方 慧 ， 宋玉潔

（山東財(cái)經(jīng)大學(xué)，山東 濟(jì)南 250014）

一、引 言

“一帶一路”倡議自2013年提出以來(lái)，得到國(guó)際社會(huì)的廣泛關(guān)注和積極響應(yīng)?！耙粠б宦贰背h在中國(guó)政府的推動(dòng)和各方支持下發(fā)展順利，并取得了較好成績(jī)。近年來(lái)，中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資穩(wěn)步增長(zhǎng)并形成一定規(guī)模。除2016年中國(guó)嚴(yán)厲打擊和遏制非理性直接投資①一般指企業(yè)在“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家以對(duì)房地產(chǎn)、酒店、影城、娛樂(lè)業(yè)、體育俱樂(lè)部等領(lǐng)域直接投資為名進(jìn)行的轉(zhuǎn)移資產(chǎn)行為。導(dǎo)致投資流量小幅下降外，2013-2017年中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資流量逐年增長(zhǎng)，由2013年的125.3億美元增長(zhǎng)到2017年的201.7億美元，五年內(nèi)累計(jì)投資達(dá)807.3億美元。2018年中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)56個(gè)國(guó)家非金融類(lèi)直接投資達(dá)156.4億美元，同比增長(zhǎng)8.9%②數(shù)據(jù)來(lái)源于2018年1-12月我國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家投資合作情況，參見(jiàn)http：//fec.mofcom.gov.cn/article/fwydyl/tjsj/201901/20190102829089.shtml。。

中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資日益增長(zhǎng)的同時(shí)，也出現(xiàn)了一系列風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。由于“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家復(fù)雜多變的投資環(huán)境及投資企業(yè)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)不足，中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資失敗案例時(shí)有發(fā)生。根據(jù)美國(guó)傳統(tǒng)基金會(huì)發(fā)布的中國(guó)對(duì)外投資追蹤數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2013年10月至2018年12月，中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家投資的問(wèn)題大型項(xiàng)目數(shù)量為66個(gè)，占中國(guó)投資“一帶一路”大型項(xiàng)目總數(shù)的18.9%；對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家投資的問(wèn)題項(xiàng)目金額達(dá)658.2億美元，占中國(guó)投資“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家大型項(xiàng)目金額的31.7%①根據(jù)美國(guó)傳統(tǒng)基金會(huì)發(fā)布的中國(guó)對(duì)外投資追蹤數(shù)據(jù)庫(kù)數(shù)據(jù)計(jì)算而得。。由此，構(gòu)建全面的指標(biāo)體系測(cè)度東道國(guó)存在的綜合及分類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而揭示中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資流向及產(chǎn)生的原因，不僅對(duì)幫助中國(guó)企業(yè)和政府部門(mén)了解投資環(huán)境、采取避險(xiǎn)措施、行穩(wěn)致遠(yuǎn)意義重大，而且有助于客觀認(rèn)識(shí)“一帶一路”建設(shè)初期中國(guó)對(duì)其沿線(xiàn)國(guó)家直接投資的風(fēng)險(xiǎn)特征，從而指導(dǎo)企業(yè)優(yōu)化其對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資，助力“一帶一路”倡議的高質(zhì)量發(fā)展。

現(xiàn)有的關(guān)于“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資風(fēng)險(xiǎn)研究，主要包括東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度、東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)與OFDI關(guān)系兩方面。東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度方面，主要是測(cè)度方法和指標(biāo)體系的不同。當(dāng)前對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度以主成分分析法和因子分析法為主（胡俊超和王丹丹，2016；周偉等，2017；王鏑和楊娟，2018），此外張碧瓊等（2018）、宋維佳和梁金躍（2018）分別采用可觀測(cè)指標(biāo)法、突變級(jí)數(shù)法測(cè)度“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資風(fēng)險(xiǎn)。不同學(xué)者建立的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估指標(biāo)側(cè)重點(diǎn)不同，但總體上來(lái)說(shuō)已有評(píng)估指標(biāo)體系的風(fēng)險(xiǎn)衡量較為粗略，忽視了“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家特有環(huán)境下的重要風(fēng)險(xiǎn)影響因素，如蘇馨（2017）及李原和汪紅駒（2018）忽略了軍事、文化、基礎(chǔ)設(shè)施等因素；已測(cè)度的東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)不夠全面，僅限一年或?qū)Χ嗄陻?shù)據(jù)取平均，尚未測(cè)度連續(xù)年份數(shù)據(jù)，無(wú)法觀察沿線(xiàn)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)的年度變化情況。由此可見(jiàn)，選擇合適的方法、建立完善的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估指標(biāo)體系來(lái)測(cè)度“一帶一路”沿線(xiàn)東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)仍須繼續(xù)探索。

對(duì)東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)與中國(guó)OFDI關(guān)系的研究較多，主要從不同風(fēng)險(xiǎn)分類(lèi)角度展開(kāi)，通過(guò)文獻(xiàn)搜索，政治風(fēng)險(xiǎn)、制度風(fēng)險(xiǎn)②理論界對(duì)政治風(fēng)險(xiǎn)和制度風(fēng)險(xiǎn)并無(wú)明確界定，我們認(rèn)為兩種風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)數(shù)據(jù)側(cè)重不同。與制度風(fēng)險(xiǎn)相比，政治風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)范圍更大，除了相關(guān)制度指標(biāo)外，還包括政府效率、腐敗等指標(biāo)。和經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)是出現(xiàn)頻率較高的詞匯。政治風(fēng)險(xiǎn)方面，Busse和Hefeker（2007）、韋軍亮和陳漓高（2009）、趙青和張華容（2016）、Giambona等（2017）等研究發(fā)現(xiàn)，東道國(guó)政治風(fēng)險(xiǎn)對(duì)中國(guó)對(duì)外直接投資具有抑制效應(yīng)；而B(niǎo)uckley等（2007）、韓民春和江聰聰（2017）、徐世騰和陳有志（2017）、袁其剛和郜晨（2018）、王灝和孫謙（2018）等研究發(fā)現(xiàn)中國(guó)對(duì)外直接投資具有政治風(fēng)險(xiǎn)偏好特性。制度風(fēng)險(xiǎn)方面，部分學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)制度風(fēng)險(xiǎn)與中國(guó)OFDI呈正相關(guān)，即中國(guó)OFDI具有制度風(fēng)險(xiǎn)偏好特性（Kolstad和Wiig，2012；Amighini等，2013；Ramos和Ashby，2013；李曉敏和李春梅，2017；宋利芳和武睆，2018）；而池建宇和方英（2014）、Qian和Sandoval-Hernandez（2016）、陳巖和郭文博（2018）、Yang等（2018）發(fā)現(xiàn)中國(guó)OFDI的區(qū)位分布是制度風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的。經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)方面，王海軍和齊蘭（2011）指出國(guó)家經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)OFDI具有顯著負(fù)影響；而沈軍和包小玲（2013）指出中國(guó)對(duì)非洲OFDI具有顯著的金融風(fēng)險(xiǎn)偏好特性；余官勝（2017）則從集約維度發(fā)現(xiàn)中國(guó)對(duì)外直接投資具有風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避特點(diǎn)，而從擴(kuò)張?jiān)鲩L(zhǎng)維度發(fā)現(xiàn)中國(guó)對(duì)外直接投資呈現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)偏好特性。通過(guò)文獻(xiàn)梳理發(fā)現(xiàn)，東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)與中國(guó)OFDI關(guān)系存在二元性，造成這一問(wèn)題的主要原因可能在于學(xué)者在研究東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)與中國(guó)OFDI關(guān)系時(shí)，直接從宏觀數(shù)據(jù)庫(kù)（ICRG、WDI等）獲取單一或少數(shù)數(shù)據(jù)衡量風(fēng)險(xiǎn)，忽略了風(fēng)險(xiǎn)的多維性和復(fù)雜性而造成的模型估計(jì)偏誤。對(duì)東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)與中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家OFDI關(guān)系的研究較少，與本文相近的研究有黎紹凱等（2018），用“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家數(shù)據(jù)分析了東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)、國(guó)家距離與OFDI布局選擇的關(guān)系，但是其構(gòu)建的東道國(guó)投資風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)較為簡(jiǎn)單，東道國(guó)投資風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)與中國(guó)OFDI呈正相關(guān)的結(jié)論也有待進(jìn)一步檢驗(yàn)。

針對(duì)以上問(wèn)題，結(jié)合已有學(xué)者對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家OFDI風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題的理論探索和經(jīng)驗(yàn)研究，本文作如下進(jìn)一步拓展：一是在已有研究基礎(chǔ)上，結(jié)合“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家的政治軍事、經(jīng)濟(jì)金融、社會(huì)文化等環(huán)境因素，建立健全風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估指標(biāo)體系，選擇因子分析法對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)43個(gè)國(guó)家2013-2017年綜合及分類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行測(cè)度；二是利用東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度數(shù)據(jù)初步分析中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資的風(fēng)險(xiǎn)特征，通過(guò)匹配已發(fā)生投資與東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)揭示中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資的風(fēng)險(xiǎn)流向；三是利用宏觀數(shù)據(jù)進(jìn)一步實(shí)證檢驗(yàn)中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資的風(fēng)險(xiǎn)流向，采用系統(tǒng)GMM動(dòng)態(tài)面板方法分別檢驗(yàn)東道國(guó)綜合風(fēng)險(xiǎn)、政治軍事風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)、社會(huì)文化風(fēng)險(xiǎn)與中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資的關(guān)系；四是通過(guò)實(shí)證擴(kuò)展分析中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資流向中高風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家的原因，最后提出針對(duì)性政策建議。

二、“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資風(fēng)險(xiǎn)特征事實(shí)

（一）東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度

1. 東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估指標(biāo)構(gòu)建

“一帶一路”O(jiān)FDI東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)因素是指在“一帶一路”對(duì)外投資過(guò)程中可能造成OFDI投資損失的影響因素。根據(jù)鄧寧國(guó)際生產(chǎn)折衷理論，區(qū)位優(yōu)勢(shì)解釋了企業(yè)通過(guò)國(guó)外建廠(chǎng)的方式開(kāi)展對(duì)外直接投資而不是在國(guó)內(nèi)設(shè)計(jì)生產(chǎn)后出口或進(jìn)行無(wú)形資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的原因，主要從東道國(guó)的政治制度、經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)及要素稟賦（如自然資源、地理位置）等投資環(huán)境分析了企業(yè)進(jìn)行對(duì)外直接投資的有利因素。區(qū)位優(yōu)勢(shì)是企業(yè)對(duì)外直接投資順利開(kāi)展的必備條件，反之，這些有利因素的負(fù)面變化會(huì)對(duì)OFDI產(chǎn)生不利影響，造成投資損失甚至失敗。東道國(guó)的政治軍事、經(jīng)濟(jì)金融、社會(huì)文化等投資環(huán)境的不利變化都將成為“一帶一路”沿線(xiàn)OFDI的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

基于這一理論，結(jié)合“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家的政治軍事、經(jīng)濟(jì)金融、社會(huì)文化環(huán)境特點(diǎn)，參考周偉等（2017）、李原和汪紅駒（2018）及中國(guó)社會(huì)科學(xué)院中國(guó)經(jīng)濟(jì)與政治研究所的《中國(guó)海外投資國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)（2017）》研究報(bào)告，從東道國(guó)的因素、中國(guó)與東道國(guó)之間的因素兩方面出發(fā)，構(gòu)建包括政治軍事風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)、社會(huì)文化風(fēng)險(xiǎn)3個(gè)一級(jí)指標(biāo)、27個(gè)二級(jí)指標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估指標(biāo)體系，詳見(jiàn)表1。

表 1 “一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家OFDI風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估指標(biāo)體系

續(xù)表 1 “一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家OFDI風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估指標(biāo)體系

（1）政治軍事風(fēng)險(xiǎn)。由于“一帶一路”沿線(xiàn)部分國(guó)家軍事沖突不斷，東道國(guó)的軍事控制是影響投資決策的重要因素，而李原和汪紅駒（2018）等構(gòu)建的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估指標(biāo)體系忽略了軍事的影響，本文將軍事控制作為重要指標(biāo)列入風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估體系中。周偉等（2017）采用是否存在領(lǐng)土爭(zhēng)端、對(duì)華限制，是否簽訂稅收協(xié)定作為中國(guó)與東道國(guó)之間的因素指標(biāo)，而ICRG政治風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)中提供的外部沖突指標(biāo)已經(jīng)包含領(lǐng)土爭(zhēng)端和對(duì)華限制兩項(xiàng)內(nèi)容，且中國(guó)已經(jīng)與88%的“一帶一路”國(guó)家簽訂稅收協(xié)定，是否簽訂稅收協(xié)定作為評(píng)估變量的意義不大。綜合以上兩點(diǎn)問(wèn)題，本文參考Qian和Sandoval-Hernandez（2016）對(duì)腐敗距離的衡量，采用腐敗距離作為東道國(guó)與母國(guó)之間的因素指標(biāo)。

（2）經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)。參照周偉等（2017）、李原和汪紅駒（2018）的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估指標(biāo)體系，采用經(jīng)濟(jì)自由指數(shù)報(bào)告中的數(shù)據(jù)衡量貿(mào)易自由和投資自由兩個(gè)指標(biāo)。此外，東道國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模也是重要的風(fēng)險(xiǎn)影響因素，本文增加國(guó)內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模這一指標(biāo)，并采用全球競(jìng)爭(zhēng)力報(bào)告數(shù)據(jù)進(jìn)行衡量。

（3）社會(huì)文化風(fēng)險(xiǎn)?！耙粠б宦贰毖鼐€(xiàn)國(guó)家具有基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)弱、文化差異大、宗教氛圍濃厚等特點(diǎn)，這都是影響對(duì)外直接投資的重要因素，如韓東和王述芬（2015）指出基礎(chǔ)設(shè)施與中國(guó)對(duì)外直接投資呈正相關(guān)關(guān)系，丁劍平和方琛琳（2017）指出東道國(guó)本地宗教對(duì)投資產(chǎn)生巨大影響。而已有文獻(xiàn)，如胡俊超和王丹丹（2016）、周偉等（2017）、李原和汪紅駒（2018）、太平和李姣（2018）等，缺少對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施、文化距離、宗教種族、社會(huì)治安等重要指標(biāo)的衡量，本文對(duì)以上四個(gè)方面進(jìn)行了補(bǔ)充。

2. 東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度方法及結(jié)果

由于“一帶一路”地理跨度大，沿線(xiàn)國(guó)家政治、經(jīng)濟(jì)、文化復(fù)雜多樣，對(duì)外直接投資風(fēng)險(xiǎn)涉及指標(biāo)變量多、信息量大，東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度方法選擇需慎重。主成分分析法和因子分析法都可將原有多個(gè)變量指標(biāo)進(jìn)行“降維”，用少數(shù)反映原有信息且相互獨(dú)立的主成分變量代替原有全部變量；與主成分分析相比，因子分析特有的旋轉(zhuǎn)技術(shù)使得“降維”后的變量解釋性更強(qiáng)，更適合多指標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度的問(wèn)題研究，故本文采用因子分析法對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行測(cè)度。

由于數(shù)據(jù)限制，本文僅對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)43個(gè)國(guó)家①43個(gè)國(guó)家的具體名單詳見(jiàn)表2。進(jìn)行測(cè)度，分別測(cè)算這些國(guó)家2013-2017年②由于世界經(jīng)濟(jì)自由指數(shù)EFW尚未公開(kāi)2017年資本和人員限制、勞動(dòng)力市場(chǎng)管制、商業(yè)管制三類(lèi)指標(biāo)數(shù)據(jù)，我們?cè)?013-2016年數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上，采用灰色關(guān)聯(lián)度模型預(yù)測(cè)得到2017年三類(lèi)指標(biāo)數(shù)據(jù)；在2013-2016年風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度后，又測(cè)度了2017年?yáng)|道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)，為后文的實(shí)證研究增加樣本量。綜合風(fēng)險(xiǎn)值及政治軍事、經(jīng)濟(jì)金融、社會(huì)文化分類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)值。風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度采用的工具為SPSS21，首先采用點(diǎn)線(xiàn)性趨勢(shì)法補(bǔ)充缺失值，并對(duì)所有指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，確保標(biāo)準(zhǔn)化的變量通過(guò)KMO檢驗(yàn)和Bartlett球度檢驗(yàn)均滿(mǎn)足因子分析條件；然后，抽取特征值大于1的公因子，得到因子得分值，最終計(jì)算得到綜合風(fēng)險(xiǎn)值及政治軍事、經(jīng)濟(jì)金融、社會(huì)文化三類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)值③具體數(shù)據(jù)及詳細(xì)計(jì)算過(guò)程刊略，如感興趣可向作者索取。。限于篇幅，政治軍事、經(jīng)濟(jì)金融、社會(huì)文化三類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)值省略，本文僅列出2013-2016年“一帶一路”沿線(xiàn)43個(gè)國(guó)家綜合風(fēng)險(xiǎn)值及排名（見(jiàn)表2），其中綜合風(fēng)險(xiǎn)數(shù)值越小，對(duì)應(yīng)國(guó)家的綜合風(fēng)險(xiǎn)越高。

表 2 2013-2016年“一帶一路”沿線(xiàn)43個(gè)國(guó)家綜合風(fēng)險(xiǎn)值及排名

續(xù)表 2 2013-2016年“一帶一路”沿線(xiàn)43個(gè)國(guó)家綜合風(fēng)險(xiǎn)值及排名

2013-2016年“一帶一路”沿線(xiàn)43個(gè)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度結(jié)果顯示，不同年份43個(gè)國(guó)家的綜合風(fēng)險(xiǎn)值及排名出現(xiàn)一定波動(dòng)，但總體形勢(shì)一致。2013-2016年以新加坡以及斯洛文尼亞、愛(ài)沙尼亞、立陶宛、匈牙利、捷克等為代表的東歐發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體綜合風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低；而巴基斯坦、孟加拉國(guó)、印度等南亞國(guó)家，也門(mén)、伊朗、埃及等西亞北非國(guó)家綜合風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高；風(fēng)險(xiǎn)處于中等水平的是以馬來(lái)西亞、菲律賓、文萊為代表的東南亞國(guó)家，以及土耳其、沙特阿拉伯等西亞北非國(guó)家及哈薩克斯坦等中亞國(guó)家。測(cè)度得到的國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)排名與現(xiàn)實(shí)情況基本一致?？傮w來(lái)看，排名靠前的是新加坡、斯洛文尼亞、愛(ài)沙尼亞、立陶宛等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，政治方面，這些國(guó)家政局穩(wěn)定、政治民主法治、政府效率較高；經(jīng)濟(jì)方面，這些國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高，貿(mào)易、投資自由度高；社會(huì)文化方面，這些國(guó)家社會(huì)環(huán)境穩(wěn)定、基礎(chǔ)設(shè)施完善、教育水平高、勞動(dòng)市場(chǎng)自由度高，所以這些國(guó)家綜合風(fēng)險(xiǎn)較低，與實(shí)際情況相符。排在最后的是巴基斯坦、也門(mén)、伊朗、埃及、孟加拉國(guó)等發(fā)展落后的國(guó)家，其中也門(mén)和孟加拉國(guó)均被列入世界上最不發(fā)達(dá)的國(guó)家行列，這些國(guó)家政局動(dòng)蕩，內(nèi)戰(zhàn)頻繁，經(jīng)濟(jì)發(fā)展落后；伊朗受到美國(guó)制裁多年，經(jīng)濟(jì)發(fā)展受限。印度尼西亞和印度是風(fēng)險(xiǎn)排名相對(duì)靠后的國(guó)家，其原因包括：印度尼西亞擁有全球最多的穆斯林人口，近年來(lái)由于伊斯蘭極端組織泛濫，國(guó)內(nèi)宗教和種族沖突嚴(yán)重；印度2013年通貨膨脹率高達(dá)11%，2016年貨幣兌換政策的突變引發(fā)社會(huì)動(dòng)亂嚴(yán)重。此外，這兩個(gè)國(guó)家2013-2015年較低的高等教育注冊(cè)率，社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施落后等都是造成風(fēng)險(xiǎn)排名靠后的重要原因，這兩個(gè)國(guó)家的風(fēng)險(xiǎn)排名與周偉等（2017）的研究結(jié)果一致。

3. 東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度結(jié)果檢驗(yàn)

為了進(jìn)一步檢驗(yàn)采用因子分析法進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度的準(zhǔn)確性，本文采用Ward聚類(lèi)分析對(duì)43個(gè)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分類(lèi)。聚類(lèi)分析是根據(jù)不同國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)特征，將43個(gè)國(guó)家分為不同類(lèi)別，同一類(lèi)別內(nèi)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)具有相似等級(jí)。限于篇幅，這里僅列出2014年?yáng)|道國(guó)綜合風(fēng)險(xiǎn)值的聚類(lèi)結(jié)果。在圖1聚類(lèi)樹(shù)狀圖中可以看出，以聚類(lèi)距離等于10為標(biāo)準(zhǔn)，可將43個(gè)國(guó)家分為三類(lèi)，具體分類(lèi)情況見(jiàn)表3。第一類(lèi)為風(fēng)險(xiǎn)較低國(guó)家，主要包括新加坡、立陶宛、捷克、斯洛伐克等；第二類(lèi)為風(fēng)險(xiǎn)適中國(guó)家，主要包括沙特阿拉伯、馬來(lái)西亞、文萊等；第三類(lèi)為風(fēng)險(xiǎn)較高國(guó)家，主要包括也門(mén)、埃及、巴基斯坦等。除了第一類(lèi)中的科威特和阿塞拜疆兩個(gè)國(guó)家和第二類(lèi)中的卡塔爾異常外，其他國(guó)家所屬風(fēng)險(xiǎn)分類(lèi)與2014年的綜合風(fēng)險(xiǎn)排名一致。由此可見(jiàn)，采用因子分析法進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度具有較高的準(zhǔn)確性和可信度。

圖 1 2014年“一帶一路”沿線(xiàn)43個(gè)國(guó)家綜合風(fēng)險(xiǎn)聚類(lèi)樹(shù)狀圖

表 3 2014年“一帶一路”沿線(xiàn)43個(gè)國(guó)家綜合風(fēng)險(xiǎn)分類(lèi)

（二）東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)與中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資的特征事實(shí)

中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資主要流入了哪些國(guó)家？這些國(guó)家的投資風(fēng)險(xiǎn)情況如何？本文將2013-2016年中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資流量排名前20位的國(guó)家與測(cè)度得到的東道國(guó)綜合風(fēng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)進(jìn)行匹配，具體見(jiàn)表4。2013年，除新加坡、卡塔爾、匈牙利外，中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家的投資主要流向印度尼西亞、俄羅斯、哈薩克斯坦、泰國(guó)等風(fēng)險(xiǎn)排名靠后的國(guó)家；2014年，除新加坡、波蘭外，中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家的投資主要流向印度尼西亞、巴基斯坦、泰國(guó)、俄羅斯等風(fēng)險(xiǎn)較高的國(guó)家；2015年，除新加坡、卡塔爾、匈牙利外，中國(guó)“一帶一路”沿線(xiàn)的投資主要流向俄羅斯、印度尼西亞、印度、土耳其、越南等風(fēng)險(xiǎn)較高的國(guó)家；2016年，除新加坡、匈牙利外，中國(guó)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家的投資主要流向印度尼西亞、俄羅斯、越南等風(fēng)險(xiǎn)較高的國(guó)家。由此可見(jiàn)，2013-2016年中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資主要流向了位于東南亞、西亞北非等中高風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)家，而中國(guó)對(duì)中東歐風(fēng)險(xiǎn)較小國(guó)家的直接投資反而較少。

表 4 2013-2016年中國(guó)對(duì)“一帶一路”O(jiān)FDI流量排名前20的國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)排名 單位：萬(wàn)美元

三、中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資風(fēng)險(xiǎn)流向的實(shí)證檢驗(yàn)

（一）模型設(shè)定

為了檢驗(yàn)東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)因素如何影響中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資，在參考Buckley等（2007）研究思路的基礎(chǔ)上，構(gòu)造如下方程：

（二）變量選擇與數(shù)據(jù)說(shuō)明

1. 被解釋變量。被解釋變量OFDIct表示中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家的直接投資流量，數(shù)據(jù)來(lái)源于歷年《中國(guó)對(duì)外直接投資統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，部分缺失的流量數(shù)據(jù)用存量數(shù)據(jù)計(jì)算補(bǔ)充。由于企業(yè)對(duì)外直接投資行為具有連續(xù)性，本期對(duì)外直接投資流量很可能受到上一期投資額的影響，所以本文將OFDIct滯后一期OFDIct-1作為解釋變量加入模型中。

2. 核心解釋變量。Riskct表示第t年c國(guó)家的風(fēng)險(xiǎn)值，數(shù)據(jù)來(lái)源于前文風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度結(jié)果。該變量包括綜合風(fēng)險(xiǎn)（Risk）、政治軍事風(fēng)險(xiǎn)（poRisk）、經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)（ecRisk）、社會(huì)文化風(fēng)險(xiǎn)（soRisk）四類(lèi)。

3. 控制變量?？刂谱兞堪Y源水平、金融市場(chǎng)規(guī)模、技術(shù)水平、地理距離、是否共同官方語(yǔ)言五方面。資源水平（Energy），用東道國(guó)燃料、金屬和礦石出口量占商品出口量的百分比衡量，數(shù)據(jù)來(lái)源于WDI；東道國(guó)的資源水平是中國(guó)對(duì)外直接投資的重要影響因素，Cheung和Qian（2009）、蔣冠宏和蔣殿春（2012）等研究發(fā)現(xiàn)中國(guó)對(duì)外直接投資具有資源尋求傾向。金融市場(chǎng)規(guī)模（FDIinflow），參考Helpman等（2004）用東道國(guó)的外商直接投資衡量，數(shù)據(jù)來(lái)源于WDI；Wang和Wang（2015）指出FDI流入可作為東道國(guó)金融市場(chǎng)潛力的代理指標(biāo)，市場(chǎng)潛力越大，流入的OFDI越多。技術(shù)水平（patent），參考楊嬌輝等（2016）用東道國(guó)專(zhuān)利申請(qǐng)量（加總居民和非居民）衡量，數(shù)據(jù)來(lái)源于WDI；Buckley等（2007）研究發(fā)現(xiàn)中國(guó)對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家直接投資有技術(shù)等戰(zhàn)略資產(chǎn)尋求的動(dòng)機(jī)，中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資是否存在技術(shù)尋求的動(dòng)機(jī)有待進(jìn)一步檢驗(yàn)。地理距離（distcap），參考楊嬌輝等（2016）、Qian和Sandoval-Hernandez（2016）用北京到各國(guó)首都的球面距離衡量，數(shù)據(jù)來(lái)源于CEPII；較遠(yuǎn)的地理距離會(huì)增加投資的運(yùn)輸成本和交易成本，也會(huì)對(duì)投資企業(yè)的管理效率產(chǎn)生影響，從而增加投資的不確定性。是否共同官方語(yǔ)言（comlang），企業(yè)在有共同官方語(yǔ)言的國(guó)家進(jìn)行投資更容易融入其社會(huì)文化環(huán)境，數(shù)據(jù)來(lái)源于CEPII，該變量為虛擬變量，1表示有共同官方語(yǔ)言，0則反之。

模型采用2013-2017年“一帶一路”沿線(xiàn)43個(gè)國(guó)家的面板數(shù)據(jù)。為了消除異方差，本模型對(duì)所有變量數(shù)據(jù)取對(duì)數(shù)，相應(yīng)的描述性統(tǒng)計(jì)見(jiàn)表5。為了檢驗(yàn)?zāi)Ｐ褪欠翊嬖诙嘀毓簿€(xiàn)性，首先對(duì)解釋變量相關(guān)系數(shù)進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果如表6所示，解釋變量間的相關(guān)系數(shù)大部分都在50%以下，說(shuō)明解釋變量間的相關(guān)性較??；采用方差膨脹因子（VIF）進(jìn)一步檢驗(yàn)多重共線(xiàn)性，結(jié)果顯示，解釋變量的平均方差因子為2.46，遠(yuǎn)小于10，兩次檢驗(yàn)的結(jié)果均表明解釋變量間的多重共線(xiàn)性不會(huì)影響研究結(jié)果，說(shuō)明本模型設(shè)置合理。

表 5 各個(gè)變量的統(tǒng)計(jì)性描述

表 6 變量間的相關(guān)系數(shù)矩陣

（三）實(shí)證結(jié)果

影響企業(yè)對(duì)外直接投資的因素眾多，可能存在遺漏變量引起的內(nèi)生性問(wèn)題。此外，本模型核心解釋變量東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)Risk與OFDI存在一定程度雙向因果關(guān)系，OFDI流入東道國(guó)會(huì)增加兩國(guó)間的政治溝通、經(jīng)濟(jì)往來(lái)和文化交流，從而影響東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)，如Nelson等（2016）指出FDI流入有助于降低政治風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)政治穩(wěn)定性。為了克服普通面板回歸引起的估計(jì)偏誤，本文采用系統(tǒng)GMM方法①根據(jù)Blundell和Bond（2000），系統(tǒng)GMM方法能有效解決動(dòng)態(tài)面板的內(nèi)生性問(wèn)題，確保估計(jì)參數(shù)的有效性和一致性。在此感謝匿名審稿人對(duì)內(nèi)生性處理方法的建議。，選擇滯后變量作為相應(yīng)變量的工具變量進(jìn)行回歸檢驗(yàn)。實(shí)證結(jié)果中AR（2）的檢驗(yàn)結(jié)果顯示擾動(dòng)項(xiàng)之間不存在二階自相關(guān)，證明模型符合系統(tǒng)GMM方法的使用條件，模型設(shè)定有效；Sargan檢驗(yàn)結(jié)果均大于10%，證明所選工具變量是有效的。

表7回歸結(jié)果顯示，核心解釋變量東道國(guó)綜合風(fēng)險(xiǎn)在模型（1）和模型（2）中均通過(guò)1%的顯著性檢驗(yàn)，表明東道國(guó)綜合風(fēng)險(xiǎn)是影響中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)OFDI的重要因素，回歸系數(shù)符號(hào)為負(fù)，表明東道國(guó)綜合風(fēng)險(xiǎn)值與中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資負(fù)相關(guān)，即中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資主要流向了高風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)家。這一結(jié)論與前文表4中匹配數(shù)據(jù)的結(jié)論一致。前文統(tǒng)計(jì)分析與實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果均表明研究期內(nèi)中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資流向高風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家，該結(jié)論與主流傳統(tǒng)國(guó)際投資理論的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避性不同，這體現(xiàn)了“一帶一路”倡議建設(shè)初期中國(guó)對(duì)其直接投資的“特殊性”。2013-2017年為“一帶一路”倡議的推動(dòng)階段，中國(guó)企業(yè)“走出去”背后的政治因素占主導(dǎo)地位，政府推動(dòng)、國(guó)有企業(yè)為投資主體等因素使得中國(guó)企業(yè)在“走出去”的過(guò)程中更加“包容”風(fēng)險(xiǎn)。大量的中國(guó)對(duì)“一帶一路”投資項(xiàng)目是通過(guò)政府間友好往來(lái)簽訂的，如“一帶一路”高峰論壇期間中國(guó)與參加論壇的“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家簽訂了數(shù)十項(xiàng)投資項(xiàng)目，這些投資項(xiàng)目大多是由政府主導(dǎo)簽訂的，投資目的地主要集中在能源豐富、基礎(chǔ)設(shè)施相對(duì)落后的高風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家。國(guó)有企業(yè)對(duì)外直接投資的“雙重”動(dòng)機(jī)②Morck等（2008）指出中國(guó)國(guó)有企業(yè)對(duì)外直接投資不僅有利潤(rùn)最大化動(dòng)機(jī)，而且有“非市場(chǎng)動(dòng)機(jī)”。使其在“一帶一路”建設(shè)初期更加“包容”風(fēng)險(xiǎn)。一是追求經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)的動(dòng)機(jī)，與其他所有制企業(yè)獲取短期利潤(rùn)最大化相比，國(guó)有企業(yè)更加注重長(zhǎng)期國(guó)民經(jīng)濟(jì)利益最大化，不會(huì)因?yàn)橥顿Y目的地的當(dāng)前高風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題而減少投資；二是“非市場(chǎng)動(dòng)機(jī)”，國(guó)有企業(yè)是國(guó)家政策的執(zhí)行者，其投資行為易受政治因素的影響，“一帶一路”倡議建設(shè)階段國(guó)有企業(yè)為響應(yīng)國(guó)家政策號(hào)召在投資過(guò)程中更加“包容”風(fēng)險(xiǎn)。因此，研究期內(nèi)中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)直接投資流向高風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家具有一定的合理性。隨著“一帶一路”倡議進(jìn)入高質(zhì)量建設(shè)階段，這種情況或?qū)⒏淖?，非?guó)有企業(yè)的大量加入使得投資主體多樣化，同時(shí)國(guó)有企業(yè)最終也將回到市場(chǎng)化軌道。中國(guó)企業(yè)在“走出去”的過(guò)程中會(huì)越來(lái)越理性，市場(chǎng)利潤(rùn)是企業(yè)投資行為的最終目標(biāo)。此外，“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家的投資風(fēng)險(xiǎn)是動(dòng)態(tài)變化的，“一帶一路”倡議將有助于優(yōu)化沿線(xiàn)國(guó)家或地區(qū)的投資環(huán)境，從而弱化投資風(fēng)險(xiǎn)，如孫焱林和覃飛（2018）研究表明“一帶一路”倡議顯著降低了企業(yè)在“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家的投資風(fēng)險(xiǎn)。

表 7 東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)與中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資

東道國(guó)政治軍事、經(jīng)濟(jì)金融、社會(huì)文化三類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)與中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資的相關(guān)性檢驗(yàn)見(jiàn)表7中的模型（3）、模型（4）和模型（5）?；貧w結(jié)果顯示，東道國(guó)政治軍事風(fēng)險(xiǎn)、社會(huì)文化風(fēng)險(xiǎn)的回歸系數(shù)分別在1%、5%的置信水平上顯著為負(fù)，而經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)的回歸系數(shù)不顯著，表明東道國(guó)政治軍事風(fēng)險(xiǎn)和社會(huì)文化風(fēng)險(xiǎn)是影響中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)OFDI的主要風(fēng)險(xiǎn)因素，東道國(guó)的政治軍事風(fēng)險(xiǎn)和社會(huì)文化風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有阻礙中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資。這一結(jié)論與已有研究不謀而合，尤其是政治制度方面的研究，Palmero和Herrerad（2011）、徐世騰和陳有志（2017）、袁其剛和郜晨（2018）等指出中國(guó)OFDI具有政治風(fēng)險(xiǎn)偏好特性。

控制變量回歸系數(shù)的顯著性和影響方向基本上與經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)和相關(guān)研究一致。表7的模型（2）-（5）中，東道國(guó)資源水平估計(jì)系數(shù)在1%的置信水平上顯著為正，表明東道國(guó)自然資源稟賦對(duì)中國(guó)在“一帶一路”沿線(xiàn)OFDI具有吸引作用，即東道國(guó)自然資源越豐富，中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資流量越大，這一結(jié)論與黎紹凱等（2018）、尹美群等（2019）等研究一致。這說(shuō)明中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資的目的之一是獲取東道國(guó)豐富的自然資源。東道國(guó)金融市場(chǎng)規(guī)模的估計(jì)系數(shù)在1%的置信水平上顯著為正，表明“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家市場(chǎng)潛力越大，中國(guó)對(duì)其投資流量越大；此外，對(duì)外直接投資往往具有跟隨效應(yīng)，東道國(guó)吸引的對(duì)外直接投資越多，證明其投資環(huán)境越有利于企業(yè)生存，中國(guó)越傾向于對(duì)其進(jìn)行直接投資。模型（2）中，中國(guó)與東道國(guó)地理距離的估計(jì)系數(shù)在5%置信水平上顯著為負(fù)，表明兩國(guó)地理距離越大，投資成本越高，中國(guó)對(duì)其投資越小。而分類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)[模型（3）至模型（5）]檢驗(yàn)中，地理距離的估計(jì)系數(shù)不顯著，表明地理距離不是中國(guó)對(duì)“一帶一路”國(guó)家直接投資的主要考慮因素。東道國(guó)技術(shù)水平的估計(jì)系數(shù)大部分不顯著，表明東道國(guó)技術(shù)水平對(duì)中國(guó)在“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家對(duì)外直接投資的影響不大，這與現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)情況相符，“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家主要是技術(shù)發(fā)展水平不高的發(fā)展中國(guó)家，中國(guó)對(duì)其投資并不是以技術(shù)尋求為主要目的的。是否有共同官方語(yǔ)言的估計(jì)系數(shù)均不顯著，表明語(yǔ)言并不是影響中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資的重要因素。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為檢驗(yàn)?zāi)Ｐ驮O(shè)定的穩(wěn)健性，采用替換變量數(shù)據(jù)和替換估計(jì)方法兩種方式分別進(jìn)行驗(yàn)證。替換變量數(shù)據(jù)，在表8的模型（1）中用東道國(guó)居民專(zhuān)利申請(qǐng)數(shù)量替換原有技術(shù)水平變量數(shù)據(jù)進(jìn)行檢驗(yàn)；更換估計(jì)方法，模型（2）和模型（3）分別采用混合回歸、靜態(tài)面板回歸方法進(jìn)行檢驗(yàn)，模型（4）采用2SLS方法處理潛在的內(nèi)生性問(wèn)題，將東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)的滯后一期作為工具變量進(jìn)行檢驗(yàn)?；貧w結(jié)果表明，東道國(guó)綜合風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)系數(shù)在1%或5%的置信水平上顯著為負(fù)值，與前文研究結(jié)果一致，說(shuō)明模型結(jié)果是穩(wěn)健的。

表 8 穩(wěn)健性檢驗(yàn)回歸結(jié)果

四、中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資流入中高風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家原因的實(shí)證檢驗(yàn)

（一）投資動(dòng)機(jī)的致因性檢驗(yàn)

通過(guò)前文實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家的資源水平、金融市場(chǎng)規(guī)模是影響中國(guó)對(duì)外直接投資的重要因素，表明中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資的動(dòng)機(jī)以資源尋求和市場(chǎng)尋求為主。為了進(jìn)一步驗(yàn)證東道國(guó)豐富的自然資源和市場(chǎng)潛力強(qiáng)化了中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資的風(fēng)險(xiǎn)“容忍度”，本文在已有模型基礎(chǔ)上，分別加入東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)（綜合風(fēng)險(xiǎn)、政治軍事風(fēng)險(xiǎn)、社會(huì)文化風(fēng)險(xiǎn)①通過(guò)前文實(shí)證模型發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)的系數(shù)并不顯著，說(shuō)明經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)不是主要的風(fēng)險(xiǎn)因素，所以這里并沒(méi)有考察經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)與資源水平、金融市場(chǎng)規(guī)模的交互項(xiàng)。）與資源水平、金融市場(chǎng)規(guī)模兩個(gè)控制變量的交互項(xiàng)進(jìn)行驗(yàn)證，構(gòu)建模型如下：

回歸結(jié)果見(jiàn)表9。模型（1）、模型（3）和模型（5）中，東道國(guó)綜合風(fēng)險(xiǎn)、政治軍事風(fēng)險(xiǎn)、社會(huì)文化風(fēng)險(xiǎn)分別與資源水平的交互項(xiàng)在10%、1%、10%的置信水平上顯著為正，表明東道國(guó)豐富的自然資源強(qiáng)化了中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)高風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家的直接投資。究其原因主要包括兩方面：其一，資源豐富的國(guó)家恰好也是風(fēng)險(xiǎn)較高的國(guó)家，Robinson等（2006）的研究證明了這一點(diǎn)，其指出由于資源開(kāi)發(fā)的巨大租金，資源豐富國(guó)家的政治制度環(huán)境比較惡劣，如伊朗、巴基斯坦、俄羅斯等國(guó)家。其二，“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家以發(fā)展中國(guó)家為主，與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，中國(guó)與這些沿線(xiàn)國(guó)家的制度環(huán)境更加接近，Habib和Zurawicki（2002）指出相似的政治制度環(huán)境使得交易雙方更加了解彼此的交易規(guī)則，從而更有利于中國(guó)企業(yè)“走出去”，所以中國(guó)企業(yè)基于資源尋求的目的往往忽略東道國(guó)的高風(fēng)險(xiǎn)。政治軍事風(fēng)險(xiǎn)與資源水平交互項(xiàng)的顯著性高于與綜合風(fēng)險(xiǎn)、社會(huì)文化風(fēng)險(xiǎn)交互項(xiàng)的顯著性，說(shuō)明與東道國(guó)綜合風(fēng)險(xiǎn)、社會(huì)文化風(fēng)險(xiǎn)相比，中國(guó)企業(yè)在資源尋求型的對(duì)外直接投資中更加“容忍”其政治軍事風(fēng)險(xiǎn)，這一結(jié)論與Kolstad和Wiig（2012）及Amighini等（2013）②Kolstad和Wiig（2012）及Amighini等（2013）發(fā)現(xiàn)中國(guó)資源尋求型OFDI偏向制度較差的資源豐富國(guó)家。的觀點(diǎn)一致。模型（2）、模型（4）和模型（6）中，東道國(guó)綜合風(fēng)險(xiǎn)、政治軍事風(fēng)險(xiǎn)、社會(huì)文化風(fēng)險(xiǎn)分別與金融市場(chǎng)規(guī)模的交叉項(xiàng)均在1%的置信水平上顯著為正，表明東道國(guó)的金融市場(chǎng)潛力強(qiáng)化了中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)OFDI的風(fēng)險(xiǎn)偏好，即為了尋求東道國(guó)市場(chǎng)規(guī)模，中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)市場(chǎng)規(guī)模較大國(guó)家的投資風(fēng)險(xiǎn)有更強(qiáng)的容忍度?？傮w來(lái)說(shuō)，中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資以資源尋求和市場(chǎng)尋求為主，從而更加“包容”東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)。

表 9 投資動(dòng)機(jī)的致因性檢驗(yàn)結(jié)果

續(xù)表 9 投資動(dòng)機(jī)的致因性檢驗(yàn)結(jié)果

（二）投資主體的致因性檢驗(yàn)

“一帶一路”倡議提出這幾年，中國(guó)對(duì)其沿線(xiàn)國(guó)家直接投資以大型國(guó)有企業(yè)為主。與民營(yíng)企業(yè)不同，國(guó)有企業(yè)更加注重追求長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)效益，不會(huì)因東道國(guó)當(dāng)期風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題而減少投資；同時(shí)，國(guó)有企業(yè)是國(guó)家政策的執(zhí)行者，其“非市場(chǎng)動(dòng)機(jī)”使得國(guó)有企業(yè)在“一帶一路”建設(shè)中更加“包容”東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)美國(guó)傳統(tǒng)基金會(huì)發(fā)布的中國(guó)對(duì)外投資追蹤數(shù)據(jù)庫(kù)，2013-2018年中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家問(wèn)題投資金額超過(guò)10億美元的案例中，國(guó)有企業(yè)占83.3%，中國(guó)華信能源、中石油、中石化、中國(guó)交通建設(shè)等大型國(guó)有企業(yè)直接投資都流向了俄羅斯、伊朗、巴基斯坦等中高等風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家。國(guó)有企業(yè)的“雙重”動(dòng)機(jī)使其在“一帶一路”直接投資中比非國(guó)有企業(yè)更能“容忍”東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)。為了驗(yàn)證以上推斷，本文將中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資流量分為國(guó)有成分（OFDIS）和非國(guó)有成分（OFDIP）兩部分，分別進(jìn)行回歸檢驗(yàn)。由于目前缺少中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家的國(guó)有直接投資或非國(guó)有直接投資的具體數(shù)據(jù)，本文參考?xì)v年《中國(guó)對(duì)外直接投資統(tǒng)計(jì)公報(bào)》中的中國(guó)總體國(guó)有直接投資、非國(guó)有直接投資占比數(shù)據(jù)①2013-2017年中國(guó)對(duì)外直接投資中國(guó)有成分占總投資額比例分別為55.2%、53.6%、50.4%、54.3%、51.3%。映射到中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資中，用來(lái)衡量OFDIS和OFDIP。

回歸結(jié)果見(jiàn)表10，模型（1）至模型（4）國(guó)有OFDI檢驗(yàn)中綜合風(fēng)險(xiǎn)、政治軍事風(fēng)險(xiǎn)、社會(huì)文化風(fēng)險(xiǎn)均在1%的置信水平上顯著為負(fù)值，模型（5）至模型（8）非國(guó)有OFDI檢驗(yàn)中綜合風(fēng)險(xiǎn)、政治軍事風(fēng)險(xiǎn)、社會(huì)文化風(fēng)險(xiǎn)均在1%的置信水平上顯著為負(fù)值，這一結(jié)果與第三部分的檢驗(yàn)結(jié)果一致。與非國(guó)有OFDI相比，國(guó)有OFDI的東道國(guó)綜合風(fēng)險(xiǎn)、政治軍事風(fēng)險(xiǎn)的系數(shù)絕對(duì)值要大，這在一定程度上表明國(guó)有OFDI更傾向于流入高風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家。國(guó)有企業(yè)大多在國(guó)家政策支撐或各種投資保險(xiǎn)制度的保障下，其對(duì)東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)的“容忍度”更強(qiáng)，這與蔣冠宏和蔣殿春（2012）的研究一致。由于受到微觀企業(yè)數(shù)據(jù)可得性的限制，本文僅從宏觀角度進(jìn)行檢驗(yàn)分析，隨著數(shù)據(jù)的不斷完善，后續(xù)將從微觀企業(yè)投資行為角度進(jìn)一步研究。

表 10 投資主體致因性檢驗(yàn)結(jié)果

（三）政府推動(dòng)的致因性檢驗(yàn)

“一帶一路”倡議以來(lái)，中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資項(xiàng)目大部分以政府推動(dòng)為主，我們假設(shè)正是由于政府的引導(dǎo)和服務(wù)形成了中國(guó)企業(yè)在“一帶一路”沿線(xiàn)高風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家投資的基本優(yōu)勢(shì)。中國(guó)政府的引導(dǎo)和服務(wù)方式多樣，其中組織高峰論壇、實(shí)施對(duì)外援助是政府推動(dòng)的兩種比較典型的方式。政府通過(guò)組織高峰論壇加強(qiáng)中國(guó)與“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家的政治互信與文化交流，通過(guò)援助東道國(guó)的方式樹(shù)立良好的國(guó)家形象，兩種方式都有利于優(yōu)化中國(guó)企業(yè)對(duì)外直接投資的投資環(huán)境。為了驗(yàn)證政府的推動(dòng)作用，本文在已有模型的基礎(chǔ)上，從兩種不同方式對(duì)東道國(guó)進(jìn)行分組：參考Yu等（2019）對(duì)東道國(guó)是否參加2017年或2019年“一帶一路”高峰論壇①數(shù)據(jù)來(lái)源于百度百科 “‘一帶一路'高峰論壇”及相關(guān)材料的搜索，參加過(guò)2017年或2019年“一帶一路”高峰論壇的國(guó)家包括阿塞拜疆、文萊、捷克、埃及、匈牙利、印度尼西亞、伊朗、哈薩克斯坦、科威特、馬來(lái)西亞、蒙古等25個(gè)國(guó)家。進(jìn)行分組驗(yàn)證；根據(jù)是否接受過(guò)中國(guó)援助進(jìn)行分組驗(yàn)證，數(shù)據(jù)來(lái)源于AidData②AidData數(shù)據(jù)僅更新到2014年，所以本文將2013年或2014年接受過(guò)中國(guó)援助的東道國(guó)分為一組，沒(méi)有接受過(guò)援助的東道國(guó)劃分在另一組。。

回歸結(jié)果見(jiàn)表11。對(duì)比模型（1）和模型（2）的結(jié)果發(fā)現(xiàn)，參加過(guò)“一帶一路”高峰論壇分組的綜合風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，而沒(méi)有參加過(guò)論壇的綜合風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)正值不顯著，說(shuō)明企業(yè)更能“容忍”參加過(guò)“一帶一路”高峰論壇國(guó)家的投資風(fēng)險(xiǎn)。原因在于：論壇期間，很多投資項(xiàng)目是中國(guó)政府主導(dǎo)簽訂的，且中國(guó)政府與東道國(guó)政府領(lǐng)導(dǎo)人的友好往來(lái)可在一定程度降低對(duì)外投資的交易成本③閆雪凌和林建浩（2019）認(rèn)為東道國(guó)領(lǐng)導(dǎo)人來(lái)訪(fǎng)的投資效應(yīng)達(dá)到20%-40%。，中國(guó)政府在企業(yè)“走出去”過(guò)程中起了“保駕護(hù)航”的推動(dòng)作用。通過(guò)對(duì)比模型（3）與模型（4）的結(jié)果發(fā)現(xiàn)，接受過(guò)中國(guó)援助的東道國(guó)分組中，綜合風(fēng)險(xiǎn)的系數(shù)在1%的水平上顯著為負(fù)，而沒(méi)有接受過(guò)中國(guó)援助的分組中，綜合風(fēng)險(xiǎn)的系數(shù)正值不顯著，表明中國(guó)企業(yè)更傾向于投資那些接受過(guò)中國(guó)援助的高風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家。得益于中國(guó)的對(duì)外援助政策，接受過(guò)中國(guó)援助的東道國(guó)更容易認(rèn)可中國(guó)的國(guó)家形象，當(dāng)?shù)鼐用窀菀捉邮苤袊?guó)企業(yè)的投資，這有利于中國(guó)企業(yè)在這些高風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家進(jìn)行新建投資和市場(chǎng)開(kāi)拓。

表 11 政府推動(dòng)的致因性檢驗(yàn)

五、結(jié)論與政策建議

（一）結(jié)論

本文采用因子分析法對(duì)2013-2017年“一帶一路”沿線(xiàn)43個(gè)國(guó)家的直接投資綜合風(fēng)險(xiǎn)及政治軍事風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)、社會(huì)文化風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了測(cè)度，并采用Ward聚類(lèi)法驗(yàn)證了測(cè)度的有效性；在風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度的基礎(chǔ)上，通過(guò)匹配已發(fā)生投資與東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度數(shù)據(jù)揭示了中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資的風(fēng)險(xiǎn)特征，采用系統(tǒng)GMM動(dòng)態(tài)面板模型進(jìn)一步驗(yàn)證了中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資的風(fēng)險(xiǎn)流向并進(jìn)行原因分析。主要結(jié)論包括：

1. 東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度結(jié)果顯示，“一帶一路”沿線(xiàn)新加坡及斯洛文尼亞、愛(ài)沙尼亞等東歐發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，而巴基斯坦等南亞國(guó)家、也門(mén)等西亞北非國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高，風(fēng)險(xiǎn)處于中等水平的是大部分東南亞國(guó)家、哈薩克斯坦等中亞國(guó)家。

2. 匹配東道國(guó)綜合風(fēng)險(xiǎn)與已發(fā)生投資發(fā)現(xiàn)，2013-2017年中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家的直接投資主要流向了位于東南亞、西亞北非等中高風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)家，而中國(guó)對(duì)中東歐風(fēng)險(xiǎn)較小國(guó)家的直接投資反而較少。

3. 基于系統(tǒng)GMM動(dòng)態(tài)面板回歸檢驗(yàn)，東道國(guó)綜合風(fēng)險(xiǎn)與中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資呈負(fù)相關(guān)，進(jìn)一步驗(yàn)證了中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資流向中高風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家；在東道國(guó)分類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)檢驗(yàn)中發(fā)現(xiàn)，政治軍事風(fēng)險(xiǎn)和社會(huì)文化風(fēng)險(xiǎn)是影響中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資的重要風(fēng)險(xiǎn)因素。

4. 通過(guò)實(shí)證擴(kuò)展分析發(fā)現(xiàn)，中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資流向中高風(fēng)險(xiǎn)國(guó)家的原因主要包括三方面：（1）中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資基于資源尋求和市場(chǎng)尋求的動(dòng)機(jī)；（2）投資主體以國(guó)有企業(yè)為主，國(guó)有企業(yè)具有“雙重”投資動(dòng)機(jī)；（3）政府推動(dòng)的投資項(xiàng)目更能“容忍”東道國(guó)的高風(fēng)險(xiǎn)。

綜上研究表明，中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資的主要風(fēng)險(xiǎn)特征是投資目的地的綜合投資風(fēng)險(xiǎn)偏高，但“一帶一路”倡議作為國(guó)家重大戰(zhàn)略，有其投資之外的綜合考慮，如“一帶一路”倡議將推動(dòng)沿線(xiàn)國(guó)家打開(kāi)國(guó)內(nèi)、國(guó)際市場(chǎng)，促進(jìn)國(guó)家間經(jīng)貿(mào)合作的深入發(fā)展，最終促進(jìn)“一帶一路”大市場(chǎng)的形成。

（二）政策建議

“一帶一路”倡議建設(shè)初期，中國(guó)對(duì)其直接投資具有“特殊性”，隨著“一帶一路”倡議進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展階段，企業(yè)投資行為符合市場(chǎng)規(guī)律是必然趨勢(shì)。從長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展來(lái)看，企業(yè)在“一帶一路”投資過(guò)程中還是要注意防范風(fēng)險(xiǎn)。綜合全文分析我們提出以下建議：

1. 企業(yè)進(jìn)行對(duì)外直接投資時(shí)應(yīng)詳細(xì)考察投資目的地的政治軍事、經(jīng)濟(jì)金融、社會(huì)文化等環(huán)境情況，參考已有風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度數(shù)據(jù)，對(duì)比不同國(guó)家的風(fēng)險(xiǎn)差異，謹(jǐn)慎選擇投資目的地。

2. 倡導(dǎo)中國(guó)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資主體的多元化，積極鼓勵(lì)民營(yíng)企業(yè)“走出去”。與國(guó)有企業(yè)相比，民營(yíng)企業(yè)更注重投資損益，可避免由于投資主體的政治傾向性導(dǎo)致的高風(fēng)險(xiǎn)投資。

3. 政府應(yīng)理性推動(dòng)對(duì)“一帶一路”沿線(xiàn)國(guó)家直接投資，設(shè)計(jì)“一帶一路”投資規(guī)劃時(shí)應(yīng)結(jié)合東道國(guó)風(fēng)險(xiǎn)狀況合理布局，注意資源、市場(chǎng)尋求與潛在風(fēng)險(xiǎn)之間的權(quán)衡。

本文不僅為中國(guó)企業(yè)和政府部門(mén)高質(zhì)量“走出去”提供風(fēng)險(xiǎn)信息，助力對(duì)外直接投資企業(yè)防范風(fēng)險(xiǎn)，而且有助于客觀、合理認(rèn)識(shí)“一帶一路”倡議建設(shè)初期中國(guó)對(duì)其投資的風(fēng)險(xiǎn)特征，從而指導(dǎo)中國(guó)企業(yè)優(yōu)化投資，助力“一帶一路”倡議的高質(zhì)量發(fā)展。