劉鏈

8月16日，沒有任何征兆，央行選擇在周末發(fā)布了2019年15號(hào)公告，超出市場(chǎng)預(yù)期。公告的主要內(nèi)容旨在改革完善貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）的形成機(jī)制，通過對(duì)比，與此前LPR形成機(jī)制相比主要有五方面的變化：一是報(bào)價(jià)機(jī)構(gòu)由10家擴(kuò)大至18家，今后還要進(jìn)行定期評(píng)估調(diào)整;二是報(bào)價(jià)形式發(fā)生了變化，LPR報(bào)價(jià)過去是以貸款基準(zhǔn)利率為基礎(chǔ)上下浮動(dòng)報(bào)價(jià)，現(xiàn)在改為L(zhǎng)PR=公開市場(chǎng)利率（MLF）加點(diǎn);三是報(bào)價(jià)計(jì)算方式由加權(quán)平均改為算術(shù)平均;四是由每日?qǐng)?bào)價(jià)調(diào)整為每月20日?qǐng)?bào)價(jià)，提高報(bào)價(jià)行的重視程度，有利于提升LPR的報(bào)價(jià)質(zhì)量;五是期限品種擴(kuò)容，由原有1年期一個(gè)期限品種擴(kuò)大至1年期和5年期以上兩個(gè)期限品種。

從上述具體內(nèi)容分析來看，央行發(fā)布新的LPR形成機(jī)制，最主要的變化在于LPR 報(bào)價(jià)方式由過去的參考基準(zhǔn)利率改為以中期借貸便利（MLF）為基礎(chǔ)加點(diǎn)形成，從而實(shí)現(xiàn)貸款利率的并軌。通過完善LPR形成機(jī)制，銀行難以再協(xié)同設(shè)定貸款利率的隱性下限，央行可通過下調(diào)MLF利率來直接指導(dǎo)終端貸款利率的形成，實(shí)質(zhì)上等同于一次非對(duì)稱降息操作，最終將有助于資本市場(chǎng)流動(dòng)性的改善，也有利于銀行業(yè)貸款規(guī)模的擴(kuò)張。

實(shí)際上，央行此次宣布進(jìn)行LPR改革并非完全是空穴來風(fēng)。在美國宣布降息和國內(nèi)信貸需求不振的大背景下，央行掌控信貸利率變動(dòng)的意圖明顯增強(qiáng)，預(yù)計(jì)未來LPR波動(dòng)幅度有望加大，并向一般加權(quán)貸款收益率靠近。這表明央行對(duì)于貨幣政策的掌控能力將加強(qiáng)，MLF代替基準(zhǔn)利率成為盯住利率的重要指標(biāo)，后續(xù)MLF降息對(duì)于貸款利率的指向作用有望進(jìn)一步加大。

從長(zhǎng)期來看，全球流動(dòng)性在下半年預(yù)計(jì)轉(zhuǎn)為實(shí)質(zhì)寬松，中國貨幣政策也有望進(jìn)入降息軌道，疊加利率市場(chǎng)化推進(jìn)的影響，預(yù)計(jì)貸款利率存在下行趨勢(shì)，這會(huì)對(duì)銀行業(yè)的利潤構(gòu)成一定的壓制，但央行的防范風(fēng)險(xiǎn)措施和逆周期調(diào)控手段使得銀行整體資產(chǎn)質(zhì)量可控。與此同時(shí)，從已公布的銀行半年報(bào)來看，整個(gè)銀行板塊整體資產(chǎn)質(zhì)量基本平穩(wěn)，流動(dòng)性和信用環(huán)境好于預(yù)期，展望下半年，盡管銀行板塊的資產(chǎn)質(zhì)量可能小幅回落，但逆周期調(diào)控力度的增強(qiáng)，尤其是LPR報(bào)價(jià)機(jī)制的改變，使得銀行存貸款利差存在下行趨勢(shì)。

利率風(fēng)險(xiǎn)管理要求提高

根據(jù)央行發(fā)布的2019年第15號(hào)文，為深化利率市場(chǎng)化改革，提高利率傳導(dǎo)效率，推動(dòng)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，中國人民銀行決定改革完善LPR形成機(jī)制，未來LPR將成為商業(yè)銀行新發(fā)放貸款的定價(jià)參照利率。

央行此次改革L(fēng)PR貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率，主要內(nèi)容如下：每月20日9時(shí)30分公布貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率，包含1年期和5年期以上兩個(gè)期限品種，按照公開市場(chǎng)操作利率（主要指中期借貸便利利率）加點(diǎn)形成的方式，應(yīng)用情況及貸款利率競(jìng)爭(zhēng)行為納入宏觀審慎評(píng)估（MPA）的考核。

從銀行管理的三大風(fēng)險(xiǎn)角度來看，隨著利率市場(chǎng)化的逐步推進(jìn)，利率風(fēng)險(xiǎn)管理的要求也隨之逐步提升。從新規(guī)的報(bào)價(jià)基準(zhǔn)來看，無論是加點(diǎn)的幅度，還是簽訂固定利率合同或是浮動(dòng)利率合同，以及各期限如何定價(jià)，都將提升對(duì)利率走勢(shì)以及各業(yè)務(wù)敏感性的把控要求。此外，從利率風(fēng)險(xiǎn)管控的角度來看，客戶端將面臨比目前更大的資金成本的波動(dòng)，將催生利率衍生產(chǎn)品的快速增長(zhǎng)。

新增貸款定價(jià)主要參考LPR，LPR又盯住MLF，貸款利率下降則會(huì)影響息差。央行完善LPR形成機(jī)制的關(guān)鍵在于，由過去盯住基準(zhǔn)利率改變?yōu)長(zhǎng)PR將盯住MLF利率，以及時(shí)反映市場(chǎng)利率的變化。而且，此次報(bào)價(jià)改革增加5年期以上的期限品種，為長(zhǎng)期貸款利率提供參考，但房貸利率受地產(chǎn)政策的影響，二線城市近期普遍上調(diào)房貸利率，預(yù)計(jì)房貸利率下行可能性較小。

由于市場(chǎng)化定價(jià)促使貸款利率下行，因此，零售業(yè)務(wù)突出的銀行具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)。從對(duì)息差的影響上來看，貸款利率并軌使利率傳導(dǎo)路徑更加順暢，貨幣市場(chǎng)利率下行將帶來銀行貸款利率（主要是對(duì)公貸款利率）向下浮動(dòng)，由于存款利率剛性較強(qiáng)，短期內(nèi)將加大銀行息差下行的壓力。盡管二季度銀行業(yè)整體息差較一季度上升1BP至2.18%，但隨著LPR報(bào)價(jià)利率的改革，貸款利率并軌后銀行息差可能會(huì)逐步壓降。

不過，短期來看，LPR報(bào)價(jià)機(jī)制的改革對(duì)銀行業(yè)盈利的影響較為有限。目前，1年期貸款基準(zhǔn)利率約為4.35%，比1年期3.3%的MLF利率高105BP，而2019年以來貸款基礎(chǔ)利率報(bào)價(jià)的平均利率為4.31%，比MLF利率高101BP。

考慮到新報(bào)價(jià)銀行的構(gòu)成，預(yù)計(jì)新的LPR或高于當(dāng)前的均值水平?？紤]到最終目的是為了通過建立順暢的傳導(dǎo)機(jī)制，從而降低企業(yè)的融資成本的角度看，并參考市場(chǎng)平均利率水平，未來MLF會(huì)有下調(diào)的可能。由于目前存款端并未放開，新的貸款利率定價(jià)機(jī)制短期內(nèi)對(duì)銀行整體盈利的影響有限。

市場(chǎng)化貸款利率是核心

實(shí)際上，央行此次推出LPR報(bào)價(jià)機(jī)制的改革和完善，其實(shí)也是利率市場(chǎng)化的一部分，目的是讓利率回歸市場(chǎng)化，減少市場(chǎng)利率對(duì)基準(zhǔn)利率的過度依賴，LPR改革也是貸款利率并軌的一部分。在打通利率傳導(dǎo)機(jī)制之后，央行也并不能保證利率單向的上升或下降，而是各種利率隨著宏觀經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的波動(dòng)向真實(shí)的市場(chǎng)利率回歸?？傮w來看，此次LPR改革，市場(chǎng)化是核心要義，且政策意義大于實(shí)際降息意義。

信達(dá)證券認(rèn)為，此次央行對(duì)LPR報(bào)價(jià)機(jī)制完善的核心主要體現(xiàn)在報(bào)價(jià)方式和報(bào)價(jià)算法的修訂上，目的是為了盯緊市場(chǎng)，將LPR從目前的最優(yōu)貸款利率轉(zhuǎn)為貸款定價(jià)的基準(zhǔn)利率。值得注意的是，LPR報(bào)價(jià)機(jī)制的完善并不能視作直接的降息，整體效果也不可能達(dá)到100BP。通過測(cè)算，根據(jù)目前的利率走勢(shì)分析，LPR報(bào)價(jià)的區(qū)間在3.4%-3.9%之間，但結(jié)合當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)及貨幣環(huán)境，首次報(bào)價(jià)大概率落在區(qū)間的上限，即3.9%附近。這一報(bào)價(jià)利率仍高于當(dāng)前1年期MLF的利率，因此，具體效果要視傳導(dǎo)機(jī)制而定。

本次L P R 機(jī)制的改革是貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的疏通， 不直接改變經(jīng)濟(jì)周期環(huán)境和貨幣政策基調(diào)。

廣發(fā)證券則認(rèn)為，央行決定改革完善LPR形成機(jī)制的要點(diǎn)如下：1.日度報(bào)價(jià)變?yōu)樵露葓?bào)價(jià)，有助于提高銀行的重視程度和報(bào)價(jià)質(zhì)量，相對(duì)低頻的LPR報(bào)價(jià)有助于其被納入銀行內(nèi)部存貸款FTP定價(jià)機(jī);2.改為公開市場(chǎng)操作利率加點(diǎn)的報(bào)價(jià)模式，有助于央行后續(xù)引導(dǎo)LPR;3.增加中小行報(bào)價(jià)數(shù)量和權(quán)重，有助于后續(xù)LPR報(bào)價(jià)的市場(chǎng)化程度;4.增加5年期以上貸款報(bào)價(jià)利率，可能對(duì)房貸利率另有考慮;5.貸款合同基準(zhǔn)實(shí)行新老劃斷，存量合同延續(xù)之前貸款基準(zhǔn)，新合同要求用LPR作為定價(jià)基準(zhǔn)。

本次LPR改革一方面是利率市場(chǎng)化的繼續(xù)推進(jìn)，后續(xù)貸款基準(zhǔn)利率將逐步退出歷史舞臺(tái);另一方面是提高央行通過LPR引導(dǎo)利率下行的可行性，也就是說，利率市場(chǎng)化和引導(dǎo)終端利率下行將并行不悖，這也是央行的政策意圖。

眾所周知，決定利率的核心要素是經(jīng)濟(jì)周期，以及貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的應(yīng)對(duì)，也就是說，周期決定幅度，機(jī)制影響進(jìn)程。本次LPR機(jī)制的改革是貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的疏通，不直接改變經(jīng)濟(jì)周期環(huán)境和貨幣政策基調(diào)。從目前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境來看，我們預(yù)計(jì)未來終端和銀行間利率仍有加大下行的空間。

相對(duì)于銀行間利率，盡管一直以來管理層不斷喊話降低貸款實(shí)際利率，但在信貸需求不足和銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好不高的雙重影響下，前期銀行終端利率下行空間并不大。未來半年，隨著新LPR機(jī)制的推出，終端利率下行速度可能會(huì)有所加快。此外，考慮到未來LPR報(bào)價(jià)是以MLF利率加點(diǎn)模式進(jìn)行定價(jià)，這樣后續(xù)MLF到期時(shí)間點(diǎn)是潛在續(xù)作降息的時(shí)間點(diǎn)。

很明顯，盡管比直接降低貸款基準(zhǔn)的負(fù)面影響要小，但改革L(fēng)PR機(jī)制引導(dǎo)利率下行會(huì)降低銀行息差，對(duì)銀行信貸盈利能力產(chǎn)生較大的影響。未來，銀行業(yè)將面臨息差下降、利率風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加大的趨勢(shì)，尤其是中小銀行面臨的考驗(yàn)會(huì)更大。從銀行業(yè)內(nèi)部來看，對(duì)公業(yè)務(wù)的影響大于零售業(yè)務(wù)，零售業(yè)務(wù)中的按揭受到的影響相對(duì)更小;而且，長(zhǎng)期限貸款占比高的銀行短期受到的影響相對(duì)較小。

事實(shí)上，經(jīng)濟(jì)周期決定銀行的景氣度，在經(jīng)濟(jì)下行和杠桿高位的壓力下，銀行景氣度處于下行趨勢(shì)已不可避免，核心矛盾是資產(chǎn)質(zhì)量，而非息差，市場(chǎng)對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量的關(guān)注度要高于息差。在此次LPR改革實(shí)行新老劃斷的模式下，銀行存量貸款息差實(shí)際上有一定的保護(hù)。對(duì)商業(yè)銀行而言，此次LPR改革至少不算最差的情景，無需對(duì)此次LPR改革形成的資產(chǎn)端收益率下行過度悲觀，畢竟利率中樞下行對(duì)于權(quán)益資產(chǎn)的估值來說反而會(huì)有一種正向支撐。

目前銀行業(yè)整體估值接近歷史低位，其背后反映的大概率不是息差收窄的悲觀預(yù)期，而是對(duì)資產(chǎn)質(zhì)量非線性變化的擔(dān)憂，這一擔(dān)憂在經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)和高宏觀杠桿問題化解之前難以證偽。

從二季度基金持倉比例出現(xiàn)一定的上升可見一斑。在提高銀行不良容忍度的預(yù)期下，銀行業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量的預(yù)期仍偏悲觀?？紤]到目前銀行撥備仍處于高位，且銀行板塊整體估值不高，基本隱含了對(duì)經(jīng)濟(jì)前景、資產(chǎn)質(zhì)量的悲觀預(yù)期。市場(chǎng)整體風(fēng)險(xiǎn)偏好保持低位，銀行板塊的業(yè)績(jī)確定性優(yōu)勢(shì)以及部分個(gè)股較高的股息率有助于板塊估值的穩(wěn)定，以及保持行業(yè)間的相對(duì)優(yōu)勢(shì)。

7月社融數(shù)據(jù)低于預(yù)期，再一次表明經(jīng)濟(jì)下行周期企業(yè)信貸需求不足的趨勢(shì)仍未得以逆轉(zhuǎn)。7月社融增加1.0萬億元，同比少增2154億元，主要原因是表內(nèi)外信貸均出現(xiàn)下滑，企業(yè)貸款需求不足;但各類直接融資表現(xiàn)較為亮眼，成為支撐社融的穩(wěn)定器。隨著貸款利率市場(chǎng)化的推進(jìn)，企業(yè)融資成本逐步降低，信貸規(guī)模增長(zhǎng)預(yù)計(jì)將保持穩(wěn)定。近期包括上海銀行、交通銀行、浦發(fā)銀行在內(nèi)的多家銀行在資本補(bǔ)充方面均有新進(jìn)展，這些措施都將進(jìn)一步支持銀行信貸規(guī)模的擴(kuò)張。

銀行業(yè)不良率小幅上升，銀行業(yè)不良率小幅上升1BP至1.81%，關(guān)注類貸款率下降，銀行核銷力度比2018年更大，雖然宏觀經(jīng)濟(jì)下行可能帶來更多新增不良貸款，但各銀行間的分化將加大，二季度，上市銀行的資產(chǎn)質(zhì)量普遍轉(zhuǎn)好。從上市銀行半年報(bào)來看，在逾期90天以上均計(jì)入不良的情況下，不良貸款率普遍下降或持平，加上其對(duì)新增貸款的風(fēng)控更加嚴(yán)格，未來上市銀行的資產(chǎn)質(zhì)量無需過度擔(dān)憂。

央行此次選擇在7月金融數(shù)據(jù)剛公布時(shí)公告突進(jìn)LPR改革，有緩解市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行和信貸不足擔(dān)憂的負(fù)面情緒，此次LPR改革也是利率市場(chǎng)化進(jìn)入深水區(qū)的一個(gè)標(biāo)志。雖然貸款利率的市場(chǎng)化定價(jià)或?qū)⒁疸y行息差的下行，但這種負(fù)面影響的效果比較有限。

新政實(shí)際負(fù)面影響較小

此次LPR新政的核心改革在于推進(jìn)貸款利率的并軌，考慮到存款利率并軌仍舊尚未啟動(dòng)，從而表明管理層的穩(wěn)健推進(jìn)改革的意圖，換言之，即使是利率市場(chǎng)化改革的推進(jìn)，利率并軌也是在循序漸進(jìn)地推進(jìn)。而此次LPR新政的實(shí)質(zhì)影響相當(dāng)于一次非對(duì)稱降息，貸款利率下降，而存款利率維持不變，整體來看降低銀行低存貸利差，從而降低銀行業(yè)的凈息差，這肯定會(huì)對(duì)銀行業(yè)的盈利構(gòu)成負(fù)面影響。

但從中長(zhǎng)期來看，此舉最為重要的政策訴求在于降低整體的社會(huì)融資成本率，如果這一政策意圖能夠?qū)崿F(xiàn)的話，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能會(huì)構(gòu)成整體的貢獻(xiàn)，從而對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量的影響也是正面有益的，而且能消除市場(chǎng)對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量的最大擔(dān)憂，只有資產(chǎn)質(zhì)量的擔(dān)憂確實(shí)消除了，銀行板塊的估值才能真正會(huì)得到提高，從而徹底改變長(zhǎng)期在低估值區(qū)間徘徊的困境。

那么，此次LPR報(bào)價(jià)機(jī)制的改革對(duì)銀行業(yè)的盈利影響究竟有多大？

根據(jù)中信建投的測(cè)算，25BP的降息銀行業(yè)凈息差將降低10BP，對(duì)凈利潤的負(fù)面影響大致為3%。而且，從數(shù)據(jù)上看，對(duì)大行、農(nóng)商行的負(fù)面影響偏大，接近4%的水平;而對(duì)股份制銀行和城商行的負(fù)面影響偏小，只有2%-3%。這些都是基于存量信貸規(guī)模的測(cè)算，從此次LPR新政來看，存量貸款利率不變，只是增量貸款的定價(jià)采取LPR為基準(zhǔn)來展開，從這個(gè)角度分析，其負(fù)面影響自然會(huì)大打折扣。

貸款影響規(guī)模？如果2019年全年新增貸款16.5萬億元，前7個(gè)月新增規(guī)模大致為11萬億元，按LPR定價(jià)的貸款規(guī)模大致5.5萬億元，占全部新增信貸的規(guī)模只有33%，也就是說，此次LPR新政的實(shí)施，銀行業(yè)只有1/3左右的貸款利率受到一定程度的負(fù)面沖擊。

目前，LPR貸款利率為4.31%，1年期貸款基準(zhǔn)利率為4.35%，只有LPR最新報(bào)價(jià)顯著低于4.35%時(shí)，才會(huì)對(duì)凈息差有較大的影響。如LPR最新報(bào)價(jià)下降到4.2%（在無風(fēng)險(xiǎn)利率持續(xù)下降期，LPR報(bào)價(jià)降低是大概率事件），貸款利率平均下降15BP（4.35%-4.2%），相當(dāng)于25BP降息的60%的變動(dòng)，對(duì)凈息差的沖擊更小，大致下降6BP（=10×60%）。

如上所述，由于2019年全年只有1/3的新增貸款受到?jīng)_擊，從而對(duì)凈利潤的沖擊影響更小，只有0.6%（=3%×60%×1/3），相當(dāng)于對(duì)銀行業(yè)績(jī)的沖擊影響只有全面降息沖擊的20%。如果最新報(bào)價(jià)的LPR為4.20%，則對(duì)各類的銀行的負(fù)面沖擊大致在0.4%-0.8%。因此，我們的結(jié)論是：LPR新政對(duì)全年凈利潤增速的沖擊的負(fù)面影響非常有限。

隨著LPR新政的持續(xù)落地實(shí)施，未來對(duì)銀行凈利潤的實(shí)質(zhì)影響程度主要取決于最新的LPR的報(bào)價(jià);如果報(bào)價(jià)低于4.20%，負(fù)面沖擊大于0.6%;如果報(bào)價(jià)高于4.20%，但是低于4.35%，負(fù)面沖擊小于0.6%。從LPR的歷史情況來看，報(bào)價(jià)出現(xiàn)大幅變動(dòng)的概率較低，整體來看，2019年下半年，LPR新政對(duì)銀行凈利潤的負(fù)面沖擊或?qū)⑿∮?.6%。

既然短期看LPR新政對(duì)銀行凈利潤的影響較為有限，那么，新政對(duì)銀行經(jīng)營有何影響？銀行風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力會(huì)成為未來銀行的核心競(jìng)爭(zhēng)力嗎？

LPR代替貸款基準(zhǔn)利率后，最終的貸款利率由LPR和加成部分共同構(gòu)成，與之前定價(jià)不同的是，在LPR的基礎(chǔ)上加成，而不是在貸款基準(zhǔn)利率上加成，從而對(duì)LPR的把握程度和對(duì)客戶整體信用風(fēng)險(xiǎn)的把握程度決定了最終貸款利率，銀行在貸款定價(jià)上對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益的把握程度決定對(duì)銀行盈利的貢獻(xiàn)度。風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)將是銀行報(bào)價(jià)的重要考量因素，風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力也將成為銀行的核心競(jìng)爭(zhēng)力。相對(duì)而言，偏零售的銀行對(duì)客戶的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量更加全面，定價(jià)能力也更強(qiáng)，從而也將更加受益。

近年來，管理層抑制在推進(jìn)金融供給側(cè)的改革，主要方向是降低中小企業(yè)的融資利率，相比而言，中小微企業(yè)貸款利率下降100BP的目標(biāo)更容易實(shí)現(xiàn)。因?yàn)長(zhǎng)PR成為貸款定價(jià)基準(zhǔn)，其低于之前的貸款基準(zhǔn)，在相同的上漲幅度中按LPR定價(jià)，中小微企業(yè)的利率更低，更容易達(dá)到監(jiān)管目標(biāo)，也能夠更充分地降低利率。

現(xiàn)在的問題在于各類銀行是否有增加信貸的意愿？在LPR新政實(shí)施后，隨著貸款利率的下降，信貸需求會(huì)隨之增加，銀行的信貸意愿也會(huì)有所提高，畢竟對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的預(yù)期會(huì)好轉(zhuǎn)，整體來看銀行愿意增加信貸投放。此外，在貸款利率向下的背景下，對(duì)銀行而言，多放貸款也可以實(shí)現(xiàn)以量補(bǔ)價(jià)的效果。

值得注意的是LPR的波動(dòng)性，這種波動(dòng)會(huì)影響整體的信貸需求和信貸供給，并且容易出現(xiàn)錯(cuò)配。如果LPR有向上的趨勢(shì)，信貸需求增加，而信貸供給將會(huì)減少;反之，LPR有向下的趨勢(shì)，信貸需求減少，而信貸供給會(huì)增加。這樣會(huì)出現(xiàn)供求的錯(cuò)配問題，這是貸款利率市場(chǎng)化帶來的負(fù)面影響。但是由于1年期LPR只有12個(gè)，這種影響相對(duì)較小。

此外，對(duì)銀行IT系統(tǒng)的考驗(yàn)也在強(qiáng)化。LPR代替了貸款基準(zhǔn)后，IT系統(tǒng)內(nèi)部的變量都需要進(jìn)行修改，而且需要每月調(diào)整一次，包括FTP都需要調(diào)整。那么，哪類銀行政策調(diào)整的成本更高？由于大型銀行、股份制銀行的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力更強(qiáng)，它們受到的沖擊更小，調(diào)整成本也較小;而中小農(nóng)商行和城商行正好相反，預(yù)計(jì)它們的政策調(diào)整成本更高。

7月的金融數(shù)據(jù)顯示，PMI指數(shù)已連續(xù)三個(gè)月低于榮枯線，信貸、社融都低于預(yù)期，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)偏弱，加上外部環(huán)境不斷惡化，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)再次出現(xiàn)。風(fēng)險(xiǎn)主要來自中美貿(mào)易摩擦再起、美國降息、美國將中國列為“匯率操縱國”、人民幣匯率突破心理價(jià)位、美元兌人民幣匯率突破7等。這些宏觀層面的變化增加了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的不確定性，短期會(huì)對(duì)銀行估值帶來負(fù)面的沖擊，銀行股依然面臨調(diào)整的壓力。

不過，根據(jù)中信建投的分析，隨著外部不確定性因素的增大，國內(nèi)的宏觀貨幣政策和財(cái)政政策將積極應(yīng)對(duì)，后續(xù)政策面上將會(huì)更加積極，政策面轉(zhuǎn)機(jī)之時(shí)就是銀行股觸底反彈之時(shí)。而此次LPR新政的公布再一次表明，監(jiān)管層依然會(huì)堅(jiān)定市場(chǎng)化改革的方向不會(huì)動(dòng)搖，對(duì)金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)經(jīng)營都將產(chǎn)生相應(yīng)的影響。與此同時(shí)，借助推進(jìn)貸款利率市場(chǎng)化來實(shí)現(xiàn)降低貸款利率的意圖，且對(duì)銀行業(yè)短期凈利潤的負(fù)面沖擊僅僅在0.6%左右，但較小的代價(jià)卻換來對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和銀行估值修復(fù)構(gòu)成正面的貢獻(xiàn)。如果把LPR新政看成是政策面已經(jīng)開始采取措施應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力，那么，未來后續(xù)類似的積極政策將會(huì)更多。

此次實(shí)施LPR改革的目的是為了降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，推動(dòng)貸款利率向市場(chǎng)利率靠近，未來貸款基準(zhǔn)利率將逐漸退出歷史舞臺(tái)。目前，貨幣政策比較寬松導(dǎo)致貨幣市場(chǎng)利率較低，預(yù)計(jì)未來LPR有一定的下行空間，因?yàn)長(zhǎng)PR錨定的是MLF，后續(xù)可以關(guān)注MLF到期續(xù)作的時(shí)間點(diǎn)。最近的時(shí)間點(diǎn)在8月24日，有1490億元MLF到期。

假設(shè)LPR未來會(huì)小幅下行10BP、15BP、20BP、25BP，東北證券對(duì)這四種情況進(jìn)行了相應(yīng)的測(cè)算。根據(jù)各家銀行2018年年報(bào)數(shù)據(jù)和期限結(jié)構(gòu)進(jìn)行貸款重定價(jià)和新增貸款的測(cè)算，測(cè)算結(jié)果如下：當(dāng)利率下行10-25BP時(shí)，2019年銀行凈息差收窄0.45-1.78BP，凈利潤下滑0.47%-1.85%;2020年凈息差收窄1.71-4.28BP，凈利潤下滑1.78%-4.45%。測(cè)算的實(shí)際結(jié)果并沒有預(yù)期影響的那么大，投資者無需過度擔(dān)心。而且，這是在負(fù)債成本不變的極端假設(shè)下測(cè)算的，倘若后續(xù)貨幣政策仍舊寬松，隨著負(fù)債成本的下行，則LPR新政對(duì)銀行息差和凈利潤的負(fù)面影響將會(huì)更為減弱。

在美國降息的背景下，此前市場(chǎng)有降息預(yù)期，而LPR機(jī)制的改革好于全面降息市場(chǎng)預(yù)期，屬于靴子落地。上述測(cè)算表明，LPR新政對(duì)2019年銀行業(yè)績(jī)影響微乎其微，而貸款定價(jià)能力強(qiáng)的銀行受到的影響更小，且更具有優(yōu)勢(shì)。