夠衡量投資者情緒的合適指標(biāo)，有利于準(zhǔn)確地構(gòu)建投資者情緒綜合指數(shù)。第二，對(duì)選取的指標(biāo)進(jìn)行主成分分析，保證構(gòu)造的投資者情緒綜合指標(biāo)能都反映原始指標(biāo)的主要信息，為進(jìn)行實(shí)證提供準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)。第三，在構(gòu)造投資者情緒的指標(biāo)中剔除選取的三個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)變量，使宏觀經(jīng)濟(jì)變量對(duì)五個(gè)指標(biāo)的趨勢(shì)影響降至最小化。第四，采用格蘭杰因果檢驗(yàn)，研究投資者情緒與IPO折價(jià)的因果關(guān)系。

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

表4-1統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果顯示，IPO折價(jià)的衡量指標(biāo)IPO折價(jià)率的均值為1.1350，其標(biāo)準(zhǔn)差為1.1706，中值為0.92019，說明折價(jià)現(xiàn)象在我國(guó)股票市場(chǎng)中普遍存在。投資者情緒綜合衡量指標(biāo)STEIN的均值為1.26162，其標(biāo)準(zhǔn)差為0.26041，中位數(shù)-0.04509，說明我國(guó)股票市場(chǎng)投資者情緒波動(dòng)較為平緩。

（二）相關(guān)性分析

從表4-2Pearson相關(guān)系數(shù)結(jié)果中可看到，投資者情緒與IPO折價(jià)在1%的顯著水平上，兩者的相關(guān)性為0.4543，說明兩者有較高的相關(guān)性，可以解釋為當(dāng)時(shí)投資者情緒較與IPO折價(jià)水平均處于較高的程度。

圖4-1是投資者情緒指標(biāo)與IPO折價(jià)的相關(guān)關(guān)系圖。投資者情緒與IPO折價(jià)率的大致形態(tài)走勢(shì)基本趨于一致，驗(yàn)證了文中的理論假設(shè)。根據(jù)圖中的詳細(xì)情況可以看出投資者情緒的波動(dòng)并沒有IPO折價(jià)率的波動(dòng)幅度劇烈，同時(shí)兩者并沒有發(fā)生同步的變動(dòng)，當(dāng)投資者情緒發(fā)生波動(dòng)后的后一期，IPO折價(jià)才會(huì)發(fā)生較小幅度的變動(dòng)且同向變動(dòng)。

（三）投資者情緒與IPO折價(jià)之間因果關(guān)系分析

為了保證實(shí)證結(jié)論的可靠性，在進(jìn)行格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)之前，對(duì)時(shí)間指標(biāo)進(jìn)行檢驗(yàn)是否平穩(wěn)。本文采用單位根檢驗(yàn)方法，具體結(jié)果見表4-3

從表4-3對(duì)投資者情緒指標(biāo)和IPO折價(jià)指標(biāo)進(jìn)行單位根檢驗(yàn)后發(fā)現(xiàn)，投資者情緒的指標(biāo)ADF統(tǒng)計(jì)值為-4.2566，對(duì)應(yīng)在1%的臨界值為-3.4418。整體而言，文章選取的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)構(gòu)建的投資者情緒綜合指標(biāo)較為合理，能夠有效表現(xiàn)市場(chǎng)中投資者的投資心理。格蘭杰關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果如下表4-4：

從表4-4可以看出投資者情緒是IPO折價(jià)的格蘭杰原因，但I(xiàn)PO折價(jià)不是投資者情緒的格蘭杰原因，同時(shí)該結(jié)果是顯著的，即假設(shè)H1成立，但是IPO折價(jià)滯后于投資者情緒1期。由此結(jié)論可以看出，在中國(guó)市場(chǎng)中，若投資者情緒高漲，則會(huì)導(dǎo)致出現(xiàn)嚴(yán)重的IPO折價(jià)，同理，反之亦然。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了檢驗(yàn)上述關(guān)于投資者情緒與IPO折價(jià)關(guān)系結(jié)論的可靠性，本文進(jìn)行以下兩個(gè)穩(wěn)定性檢驗(yàn)：一是改變樣本區(qū)間，將投資者情緒綜合指標(biāo)的樣本區(qū)間進(jìn)行調(diào)整，結(jié)論為投資者情緒是IPO折價(jià)的格蘭杰原因成立。二是替換投資者情緒指標(biāo)，從關(guān)于投資者情緒的文獻(xiàn)中發(fā)現(xiàn)，在進(jìn)行股票投資分析時(shí)，會(huì)選擇引進(jìn)市凈率，市凈率與投資價(jià)值成負(fù)相關(guān)。因此也可將市場(chǎng)月度市凈率作為衡量投資者情緒的一個(gè)指標(biāo)，做穩(wěn)健性檢驗(yàn)，得出IPO折價(jià)不是投資者情緒的格蘭杰原因。該結(jié)論進(jìn)一步支持研究結(jié)論的穩(wěn)健性。

四、研究結(jié)論

本文引入行為金融學(xué)理論，通過多個(gè)合理的投資者情緒指標(biāo)，論證了投資者情緒對(duì)中國(guó)IPO高折價(jià)現(xiàn)象的影響。選取中國(guó)滬深A(yù)股市場(chǎng)2007年-2018年期間IPO折價(jià)數(shù)據(jù)和投資者情緒相關(guān)數(shù)據(jù)，運(yùn)用格蘭杰因果檢驗(yàn)對(duì)股價(jià)波動(dòng)和投資者情緒之間的關(guān)系做出分析，中國(guó)IPO高折價(jià)現(xiàn)象可以被投資者情緒來解釋，同時(shí)投資者情緒與IPO折價(jià)之間表現(xiàn)出同向變動(dòng)關(guān)系。通過格蘭杰因果檢驗(yàn)分析投資者情緒指標(biāo)發(fā)現(xiàn)，投資者情緒是IPO折價(jià)的格蘭杰原因，而IPO折價(jià)不是投資者情緒的格蘭杰原因。因此可以得出結(jié)論，在中國(guó)股票市場(chǎng)中，投資者情緒與IPO折價(jià)的關(guān)系顯著，且投資者情緒能直接影響IPO折價(jià)。投資者情緒高漲，導(dǎo)致交易愈加頻繁，會(huì)造成IPO折價(jià)上漲。反之亦然。

基于以上對(duì)我國(guó)IPO折價(jià)的研究，我們?cè)诘玫絾⑹镜幕A(chǔ)上，嘗試性地提出以下政策性建議，希望對(duì)規(guī)范我國(guó)股票市場(chǎng)有一定的積極作用：

第一，盡力完善IPO的發(fā)行方式和交易制度，我國(guó)不完善的新股交易制度，導(dǎo)致市場(chǎng)投機(jī)行為較多，反而擁有正確投資理念的投資者收益慘淡，加劇新股上市首日價(jià)格波動(dòng)程度。

第二，市場(chǎng)化的詢價(jià)制度對(duì)于股票市場(chǎng)良好有序的發(fā)展有著不可替代的作用，市場(chǎng)管理者應(yīng)該進(jìn)一步提高詢價(jià)機(jī)制的市場(chǎng)化程度，在詢價(jià)過程中使更多零星的小額買賣投資者參與其中，為股票市場(chǎng)創(chuàng)造健康良好的環(huán)境。

第三，投資者情緒綜合指標(biāo)可以同樣用于投資組合和金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)管理，在股票市場(chǎng)中，對(duì)投資者綜合指數(shù)進(jìn)行多次衡量，運(yùn)用到其他模型中研究。同時(shí)完善和拓寬投資者情緒綜合指數(shù)，在中國(guó)資本市場(chǎng)和金融市場(chǎng)的發(fā)展中，對(duì)于構(gòu)成投資者情緒的新指標(biāo)的研究不能中斷。

第四，由于我國(guó)股票市場(chǎng)個(gè)人投資者較多，很多人追求短期獲利，嚴(yán)重阻礙了我國(guó)股票市場(chǎng)的良好發(fā)展勢(shì)頭，因此管理者應(yīng)運(yùn)用恰當(dāng)?shù)墓芾硎侄?，普及理性投資的觀念并要有防范風(fēng)險(xiǎn)的意識(shí)，促進(jìn)我國(guó)股票市場(chǎng)的成熟發(fā)展

本文投資者情緒對(duì)IPO折價(jià)的影響研究的創(chuàng)新之處：一是引進(jìn)行為金融學(xué)里的投資者情緒并選取合理新穎的投資者情緒指標(biāo)。二是從IPO折價(jià)角度出發(fā)，運(yùn)用格蘭杰因果檢驗(yàn)解釋投資者情緒與其的關(guān)系，立足點(diǎn)創(chuàng)新。

由于本人知識(shí)和能力有限，在實(shí)證驗(yàn)證過程中選取的變量指標(biāo)可能不夠全面，數(shù)據(jù)量不足可能會(huì)導(dǎo)致計(jì)算結(jié)果有偏差，且研究?jī)?nèi)容不夠完善，通過本文章的寫作，遇到的不足之處都是以后研究中努力的方向。通過對(duì)IPO折價(jià)的研究知道，只有將投資者情緒與實(shí)際相結(jié)合，對(duì)于投資者情緒與其他方面的研究才能更有意義的進(jìn)行下去。（作者單位：蘭州理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院）