何靖，李娟

我們從違約的本質(zhì)出發(fā)構(gòu)建違約分析的基本框架。資本性支出和償還債務(wù)是影響現(xiàn)金流出的重要因素，其中激進(jìn)的資本性支出往往會(huì)拖垮現(xiàn)金流。投資擴(kuò)張通常有3種情況：一是強(qiáng)周期性行業(yè)的企業(yè)在行業(yè)景氣時(shí)過度投資，二是企業(yè)面臨主營業(yè)務(wù)下滑而尋求轉(zhuǎn)型的多元化投資，三是激進(jìn)型的企業(yè)盲目擴(kuò)大產(chǎn)能或頻繁并購。同時(shí)，從企業(yè)內(nèi)部視角，公司治理問題所引發(fā)的實(shí)際控制人被調(diào)查、股權(quán)爭斗等負(fù)面事件會(huì)成為壓垮企業(yè)再融資的最后一根稻草。從企業(yè)外部環(huán)境，宏觀經(jīng)濟(jì)及行業(yè)景氣度直接影響的企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營、盈利水平和投資水平，信用環(huán)境及融資政策對(duì)企業(yè)的再融資產(chǎn)生重要影響[1]。

一、環(huán)保上市公司違約現(xiàn)狀及原因分析

（一）違約現(xiàn)狀

2018年上半年，盾安、東方園林、凱迪、神霧、蒙草生態(tài)等環(huán)保領(lǐng)域上市公司接連出現(xiàn)發(fā)債遇冷、債券違約事件，截至6月25日，共25只債券違約，涉及金額253億元，同比增加81億元，2017年違約數(shù)量下滑的勢頭被扭轉(zhuǎn)。環(huán)保企業(yè)債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)顯現(xiàn)。截止7月13日，已經(jīng)有四十多家上市環(huán)保企業(yè)公開發(fā)布了2018年1至6月份的經(jīng)營情況與業(yè)績情況的報(bào)告，預(yù)計(jì)可以得到的純利潤是50.16億元，比上一年同期下降了接近二十個(gè)百分點(diǎn)?？v觀全局可以知道在環(huán)保領(lǐng)域中的報(bào)增速逐漸放緩，造成這種局面的主要原因是有的環(huán)保企業(yè)的利潤下滑非常嚴(yán)重，進(jìn)而拖累了整個(gè)行業(yè)的業(yè)績進(jìn)展。

（二）違約原因分析

1、 PPP工程參差不齊，潛在風(fēng)險(xiǎn)加劇

PPP項(xiàng)目，周期長、回款慢，占?jí)含F(xiàn)金流，風(fēng)險(xiǎn)也隨之而來。

2、融資風(fēng)險(xiǎn)

近年來，PPP項(xiàng)目快速膨脹，各種亂象層出不窮。變相融資現(xiàn)象尤為嚴(yán)重，上新項(xiàng)目，融資，償還負(fù)債，上新項(xiàng)目，融資，償還負(fù)債……循環(huán)往復(fù)。防風(fēng)險(xiǎn)去杠桿使市場資金迅速抽緊，融資成本持續(xù)上升，企業(yè)大量自有資金被消耗，出現(xiàn)非常嚴(yán)重的流動(dòng)性困難。銀行信貸收緊企業(yè)資金壓力大

3、政策風(fēng)險(xiǎn)

在地方政府化解地方債務(wù)的影響下，部分項(xiàng)目的履行存在因政策環(huán)境、宏觀經(jīng)濟(jì)以及其他不可抗力因素發(fā)生重大變化、調(diào)整、暫停實(shí)施的可能。

不僅如此，2018年受國家清理PPP項(xiàng)目、東方園林發(fā)債事件等影響，整個(gè)PPP項(xiàng)目都受到影響。

4、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)

高債務(wù)支撐激進(jìn)投資，借新還舊難以為繼。一些環(huán)保上市公司借錢太多，導(dǎo)致資金狀況、債務(wù)問題特別嚴(yán)重，公司再融資空間有限，債務(wù)周轉(zhuǎn)壓力較大，包括股權(quán)質(zhì)押問題。股權(quán)質(zhì)押本是一類為增加流動(dòng)性的融資行為，但當(dāng)母公司大規(guī)模質(zhì)押子公司股權(quán)，一旦二級(jí)市場股價(jià)出現(xiàn)大幅下降。

二、2019環(huán)保市場預(yù)測分析

（一）PPP市場不斷規(guī)范化

2018年9月6日，財(cái)政部發(fā)布工作動(dòng)態(tài)《財(cái)政部規(guī)范有序推進(jìn)政府和社會(huì)資本合作（PPP）工作 》[2]，2017年下半年以來，財(cái)政部全面貫徹黨的十九大精神，按照全國金融工作會(huì)議部署，著力推進(jìn)PPP規(guī)范發(fā)展，重點(diǎn)開展了以下工作：

一是規(guī)范PPP項(xiàng)目庫管理。印發(fā)《關(guān)于規(guī)范政府和社會(huì)資本合作（PPP）綜合信息平臺(tái)項(xiàng)目庫管理的通知》（財(cái)辦金〔2017〕92號(hào)），統(tǒng)一新項(xiàng)目入庫標(biāo)準(zhǔn)，集中清理“僵尸”項(xiàng)目和違規(guī)項(xiàng)目，遏制泛化濫用現(xiàn)象。各地累計(jì)清理退庫項(xiàng)目2148個(gè)，涉及投資額2.5萬億元。

二是規(guī)范國有金融企業(yè)投融資行為。印發(fā)《關(guān)于規(guī)范金融企業(yè)對(duì)地方政府和國有企業(yè)投融資行為有關(guān)問題的通知》（財(cái)金〔2018〕23號(hào)），規(guī)范國有金融企業(yè)參與PPP項(xiàng)目融資行為，確保項(xiàng)目資本金來源合法合規(guī)。

三是守住財(cái)政承受能力“紅線”。分析全國PPP項(xiàng)目財(cái)政承受能力情況，啟用PPP項(xiàng)目財(cái)政支出責(zé)任監(jiān)測預(yù)警系統(tǒng)。

四是完善相關(guān)的配套制度措施。配合推進(jìn)PPP條例起草、PPP稅收政策制定工作，聯(lián)合文化和旅游部出臺(tái)旅游領(lǐng)域推廣PPP模式的指導(dǎo)意見，研究修訂PPP操作指南、物有所值評(píng)價(jià)指引和財(cái)政承受能力論證指引。

五是加強(qiáng)示范引領(lǐng)作用。會(huì)同18個(gè)部委推出第四批396個(gè)PPP示范項(xiàng)目，涉及投資額7588億元。會(huì)同發(fā)展改革委推選27個(gè)市縣作為2017年度推廣PPP工作有力市縣，國務(wù)院辦公廳對(duì)這27個(gè)市縣給予了表揚(yáng)激勵(lì)。

六是持續(xù)推進(jìn)國際上的合作。利用APEC、金磚、世行、亞行、亞投行等多邊機(jī)制，推進(jìn)PPP國際交流合作，服務(wù)“一帶一路”建設(shè)。

（二）水環(huán)境PPP市場趨勢

自從2018年到現(xiàn)在，環(huán)保領(lǐng)域的各個(gè)企業(yè)逐漸進(jìn)入融資的困境，與之同步的是同行業(yè)的企業(yè)兼并重組的顯現(xiàn)頻繁發(fā)生。比較權(quán)威的市場分析機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，在環(huán)保領(lǐng)域去杠桿政策的不斷進(jìn)展過程中，不少資金極其短缺的企業(yè)都會(huì)做出出售自己無力支撐的項(xiàng)目的決定，以此來為自己的生存和發(fā)展獲取相對(duì)比較穩(wěn)定的現(xiàn)金流。對(duì)于資金比較充足的企業(yè)來說，則大多數(shù)會(huì)選擇拓展自己的業(yè)務(wù)范圍和產(chǎn)業(yè)鏈的方式來追求更大的利潤價(jià)值，因此，新一輪的并購潮流或剛剛開始。

三、北控水務(wù)在新形勢下的應(yīng)對(duì)策略

2016年底，北控水務(wù)提出生態(tài)戰(zhàn)略，努力打通實(shí)施雙平臺(tái)的重要路徑——向生態(tài)型企業(yè)轉(zhuǎn)型，打通資本、技術(shù)、人力三核驅(qū)動(dòng)要素，建立開放融合、跨界聚合的產(chǎn)業(yè)格局，完善內(nèi)部協(xié)同、進(jìn)化、創(chuàng)新的生態(tài)機(jī)制，將北控水務(wù)集團(tuán)打造成一種高度靈活、自我更新、具有強(qiáng)大生命力戰(zhàn)斗力的生態(tài)型企業(yè)組織。北控水務(wù)倡導(dǎo)的生態(tài)系統(tǒng)是在市場化原則下，共同構(gòu)建的以利益共享為基礎(chǔ)，以泛中心和共生、互生、再生為特點(diǎn)的環(huán)保水務(wù)生態(tài)系統(tǒng)。通過合作、協(xié)同創(chuàng)造價(jià)值，并分享價(jià)值，以生態(tài)思維應(yīng)對(duì)行業(yè)的新形勢和新挑戰(zhàn)，滿足時(shí)代對(duì)環(huán)保產(chǎn)業(yè)的迫切要求，同時(shí)帶動(dòng)環(huán)保企業(yè)的可持續(xù)健康發(fā)展。

在國家金融去杠桿、ppp政策收緊，并加強(qiáng)環(huán)境質(zhì)量考核的背景下，環(huán)境產(chǎn)業(yè)市場已經(jīng)渡過紅利期，更趨于規(guī)范化。但國家進(jìn)行污染防治、建設(shè)美麗中國的決心沒有變，未來，環(huán)保企業(yè)依然是生態(tài)文明建設(shè)的有力支撐，具有廣闊的發(fā)展空間，而專業(yè)能力強(qiáng)的綜合水務(wù)企業(yè)將更具發(fā)展優(yōu)勢。2019年環(huán)保新形勢下，為適應(yīng)形勢變化需要，北控水務(wù)進(jìn)行了戰(zhàn)略調(diào)整，通過搭建資產(chǎn)管理平臺(tái)、運(yùn)營管理平臺(tái)，并苦練內(nèi)功，向輕資產(chǎn)企業(yè)轉(zhuǎn)變。

四、結(jié)論

通過分析2018年環(huán)保上市公司債務(wù)違約潮的違約情況及主要原因，結(jié)合2018年P(guān)PP市場不斷規(guī)范的落實(shí)。得出以下結(jié)論：

（1）PPP政策及市場不斷規(guī)范化：2019年，PPP市場經(jīng)過幾年的盲目擴(kuò)張后會(huì)更加規(guī)范化；

（2）并購項(xiàng)目市場空間大：同時(shí)針對(duì)2014-2017年盲目擴(kuò)張的不規(guī)范問題項(xiàng)目，及2018資金斷裂的問題項(xiàng)目，并購類環(huán)保PPP項(xiàng)目將呈現(xiàn)爆發(fā)式的增長。

（3）輕資產(chǎn)趨勢：結(jié)合自身工作經(jīng)驗(yàn)及對(duì)業(yè)內(nèi)企業(yè)的了解，2019年大型業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)，在投資PPP項(xiàng)目時(shí)候?qū)⒏又?jǐn)慎。社會(huì)資本在投資之前的融資落實(shí)工作會(huì)更加扎實(shí)，并會(huì)由原來的重資產(chǎn)模式不斷像輕資產(chǎn)模式轉(zhuǎn)變過渡。