楊露

在經(jīng)濟(jì)放緩的大背景下，全球幾十家央行掀起降息潮，包括歐洲央行重啟QE（量化寬松），美聯(lián)儲(chǔ)也開(kāi)啟了年內(nèi)第二次降息。

那么，中國(guó)會(huì)跟隨嗎？央行行長(zhǎng)易綱回應(yīng)稱，中國(guó)并不急于像其他國(guó)家央行那樣，有比較大的降息和量化寬松的政策，而是要以改革來(lái)降低企業(yè)融資成本。

實(shí)際上，中國(guó)在2015年之前已多次高頻率降息，但中小企業(yè)融資難、融資貴問(wèn)題始終未得到有效緩解，原因之一是利率政策在其傳導(dǎo)過(guò)程出現(xiàn)了極大損耗，影響了政策的有效性。因此，改革勢(shì)在必行。

降息的負(fù)面效應(yīng)

去年年底，面對(duì)“民營(yíng)企業(yè)面臨的融資難和融資貴問(wèn)題，哪一個(gè)更為緊迫？”的提問(wèn)，易綱回答，相比融資貴來(lái)說(shuō)，解決融資難問(wèn)題更為緊迫。

但央行沒(méi)有對(duì)“融資貴”持否定態(tài)度，因?yàn)槟鞘怯墒袌?chǎng)供求關(guān)系決定的。易綱表示，如果過(guò)度關(guān)注融資成本而忽略融資可得性，會(huì)破壞金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的自主權(quán)，形成逆向刺激，導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)不敢貸、不愿貸，反而加劇融資難，甚至威脅企業(yè)的生存。

對(duì)于中小微民營(yíng)企業(yè)的融資問(wèn)題，易綱提出了銀行貸款、市場(chǎng)發(fā)債和股權(quán)融資“三支箭”，三方面同時(shí)發(fā)力支持民營(yíng)企業(yè)和小微企業(yè)。人民銀行會(huì)同有關(guān)部門(mén)發(fā)揮“幾家抬”合力，調(diào)動(dòng)央行、財(cái)政、監(jiān)管、地方、金融機(jī)構(gòu)的積極性，同時(shí)在宏觀政策上用降準(zhǔn)、定向降準(zhǔn)、再貸款、再貼現(xiàn)等貨幣政策工具引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)給小微企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)貸款。

近期的發(fā)布會(huì)上易綱表示，“央行用‘三支箭在解決民營(yíng)企業(yè)和小微企業(yè)融資難、融資貴的問(wèn)題上取得了比較好的效果，今年民營(yíng)和小微企業(yè)的綜合融資成本明顯下降?！?/p>

據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前有2500多萬(wàn)戶民營(yíng)小微經(jīng)營(yíng)主體得到了貸款。2019年8月末，普惠金融口徑的小微企業(yè)貸款余額11萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)23%。民營(yíng)企業(yè)貸款余額45萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)6.7%，企業(yè)綜合融資成本比2018年平均水平下降超過(guò)1個(gè)百分點(diǎn)。

近期全球多國(guó)掀起降息潮，意味著中國(guó)貨幣政策的寬松空間打開(kāi)。市場(chǎng)對(duì)于中國(guó)是否會(huì)跟進(jìn)降息的討論不斷升溫，但目前通脹壓力、匯率壓力、房地產(chǎn)調(diào)控等對(duì)貨幣政策形成了明顯制約。9月24日，易綱對(duì)此回應(yīng)稱，中國(guó)貨幣政策主要是“以我為主”，堅(jiān)決不搞“大水漫灌”、不急于有比較大的降息和量化寬松的政策。

四年之前，央行曾經(jīng)在1年之內(nèi)5次降息，當(dāng)時(shí)社會(huì)上也感覺(jué)“錢(qián)不好掙”，面臨下行壓力。為了降低社會(huì)融資成本，五次降準(zhǔn)降息的輪軸碾壓，但是利率大幅下降后的結(jié)果是刺激居民大幅舉債買(mǎi)房。全社會(huì)的債務(wù)率再度上升，也導(dǎo)致社會(huì)融資成本又重新開(kāi)始上升。

正如易綱所說(shuō)，“我們也要考慮到長(zhǎng)遠(yuǎn)，也就是說(shuō)要加大結(jié)構(gòu)調(diào)整的力度，下大力氣疏通貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制，以改革的方式降低企業(yè)的融資成本，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展?！?h3>重構(gòu)利率傳導(dǎo)通道

2018年以來(lái)，中國(guó)的各類利率走勢(shì)都有不同程度的下降。其中，票據(jù)利率是市場(chǎng)化程度最高的，其降幅也非常明顯。2017年年末，票據(jù)融資平均利率為5.23%，而到2019年二季度末降到了3.64%，降幅達(dá)到159個(gè)基點(diǎn)。

反而貸款利率降得少。過(guò)去兩年，央行進(jìn)行了5次降準(zhǔn)，銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性從中性偏緊轉(zhuǎn)為合理充裕狀態(tài)，但貸款利率并沒(méi)有隨著流動(dòng)性放松而下降。2017年年末的銀行一般貸款平均利率為5.8%，到2019年二季度末為5.94%，反而有所上升。

我國(guó)制造業(yè)企業(yè)負(fù)債率高達(dá)70%左右。全國(guó)銀行業(yè)不良貸款率只有1.9%左右，而一些地方制造業(yè)不良貸款率卻高達(dá)9%。貸款不良率高于其他行業(yè)。

目前，雖然存貸款利率浮動(dòng)上下限已放開(kāi)，但央行仍公布存貸款基準(zhǔn)利率，存在基準(zhǔn)利率與貨幣市場(chǎng)利率并存的利率“兩軌”，這實(shí)際上對(duì)市場(chǎng)化的利率調(diào)控和傳導(dǎo)形成了一定阻礙。

面對(duì)這種問(wèn)題，央行年內(nèi)的主要任務(wù)之一是疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制來(lái)改善實(shí)體經(jīng)濟(jì)“融資難，融資貴”。去年年底，央行宣布創(chuàng)設(shè)新的貨幣政策工具定向中期借貸便利，利率比中期借貸便利優(yōu)惠15個(gè)基點(diǎn)，資金可使用三年。在業(yè)界，這被稱為定向降息，是根據(jù)金融機(jī)構(gòu)對(duì)小微企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)貸款增長(zhǎng)情況，向其提供長(zhǎng)期穩(wěn)定資金來(lái)源。

定向中期借貸便利是一個(gè)能緩解“融資貴”的貨幣政策工具，銀行有了穩(wěn)定可靠的低成本資金，消除了后顧之憂。但要想從根本上解決“融資貴”的問(wèn)題還是需要深化利率市場(chǎng)化改革。

今年央行工作會(huì)議提出的主要工作就包括穩(wěn)妥推進(jìn)利率“兩軌并一軌”。近期為了推動(dòng)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，央行改革完善了貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率形成機(jī)制，將銀行的貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率應(yīng)用情況及貸款利率競(jìng)爭(zhēng)行為納入宏觀審慎評(píng)估。

央行副行長(zhǎng)劉國(guó)強(qiáng)指出，新的LPR形成機(jī)制，旨在推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，由各報(bào)價(jià)行按市場(chǎng)化原則報(bào)價(jià)，并由銀行參考LPR自主加點(diǎn)定價(jià)，有利于疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制。

但也有學(xué)者認(rèn)為，利率市場(chǎng)化并不能緩解中國(guó)目前的融資難、融資貴問(wèn)題。國(guó)泰君安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家林采宜撰文指出，實(shí)體企業(yè)的融資利率主要取決于風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。由于征信體系不發(fā)達(dá)，中小企業(yè)即使獲得一定數(shù)額的信用貸款，在風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)高企之下，資金的總體成本相對(duì)較高，這是實(shí)體企業(yè)融資難、融資貴的主要原因。

利率的微觀生態(tài)

今年下半年以來(lái)，制造業(yè)發(fā)展問(wèn)題多次進(jìn)入中央視野。9月17日，習(xí)近平總書(shū)記在鄭州煤礦機(jī)械集團(tuán)股份有限公司考察調(diào)研時(shí)指出，“一定要把我國(guó)制造業(yè)搞上去”，制造業(yè)是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要基礎(chǔ)。

內(nèi)外壓力下，我國(guó)制造業(yè)投資和利潤(rùn)均出現(xiàn)了持續(xù)下滑。以制造業(yè)為主的實(shí)體產(chǎn)業(yè)是廣東中山的經(jīng)濟(jì)命脈，劉星是當(dāng)?shù)匾患掖笮椭圃鞓I(yè)的副總裁。每天上下班他都要開(kāi)車(chē)路過(guò)中山市南頭收費(fèi)站，近兩年他能明顯感覺(jué)到路上的車(chē)流量在減少。這一定程度上折射出產(chǎn)業(yè)形勢(shì)的嚴(yán)峻性和復(fù)雜性。

制造業(yè)屬于資金密集行業(yè)，固定投入大，企業(yè)負(fù)債率普遍偏高。我國(guó)制造業(yè)企業(yè)負(fù)債率高達(dá)70%左右。全國(guó)銀行業(yè)不良貸款率只有1.9%左右，而一些地方制造業(yè)不良貸款率卻高達(dá)9%。貸款不良率高于其他行業(yè)，導(dǎo)致貸款利率上浮幅度也大。

一個(gè)負(fù)債高企的行業(yè)，自然而然希望能降低利率水平，讓金融反哺實(shí)體。近幾年來(lái)，在國(guó)家政策引導(dǎo)下，銀行的貸款利率一直在下降。銀行出來(lái)的資金成本大約是年化利率5%到7%，但經(jīng)過(guò)融資擔(dān)保、評(píng)估、過(guò)橋等費(fèi)用疊加后，就把綜合融資成本推上去了，一般為10%到12%，有的甚至更高。小額貸款公司的大約為12%到15%，這是在有抵押物的情況下。無(wú)抵押更是難借，若可借利率則在這利率以上。

不過(guò)，好在劉星他們是大公司。一般來(lái)說(shuō)，大企業(yè)融資相對(duì)容易，小企業(yè)融資困難多一點(diǎn)。劉星說(shuō)，十幾家銀行都在問(wèn)他們要不要借錢(qián)。銀行還專門(mén)研究客戶需求，為他們公司量身設(shè)計(jì)更多金融產(chǎn)品，比如在貼現(xiàn)環(huán)節(jié)做文章，貼現(xiàn)率年化2.8%，如果是給小企業(yè)，貼現(xiàn)率還要上浮一些。

“對(duì)于傳統(tǒng)的制造業(yè)而言，利息高與低直接影響到我們的商業(yè)策略。利息低的時(shí)候，我們會(huì)更大膽一些，所以當(dāng)然希望借錢(qián)變便宜。”

依附于大公司生存的供應(yīng)商、分銷(xiāo)商等上下游中小企業(yè)也能獲取穩(wěn)定的收益，但制造業(yè)要經(jīng)歷購(gòu)進(jìn)原材料、生產(chǎn)產(chǎn)品、最后賣(mài)出產(chǎn)成品的過(guò)程，所以需要較長(zhǎng)期的資金進(jìn)行周轉(zhuǎn)。因此許多銀行開(kāi)發(fā)了供應(yīng)鏈融資的產(chǎn)品服務(wù)，使企業(yè)資金能周轉(zhuǎn)順暢。

“想給生產(chǎn)線升級(jí)，但自有資金不夠，只能求助于銀行，好在現(xiàn)在政策向中小企業(yè)傾斜?！币晃粡V州的傳統(tǒng)制造商對(duì)《南風(fēng)窗》記者表示，“對(duì)于傳統(tǒng)的制造業(yè)而言，利息高與低直接影響到我們的商業(yè)策略。利息低的時(shí)候，我們會(huì)更大膽一些，所以當(dāng)然希望借錢(qián)變便宜。”

融資貴，很大程度上是緣于融資難。他對(duì)此體會(huì)很深，“之前銀行貸款重土地、重房地產(chǎn)抵押，有的還要企業(yè)存一定的錢(qián)進(jìn)去。但像我們這種小型制造業(yè)沒(méi)有那么多抵押物，獲得貸款就很難。所以這個(gè)行業(yè)融資就會(huì)出現(xiàn)兩極分化的現(xiàn)象，旱的旱死，澇的澇死。”

更重要的問(wèn)題是，銀行貸款絕大部分的期限都在一年以內(nèi)，企業(yè)借款需要倒換。當(dāng)從銀行借不出資金的時(shí)候，企業(yè)只能求助于過(guò)橋資金。過(guò)橋在金融市場(chǎng)中很常見(jiàn)，期限短利息高，用來(lái)墊付已經(jīng)到期的銀行貸款，成功續(xù)貸后再將這筆款還上。如果這一環(huán)節(jié)出現(xiàn)問(wèn)題，造成斷貸、抽貸，企業(yè)負(fù)擔(dān)將更加嚴(yán)重。

最近一年來(lái)，從中央高層到相關(guān)金融監(jiān)管部門(mén)，從公開(kāi)表態(tài)到政策發(fā)布，種種信號(hào)表明小微企業(yè)獲金融政策支持力度正在逐步上升。今年的政府工作報(bào)告指出，今年國(guó)有大型商業(yè)銀行小微企業(yè)貸款要增長(zhǎng)30%以上，并要求清理規(guī)范銀行及中介服務(wù)收費(fèi)。相比之前對(duì)于抵押物的苛刻，如今政策使小微企業(yè)從中獲益不少。

對(duì)于未來(lái)加息有可能帶來(lái)的流動(dòng)性，劉星也有自己的看法，“貨幣政策的調(diào)整，邏輯上肯定是有傳導(dǎo)效應(yīng)，但是在這個(gè)過(guò)程中可能會(huì)失效。并且，如果市場(chǎng)上的貨幣太多，好的一面是人們的購(gòu)買(mǎi)力會(huì)增強(qiáng)，但同時(shí)員工的生活成本也會(huì)上漲得很厲害。很多人手上有點(diǎn)錢(qián)后就會(huì)被忽悠去創(chuàng)業(yè)，這會(huì)影響到勞動(dòng)力市場(chǎng)?！?/p>