顏忠寶

摘 要：近年來(lái)，隨著我國(guó)“一帶一路”與“海上絲綢之路”發(fā)展戰(zhàn)略的不斷推進(jìn)，越來(lái)越多的企業(yè)開(kāi)始加入“走出去”的陣營(yíng)中，跨境投資也已形成熱潮。同時(shí)，我國(guó)匯率機(jī)制改革與貿(mào)易摩擦也使人民幣匯率波動(dòng)幅度加大，由此，因匯率波動(dòng)引起跨境投資企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)也逐步增加，跨境企業(yè)往往通過(guò)衍生品投資對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，但由于我國(guó)跨境企業(yè)來(lái)自不同行業(yè)，不同地區(qū)，這也導(dǎo)致了跨境企業(yè)面臨風(fēng)險(xiǎn)敞口的差異性。

關(guān)鍵詞：跨境投資企業(yè) 衍生品投資 風(fēng)險(xiǎn)敞口 風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖

一、緒論

近年來(lái)，中國(guó)企業(yè)跨境投資、跨國(guó)經(jīng)營(yíng)形成一股熱潮，企業(yè)“走出去”步伐逐步加快，相應(yīng)的企業(yè)跨境投資規(guī)模也在不斷擴(kuò)大，尤其在2015年，“一帶一路”和國(guó)際產(chǎn)能合作的推進(jìn)帶動(dòng)了企業(yè)的進(jìn)一步海外投資，中國(guó)對(duì)外直接投資的存量首次突破萬(wàn)億美元?？缇惩顿Y額的迅速增加也意味著跨境投資企業(yè)將面臨更大的外匯風(fēng)險(xiǎn)，匯率波動(dòng)引起的不確定因素導(dǎo)致跨境投資企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)逐步增加，跨境投資企業(yè)面臨的匯率環(huán)境越來(lái)越復(fù)雜，外匯風(fēng)險(xiǎn)成為跨境投資企業(yè)面臨的首要風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)是否面臨外匯風(fēng)險(xiǎn)以及外匯風(fēng)險(xiǎn)的大小由外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口決定。外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口不同的企業(yè)在遭受同等的匯率波動(dòng)時(shí)，企業(yè)所承受的外匯風(fēng)險(xiǎn)并不相同，外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口越大，企業(yè)所遭受的外匯風(fēng)險(xiǎn)也就越大，因此，對(duì)于跨境投資企業(yè)來(lái)說(shuō)，對(duì)于外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口的測(cè)度是十分重要的話題。

我國(guó)對(duì)外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口測(cè)度的研究起步較晚，自2005年人民幣匯率形成機(jī)制改革以來(lái)，企業(yè)逐步關(guān)注匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。本文通過(guò)分析不同行業(yè)、不同產(chǎn)權(quán)屬性下跨境投資企業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口，這有利于跨境投資企業(yè)和有意向進(jìn)行跨境投資的企業(yè)了解自身所處行業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)狀況，也給跨境投資的進(jìn)一步推進(jìn)提供了參考意義。

二、差異性分析

1.行業(yè)差異導(dǎo)致的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)敞口差異

跨境企業(yè)從事不同的行業(yè)，其中，制造業(yè)相對(duì)與其他產(chǎn)業(yè)，是出口業(yè)務(wù)最多，進(jìn)口額最大的行業(yè)，因此它所受的匯率直接風(fēng)險(xiǎn)較大，我國(guó)學(xué)者逐漸關(guān)注分行業(yè)研究外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口。倪慶東、倪克勤（2010）[1]對(duì)深圳交易所所含的19個(gè)行業(yè)以Jorion模型為基礎(chǔ)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)有47%的行業(yè)存在著顯著的外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口，并且從行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度來(lái)看，競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口程度要明顯高于壟斷性行業(yè)，房地產(chǎn)等競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口系數(shù)較高，石化、交通運(yùn)輸和水電煤氣等行業(yè)的系數(shù)或近似于零或不顯著，進(jìn)口行業(yè)外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口不明顯，出口行業(yè)外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口程度較大，其中“金屬、非金屬”“紡織服裝”“機(jī)械設(shè)備”“其他”行業(yè)外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口顯著的公司比例高于整個(gè)制造業(yè)外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口水平，分別占25%、20%、15%、12.5%。谷宇、王亞娟（2016）認(rèn)為我國(guó)紡織服裝業(yè)處在加工制造環(huán)節(jié)，進(jìn)口原材料和出口份額比較大，利潤(rùn)額受外匯匯率波動(dòng)的影響較大，據(jù)此對(duì)紡織服裝業(yè)的51家公司進(jìn)行了實(shí)證研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，有24%的公司在5%的置信水平下具有顯著的外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口。據(jù)此可知不同行業(yè)面臨不同的外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口。

2.不同匯率變量導(dǎo)致的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)敞口差異

測(cè)度外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口時(shí)，大部分學(xué)者都選用貿(mào)易加權(quán)匯率指數(shù)，ParSley和Popper（2002）等學(xué)者發(fā)現(xiàn)，如果每家企業(yè)與加權(quán)匯率指數(shù)的關(guān)系不同，或者企業(yè)面臨的不同貨幣風(fēng)險(xiǎn)之間有互相抵減、增加的現(xiàn)象，那么使用加權(quán)匯率指數(shù)測(cè)度外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口的結(jié)果并不準(zhǔn)確，據(jù)此有學(xué)者開(kāi)始使用雙邊匯率對(duì)外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口進(jìn)行測(cè)度。Sam、Khelifa和Shuxing（2013）對(duì)英國(guó)非金融企業(yè)分別運(yùn)用加權(quán)貿(mào)易匯率指數(shù)和美元、歐元、日元匯率進(jìn)行對(duì)比研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)有75.84%的企業(yè)在加權(quán)貿(mào)易匯率指數(shù)下外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口顯著，有78.07%的企業(yè)至少對(duì)美元、歐元、日元匯率中的一種外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口顯著。谷任、張衛(wèi)國(guó)（2012）考慮了人民幣匯率制度改革背景，對(duì)645家外貿(mào)企業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口進(jìn)行測(cè)度，研究發(fā)現(xiàn)中國(guó)進(jìn)出口上市企業(yè)利潤(rùn)普遍受到顯著的外匯風(fēng)險(xiǎn)影響；在人民幣相對(duì)于不同國(guó)家貨幣匯率下，企業(yè)利潤(rùn)受匯率波動(dòng)的大小存在差異，電氣設(shè)備類企業(yè)利潤(rùn)主要受發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣匯率波動(dòng)的影響，機(jī)械設(shè)備類等行業(yè)的企業(yè)利潤(rùn)則主要受發(fā)展中國(guó)家貨幣匯率波動(dòng)的影響。李剛（2013）以2005年7月21日匯率改革后的滬深上市公司中的一部分進(jìn)行分貨幣、分行業(yè)實(shí)證測(cè)度，研究發(fā)現(xiàn)，在人民幣對(duì)美元匯率下，外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口較大，日元、歐元匯率波動(dòng)對(duì)股票收益率的影響較小。

從國(guó)內(nèi)外關(guān)于選擇不同匯率變量進(jìn)行外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口的研究可見(jiàn)，選擇不同的匯率變量測(cè)度企業(yè)外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口，結(jié)果存在較大差異。

三、政策意見(jiàn)

1.跨境投資企業(yè)的債務(wù)水平越高，跨境投資企業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口就會(huì)越大。這就表明我國(guó)跨境投資企業(yè)必須提高自身償債能力，減少借款、應(yīng)收賬款，增加企業(yè)的現(xiàn)金流量?jī)纛~，合理制定企業(yè)的財(cái)務(wù)策略，減輕跨境投資企業(yè)的財(cái)務(wù)壓力，避免陷入財(cái)務(wù)困境。

2.參考人民幣對(duì)不同幣種匯率下外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口變動(dòng)的情況，實(shí)施多元化的銷售策略和經(jīng)營(yíng)策略，在境外設(shè)立子公司、分公司、分支機(jī)構(gòu)，同時(shí)增加企業(yè)產(chǎn)品的多樣性，儲(chǔ)備知識(shí)人才，從而進(jìn)一步擴(kuò)大跨境投資企業(yè)的規(guī)模，提升跨境投資企業(yè)抗外匯風(fēng)險(xiǎn)的能力。

3.為了化解當(dāng)前產(chǎn)能過(guò)剩和促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)，我國(guó)正積極推動(dòng)跨境投資，加快實(shí)施“走出去”戰(zhàn)略，而目前我國(guó)跨境投資企業(yè)面臨的國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)比較復(fù)雜，為了避免外匯風(fēng)險(xiǎn)對(duì)我國(guó)跨境投資企業(yè)的打擊，應(yīng)該增加跨境投資企業(yè)外匯風(fēng)險(xiǎn)管理的方式，例如可以利用遠(yuǎn)期、期權(quán)、期貨、外匯衍生品以及金融衍生品和外匯衍生品的組合等方式進(jìn)行套期保值，防范對(duì)沖跨境投資企業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)。

參考文獻(xiàn)：

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