彭玻

在新時期我國文化產(chǎn)業(yè)投融資格局正在發(fā)生巨大變化，國有文化企業(yè)面臨難得的歷史機(jī)遇和政策窗口。

投融資是我國文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展中的一個核心問題。自2003年文化體制改革啟動以來，我國國有文化企業(yè)的投融資逐漸向市場經(jīng)濟(jì)、政府與市場雙輪驅(qū)動、國內(nèi)外投資轉(zhuǎn)變，促進(jìn)了國有文化資產(chǎn)保值增值，為推動國有文化企業(yè)做大做強(qiáng)注入了新的勢能。

時至今日，我國文化產(chǎn)業(yè)進(jìn)入了全新的發(fā)展階段。黨的十九大報告中指出：“要深化文化體制改革，完善文化管理體制，加快構(gòu)建把社會效益放在首位、社會效益和經(jīng)濟(jì)效益相統(tǒng)一的體制機(jī)制?！?018年國務(wù)院辦公廳發(fā)布的《關(guān)于印發(fā)文化體制改革中經(jīng)營性文化事業(yè)單位轉(zhuǎn)制為企業(yè)和進(jìn)一步支持文化企業(yè)發(fā)展兩個規(guī)定的通知》，明確提出要創(chuàng)新文化產(chǎn)業(yè)投融資體制，推動文化資源與金融資本有效對接，鼓勵有條件的文化企業(yè)利用資本市場發(fā)展壯大，推動資產(chǎn)證券化，鼓勵文化企業(yè)充分利用金融資源，投資開發(fā)戰(zhàn)略性、先導(dǎo)性文化項目。鼓勵國有文化產(chǎn)業(yè)投資基金作為文化產(chǎn)業(yè)的戰(zhàn)略投資者，對重點領(lǐng)域的文化企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資。

可以說，在新時期我國文化產(chǎn)業(yè)投融資格局正在發(fā)生巨大變化，大型國有文化企業(yè)面臨難得的歷史機(jī)遇和政策窗口，也面對更為激烈的市場競爭。

國有文化企業(yè)融資手段與渠道

文化產(chǎn)業(yè)投融資，是以資金、資本配置為中心，進(jìn)行各類文化資源和資本要素市場化有機(jī)配置來服務(wù)文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展的統(tǒng)稱，分為融資和投資兩個維度。融資，從狹義上理解就是企業(yè)采用一定的方式向投資者和債權(quán)人去籌集資金，以維系正常生產(chǎn)和運(yùn)營需要。一般來講，我國國有文化企業(yè)的融資方式主要有三類：債權(quán)融資、股權(quán)融資和財政資金。

（一）股權(quán)融資

股權(quán)融資是指企業(yè)股東愿意讓出部分企業(yè)所有權(quán)，引進(jìn)新股東進(jìn)入的融資方式。股權(quán)融資所獲得的資金，企業(yè)無須還本付息，但新股東將與老股東同樣分享企業(yè)的贏利與增長。股權(quán)融資的特點決定了其用途的廣泛性，既可以充實企業(yè)的營運(yùn)資金，也可以用于企業(yè)的投資活動。

縱觀國有文化企業(yè)的股權(quán)融資的案例，由于國有文化企業(yè)具有意識形態(tài)和國資背景的雙重屬性，在股權(quán)融資方面多是在主管政府部門的主導(dǎo)下進(jìn)行，以中央或同省市的國有企業(yè)或者其他國有文化企業(yè)為主要的股權(quán)釋放對象，且僅發(fā)生在股份制改造環(huán)節(jié)，主要目的為了使得股權(quán)多元化，為企業(yè)上市鋪平道路。而引進(jìn)的戰(zhàn)略投資者則以資金認(rèn)購股份，如讀者出版集團(tuán)有限公司引進(jìn)了中國化工、時代出版、甘肅國投和酒鋼集團(tuán)等戰(zhàn)略投資者。但是，除了這種類型的股權(quán)融資，國有文化企業(yè)在上市之前，面向機(jī)構(gòu)和個人的股權(quán)融資情況很少，而專業(yè)的VC、PE投資機(jī)構(gòu)以股權(quán)形式進(jìn)入國有文化企業(yè)的案例也很少。

除了引進(jìn)戰(zhàn)略投資者之外，上市融資是我國國有文化企業(yè)最重要的融資渠道。2003年，文化體制改革試點工作正式啟動，文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展步入戰(zhàn)略機(jī)遇期，開啟了我國文化企業(yè)上市融資的大幕。截至2019年6月，累計共有64家國有文化企業(yè)通過IPO、借殼上市等方式登陸我國A股市場。其中，鳳凰傳媒募集資金44.92億元，創(chuàng)下國有文化企業(yè)上市融資金額之最;人民網(wǎng)是首家上市的中央重點新聞網(wǎng)站，也是首次將采編業(yè)務(wù)納入上市主體實現(xiàn)整體上市的新聞媒體企業(yè);百視通通過借殼廣電信息成功上市，成為第一家實現(xiàn)廣電新媒體可經(jīng)營性資產(chǎn)整體上市的公司……多家優(yōu)質(zhì)國有文化企業(yè)成功登陸資本市場，使文化產(chǎn)業(yè)的關(guān)注程度空前提升，一定程度上也加快了國有文化企業(yè)的上市進(jìn)程，如今國有文化上市公司數(shù)量已經(jīng)頗具規(guī)模，行業(yè)形態(tài)也日益多樣，形成了具有顯著行業(yè)特色和廣泛社會影響力的“文化類上市公司板塊”。

通過上市，滬深兩市國有文化企業(yè)總計IPO募資489.70億元，不僅如此，上市之后，部分國有文化企業(yè)還通過定向增發(fā)等方式持續(xù)募集資金，過去十年里，滬深兩市的國有文化上市企業(yè)累計募集資金達(dá)1394.26億元，有力地推動了文化上市企業(yè)的發(fā)展。

除了滬深A(yù)股以外，新三板也成為近年來國有文化企業(yè)融資的新渠道。2013年新三板正式擴(kuò)容后，累計有北京出版集團(tuán)旗下的北教文化、湖北日報傳媒集團(tuán)控股的荊楚網(wǎng)、遼寧日報傳媒集團(tuán)旗下的北國傳媒、天津廣播電視臺旗下的北方網(wǎng)、江西廣播電視臺旗下的風(fēng)尚購物等一批企業(yè)成功掛牌，進(jìn)一步推進(jìn)國有文化資產(chǎn)證券化，拓寬國有文化資產(chǎn)流動空間。與A股文化板塊相比，新三板文化掛牌企業(yè)業(yè)態(tài)更為豐富，文化類產(chǎn)品形態(tài)也更為多元。但值得注意的是，自2017年以來新三板對文化企業(yè)的吸引力下降，流動性不足、監(jiān)管嚴(yán)的現(xiàn)狀使得國有文化企業(yè)通過新三板融資的效率變低。

（二）債權(quán)融資

債權(quán)融資是指企業(yè)通過借錢的方式融資，企業(yè)需要承擔(dān)資金的利息，同時在借款到期后要向債權(quán)人償還本金。目前債權(quán)融資主要有五種類型：銀行貸款、企業(yè)債券、融資租賃、信用擔(dān)保和民間借貸等。一般而言，銀行貸款是常規(guī)企業(yè)融資常見的方式，其成本相對較低，風(fēng)險較小。而企業(yè)債券則成為國有文化企業(yè)近年來使用較多的融資方式。

2009年，中國人民銀行、中宣部、財政部、文化部、原國家廣電總局、原新聞出版總署、銀監(jiān)會、證監(jiān)會和保監(jiān)會九部委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于金融支持文化產(chǎn)業(yè)振興和發(fā)展繁榮的指導(dǎo)意見》支持商業(yè)銀行創(chuàng)新信貸產(chǎn)品，支持文化企業(yè)的融資。隨著政策的逐步放開，一些金融產(chǎn)品不斷引入文化領(lǐng)域，為國有文化企業(yè)發(fā)展注入新的動力。2006年上海東方明珠集團(tuán)發(fā)行了首期12億元短期融資券，是文化企業(yè)發(fā)行的首只銀行間債券市場債務(wù)融資工具。2007年中國電影集團(tuán)公司發(fā)行了文化企業(yè)的首支企業(yè)債，為開展長期項目建設(shè)開辟了新的融資渠道。在出版行業(yè)，2015年湖北長江出版?zhèn)髅郊瘓F(tuán)有限公司發(fā)行2015年度第一期短期融券，發(fā)行規(guī)模9億元，期限一年。同年，海峽出版發(fā)行集團(tuán)發(fā)行短期融券，發(fā)行規(guī)模2億元，期限366日。2016年重慶出版集團(tuán)通過浦發(fā)銀行發(fā)行了注冊金額為9億元、票面利率5.3%、年期為“5+N”的無擔(dān)保信用永續(xù)中票，發(fā)行了出版業(yè)第一只永續(xù)債券，成為新聞出版領(lǐng)域創(chuàng)新融資手段的新舉措。

（三）財政資金扶持

近年來，國家財政對于文化領(lǐng)域的各種扶持資金，也成為助力國有文化企業(yè)進(jìn)行項目融資和產(chǎn)業(yè)孵化的重要推力。隨著政府對文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重視程度不斷增強(qiáng)，各級政府撥付產(chǎn)業(yè)扶持資金的力度也不斷加大，稅收優(yōu)惠、項目補(bǔ)貼、資本金注入等手段也更加完善。對于國有文化企業(yè)而言，財政資金的扶持也成為重要的融資方式之一。以出版領(lǐng)域為例，據(jù)2018年出版上市企業(yè)財報披露，常見的政府補(bǔ)貼主要有文化發(fā)展專項資金、財政補(bǔ)貼、專項獎勵等，在2018年有11家國有出版上市企業(yè)累計獲得政府補(bǔ)貼2.07億元。

除此之外，為貫徹落實黨的十九大精神，深化文化體制改革，財政部也以國有資本金注入的方式，增強(qiáng)中央文化企業(yè)資本實力。2018年，中央財政向中央文化企業(yè)注資15億元，比上年增長25%，支持中國出版集團(tuán)公司等一批中央文化企業(yè)增加國家資本金，同時明確了三個重點，一是落實國家重點文化發(fā)展戰(zhàn)略，支持企業(yè)完成公司制改制、文化走出去等重大任務(wù)，引導(dǎo)企業(yè)堅守文化責(zé)任，運(yùn)用市場化方式弘揚(yáng)中華優(yōu)秀傳統(tǒng)文化。二是支持企業(yè)走自主創(chuàng)新之路，堅持高質(zhì)量發(fā)展，加大“文化+”創(chuàng)新投入力度，提升版權(quán)資源價值，培育新型文化業(yè)態(tài)，推動傳統(tǒng)媒體與新興媒體融合發(fā)展，建設(shè)知名文化品牌。三是調(diào)整文化領(lǐng)域國有資本布局結(jié)構(gòu)，以資本為紐帶，支持企業(yè)跨地區(qū)跨行業(yè)跨所有制兼并重組、組建集團(tuán)公司，整合廣電網(wǎng)絡(luò)資源，推動文化資源與金融資本、社會資本有效對接。

國有文化企業(yè)投資的方向與特點

所謂投資，指的是經(jīng)濟(jì)主體為獲取預(yù)期收益或效益，將貨幣或資源等經(jīng)濟(jì)要素投入某一領(lǐng)域，以形成資產(chǎn)的經(jīng)濟(jì)活動。目前，除了維系正常的生產(chǎn)經(jīng)營活動的投資外，國有文化企業(yè)的投資主要有購買理財產(chǎn)品、兼并收購（控股）和股權(quán)投資（不控股）等幾種形式。

投資理財方面，國有文化企業(yè)主要是利用閑置資金購買理財、債券、信托產(chǎn)品等金融理財產(chǎn)品。據(jù)筆者統(tǒng)計，2009年～2019年，滬深兩市64家國有文化上市企業(yè)累計購買理財產(chǎn)品4000余次，有效地盤活了閑置資本，實現(xiàn)了國有資產(chǎn)的保值增值。

以資本為紐帶進(jìn)行兼并收購，是國有文化企業(yè)的重要投資方向之一。特別是對于已經(jīng)上市的文化企業(yè)而言，兼并收購是提升經(jīng)營業(yè)績、拓展業(yè)態(tài)范圍、實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級的重要手段。這樣的成功案例有不少，浙數(shù)文化2013年通過收購了杭州邊鋒和上海浩方等游戲公司，2015年20億定增建設(shè)“互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)中心和大數(shù)據(jù)交易中心”項目，相繼完成多筆重磅收購后，如今的浙數(shù)文化已經(jīng)將原來的新聞信息相關(guān)業(yè)務(wù)出售回了控股集團(tuán)，徹底轉(zhuǎn)型數(shù)字內(nèi)容領(lǐng)域。出版上市公司——中文傳媒在2014年之后先后完成了對智明星通、美國意聯(lián)等多個項目的并購，直接獲得技術(shù)專利392項。特別是智明星通項目，目前每年為公司貢獻(xiàn)的利潤占比超過50%。還有像鳳凰傳媒入股PPTV和學(xué)科網(wǎng)，博瑞傳播完成對漫游谷等項目的并購，則完成了傳統(tǒng)文化企業(yè)向網(wǎng)絡(luò)游戲、網(wǎng)絡(luò)文學(xué)、網(wǎng)絡(luò)視頻、手機(jī)游戲等新興領(lǐng)域的拓展。

在兼并收購之外，一批有實力的國有文化企業(yè)還通過成立投資基金的形式，逐步成為推動國有文化資源整合和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的重要力量。不少國有文化企業(yè)發(fā)起成立文化產(chǎn)業(yè)主題投資基金等金融實體，深化文化與金融融合，拓展發(fā)展視野和領(lǐng)域，如中央企業(yè)中，中國財經(jīng)出版?zhèn)髅郊瘓F(tuán)發(fā)起的中投中財音樂產(chǎn)業(yè)基金、游戲產(chǎn)業(yè)基金，地方企業(yè)中浙江日報報業(yè)集團(tuán)發(fā)起的東方星空文化產(chǎn)業(yè)基金等。目前，有相當(dāng)大比例的國有文化上市公司都涉足了股權(quán)投資業(yè)務(wù)，股權(quán)投資已成為一些國有文化企業(yè)新的利潤增長點。數(shù)據(jù)顯示，2009～2019年，我國滬深兩市國有文化上市企業(yè)共設(shè)立文化產(chǎn)業(yè)相關(guān)的并購基金88支，預(yù)計募集資金上千億，主要針對人工智能、在線教育、媒體電商、有聲閱讀等文化產(chǎn)業(yè)上下游的融資項目。如中南傳媒成立了出版?zhèn)髅叫袠I(yè)首家基金管理公司，通過參股或并購的方式，以“產(chǎn)業(yè)+投資”的模式，重點在教育、人工智能、大數(shù)據(jù)等領(lǐng)域布局。在國有文化上市公司成立的股權(quán)投資基金里，有部分則是專門為了某一項股權(quán)投資而成立的，如城市傳媒為了參與有聲獨角獸企業(yè)喜馬拉雅FM融資項目發(fā)起了一支并購基金，時代出版也成立了一支基金用于對懶人聽書進(jìn)行股權(quán)投資。

十八屆三中全會提出鼓勵金融資本、社會資本、文化資源相結(jié)合，推動文化企業(yè)跨地區(qū)、跨行業(yè)、跨所有制兼并重組，資本運(yùn)作成為推進(jìn)文化企業(yè)改革的重要方略。2018年年底，國務(wù)院辦公廳印發(fā)《進(jìn)一步支持文化企業(yè)發(fā)展的規(guī)定》，文件鼓勵國有文化產(chǎn)業(yè)投資基金作為文化產(chǎn)業(yè)的戰(zhàn)略投資者，對重點領(lǐng)域的文化企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資。創(chuàng)新基金投資模式，更好地發(fā)揮各類文化產(chǎn)業(yè)投資基金的引導(dǎo)和杠桿作用，推動文化企業(yè)跨地區(qū)、跨行業(yè)、跨所有制兼并重組?？梢灶A(yù)見的是，文化產(chǎn)業(yè)投資將持續(xù)深入，推動國有文化企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展。

總體來看，近年來，國有文化企業(yè)主要投資方向為教育、互聯(lián)網(wǎng)和新媒體以及影視游戲等文化產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)領(lǐng)域。此外，一些大型國有文化企業(yè)在海外的投資布局也遵循這一邏輯。

不過，值得注意是，由于文化產(chǎn)業(yè)輕資產(chǎn)而重創(chuàng)意的特點，一些投資并購過程中會產(chǎn)生大額的商譽(yù)。據(jù)調(diào)查，文化傳媒領(lǐng)域的商譽(yù)值是過去幾年滬深兩市上市公司中最高的。2014～2016年是文化領(lǐng)域并購發(fā)起的峰值時段，2018～2019年是業(yè)績承諾期結(jié)束高峰，并購重組后遺癥逐步顯露，無論從商譽(yù)的資產(chǎn)占比的存量角度，還是從商譽(yù)減值對利潤端的拖累角度來看，都存在一定的風(fēng)險。在整體外延并購趨勢放緩、商譽(yù)余額高企以及行業(yè)增速放緩的大背景下，內(nèi)生增長應(yīng)該成為國有文化企業(yè)主要的關(guān)注點。

未來投融資的趨勢展望

一是隨著證監(jiān)會整體監(jiān)管趨嚴(yán)，國有文化企業(yè)融資并購難度加大。2016年3月，證監(jiān)會下發(fā)指導(dǎo)意見叫停了上市公司針對當(dāng)時受資本市場熱炒的影視、游戲、VR、互聯(lián)網(wǎng)金融四個領(lǐng)域下的跨界定增，引導(dǎo)資本市場的資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)。2017年以來，證監(jiān)會又陸續(xù)出臺多個意見和規(guī)定，整體監(jiān)管思路持續(xù)趨嚴(yán)，引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)“脫虛向?qū)崱?。政策的變化對國有文化企業(yè)的投融資帶來了一定影響，從那之后，文化上市企業(yè)發(fā)起的并購開始減少，成功率也有所降低。不過，從長期來看，未來國有文化企業(yè)仍將成為文化產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域投資并購的主導(dǎo)力量。

二是隨著國家不斷深化知識產(chǎn)權(quán)戰(zhàn)略，以版權(quán)（IP）為核心的項目投融資將有望成為主流。近幾年，黨中央、國務(wù)院高度重視知識產(chǎn)權(quán)工作，出臺了一系列推動知識產(chǎn)權(quán)事業(yè)發(fā)展的政策，并于2018年重新組建了國家知識產(chǎn)權(quán)局。在政策推動和產(chǎn)業(yè)趨勢帶動下，國民付費(fèi)意識逐漸提升，知識產(chǎn)權(quán)變現(xiàn)能力不斷提高，版權(quán)領(lǐng)域迎來投資新機(jī)遇。可以說，知識產(chǎn)權(quán)貫穿了整個文化產(chǎn)業(yè)鏈，隨著知識產(chǎn)權(quán)環(huán)境的進(jìn)一步改善與提升，以“內(nèi)容”為核心的文化產(chǎn)業(yè)將有望迎來產(chǎn)業(yè)機(jī)遇期，版權(quán)保護(hù)和正版化的推進(jìn)會使“內(nèi)容”的價值更大限度凸顯出來。在未來，國有文化資本的投資重心將向知識產(chǎn)權(quán)領(lǐng)域傾斜，同時以IP為核心的項目投融資將成為主流，基于價值評估、抵押變現(xiàn)等方式的知識產(chǎn)權(quán)證券化也將迎來爆發(fā)期。

三是面向新興業(yè)態(tài)、跨界資源的投資和并購，將助力國有文化企業(yè)轉(zhuǎn)型升級和融合發(fā)展。基于互聯(lián)網(wǎng)和移動互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的新興文化業(yè)態(tài)迅速崛起，打破了傳統(tǒng)文化機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的生產(chǎn)和傳播邏輯，推動文化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不斷升級。實現(xiàn)文化產(chǎn)業(yè)的健康快速可持續(xù)發(fā)展，需要深入挖掘各細(xì)分行業(yè)的發(fā)展?jié)撃?，不斷拓展產(chǎn)業(yè)發(fā)展的視野和空間。而在一些后發(fā)優(yōu)勢行業(yè)提前規(guī)劃、搶先布局的企業(yè)，則可能搶占市場先機(jī)，實現(xiàn)跨越式發(fā)展。近幾年，國有文化企業(yè)對新興業(yè)態(tài)的并購已成為外部擴(kuò)張的重要路徑，IPO融資及上市后再融資的項目，絕大部分也都與數(shù)字化轉(zhuǎn)型、融合發(fā)展有關(guān)。在產(chǎn)業(yè)格局調(diào)整的背景下，充分利用投融資杠桿直接引入新興業(yè)態(tài)資源，將為國有文化企業(yè)縮短轉(zhuǎn)型升級周期、推進(jìn)融合發(fā)展進(jìn)程注入新的動力。

（本文為“四個一批人才”研究課題《新時代國有文化企業(yè)投融資模式創(chuàng)新研究》的階段性成果;作者為湖南出版投資控股集團(tuán)總經(jīng)理。）