李興然

1月16日，河南金丹乳酸科技股份有限公司（以下簡稱“金丹科技”）首發(fā)上市申請獲證監(jiān)會發(fā)審委通過，這是河南2020年第一家A股IPO過會企業(yè)。這已經是金丹科技第二次上會闖關，2017年12月首發(fā)上市被否，經過一年多的調整，二次闖關成功過會。

雖說過會成功，但《股市動態(tài)分析》記者發(fā)現(xiàn)，金丹科技的瑕疵依然突出，主要包括大客戶與競爭對手重疊、涉嫌對聚乳酸項目過度包裝、大規(guī)模抵押房產補充流動性等問題。

大客戶與競爭對手重疊

根據(jù)招股書披露，金丹科技的主要競爭對手武藏野目前在我國擁有1.5萬噸的乳酸及其系列產品的生產能力;武漢三江航天固德生物科技有限公司主要產品有精制乳酸、乳酸鈉、乳酸鉀、緩沖乳酸、乳酸鋅、乳酸粉、乳酸亞鐵等，年綜合生產能力超過2萬噸，也是公司競爭對手之一。

然而，2018年，武藏野以及武漢三江航天固德生物科技有限公司均在公司前五大客戶一員，分列金丹科技第一、五大客戶。2019年上半年，武藏野依然位居公司第一大客戶。而在2016年、2017年的前五大客戶名單中并未有上述兩家競爭對手的身影。

與此同時，公司此前的第一大客戶雙匯集團則于2018年突然退出前五。

另外，鹽城華德（鄲城）生物工程有限公司、000"KhimVneshTorg"分別為公司2017年前五大客戶之一，而上述兩公司并未出現(xiàn)在2018年的客戶名單中。2016年，Global Managementand Marketing Ltd（MCD）、Ud ChemieGmbh（UDC）分別為公司前五大客戶中的一員，同樣的，在2017年、2018年，上述兩公司均退出前五大客戶之列。

武藏野等既是大客戶又是主要競爭對手的重疊關系，原因是什么，是否合理？公司報告期內大客戶變動頻繁，是否不利于公司持續(xù)經營能力提升？

另外，由于金丹科技從附近農戶手中收購玉米，因此存在著自然人供應商。

據(jù)招股說明書披露，張娟曾多次出現(xiàn)在金丹科技前五供應商名單。2014年張娟對金丹科技的玉米銷售額僅有56.24萬元，到了2016年，張娟一躍成為金丹科技第一大玉米供應商，供應金額達到1681.48萬元，兩年時間銷售額翻了30多倍。

2018年首次進入公司前五大供應商的黃秀娥也飽受市場質疑。2014年黃秀娥向金丹科技銷售玉米金額為39.32萬元，兩年之后銷售額升至1016.55萬元，到了2018年，更是一躍成為年度第二大供應商，銷售額達到3202.83萬元。

近幾年公司向張娟、黃秀娥采購金額變化幅度如此之大，這又是為何？

關于上述疑問，金丹科技并未對記者進行回復。

涉嫌過度包裝聚乳酸項目

雖然目前金丹科技的核心產品仍是乳酸，而聚乳酸產量為零，但公司本次募投的三個項目中（分別是“年產5萬噸高光純L-乳酸工程項目”、“年產1萬噸聚乳酸生物降解新材料項目”、“補充流動資金”，這三個項目的投資總額分別為3.09億元、0.53億元、0.8億元，擬全部使用募投資金投資），就有聚乳酸項目。

從招股書的表述看，金丹科技未來的發(fā)展重點有向聚乳酸傾斜的意思。在申報稿中，金丹科技把聚乳酸的優(yōu)勢大書特書，占據(jù)了很大篇幅。聚乳酸是一種以乳酸為原料的高分子材料，主要應用于生物醫(yī)用高分子、紡織行業(yè)、農用地膜和包裝等行業(yè)，由于聚乳酸材料可以完全降解，因此有望取代傳統(tǒng)石油基塑料。在招股書中，金丹科技列舉的“影響行業(yè)發(fā)展的因素”中的5大“有利因素”，全部都與聚乳酸有關，把公司的產品與國家環(huán)保政策緊緊地捆綁在一起。

雖然擬募集的4.42億元資金中僅有0.53億元直接投資于聚乳酸項目，但公司把乳酸擴產項目也表述為聚乳酸相關項目。年產5萬噸高光純L一乳酸工程項目“為公司未來工業(yè)化生產聚乳酸提供高品質原料，滿足公司聚乳酸項目發(fā)展的原材料要求”。

有資本市場業(yè)內人士分析，金丹科技之所以會在擬招股書中重點描述聚乳酸，其目的應該是把傳統(tǒng)的食品行業(yè)包裝成“極具發(fā)展前景的環(huán)保材料行業(yè)”，畢竟這兩個行業(yè)在資本市場上的估值差別很大。

但是，聚乳酸行業(yè)目前的格局是：美國嘉吉公司下屬的NatureWorks是全球最大的聚乳酸企業(yè)，其是全球唯一產能達到15萬噸級的聚乳酸生產商，遠超過其他聚乳酸生產商的生產規(guī)模，而在國內，聚乳酸的生產目前仍屬起步階段，已建并投產的生產線不多，且多數(shù)規(guī)模較小，國內企業(yè)目前受制于技術水平、產品質量、生產規(guī)模等方面的原因，聚乳酸市場份額仍較小，企業(yè)實力與NatureWorks等相比仍有較大差距。

募投資金以及現(xiàn)有產能情況都是以乳酸為主，卻被描述成“聚乳酸項目的配套工程”一樣，不知金丹科技是何用意。公司發(fā)展聚乳酸業(yè)務可以說是從零起步，相關的技術及量產經驗、銷售渠道等是否能夠保障募投項目順利實施猶未可知。

流動性依賴房產抵押

金丹科技資產負債率也存瑕疵。數(shù)據(jù)顯示，2016年至2018年，金丹科技資產負債率分別為45.55%、42.70%和47.17%，總體上呈上升趨勢，且顯著高于同時期可比上市公司平均水平。2016年至2018年問，金丹科技同行業(yè)上市公司母公司資產負債率均值分別為35.55%、38.41%和39.49%，差異明顯。

資產負債率高于同行，與金丹科技高企的抵押借款分不開。截至2018年12月末，金丹科技抵押借款余額1.59億元，其中用于抵押的土地使用權賬面凈值1.03億元，占該公司無形資產賬面總額的84.31%。

不僅如此，金丹科技還將名下房產抵押，根據(jù)招股書披露，在金丹科技名下44處房產中，處于抵押狀態(tài)的房產多達37處。就在2018年，金丹科技新增9350萬元長期借款，該長期借款為5年期抵押保證借款。從抵押情形推測，用于5年期抵押保證借款的或為金丹科技房產。僅按賬面值測算，金丹科技用于抵押房產占其房產總值的比例將高達83.20%。

財務數(shù)據(jù)表明，2016年至2018年，金丹科技的流動負債穩(wěn)定在3億元上下，而其同期的流動資產僅分別為1.87億元、1.61億元以及2.26億元。三年問，金丹科技按此計算的流動比率僅為0.75、0.53、0.61。這或許就是金丹科技大規(guī)模抵押房產的原因所在。