金焱 江瑋 張威

北京時間8月1日凌晨，美聯(lián)儲宣布貨幣政策的逆轉(zhuǎn)，在時隔十年后首次宣布降息25個基點，將聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間下調(diào)至2.00%-2.25%。此前，多位接受《財經(jīng)》記者采訪的經(jīng)濟學家均認為聯(lián)邦基金目標區(qū)間會下調(diào)25個基點，這一毫無懸念的結(jié)果引發(fā)了美股下跌。

美國金融市場動蕩

當天美股全線收跌，三大股指均跌逾1%，道指盤中跌逾400點，失守27000點關(guān)口，隨后跌幅有所收窄。截至收盤，標普500指數(shù)跌1.09%，納斯達克指數(shù)跌1.19%，道瓊斯指數(shù)跌1.23%。

美聯(lián)儲降息推高了美元。彭博美元即期匯率指數(shù)上漲0.5%，一度達到1209.87，是5月31日以來最高水平。美元兌G-10貨幣幾乎全線上漲，只有英鎊兌美元略微走強。美元指數(shù)7月上漲1.9%，是10月以來最大月漲幅。

穆迪分析首席經(jīng)濟學家馬克·贊迪（Mark Zandi）對《財經(jīng)》記者分析說，美聯(lián)儲主席鮑威爾在新聞發(fā)布會上明確表示，這次降息并非一個持久的寬松周期的開始。此前，市場已為從現(xiàn)在到明年初多達4次25個基點的降息計價。美股大跌是因為金融市場預(yù)期此次降息是一系列降息的開始。實際上，贊迪指出，除非出現(xiàn)如美中貿(mào)易戰(zhàn)升級一類的問題，美聯(lián)儲很可能在可預(yù)見的未來不再降息。這意味著，盡管今天股票市場出現(xiàn)拋售、美元大漲，但金融市場很可能會迎來更多的調(diào)整。

在問答環(huán)節(jié)，美聯(lián)儲主席鮑威爾聽起來要相對樂觀。他承認貿(mào)易緊張局勢和全球經(jīng)濟增長放緩帶來的下行風險。鮑威爾表示，今年不斷增加的政策支持幫助經(jīng)濟處于正軌。

2019年第二季度美國實際GDP環(huán)比年化增長率為2.1%，同比增長2.29%，好于市場預(yù)期，結(jié)構(gòu)上呈現(xiàn)消費強、投資弱、財政寬的格局。經(jīng)濟雖放緩，但仍具韌性。勞動力市場結(jié)構(gòu)性緊缺，失業(yè)率保持低位，非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)波動大，薪酬增速緩慢。

鮑威爾指出，“經(jīng)濟表現(xiàn)顯示貨幣政策正在奏效。我們正在密切關(guān)注全球經(jīng)濟增長疲軟。貿(mào)易是我們必須評估的因素。我們沒有聽到企業(yè)將高利率視為障礙的說法。貿(mào)易政策不確定性比我們的預(yù)期要高。目前的降息決定不意味著漫長降息周期的開始。采取更加寬松的政策是合適的。沒有理由說經(jīng)濟擴張不能持續(xù)下去。經(jīng)濟發(fā)展非常均衡。從來不考慮政治因素。”

全球經(jīng)濟疲弱，制造業(yè)對美國造成了風險。6月制造業(yè)PMI為51.7，雖仍在繁榮線以上，但為2016年11月以來的最低值，下滑趨勢明顯。

低通脹風險則是美聯(lián)儲重點關(guān)注的所在。目前核心PCE從2018年中到達2%之后持續(xù)下跌至1.6%，市場對于未來通脹預(yù)期仍較悲觀，2年期和10年期TIPS隱含通脹利率以及紐約聯(lián)儲對于一年期和三年期通脹預(yù)期中值顯示出短期至長期的通脹下行趨勢明顯。鮑威爾稱，美國經(jīng)濟前景維持良好。降息旨在提振通脹向目標水平發(fā)展，降息可以促使通脹更快回歸2%目標水平。但確實通脹壓力令美聯(lián)儲擔憂。

美國耶魯大學杰克遜全球事務(wù)研究院高級研究員史蒂芬·羅奇（StephenRoach）對《財經(jīng)》記者表示，美國經(jīng)濟的脆弱性在加劇。最新的數(shù)字表明美國經(jīng)濟增長率可能回到2%。在特朗普政府2017年宣布減稅之前，美國經(jīng)濟復(fù)蘇一直保持這個速度。考慮到增長緩慢、預(yù)算赤字增加、債務(wù)增加和加劇的貿(mào)易沖突以及關(guān)稅對消費者的影響，這些都是美國經(jīng)濟前景中令人擔心的動態(tài)。

美國7月ADP就業(yè)人數(shù)增加15.6萬人，創(chuàng)三個月新高，預(yù)期增加15萬人，前值增加10.2萬人。報告稱，勞動力市場依然強勁，但已顯示出疲軟跡象。ADP就業(yè)數(shù)據(jù)公司副總裁表示，隨著勞動力市場進一步緊縮，預(yù)計經(jīng)濟增長將會放緩。

布朗兄弟哈里曼（Brown BrothersHarriman）的經(jīng)濟學家也對《財經(jīng)》記者解讀說，降息之舉實為“風險管理”，旨在確保應(yīng)對下行風險?？雌饋砻缆?lián)儲并不急于繼續(xù)降息，自6月份的議息會議以來，美國的大部分經(jīng)濟數(shù)據(jù)都處于較為強勁的狀態(tài)，這也解釋了為什么美聯(lián)儲預(yù)先表明不會進行另一次降息。

機構(gòu)風險分析（IRA）公司聯(lián)合創(chuàng)始人克里斯·維倫（Christopher Whalen）對《財經(jīng)》記者指出，金融市場大漲的背后卻是流動性在減小。過去近十年的時間，市場已經(jīng)習慣了在美聯(lián)儲和其他主要央行的量化寬松政策中暢游，市場波動減小，高風險資產(chǎn)投資變成大家爭相搶占的機會，哪怕美聯(lián)儲稍有改弦更張，市場就會以大跌應(yīng)對，但是市場的好日子可能也不多了。

中國央行暫時按兵不動

“目前銀行體系流動性總量處于合理充裕水平，2019年8月1日不開展逆回購操作。”

在美聯(lián)儲公布降息當日，中國人民銀行公開市場業(yè)務(wù)操作室在央行官網(wǎng)發(fā)出上述公告，這一公告向市場傳遞了一個重要的信號，中國央行貨幣政策有其自主性。

在市場預(yù)期之中，美聯(lián)儲于北京時間8月1日凌晨2點公布減息25個基點。

同時，美聯(lián)儲主席鮑威爾表示，這次行動并非一連串減息的開端，但也不一定只有一次。聯(lián)邦基金目標利率降至2%至2.25%，為2008年12月以來首度減息，而在環(huán)球金融危機期間，這一利率曾降至接近0%。

此外，美聯(lián)儲公布停止縮減資產(chǎn)負債表，較此前計劃時間表提前了兩個月。美聯(lián)儲降息的消息被市場主要聲音解讀為全球降息潮來臨。

市場對于美聯(lián)儲降息的消息并未感到意外，源于美聯(lián)儲在7月初就曾表示，美國就業(yè)市場強勁，通脹疲弱是暫時的，考慮到不確定性增加，及國內(nèi)通脹溫和，將可能為延續(xù)經(jīng)濟擴張降息。

中金公司曾準確預(yù)測了美聯(lián)儲降息的幅度，此前曾表示，6月非農(nóng)大超預(yù)期打壓了市場的降息預(yù)期，CME利率期貨隱含的7月降息50bps概率從此前的29%回落至5%，降息25bps概率因此大幅升至95%的高位。

在美聯(lián)儲降息當日，中國央行按兵不動。有業(yè)內(nèi)人士分析，看似未動，實則央行早有自己的調(diào)控節(jié)奏。

自2018年下半年開始，中國貨幣政策已經(jīng)開始邊際放松。今年以來，央行進一步推進逆周期調(diào)節(jié)。包括降準、增量開展中期借貸便利（MLF）等提供充裕的中長期流動性。

貨幣政策邊際寬松之后，能夠反映寬貨幣的DR007（銀存間7天質(zhì)押式回購利率）加權(quán)平均利率曾低至1.91%，創(chuàng)逾四年新低。

7月12日，中國人民銀行公布上半年金融數(shù)據(jù)顯示，我國新增信貸和社融增量規(guī)模超過近幾年同期水平。其中，人民幣貸款新增9.67萬億元，社融增量較上年同期多3.18萬億元。

在信貸投放方面，監(jiān)管部門注重引導(dǎo)商業(yè)銀行信貸結(jié)構(gòu)性調(diào)整。近日消息，為改善小微和民營企業(yè)融資環(huán)境，人民銀行決定增加支小再貸款額度500億元，重點支持中小銀行擴大對小微、民營企業(yè)的信貸投放，發(fā)揮精準滴灌作用，引導(dǎo)降低社會融資成本。本次增加額度后，全國支小再貸款額度為3695億元。

央行貨幣政策司司長孫國峰曾在新聞發(fā)布會上表示，央行5月6號宣布實施了“三檔兩優(yōu)”的存款準備金率新框架，這個新框架主要是將聚焦當?shù)?、服?wù)縣域的農(nóng)村商業(yè)銀行存款準備金率和信用社并軌，降到8%，操作是分三次，也即5月15號、6月17號和7月15號三次實施到位。有1159家農(nóng)村商業(yè)銀行享受到了這次的定向降準政策，釋放的長期資金大約三千億元，釋放的資金全部用于發(fā)放小微企業(yè)和民營企業(yè)貸款。

孫國峰表示，從準備金率的角度來講，下一步央行將繼續(xù)完善“三檔兩優(yōu)”的存款準備金制度框架，根據(jù)經(jīng)濟金融形勢的變化，綜合運用多種貨幣政策工具，保持流動性合理充裕，為高質(zhì)量發(fā)展和供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革營造適宜的貨幣金融環(huán)境。

人民幣政策以國內(nèi)為主

政治局會議定調(diào)，中國央行貨幣政策將以國內(nèi)為主。

銀河證券給出三點原因分析，首先，美聯(lián)儲此輪預(yù)防式降息空間有限。

此外，7月政治局會議對貨幣政策的表述延續(xù)4月“松緊適度”的提法，同時堅定“房住不炒”的基調(diào)，要求“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段”，并首提“保持物價基本穩(wěn)定”。在通脹隱憂，穩(wěn)健貨幣政策內(nèi)涵不變，更加強調(diào)結(jié)構(gòu)優(yōu)化和降低實體經(jīng)濟融資成本的情況下，基于目前貨幣政策對于實體經(jīng)濟來講是貨幣傳導(dǎo)機制結(jié)構(gòu)性問題，無法通過總量政策解決，貨幣政策將維持結(jié)構(gòu)性寬松格局，跟隨美聯(lián)儲降息的可能性不大。

同時，中美利差自年初以來不斷走擴，目前已達到112BP，早已不對中國央行貨幣政策構(gòu)成掣肘，但國內(nèi)貨幣政策一直保持相當?shù)亩?，以解決國內(nèi)問題為主，未對美聯(lián)儲貨幣政策亦步亦趨。

中國7月制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）環(huán)比上升0.3個百分點，至49.7，連續(xù)第3個月處于榮枯線（50）以下。

瑞銀財富管理投資總監(jiān)辦公室認為，從企業(yè)規(guī)?？?，大型企業(yè)PMI重回擴張區(qū)間至50.7;中、小型企業(yè)PMI則進一步收縮，分別跌至48.7及48.2，反映在貿(mào)易摩擦里，中小型及私營企業(yè)運營情況持續(xù)惡化。

中國金融四十人論壇高級研究員張斌張斌接受《財經(jīng)》記者采訪時表示，美國目前經(jīng)濟指標不差，但是市場對未來增長前景預(yù)期不好，美國經(jīng)濟有下行壓力，還可能疊加各種貿(mào)易沖突帶來的威脅。聯(lián)儲降息主要是預(yù)防性。

“中國能保持貨幣政策自主性，沒必要跟著美聯(lián)儲。”張斌給出了判斷和建議。他進一步指出，中國經(jīng)濟也面臨下行壓力，需求不景氣，需要財政和貨幣政策做逆周期調(diào)節(jié)。財政和貨幣政策都有空間，調(diào)整方向也比較明確，主要是節(jié)奏選擇。我傾向于早動好過晚動。

中國社科院世經(jīng)政所研究員、平安證券首席經(jīng)濟學家張明判斷，下半年中國央行仍將主要通過降準與公開市場操作的方式來開展貨幣政策操作?？紤]到維持匯率穩(wěn)定以及房價穩(wěn)定的需要，中國央行調(diào)降基準存貸款利率的動機都不會太強。真正可能發(fā)生的降息是在公開市場操作利率（例如SLF與MLF利率方面），未來有望下調(diào)15-25個BP。

張斌則認為，中國央行貨幣政策仍有空間，主要是利率。更重要的是廣義政府（財政加支出+基建）。擴大需求落在實處需要廣義信貸增長。

“美元指數(shù)未來震蕩走弱，將有助于人民幣兌美元匯率的穩(wěn)定?！睆埫髋袛唷？紤]到中國央行依然有較強的意愿與能力維持人民幣兌美元匯率的短期穩(wěn)定，再加上美元指數(shù)本身可能溫和回落，盡管下半年中國出口增速可能繼續(xù)下行，下半年人民幣兌美元匯率將繼續(xù)在6.6-7.0的區(qū)間震蕩盤整，人民幣兌美元匯率破7的概率將會進一步下降。