黃植強(qiáng)

摘 要： 發(fā)展新能源汽車是我國(guó)未來能源結(jié)構(gòu)調(diào)整的重要一環(huán)，改變了傳統(tǒng)能源汽車的壟斷，新能源汽車板塊為資本市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展提供了新一輪機(jī)遇，為投資者提供了新選擇。以比亞迪公司為研究對(duì)象，結(jié)合新能源汽車產(chǎn)業(yè)背景、行業(yè)投資理論和財(cái)務(wù)報(bào)表分析的相關(guān)知識(shí)，從風(fēng)險(xiǎn)和收益兩方面分析其投資價(jià)值。

關(guān)鍵詞： 投資價(jià)值;投資風(fēng)險(xiǎn);收益

中圖分類號(hào)： F23????? 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼： A????? doi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2019.13.046

1 企業(yè)概況

創(chuàng)立于1995年的比亞迪，主要生產(chǎn)商務(wù)轎車、家用轎車和電池，經(jīng)營(yíng)范圍覆蓋新能源汽車和傳統(tǒng)燃油汽車在內(nèi)的民用汽車業(yè)務(wù)。截至2018年6月，比亞迪收入約為541.5億元人民幣，同比增長(zhǎng)20.23%，其中，新能源汽車業(yè)務(wù)收入約為人民幣181.73億元，同比增長(zhǎng)約15.25%（2017年上半年新能源汽車銷售收入157.69億元），從該數(shù)值看，新能源汽車業(yè)務(wù)收入的比例已經(jīng)增占總收入的34.84%。比亞迪通過對(duì)未來市場(chǎng)的規(guī)劃和戰(zhàn)略布局，從前期自主創(chuàng)業(yè)生產(chǎn)電池到現(xiàn)在掌握生產(chǎn)汽車的核心技術(shù)，正在組建實(shí)現(xiàn)自己的新能源夢(mèng)想。

2 理論依據(jù)

在投資組合中，總風(fēng)險(xiǎn)是非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)共同影響的結(jié)果。

系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)即市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，指由整體環(huán)境因素對(duì)證券價(jià)格所造成的影響，包括政策風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、購買力風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)等。因整體風(fēng)險(xiǎn)對(duì)整個(gè)股票市場(chǎng)或絕大多數(shù)股票普遍產(chǎn)生不利影響，導(dǎo)致報(bào)酬率整體變動(dòng)，投資者不能通過投資其他股票來分散或加以消除。

非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)生于個(gè)別公司的特有事件造成的風(fēng)險(xiǎn)，主要包括經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等，所以非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)也稱“特有風(fēng)險(xiǎn)”。非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)只對(duì)少數(shù)、局部的股票產(chǎn)生不利影響，這類風(fēng)險(xiǎn)是隨機(jī)發(fā)生的，它只影響一個(gè)或少數(shù)公司，不會(huì)對(duì)整個(gè)市場(chǎng)產(chǎn)生太大影響，投資者可以通過多元化投資這種途徑來分散風(fēng)險(xiǎn)。

3 資本定價(jià)模型的建立

參考資產(chǎn)定價(jià)模型：Rj=rf+βj （Rm-rf）。第j項(xiàng)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益率用Rj表示，市場(chǎng)平均收益率用Rm表示，無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益率用Rf表示，第j項(xiàng)不可分散風(fēng)險(xiǎn)的量度用βj表示。通過經(jīng)驗(yàn)可以理解為Rj與Rm之間的關(guān)系是線性相關(guān)的，在此基礎(chǔ)上建立二變量線性同歸模型，模型表達(dá)式為Rj=α+βRm。

在資本市場(chǎng)，承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)需要以獲得收益來補(bǔ)償，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)能反映個(gè)體資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、收益與整體市場(chǎng)平均風(fēng)險(xiǎn)、收益的關(guān)系。當(dāng)β系數(shù)為正時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的變化趨勢(shì)與市場(chǎng)的變化方向相同，呈現(xiàn)的是正相關(guān);當(dāng)β系數(shù)為負(fù)時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的變化趨勢(shì)與市場(chǎng)的變化方向相反，呈現(xiàn)的是負(fù)相關(guān);當(dāng)β系數(shù)為0時(shí)，則風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的變化趨勢(shì)與市場(chǎng)的變化方向不相關(guān)。證券市場(chǎng)的股票的β系數(shù)大體在0.5-1.5之間，根據(jù)模型，若β>1，該股票風(fēng)險(xiǎn)比市場(chǎng)全部投資的風(fēng)險(xiǎn)大，股票表現(xiàn)為進(jìn)攻型;若β=1，該股票風(fēng)險(xiǎn)與市場(chǎng)全部投資的風(fēng)險(xiǎn)相當(dāng)，為中性型股票;若β<1，該股票風(fēng)險(xiǎn)比市場(chǎng)全部投資的風(fēng)險(xiǎn)小，股票表現(xiàn)為防守型。

4 數(shù)據(jù)來源與樣本選取

對(duì)于比亞迪股票收益率與市場(chǎng)收益率的關(guān)系分析，引用公式：①月收益率Rj=資本收益率+股利收益率;②證券市場(chǎng)月收益率Rm=（月收盤指數(shù)-月開盤指數(shù)）/月開盤指數(shù);③股利收益率=每股收益/月初股價(jià);④資本收益率=（月收盤價(jià)-月開盤價(jià)）/月開盤價(jià)。無風(fēng)險(xiǎn)利率Rf的計(jì)算按2018年一年定期存款利率（以央行為準(zhǔn)）：1.5%，計(jì)算出月利率為Rf=0.15/12=0.125%，月開盤指數(shù)、月收盤指數(shù)以深證指數(shù)為基礎(chǔ)，數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)時(shí)間為2013年10月-2018年10月。

代入數(shù)據(jù)，得到的比亞迪股票的月收益率和市場(chǎng)月收益率形成散點(diǎn)圖，繪制趨勢(shì)線如圖1。

由上圖得出β系數(shù)為0.3672。β系數(shù)<1，說明個(gè)別投資證券的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的變化程度小于整個(gè)市場(chǎng)全部證券的風(fēng)險(xiǎn)，比亞迪的股票屬于防守型股票，偏好此股票的投資者屬于穩(wěn)健型。

5 風(fēng)險(xiǎn)和收益分析

5.1 系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)分析

5.1.1 經(jīng)濟(jì)疲軟下汽車行業(yè)發(fā)展受到挑戰(zhàn)

就目前階段，發(fā)展中國(guó)家整體處于經(jīng)濟(jì)增速緩慢期，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速已經(jīng)下滑到6.9%。針對(duì)汽車行業(yè)的品牌占有額，美日德的合資進(jìn)口車占了國(guó)內(nèi)汽車市場(chǎng)總份額的60%，而國(guó)產(chǎn)品牌的汽車僅占市場(chǎng)份額的1/3左右。國(guó)內(nèi)汽車品牌當(dāng)中，中國(guó)一汽、東風(fēng)汽車和上海汽車借助歷史悠久、規(guī)模體量大、銷售能力強(qiáng)等優(yōu)勢(shì)，處于行業(yè)領(lǐng)先地位。目前，如果按銷量衡量，比亞迪綜合排名僅在第十名。

5.1.2 環(huán)保要求提升對(duì)汽車行業(yè)有新的要求

政府提高了新能源汽車準(zhǔn)入門檻，大幅下調(diào)節(jié)能補(bǔ)貼金額，短期內(nèi)一定會(huì)給汽車行業(yè)或相關(guān)產(chǎn)業(yè)帶來盈利方面的壓力。比亞迪將戰(zhàn)略重新定位在節(jié)能環(huán)保型小排量中低檔車型，目光逐漸從前期補(bǔ)貼力度較大的少數(shù)大城市向外周邊延伸，調(diào)整的市場(chǎng)戰(zhàn)略主要表現(xiàn)在：（1）新能源汽車推廣，把焦點(diǎn)從有國(guó)家政策補(bǔ)貼來扶持的城市發(fā)散到不依靠補(bǔ)貼的城市;（2）不能僅依賴戰(zhàn)略領(lǐng)先對(duì)手，產(chǎn)品也要跟上步伐，推廣新能源汽車，要靠產(chǎn)品性能，也要靠技術(shù)沉淀;（3）競(jìng)爭(zhēng)視野要開拓，不是針對(duì)國(guó)內(nèi)幾個(gè)新能源汽車廠家，而是要去搶傳統(tǒng)燃油汽車的市場(chǎng)。目前，按照新能源汽車銷量來看，比亞迪在行業(yè)中排名前三。

5.1.3 石油價(jià)格的下跌對(duì)新能源汽車帶來了沖擊

替代能源的快速發(fā)展是導(dǎo)致油價(jià)低位波動(dòng)的重要力量，如果石油價(jià)格觸底，比亞迪前期對(duì)電池及汽車方面的投入就不能很快得到預(yù)計(jì)的回報(bào)，這會(huì)打亂對(duì)新能源汽車市場(chǎng)布局的腳步。但是在歐洲多國(guó)表態(tài)要禁售燃油車后，我國(guó)也啟動(dòng)禁售傳統(tǒng)能源汽車時(shí)間表的研究。

5.1.4 系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)適應(yīng)能力比較強(qiáng)

從的R2數(shù)值為0.0525來看，說明比亞迪所面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)占總風(fēng)險(xiǎn)只有5.25%，其所占的風(fēng)險(xiǎn)比例較低，對(duì)于客觀環(huán)境的適應(yīng)能力還是比較強(qiáng)的。

5.2 非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)分析

5.2.1 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

從數(shù)據(jù)來看，比亞迪前期營(yíng)業(yè)收入來源主要依靠政府補(bǔ)貼。主要面臨的問題有：（1）營(yíng)業(yè)收入質(zhì)量低，高昂的墊付成本降低了企業(yè)利潤(rùn)率，如果借貸利率上浮，墊付資金對(duì)實(shí)際利潤(rùn)率的降低將更為明顯;（2）國(guó)內(nèi)平均內(nèi)部回報(bào)率不高，未來需求下降，將嚴(yán)重影響比亞迪內(nèi)部回報(bào)率水平;（3）地方補(bǔ)貼不確定因素比較大，不能再依賴于補(bǔ)貼的支持。新能源公交車的地方補(bǔ)貼由于政策或經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，加上準(zhǔn)入壁壘高，存在較大風(fēng)險(xiǎn)，不排除由于各地財(cái)政或者新能源扶持方向轉(zhuǎn)變等原因?qū)е卵a(bǔ)貼加速下降或取消的情況出現(xiàn)。

5.2.2 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

2018年3月27日比亞迪發(fā)布2017年年度業(yè)績(jī)報(bào)告。第一，2017年的三大期間費(fèi)用都在上升，其中財(cái)務(wù)費(fèi)用急劇上升，同比增長(zhǎng)了約89.37%，銷售費(fèi)用也同比增加了17.37%。結(jié)合風(fēng)投募資困難，可以理解比亞迪財(cái)務(wù)費(fèi)用的上升原因是外部資金壓力提升的直接表現(xiàn)。第二，根據(jù)比亞迪股份有限公司公開的財(cái)務(wù)報(bào)表顯示，到2017年12月31日為止，應(yīng)收賬款為523.78億元，占凈資產(chǎn)比例為95.23%，這一比例遠(yuǎn)高于其他乘用車廠商，對(duì)比近五年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，比亞迪的應(yīng)收賬款自2013年以來一直都是在快速飛漲的。

比亞迪第三季度末的應(yīng)收賬款，從2013年的50.56億元增長(zhǎng)到2017年的523.78億元，增長(zhǎng)了9.36倍，同期營(yíng)業(yè)收入從528.63億元增長(zhǎng)到1059.15億元，只增長(zhǎng)了1倍。過去5年中，比亞迪應(yīng)收賬款的增速，遠(yuǎn)超營(yíng)收增速。根據(jù)公示的財(cái)務(wù)報(bào)表中，我們可以發(fā)現(xiàn)應(yīng)收賬款在2015年開始加速膨脹。

5.2.3 應(yīng)對(duì)措施

從R2的數(shù)值為0.0525來看，比亞迪所面臨的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)占總風(fēng)險(xiǎn)為1-5.25%=94.75%，說明比亞迪內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)相對(duì)單一化，運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)也是其面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)，但非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)可以通過多元化投資或者組合投資給予降低或消除。

6 企業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)分析的意義

通過投資風(fēng)險(xiǎn)分析可以發(fā)現(xiàn)，非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是其面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)，但非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)可以通過多元化投資或者組合投資給予消除。

新能源汽車行業(yè)在我國(guó)仍然擁有較大的潛在消費(fèi)群體，新能源、節(jié)能環(huán)保的汽車發(fā)展也符合當(dāng)今“金山銀山就是綠水青山”的環(huán)保趨勢(shì)。

在新形勢(shì)下，比亞迪需要靈活調(diào)整了公司策略，不僅增大在新能源汽車領(lǐng)域的投入，而且制訂較為完善的新戰(zhàn)略布局，從目前情況來看，各項(xiàng)主營(yíng)業(yè)務(wù)正朝著新方向在發(fā)展，比亞迪汽車業(yè)務(wù)將迎來新一輪增長(zhǎng)周期，未來新能源汽車盈利能力將得到顯著提升。

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