陳晶晶

【摘要】? 隨著私募基金行業(yè)的快速發(fā)展，私募基金估值引起全行業(yè)重視，而近年來違約債的頻頻暴雷，又引發(fā)了人們對(duì)債券估值的思考。2018年試行的《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（以下簡(jiǎn)稱“指導(dǎo)意見”）規(guī)定，資管產(chǎn)品中貸款服務(wù)與轉(zhuǎn)讓金融商品需要繳納增值稅，從而使得債券估值以及相關(guān)會(huì)計(jì)處理變得不再單一。文章從實(shí)務(wù)角度探討私募基金中債券估值及相關(guān)賬務(wù)處理、納稅事項(xiàng)出現(xiàn)的爭(zhēng)議與方案選擇。

【關(guān)鍵詞】? ?債券估值;違約債券;債券納稅

【中圖分類號(hào)】? F275? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】? A? 【文章編號(hào)】? 1002-5812（2019）20-0024-04

私募基金是資管行業(yè)中近年來發(fā)展得最為亮眼的一類資管產(chǎn)品，目前私募基金估值標(biāo)準(zhǔn)主要參考中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)（以下簡(jiǎn)稱協(xié)會(huì)）發(fā)布的《中國(guó)基金估值標(biāo)準(zhǔn)2018》（以下簡(jiǎn)稱估值指引），對(duì)于突發(fā)事件，要結(jié)合具體情況，參考公募基金處理機(jī)制，進(jìn)行估值。債券因?yàn)槭找嫦鄬?duì)穩(wěn)定，成為私募基金投資的重要品種之一。債券估值涉及三方面的內(nèi)容：一是債券價(jià)格的確定;二是債券利息的確定;三是增值稅繳納的問題。然而，由于違約債的大量出現(xiàn)，使得原本確定的價(jià)格與賬務(wù)處理變得更加復(fù)雜。如何保證債券估值價(jià)格公允，又能暴露風(fēng)險(xiǎn)，使?fàn)幾h最少，達(dá)成多方認(rèn)可，成為私募基金債券估值中需要不斷探索的問題。

一、私募基金中債券估值相關(guān)釋義

從分類上看，債券從屬于固定收益品種A，在存續(xù)期具有確定的現(xiàn)金流，到期還本或者其他形式還本付息。債券估值的過程，也就是通過計(jì)量方法和工具，來尋找和反映該債券公允價(jià)值的過程。對(duì)于私募基金投資的債券品種而言，主要涉及企業(yè)債、公司債、可轉(zhuǎn)債、中小企業(yè)私募債等，由于私募基金的高風(fēng)險(xiǎn)高收益特性，為了獲得較高的超額收益，其往往傾向于選擇那些評(píng)級(jí)較低、票面利率較高的品種。若私募基金對(duì)單只債券投資的比例沒有做特殊要求，那么一旦持有的單一或者少數(shù)債券發(fā)生違約，就會(huì)導(dǎo)致基金估值產(chǎn)生重大風(fēng)險(xiǎn)。

私募基金與公募基金不同，使得基金估值不能照搬公募基金的估值標(biāo)準(zhǔn)與處理方式。二者的區(qū)別見表1。

債券計(jì)息，即私募基金按照約定利率對(duì)持倉債券在持有期內(nèi)逐日計(jì)提應(yīng)收利息，在利息到賬日以實(shí)收利息入賬。由于私募基金估值采用權(quán)責(zé)發(fā)生制，因此私募基金每日公布的凈值中，已經(jīng)包含當(dāng)日債券根據(jù)約定利率計(jì)算出來的每日利息收入。

二、債券估值價(jià)格的確定方式

目前，私募基金交易的債券主要為銀行間市場(chǎng)交易（統(tǒng)稱場(chǎng)外交易）與交易所（主要是上海與深圳證券交易所）上市債券。不同的交易市場(chǎng)、不同的債券品種采用的估值方法也有所不同。行業(yè)內(nèi)，債券估值方法主要有三種：一是成本法估值，即該基金無論交易什么品種的債券均采用買入價(jià)進(jìn)行估值，對(duì)私募基金凈值波動(dòng)沒有影響，僅在賣出時(shí)確認(rèn)相關(guān)損益。二是市價(jià)法估值。市價(jià)法取值主要來自于交易所及第三方機(jī)構(gòu)（主要指中央國(guó)債登記結(jié)算公司和中證指數(shù)公司）等，為當(dāng)日收盤價(jià)或最近一筆成交價(jià)。采用該方法估值，債券價(jià)格每日波動(dòng)較大，對(duì)基金凈值的影響也較大，但是該價(jià)格更接近真實(shí)的交易價(jià)格及可變現(xiàn)價(jià)格。三是協(xié)商價(jià)估值。該價(jià)格為多方協(xié)商一致的價(jià)格。該種方法適用于缺乏流動(dòng)性、不存在活躍市場(chǎng)，或者出現(xiàn)違約等特殊事項(xiàng)時(shí)，基金管理人與托管人認(rèn)為該債券的價(jià)格缺乏公允，不能準(zhǔn)確地揭露風(fēng)險(xiǎn)，從而結(jié)合私募基金整體運(yùn)營(yíng)情況，給出債券一定的估值價(jià)。下面將從不同交易市場(chǎng)的角度分析債券估值采用的具體方法。

（一）交易所債券價(jià)格的確定

交易所債券分為上市與未上市債券。交易所上市的債券估值選用的是交易所成交價(jià)，成交價(jià)格最能反映買賣方對(duì)債券價(jià)值的衡量。上市債券交易日的收盤價(jià)是交易雙方共同意愿達(dá)成的價(jià)格，對(duì)實(shí)際估值具有較大的參考意義。上市債券根據(jù)結(jié)算不同，分為凈價(jià)交易債券與全價(jià)交易債券?；鸸乐等沼薪灰變r(jià)格的，凈價(jià)交易債券用當(dāng)日收盤價(jià)估值，全價(jià)交易債券則按估值日收盤價(jià)減去債券收盤價(jià)中所含的債券應(yīng)收利息得到的凈價(jià)進(jìn)行估值。對(duì)于在估值日沒有發(fā)生交易、經(jīng)濟(jì)環(huán)境沒有重大變化、也沒有影響債券交易價(jià)格的重大事件發(fā)生的，則采用上一估值日價(jià)格做相應(yīng)估值處理。對(duì)于交易所未上市債券，通常采用成本法估值。

場(chǎng)內(nèi)交易不活躍或者發(fā)生停牌等其他事項(xiàng)時(shí)，通常采用最近交易日的收盤價(jià)、第三方機(jī)構(gòu)價(jià)格或者采用其他估值技術(shù)由多方商定、達(dá)成一致、能暴露風(fēng)險(xiǎn)的價(jià)格。對(duì)于私募基金而言，采用第三方機(jī)構(gòu)或者協(xié)商價(jià)較為廣泛。

（二）銀行間（場(chǎng)外）債券價(jià)格的確定

交易所以外交易的債券通常稱為場(chǎng)外債券，其品種更加廣泛。然而，由于缺乏較為直觀的市場(chǎng)價(jià)，使得其估值只能參考第三方機(jī)構(gòu)的價(jià)格、成交價(jià)（即成本價(jià)）或者管理人綜合評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)和收益后采用一定的估值技術(shù)定出較為合理的估值價(jià)。該類債券缺乏流動(dòng)性，定價(jià)缺乏公允。

（三）特殊債券估值價(jià)的確定

特殊債券，主要是指場(chǎng)內(nèi)或者場(chǎng)外債券中，未如期按照相關(guān)協(xié)議進(jìn)行兌付或者存在重大風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)導(dǎo)致到期無法兌付的債券。根據(jù)行業(yè)數(shù)據(jù)顯示，2018 年全年，債券違約數(shù)124只，較2017年同期增加254%;違約規(guī)模1 205.61億元，較同期增長(zhǎng)257%;兌付規(guī)模66.16億元，較同期有所增長(zhǎng)。但兌付與違約比，2017年約為9.27%，2018年約為5.47%，下降較多。具體見表2。

債券違約后，處置難度較大，平均清償率偏低，使得債券估值成為私募基金估值中的一大難點(diǎn)。私募基金自身的特點(diǎn)，使得基金管理人在債券估值時(shí)對(duì)公允性和及時(shí)性的考慮相對(duì)不足，債券發(fā)生違約，無論第三方機(jī)構(gòu)給予的估值價(jià)、交易所的收盤價(jià)還是成本價(jià)都無法解決債券變現(xiàn)問題。因此對(duì)于違約債的估值，行業(yè)內(nèi)并未制定統(tǒng)一的估值標(biāo)準(zhǔn)，協(xié)會(huì)也未作強(qiáng)制要求。

對(duì)于到期無法兌付債券，通常分為三類：第一類是事后有補(bǔ)簽兌付協(xié)議，按照協(xié)議價(jià)與利率進(jìn)行估值。第二類是無后續(xù)兌付協(xié)議的違約債，發(fā)行方出現(xiàn)暫時(shí)的資金困難，但是并未終止經(jīng)營(yíng)的。該類債券由于在交易所已經(jīng)到期且最近又無可供參考的成交價(jià)，基金管理人可參考第三方機(jī)構(gòu)的價(jià)格。對(duì)于違約債，不少第三方機(jī)構(gòu)給出了一定的估值價(jià)，但只能作為參考，基金管理人還是需要根據(jù)基金自身狀況，逐步進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)釋放。目前行業(yè)內(nèi)多采用分期逐步降低市價(jià)的方式，以達(dá)到平緩基金凈值的目的。通過收益補(bǔ)差的處理，將違約債的損失進(jìn)行攤銷。協(xié)會(huì)對(duì)該類債券估值增加校驗(yàn)與糾偏環(huán)節(jié)以引導(dǎo)管理人合理估值。第三類是發(fā)行方已經(jīng)破產(chǎn)清算的債券。發(fā)行方進(jìn)入破產(chǎn)清算階段后，一般會(huì)召開債權(quán)人會(huì)議，通過登記的債券持倉以及持有期進(jìn)行債務(wù)賠償。進(jìn)入該階段的違約債，收益已經(jīng)確定，債券估值可做轉(zhuǎn)出處理。具體見表3。

三、債券業(yè)務(wù)估值相關(guān)會(huì)計(jì)處理及思考

（一）一般賬務(wù)處理

私募基金從屬于非貨幣市場(chǎng)基金，債券投資估值使用的會(huì)計(jì)科目為“債券投資”，核算債券投資的實(shí)際成本和價(jià)值變動(dòng)（估值增值或減值）。買入債券時(shí)，借記“債券成本”“交易費(fèi)用”“應(yīng)收利息”科目，貸記“銀行存款”“應(yīng)付交易費(fèi)用”等科目。持有債券期間，每日確認(rèn)利息，借記“應(yīng)收利息”科目，貸記“利息收入”科目。貼現(xiàn)債等根據(jù)測(cè)算的實(shí)際利率計(jì)算利息收入，待實(shí)際收到利息時(shí)，借記“銀行存款”科目，貸記“應(yīng)收利息”科目。對(duì)于持有期間債券估值的賬務(wù)處理，主要根據(jù)私募基金采用的估值方法分別考慮。如采用市價(jià)法估值，對(duì)于市價(jià)與購入成本價(jià)之間的差額，借記“債券投資——估值增值”科目，貸記“公允價(jià)值變動(dòng)損益”科目，或做相反分錄。如采用成本法，則市值等同成本價(jià)，持有期間債券投資不確認(rèn)變動(dòng)損益，僅在賣出時(shí)，確認(rèn)相關(guān)損益。無論采用哪種估值方法，利息收入均需每日確認(rèn)，也更加符合協(xié)會(huì)中對(duì)于基金每日凈值公允的要求。債券賣出后，進(jìn)行相應(yīng)的結(jié)轉(zhuǎn)處理，同時(shí)對(duì)差額確認(rèn)投資收益。

（二）特殊賬務(wù)處理

在2018年沒有出現(xiàn)大面積的債券違約潮之前，私募基金關(guān)于債券的估值賬務(wù)處理較為統(tǒng)一。大量違約債的出現(xiàn)，以及新準(zhǔn)則對(duì)于金融工具的重新分類，使得如何對(duì)特殊事項(xiàng)中的債券進(jìn)行估值，準(zhǔn)確揭露風(fēng)險(xiǎn)，成為私募基金管理人、第三方及整個(gè)行業(yè)都在思考的問題。

根據(jù)《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)——金融工具確認(rèn)與計(jì)量》對(duì)于金融資產(chǎn)的規(guī)定，私募基金中的債券投資應(yīng)歸屬于公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)，原因在于私募基金的產(chǎn)品特征，為了保證申購贖回的流動(dòng)性，持有債券不僅是為了獲得固定的利息收入，還有差價(jià)收入。

在到期違約債、長(zhǎng)期停牌缺乏流動(dòng)性等債券或者發(fā)行人同期發(fā)行的債券均違約的情況下，需要通過調(diào)低估值價(jià)來逐步釋放風(fēng)險(xiǎn)。公募基金通常采用第三方估值機(jī)構(gòu)或者自行商定的估值價(jià)。對(duì)于私募基金而言，在調(diào)低債券市價(jià)時(shí)，除了參考公募基金的做法外，還要考慮其他因素。

1.采用第三方估值機(jī)構(gòu)定價(jià)的合理性。債券收益包括交易本金和利息收入，因此在金融資產(chǎn)定價(jià)理論中，這類品種往往采用資金的時(shí)間價(jià)值來定價(jià)。而時(shí)間價(jià)值就是對(duì)未來確定的現(xiàn)金流采用一定的貼現(xiàn)率進(jìn)行貼現(xiàn)。核心部分就是貼現(xiàn)率如何確定。目前對(duì)該貼現(xiàn)率的研究理論較為完整的就是期限結(jié)構(gòu)理論，采用債券即期收益率。債券根據(jù)即期收益率估算出現(xiàn)在的價(jià)格，再根據(jù)付息頻率計(jì)算出到期收益率水平。目前第三方機(jī)構(gòu)中央國(guó)債登記公司與中證指數(shù)公司都在完善債券估值的方法研究。國(guó)內(nèi)對(duì)于收益率的研究主要采用樣條函數(shù)法和簡(jiǎn)約模型。其中樣條函數(shù)又細(xì)分為多項(xiàng)式樣條函數(shù)和指數(shù)樣條函數(shù)兩種。第三方機(jī)構(gòu)根據(jù)以上模型對(duì)一些停牌債、違約債等給予一定的估值價(jià)。但因這部分債券缺乏流動(dòng)性，短期變現(xiàn)困難，難以滿足基金申贖資金流動(dòng)性需求，所以僅供估值參考。采用第三方估值價(jià)爭(zhēng)議較小，相對(duì)公允，也能暴露當(dāng)期估值風(fēng)險(xiǎn)。具體見圖2。

2.私募基金自身屬性。私募基金面向特定投資者，投資者的數(shù)量較少，相對(duì)穩(wěn)定，沒有頻繁的申購與贖回，還有的私募基金就是為了持有某些債券而設(shè)立的，一旦債券違約，損失共擔(dān)，所以在對(duì)違約債的處理上方法更加多樣化。例如某些私募基金在不偏離業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的狀況下，在每次實(shí)現(xiàn)部分收益時(shí)，同步下調(diào)違約債市值以達(dá)到避免回撤過大并能逐步釋放風(fēng)險(xiǎn)的目的，同時(shí)也保證了份額持有人的預(yù)期收益，避免因恐慌而大額贖回導(dǎo)致兌付風(fēng)險(xiǎn)。部分私募基金，投資者數(shù)量較少，債券出現(xiàn)特殊狀況后，暫不處理。若在違約債發(fā)行人處理前發(fā)生投資者贖回，則將該部分損失均攤至每個(gè)投資者，即將市價(jià)調(diào)為0。但這種方法會(huì)造成基金凈值回撤較大，需要與投資者溝通。如果以后債券發(fā)行方履行部分兌付義務(wù)，那么還存在收益部分該如何確認(rèn)的問題。由此延伸出一種行業(yè)內(nèi)不常用的估值方法——側(cè)袋估值，即通過將基金資產(chǎn)進(jìn)行分割，將違約債與基金資產(chǎn)分割出來，進(jìn)行登記，設(shè)立總賬戶、主賬戶以及側(cè)袋賬戶等三賬形式進(jìn)行處理。具體見圖3。側(cè)袋估值有效解決了這種未來不確定性的收益歸屬問題，同時(shí)將當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)到每一位投資者份額中，真正實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)與收益共擔(dān)。但因該估值方法對(duì)估值系統(tǒng)以及基金合同協(xié)議等會(huì)做較大改動(dòng)，對(duì)費(fèi)用計(jì)提、業(yè)績(jī)報(bào)酬計(jì)提、申購贖回均有限制，實(shí)行起來時(shí)間較長(zhǎng)才能進(jìn)行切換，并且期末財(cái)務(wù)報(bào)告以及信息披露要求比較復(fù)雜，不能滿足短期贖回客戶的要求，所以在違約債占比不大或者對(duì)當(dāng)期估值方法爭(zhēng)議較小的情況下，一般不采用該方法。

四、債券估值中相關(guān)納稅事項(xiàng)探討

（一）私募基金中債券投資繳納增值稅的原因分析

私募基金投資的債券需根據(jù)品種對(duì)相關(guān)收益繳納增值稅?！秶?guó)家稅務(wù)總局關(guān)于資管產(chǎn)品增值稅有關(guān)問題的通知》（財(cái)稅[2017]56號(hào)）明確，資管產(chǎn)品需按照簡(jiǎn)易計(jì)稅方法3%的稅率繳納增值稅。《國(guó)家稅務(wù)總局關(guān)于全面推開營(yíng)業(yè)稅改征增值稅試點(diǎn)的通知》（財(cái)稅[2016]36號(hào)）規(guī)定，證券投資基金管理人運(yùn)用基金買賣股票、債券所取得的收入免征增值稅。根據(jù)2017年12月30日發(fā)布的《關(guān)于證券投資基金增值稅核算估值的相關(guān)建議》，公募基金及私募基金均享受財(cái)稅[2016]36號(hào)中的免稅政策。稅法將私募投資基金與公開募集證券投資基金并列歸類在資管產(chǎn)品范圍中。目前各地稅務(wù)機(jī)關(guān)對(duì)這幾項(xiàng)政策的解讀不同，使得不同地區(qū)的稅務(wù)機(jī)關(guān)做出的裁定也不同。有的認(rèn)為上述增值稅免稅政策僅適用于公募基金，私募基金不享受;有的認(rèn)定私募基金為證券投資基金，可以免稅。所以大部分私募基金管理人為了避免后期的稅務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，均按照估值指引要求按期繳納增值稅。涉及納稅范圍的有債券差價(jià)收入與利息收入，二者分屬于金融商品轉(zhuǎn)讓與貸款服務(wù)，兩類收益不可抵扣。私募基金中享受利息收入免稅的有國(guó)債、地方政府債、金融債與政策性金融債等債券的利息收入，其他如公司債、企業(yè)債、中小企業(yè)私募債、次級(jí)債等利息收入均應(yīng)納稅。所有品種的債券差價(jià)收入均需繳納增值稅。

（二）繳納增值稅對(duì)于債券估值的影響及其他特殊處理

協(xié)會(huì)在估值指引中明確，利息收入作為價(jià)內(nèi)稅征收，即在計(jì)提利息收入時(shí)先除以1.03計(jì)算出不含稅收入再乘以3%算出稅額。對(duì)于買賣價(jià)差部分，正收益部分將按照3個(gè)點(diǎn)利率計(jì)提。對(duì)于債券估值而言，直接影響就是造成收益率下降。債券投資中主要收入來源于利息收入。債券買賣價(jià)差所征收的增值稅與利息收入繳納的增值稅不能做抵消。在賬務(wù)處理中，管理人可自行決定是否按日計(jì)提預(yù)估增值稅，也可選擇實(shí)際收益到賬時(shí)進(jìn)行計(jì)提，為了凈值更加平滑，多數(shù)基金會(huì)選擇預(yù)估增值稅的方式進(jìn)行處理，同時(shí)也能更直觀地反映基金的資產(chǎn)負(fù)債情況，使得基金的凈值更加公允。對(duì)于違約債的納稅處理有兩種方式：一是對(duì)不預(yù)估增值稅的管理人而言，違約債券并不影響當(dāng)期納稅;二是大多數(shù)基金選擇預(yù)估增值稅，在債券出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，相應(yīng)的納稅調(diào)整就成了估值中需考慮的問題。如市價(jià)調(diào)低，當(dāng)期暫估增值稅減少，或者為0。對(duì)于不能兌付的債券，沖回利息，同時(shí)應(yīng)沖回賬面計(jì)提的增值稅，待實(shí)際兌付時(shí)再補(bǔ)繳增值稅。

（三）關(guān)于債券估值及納稅實(shí)務(wù)的思考

計(jì)征增值稅直接使得私募基金實(shí)際收益率降低，而且在繳納過程中有很多問題需要探討。第一，對(duì)于違約債實(shí)質(zhì)性違約，在賬務(wù)處理中采用的是降低市價(jià)的方式進(jìn)行減值處理，影響基金估值的科目“債券投資——估值增值”。對(duì)于其他買賣債券實(shí)現(xiàn)的差價(jià)收入當(dāng)期仍需繳納增值稅，并不能對(duì)違約債部分損失做抵扣處理。第二，對(duì)于納稅主體的認(rèn)定。盡管在行業(yè)內(nèi)將私募基金與證券投資基金作為不同品種，但實(shí)務(wù)中部分私募基金管理人旗下管理的私募基金仍被當(dāng)?shù)囟悇?wù)局認(rèn)定為證券投資基金。不同地方稅務(wù)局對(duì)于私募基金的歸屬問題仍存在爭(zhēng)議。第三，稅收優(yōu)惠問題。《財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局關(guān)于實(shí)施小微企業(yè)普惠性稅收減免政策的通知》（財(cái)稅[2019]13號(hào)）規(guī)定對(duì)月銷售額10萬元以下（含本數(shù)）的增值稅小規(guī)模納稅人，免征增值稅。部分私募基金管理人因自身銷售額較小未達(dá)到起征額時(shí)，旗下管理份額私募基金稅費(fèi)也做了減免。這部分減免額是否應(yīng)作為基金收入？目前對(duì)于小規(guī)模納稅人繳納增值稅的申報(bào)表，并未對(duì)代扣代繳部分與自身收入作區(qū)分，對(duì)于何時(shí)減免，以及何時(shí)返還入賬都有爭(zhēng)議。第四，違約債后續(xù)處理爭(zhēng)議。違約債在發(fā)行人破產(chǎn)清算前，均屬于未來不確定事項(xiàng)。對(duì)于基金而言，這部分損失，確實(shí)是投資收益負(fù)價(jià)差，但由于中國(guó)證券登記結(jié)算有限公司等機(jī)構(gòu)并未對(duì)基金持有該債券的原有數(shù)量進(jìn)行核銷，因此賬面不能對(duì)債券做全額轉(zhuǎn)出，確認(rèn)損失，從而抵扣當(dāng)期及以后增值稅。對(duì)于部分基金管理人想通過每期轉(zhuǎn)銷部分債券成本，從而抵扣當(dāng)期實(shí)現(xiàn)的其他債券差價(jià)收入納稅的行為，存在較大爭(zhēng)議。分期確認(rèn)損失，可以實(shí)現(xiàn)凈值平滑，但是處理不當(dāng)又有避稅嫌疑。基金估值體現(xiàn)權(quán)責(zé)發(fā)生制，稅收重在收付實(shí)現(xiàn)制，違約債的或有收益與實(shí)際違約使得稅務(wù)處理更具爭(zhēng)議。

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