經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型第三支箭

《股市動態(tài)分析》研究部

2015年5月，人民日報(bào)在發(fā)表的署名文章《五問中國經(jīng)濟(jì)——權(quán)威人士談當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢》中就指出，“三期疊加”的中國經(jīng)濟(jì)，新舊增長動能沒有切換的情況下，面臨內(nèi)外需求不足，舊經(jīng)濟(jì)產(chǎn)能嚴(yán)重過剩的問題，并提出了“堅(jiān)定不移調(diào)結(jié)構(gòu)、防風(fēng)險(xiǎn)、化解過剩產(chǎn)能、治理生態(tài)環(huán)境”等應(yīng)對措施。

此后近3年時(shí)間里，中國在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、房地產(chǎn)去庫存兩大存量領(lǐng)域改革取得顯著效果。目前，中國經(jīng)濟(jì)改革已經(jīng)進(jìn)入新階段，科創(chuàng)板的設(shè)立將在增量改革上發(fā)力，成為我國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級的第三支箭。

2015年以來兩大改革“利箭”

2015年11月10日，習(xí)近平主席在中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組上首次提出“供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”，在2015年底中央經(jīng)濟(jì)工作會議上被細(xì)化為“三去一降一補(bǔ)”的五大結(jié)構(gòu)性任務(wù)。2016年1月，人民日報(bào)連發(fā)兩篇《權(quán)威人士談當(dāng)前經(jīng)濟(jì)》的文章，深入闡釋了“供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”的內(nèi)涵。

從政策推進(jìn)帶來的實(shí)際效果看，我們認(rèn)為中國已經(jīng)在兩大領(lǐng)域取得了顯著的成果，為中國改革進(jìn)入新階段奠定了基礎(chǔ)。

第一支箭：供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，大幅出清過剩產(chǎn)能，拯救鋼鐵、水泥、煤炭等傳統(tǒng)上游產(chǎn)業(yè)，并借此大幅降低銀行壞賬率。確切的說，這本是“三去一降一補(bǔ)”中的“去產(chǎn)能”，但從實(shí)際推進(jìn)情況看，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革已經(jīng)成了“去產(chǎn)能”的代名詞。當(dāng)時(shí)，受國際市場持續(xù)低迷，國內(nèi)需求增速趨緩影響，傳統(tǒng)制造業(yè)產(chǎn)能普遍過剩，鋼鐵、水泥、電解鋁等高消耗、高排放行業(yè)尤為突出，去產(chǎn)能也成為2016年五大結(jié)構(gòu)性改革任務(wù)之首。

大量經(jīng)營效率低下的地方工廠和民營產(chǎn)能被清除，供給的減少導(dǎo)致周期品價(jià)格飆升，直接引發(fā)了2016年和2017年鋼鐵、有色等周期性行業(yè)的大繁榮。這不僅盤活了大量傳統(tǒng)行業(yè)中的龍頭國有企業(yè)，同時(shí)，因?yàn)榇饲按竺娣e虧損的傳統(tǒng)行業(yè)是銀行壞賬的重災(zāi)區(qū)，經(jīng)營的反轉(zhuǎn)使得銀行的壞賬率也大幅下降，去產(chǎn)能的措施可謂一舉兩得。

第二支箭：房地產(chǎn)漲價(jià)去庫存，拯救地方政府的債務(wù)危機(jī)。中國大量地方政府的財(cái)政收入長期過度依賴房地產(chǎn)業(yè)，賣地收入占總收入80%及以上的地方政府比比皆是，如果房地產(chǎn)行業(yè)收入銳減，將引發(fā)地方政府的債務(wù)危機(jī)。國信證券當(dāng)時(shí)測算，2015年末我國房地產(chǎn)庫存面積約42億平方米（國信認(rèn)為庫存面積=歷年新開工面積×0.9一歷年銷售面積），為中國房地產(chǎn)歷史上的一個(gè)高峰，房地產(chǎn)“泡沫”似乎一觸即破。

2015年以后，棚改貨幣化安置比例開始上升，房地產(chǎn)調(diào)控松動，房價(jià)開始飆升，并沿著一線——二三線——四五線城市的路線輪動。2016年末以中國恒大、融創(chuàng)中國為首的香港內(nèi)房股爆發(fā)是“漲價(jià)去庫存”的直接體現(xiàn)，2017年底目標(biāo)基本達(dá)成，到2018年棚改貨幣化退出已是后話。去庫存戰(zhàn)略有效的轉(zhuǎn)移了房地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，化解了地方政府債務(wù)危機(jī)。

科創(chuàng)板設(shè)立：經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型第“三支箭”

2018年11月5日，習(xí)近平主席在“首屆中國國際進(jìn)口博覽會”開幕式上宣布，在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊制，預(yù)示著中國經(jīng)濟(jì)改革進(jìn)入全新階段?？苿?chuàng)板將在增量改革上發(fā)力，助力中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級，將成為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、房地產(chǎn)去庫存后，中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型改革的第三支箭。

經(jīng)濟(jì)增長需要新動能，創(chuàng)新技術(shù)和產(chǎn)業(yè)是必然方向。從世界主要經(jīng)濟(jì)體看，智能終端市場飽和，互聯(lián)網(wǎng)滲透率達(dá)到“極限”，計(jì)算機(jī)、互聯(lián)網(wǎng)為主的技術(shù)紅利期正在走向結(jié)束。5G、新能源汽車、物聯(lián)網(wǎng)、人工智能等新技術(shù)正進(jìn)入爆發(fā)前期?？梢钥吹?，科技企業(yè)的商業(yè)模式創(chuàng)新正在放緩，龍頭的馬太效應(yīng)增強(qiáng)，簡單模仿復(fù)制已知的商業(yè)模式變得越來越難：同時(shí)，新技術(shù)的基礎(chǔ)創(chuàng)新、技術(shù)創(chuàng)新、硬件創(chuàng)新在加快，各大科技企業(yè)已經(jīng)在硬科技和重資產(chǎn)上展開競賽，在尖端未知領(lǐng)域的探索上，離不開自主研發(fā)能力和迭代創(chuàng)新能力。

劉鶴副總理在2013年出版的《兩次全球大危機(jī)的比較研究》中就提出，技術(shù)長周期進(jìn)入末端是兩次大危機(jī)的共同特征，防范和化解危機(jī)的根本辦法是技術(shù)變革、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和社會政策調(diào)整。從日本、韓國等成功經(jīng)驗(yàn)看，中國若想在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域獲得新的增長動能，就必須擁抱新技術(shù)周期。

科創(chuàng)板將為科技產(chǎn)業(yè)的崛起提供資本支持。從美國的歷史經(jīng)驗(yàn)看，不管是二十世紀(jì)初的國防軍工、汽車、造船業(yè)，還是1970年代后的生物醫(yī)藥、通訊、電子信息、新材料等科技創(chuàng)新，都是借助資本市場完成的。1971年納斯達(dá)克只擁有單一層次;1975年建立新的上市標(biāo)準(zhǔn)，開始為中小企業(yè)特別是高增長性的科技型中小企業(yè)提供資本運(yùn)作服務(wù)。納斯達(dá)克市場上市公司數(shù)1975年達(dá)到2467家，1997年底達(dá)到5556家，交易量1981年就達(dá)到紐交所的63%，推動了美國中小企業(yè)的成長和風(fēng)險(xiǎn)資本的發(fā)展，更成就了美國一大批科技龍頭企業(yè)。

我國金融體系以間接融資為主，不利于推進(jìn)創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)發(fā)展：

1、高科技、輕資產(chǎn)類創(chuàng)新企業(yè)因缺乏必要的抵押物難以獲得間接融資的資金支持;

2、資金風(fēng)險(xiǎn)偏好的錯(cuò)配。即使高風(fēng)險(xiǎn)資金有意愿，但途徑的缺乏依舊難以通過直接融資進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

中國要想抓住新的技術(shù)周期的紅利，需要成立匹配的資源配置體系。通過更加市場化體系和制度環(huán)境的改善，支持足夠多的能夠承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的資本投入到創(chuàng)新中去，國家創(chuàng)新優(yōu)勢和創(chuàng)新發(fā)展路徑就能形成。

科創(chuàng)板將成為資本市場“增量改革”的標(biāo)桿。目前，中國滬深兩市總市值約為61萬億元，存量資本市場規(guī)模已經(jīng)相當(dāng)大。這其中，上市和退市制度、信息披露制度、股票供求結(jié)構(gòu)、上市公司行業(yè)結(jié)構(gòu)、投資者結(jié)構(gòu)等，整個(gè)市場生態(tài)鏈的模式已經(jīng)趨于固化，如果直接在原有板塊上進(jìn)行監(jiān)管制度和運(yùn)行機(jī)制重大改革，很容易對現(xiàn)有市場產(chǎn)生較大影響，不利于市場穩(wěn)定運(yùn)行。從“增量改革”思路出發(fā)，建立新的市場板塊作為改革實(shí)驗(yàn)田，試點(diǎn)注冊制并建立有效的隔離機(jī)制。先探索出一條成功路徑，取得經(jīng)驗(yàn)以后，再向全市場推廣，改造存量市場，從而切實(shí)解決資本市場長期存在的老大難問題。

最后，從中美競爭看，科創(chuàng)板將承接“中國制造2025”的使命。包括美國和歐洲在內(nèi)的主要發(fā)達(dá)國家對該計(jì)劃均強(qiáng)烈不滿，2018年中美貿(mào)易戰(zhàn)期間特朗普持續(xù)發(fā)難，要求中國放棄該計(jì)劃?？梢灶A(yù)見到，貿(mào)易談判的“和解”無疑將以中國大幅讓步結(jié)束，未來眾多高新技術(shù)行業(yè)的補(bǔ)貼模式將走向終結(jié)。但是，進(jìn)行經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級的戰(zhàn)略不能就此中斷，科創(chuàng)板市場化的迂回方式，將替代被歐美詬病的國家推進(jìn)方式，彌補(bǔ)政府退出的缺口，保持對創(chuàng)新企業(yè)幫扶和支持。