中小企業(yè)融資問題及公司治理的探討
——基于私募股權(quán)角度

栗 雪 濤

([德國]吉森大學(xué) 企業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，黑森州 吉森 35394)

一、解困中小企業(yè)融資問題及公司治理的意義

中小企業(yè)是相對(duì)于大型企業(yè)而言，針對(duì)不同行業(yè)國家有不同的劃分標(biāo)準(zhǔn)。中小企業(yè)具有員工數(shù)量相對(duì)較少、產(chǎn)業(yè)收入相對(duì)不高、生產(chǎn)總值相對(duì)較低的特點(diǎn)，同時(shí)也具有企業(yè)注冊(cè)資金相對(duì)較低、流動(dòng)資金相對(duì)不足的顯著特點(diǎn)。而正是因?yàn)檫@些標(biāo)準(zhǔn)，就企業(yè)個(gè)體而言，顯得“中”而“小”。但是，就我國經(jīng)濟(jì)的總體而言，據(jù)2019年9月20日中國工信部數(shù)據(jù)顯示，截止至2018年年底，中國中小企業(yè)的數(shù)量已經(jīng)超過了3000萬家，個(gè)體工商戶數(shù)量超過7000萬戶，貢獻(xiàn)了全國50%以上的稅收、60%以上的國內(nèi)生產(chǎn)總值。(1)李駿，工信部：截至去年底中國中小企業(yè)數(shù)量已超3000萬家【EB/OL】.http://www.chinanews.com/gn/2019/09-20/8961119.shtml,2019.12.01.這些數(shù)據(jù)又充分說明了中小企業(yè)的“大”。近幾年，中小企業(yè)涵蓋的領(lǐng)域從傳統(tǒng)的制造業(yè)、服務(wù)業(yè)到信息技術(shù)、節(jié)能環(huán)保及高端制造業(yè)，再到新興的電子商務(wù)、社會(huì)福利及文體娛樂，充分說明中小企業(yè)能夠推動(dòng)我國經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展?？傮w而言，中小企業(yè)在我國國民經(jīng)濟(jì)中占據(jù)重要地位，并且中小企業(yè)的平穩(wěn)發(fā)展將成為我國經(jīng)濟(jì)新的增長點(diǎn)。圖1為全國中小企業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的2011～2019年中國中小企業(yè)發(fā)展指數(shù)SMEDI運(yùn)行圖，可以看出近六年來，我國中小企業(yè)發(fā)展指數(shù)持續(xù)保持在92～93之間附近。面臨國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力，國內(nèi)有效需求不足，國際貿(mào)易摩擦日益增多，在這些外部因素的影響下，加劇了中小企業(yè)的內(nèi)部矛盾，并導(dǎo)致中小企業(yè)發(fā)展出現(xiàn)了瓶頸。其中，中小企業(yè)資金不足和公司治理是制約其發(fā)展的重要因素。

圖1 中國中小企業(yè)協(xié)會(huì)SMEDI運(yùn)行圖資料來源：中國中小企業(yè)協(xié)會(huì)2011-2019年中國中小企業(yè)發(fā)展指數(shù)

(一)中小企業(yè)融資問題

我國大多數(shù)中小企業(yè)融資問題體現(xiàn)在內(nèi)源融資匱乏和外源融資困難。[1]中小企業(yè)大多依靠?jī)?nèi)源融資去支持公司的運(yùn)營成本和規(guī)模擴(kuò)張。但其企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模較小、利潤空間有限，其前期自身積累有限，中小企業(yè)憑借其自身前期利潤根本無法滿足企業(yè)長期的資金需求，企業(yè)的發(fā)展規(guī)模也因?yàn)橘Y金匱乏而被大大制約。

因其自身風(fēng)險(xiǎn)高，導(dǎo)致了中小企業(yè)外源融資困難。外源融資包括銀行信貸、融資租賃、PE、股票、債券、民間借貸等方式。而中小企業(yè)由于自身的一些特點(diǎn)，總是會(huì)面臨融資難或融資貴的問題。一方面，直接融資比重低、渠道窄。直接融資時(shí)，中小企業(yè)信息透明度低，外部投資者出于信息不對(duì)稱的考慮，必然會(huì)要求高額的資金回報(bào)率，因此中小企業(yè)融資難度就會(huì)增大；同時(shí)我國以主板市場(chǎng)為主，而中小企業(yè)板塊上市標(biāo)準(zhǔn)較高、發(fā)展仍然不成熟，很多中小企業(yè)無法滿足上市條件進(jìn)而在中小企業(yè)板塊直接融資。[2]另一方面，間接融資困難。在間接融資中，我國中小企業(yè)外源融資渠道主要來自銀行貸款。但中小企業(yè)普遍處在企業(yè)發(fā)展的初期階段，因其企業(yè)規(guī)模小，利潤不高，抵押不足等原因?qū)е缕湫庞眉?jí)別低，融資時(shí)面臨銀行的信用歧視以及更高的融資成本。[3]

(二)中小企業(yè)公司治理問題

我國的中小企業(yè)存在很多公司治理的問題，尤其是產(chǎn)權(quán)及權(quán)力制衡問題和財(cái)務(wù)管理問題。[4]首先，我國中小企業(yè)大都是家族企業(yè)或合伙企業(yè)，現(xiàn)代企業(yè)管理制度不完善，企業(yè)產(chǎn)權(quán)僅在少數(shù)人手中，所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)不分離，話語權(quán)僅由少數(shù)人掌握。在這種情況下，企業(yè)的發(fā)展由管理者的個(gè)人知識(shí)、管理能力、綜合素質(zhì)來決定，在企業(yè)發(fā)展初期，由于企業(yè)規(guī)模小，企業(yè)家能夠憑借個(gè)人能力或相對(duì)豐富的經(jīng)驗(yàn)實(shí)現(xiàn)公司的治理。但隨著企業(yè)規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大，市場(chǎng)環(huán)境紛繁復(fù)雜，多數(shù)管理者可能由于認(rèn)知缺陷、經(jīng)驗(yàn)不足、能力有限、信息不足等原因，造成企業(yè)重大決策失誤。另外，中小企業(yè)因?yàn)闆Q策權(quán)掌握在少數(shù)人手中，企業(yè)決策會(huì)更容易參雜個(gè)人情感因素，這可能與企業(yè)發(fā)展目標(biāo)不一致。權(quán)力并未得到有效的制衡和約束，對(duì)企業(yè)起規(guī)范作用的規(guī)章制度很容易淪為形式，失去其應(yīng)有的作用，從而使得中小企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)虛化。

其次，在財(cái)務(wù)管理方面，中小企業(yè)往往存在管理層財(cái)務(wù)管理意識(shí)淡薄、財(cái)報(bào)制度落后、財(cái)務(wù)信息不透明等問題。財(cái)務(wù)意識(shí)淡薄意味著企業(yè)財(cái)務(wù)管理效率低下，無法實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)資源的合理利用；財(cái)報(bào)制度落后同樣會(huì)導(dǎo)致財(cái)務(wù)管理效率低下，并且企業(yè)內(nèi)部沒有改善這一問題的內(nèi)在動(dòng)力；財(cái)務(wù)信息不透明則意味著企業(yè)內(nèi)外的信息不對(duì)稱，而這種不對(duì)稱多數(shù)情況下充當(dāng)?shù)氖秦?cái)務(wù)管理問題的“遮羞布”。部分中小企業(yè)由于規(guī)模較小未單獨(dú)設(shè)置專門會(huì)計(jì)機(jī)構(gòu)或者會(huì)計(jì)機(jī)構(gòu)分工不明確、會(huì)計(jì)人員任人唯親，內(nèi)部會(huì)計(jì)管理制度存在嚴(yán)重的問題，這通常也會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加大、影響財(cái)務(wù)管理的效率以及外部投資者對(duì)中小企業(yè)財(cái)務(wù)信息的不信任，制約了企業(yè)發(fā)展。[5]

二、私募股權(quán)角度分析中小企業(yè)融資問題和公司治理

私募股權(quán)投資是指通過私募的方式，向機(jī)構(gòu)投資者或者個(gè)人募集股本以達(dá)到募集資金的目的。并且私募股權(quán)更加看重企業(yè)的成長性，這與中小企業(yè)的特點(diǎn)是相一致的，因此私募股權(quán)融資方式可以緩解中小企業(yè)融資難和公司治理問題，幫助企業(yè)進(jìn)一步成長。近幾年，中國私募股權(quán)投資市場(chǎng)募資金額不斷擴(kuò)大，投資者涵蓋銀行、保險(xiǎn)等大型機(jī)構(gòu)投資者。隨著國家逐步放松管制，私募股權(quán)的投資力度、機(jī)構(gòu)參與度、市場(chǎng)活躍度進(jìn)一步提升。

(一)解困中小企業(yè)融資問題

私募股權(quán)可以解決中小企業(yè)的融資難、融資貴問題。在融資問題上，銀行貸款往往是中小企業(yè)的主要外源資金來源，而私募股權(quán)與銀行貸款方式的區(qū)別在于：投資對(duì)象、融資條件、控制企業(yè)程度、獲利方式、風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)。[6]銀行偏好投資于成熟的大型企業(yè)，從整體銀行信貸規(guī)模來看，中小企業(yè)信貸所占份額很小，而私募股權(quán)卻著眼于高成長潛力的中小企業(yè)，尤其是近年來迅速發(fā)展的節(jié)能環(huán)保、生物醫(yī)療、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)等企業(yè)；銀行融資需要企業(yè)提供充分的抵押擔(dān)保，這種抵押擔(dān)保往往會(huì)是中小企業(yè)不具有優(yōu)勢(shì)的固定資產(chǎn)，而私募股權(quán)卻是取得企業(yè)的股權(quán)，并不需要任何的抵押擔(dān)保；銀行僅僅為企業(yè)提供資金，而私募股權(quán)不僅提供資金，更能通過獲得一定的程度上的對(duì)企業(yè)的控制權(quán)來指導(dǎo)企業(yè)的經(jīng)營活動(dòng)；銀行貸款得到的是利息收入，而私募股權(quán)注重是企業(yè)資產(chǎn)增值，收益主要來源于股本分紅和退出以后變現(xiàn)所獲收益；私募股權(quán)面臨著比銀行貸款更高的風(fēng)險(xiǎn)，也相應(yīng)的擁有更高的回報(bào)。

對(duì)私募股權(quán)投資者而言，他們更加關(guān)注的是企業(yè)的長期發(fā)展。而對(duì)中小企業(yè)來說，私募股權(quán)投資靈活性高、融資成本低、高風(fēng)險(xiǎn)高收益的特點(diǎn)，適合中小企業(yè)“短、小、急、快”的融資需求。總之，私募股權(quán)可以為中小企業(yè)提供資金支持，緩解中小企業(yè)融資問題。[7]

(二)解困中小企業(yè)公司治理問題

引入私募股權(quán)機(jī)構(gòu)投資者，有利于中小企業(yè)形成多元化的股權(quán)結(jié)構(gòu)。私募股權(quán)的進(jìn)入，使得私募股權(quán)投資者在一定程度上參與了企業(yè)的經(jīng)營、決策與管理，從而在一定程度上緩解了由委托代理問題及信息不對(duì)稱方面的管理問題。[8]一方面，投資者會(huì)主動(dòng)參與企業(yè)的重大決策，為企業(yè)發(fā)展提供投資咨詢服務(wù)，決策過程中還會(huì)監(jiān)督企業(yè)管理者的行為，從而避免了企業(yè)重大決策失誤的產(chǎn)生；另一方面，形成一定的制衡與約束，會(huì)有效避免公司治理淪為形式，落實(shí)企業(yè)規(guī)章制度，發(fā)揮公司治理機(jī)制的效力，改善中小企業(yè)的公司治理結(jié)構(gòu)。

另外，私募股權(quán)投資管理者通常有金融、法律類的專業(yè)知識(shí)以及豐富的投資管理經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)對(duì)復(fù)雜的經(jīng)營環(huán)境擁有很強(qiáng)的認(rèn)知、處理能力，能夠?yàn)橹行∑髽I(yè)提供專業(yè)咨詢服務(wù)、優(yōu)化企業(yè)的管理理念、降低企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、改善企業(yè)的經(jīng)營模式，以達(dá)到資本增值的目的從而獲取高額的收益。私募股權(quán)投資者能夠幫助中小企業(yè)提高資金使用效率，促進(jìn)財(cái)務(wù)信息透明，中小企業(yè)的公司治理結(jié)構(gòu)和財(cái)務(wù)狀況也會(huì)因私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的介入得到改善，企業(yè)的信息也會(huì)更加透明。[9]除了為企業(yè)提供大量的資金和管理經(jīng)驗(yàn)外，私募股權(quán)機(jī)構(gòu)還有充分的動(dòng)機(jī)借助自身的社會(huì)網(wǎng)絡(luò)幫助企業(yè)發(fā)展。原因在于私募機(jī)構(gòu)一方面有追求高額的投資回報(bào)率的動(dòng)機(jī)，另一方面，外部投資者往往比較信任私募機(jī)構(gòu)所傳遞的企業(yè)信息，從而私募股權(quán)機(jī)構(gòu)也會(huì)對(duì)自身的聲譽(yù)格外珍惜，為了避免投資失敗造成的收益及信任的雙重?fù)p失，私募投資者必然會(huì)盡心盡力為中小企業(yè)發(fā)展提供盡可能多的幫助。[10]

三、正視私募股權(quán)發(fā)展中存在的問題

私募股權(quán)起源于19世紀(jì)末的美國，而我國的私募股權(quán)發(fā)展相對(duì)比較晚。從1986年我國第一家本土私募股權(quán)投資公司誕生起，我國私募股權(quán)投資大致經(jīng)歷了探索發(fā)展階段(1986～1997)、行業(yè)大調(diào)整階段(1998～2004)、規(guī)范發(fā)展階段(2005年至今)。隨后我國的私募股權(quán)逐漸開始發(fā)展，迄今為止我國已經(jīng)成為亞洲最大的私募股權(quán)投資市場(chǎng)。盡管如此，我國的私募股權(quán)目前仍處于初期發(fā)展階段，遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于發(fā)達(dá)國家。我國私募股權(quán)發(fā)展至少存在以下一些問題：

首先，我國對(duì)私募股權(quán)的法制建設(shè)尚不完善。一方面，與我國私募股權(quán)相關(guān)的法律如《公司法》、《信托法》等缺乏很多詳細(xì)實(shí)施細(xì)則，使得法律可操作性弱；另一方面，我國的《中華人民共和國證券投資基金法》、《私募投資基金監(jiān)督管理暫行規(guī)定》等法律針對(duì)性較弱，增加了對(duì)私募股權(quán)監(jiān)管的難度。不完善的法律體系、不成熟的監(jiān)管系統(tǒng)難以應(yīng)對(duì)五花八門私募股權(quán)產(chǎn)品的產(chǎn)生，一些不法分子甚至打著私募股權(quán)的旗號(hào)進(jìn)行非法集資。在私募基金市場(chǎng)還可能存在著信息不對(duì)稱問題，機(jī)構(gòu)為了追求高額利潤會(huì)與上市公司進(jìn)行內(nèi)幕交易，從而增加系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

其次，與發(fā)達(dá)國家相比，我國的私募股權(quán)存在機(jī)構(gòu)的數(shù)量不足、資金來源不足且區(qū)域發(fā)展不平衡的問題。我國私募股權(quán)機(jī)構(gòu)數(shù)量與中小企業(yè)的數(shù)量嚴(yán)重不匹配；私募基金相比中小企業(yè)發(fā)展所需的龐大資本量顯得杯水車薪，私募基金長期資金來源不足；私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)還存在嚴(yán)重的區(qū)域不平衡問題，私募股權(quán)機(jī)構(gòu)主要集中在發(fā)達(dá)地區(qū)，而欠發(fā)達(dá)地區(qū)機(jī)構(gòu)數(shù)量相對(duì)較少，地方中小企業(yè)的融資問題更為顯著。并且投資業(yè)務(wù)同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)嚴(yán)重，片面追求效率而忽視風(fēng)險(xiǎn)控制，導(dǎo)致行業(yè)存在無序競(jìng)爭(zhēng)和資產(chǎn)泡沫化風(fēng)險(xiǎn)。

再次，我國目前私募股權(quán)退出機(jī)制不完善。私募股權(quán)的運(yùn)行方式是“募、投、管、退”，私募股權(quán)的主要退出方式有清算、股份回購、兼并收購和IPO。IPO是最主要的退出模式，然而，企業(yè)經(jīng)營不善或同類企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈都會(huì)導(dǎo)致企業(yè)上市失敗，另外企業(yè)上市的進(jìn)程也受國家IPO政策的影響，這些都可能導(dǎo)致私募股權(quán)退出困難，造成嚴(yán)重的投資損失。

最后，我國與私募股權(quán)相關(guān)的高水平專業(yè)人才匱乏。私募股權(quán)投資涉及到較為復(fù)雜的專業(yè)知識(shí)，需要一批高水平專業(yè)投資者，私募股權(quán)基金能夠順利運(yùn)轉(zhuǎn)的基本前提就是專業(yè)化的人力資本積累。而我國目前在私募股權(quán)方面的人才并不能滿足現(xiàn)在市場(chǎng)上的需求，于此同時(shí)，大量外資機(jī)構(gòu)進(jìn)入我國市場(chǎng)后搶占人力資源，這又進(jìn)一步擴(kuò)大了高水平專業(yè)人才的缺口。

四、探討解決私募股權(quán)存在問題的方法

探討促進(jìn)私募股權(quán)的發(fā)展，則要解決私募股權(quán)存在的問題。

首先，應(yīng)結(jié)合我國國情，建立符合社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的私募股權(quán)法制體系，規(guī)范私募股權(quán)。法律法規(guī)應(yīng)做到與時(shí)俱進(jìn)，順應(yīng)私募股權(quán)市場(chǎng)的變化，法律上清晰劃分非法集資與私募股權(quán)的界限，為私募股權(quán)投資有法可依。另外，國家應(yīng)為已經(jīng)出臺(tái)的相關(guān)法律搭配詳細(xì)準(zhǔn)則，以防不法分子鉆取法律漏洞牟取非法利益。最后，國家對(duì)私募股權(quán)注重監(jiān)管，改變私募股權(quán)監(jiān)管重疊和空白的現(xiàn)狀，明確不同監(jiān)管機(jī)構(gòu)如證監(jiān)會(huì)、發(fā)改委、銀監(jiān)會(huì)的職責(zé)劃分，發(fā)揮應(yīng)有的監(jiān)管作用，為私募股權(quán)營造一個(gè)良好的行業(yè)環(huán)境。

其次，要充分發(fā)揮政府的引導(dǎo)作用。我國地方政府要重視對(duì)私募股權(quán)的融資方式，對(duì)私募股權(quán)機(jī)構(gòu)和中小企業(yè)的發(fā)展給予資金支持和稅費(fèi)政策優(yōu)惠。尤其是欠發(fā)達(dá)地區(qū)，要鼓勵(lì)私募股權(quán)機(jī)構(gòu)的建立，加強(qiáng)私募股權(quán)機(jī)構(gòu)和中小企業(yè)的聯(lián)系，發(fā)揮私募股權(quán)解決中小企業(yè)融資和公司治理問題的作用。擴(kuò)大私募股權(quán)的資金來源渠道，引入民間資本，增加私募股權(quán)的投資機(jī)構(gòu)數(shù)量，打通社會(huì)資金與私募股權(quán)機(jī)構(gòu)的通道。

再次，要完善私募股權(quán)退出機(jī)制。我國的資本市場(chǎng)尚未成熟，相較于美國來說，資本市場(chǎng)層次單一、上市公司數(shù)量少、上市審批手續(xù)復(fù)雜、中小企業(yè)上市門檻高。我國應(yīng)培育建立多層次的資本市場(chǎng)體系，擴(kuò)寬中小企業(yè)的直接融資渠道，在完善現(xiàn)有中小企業(yè)板塊基礎(chǔ)上，加強(qiáng)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)建設(shè)。積極推動(dòng)一、二級(jí)市場(chǎng)協(xié)同發(fā)展，為私募股權(quán)提供全方位服務(wù)。

最后，私募股權(quán)投資專業(yè)人才需綜合性培養(yǎng)，需要銀行金融、財(cái)政稅務(wù)、資產(chǎn)評(píng)估、企業(yè)管理的綜合性專業(yè)理論素養(yǎng)和操作實(shí)務(wù)，在專業(yè)理論學(xué)習(xí)的同時(shí)，仍需在操作實(shí)踐中提高。只有加強(qiáng)對(duì)專業(yè)人才的培養(yǎng)，才能促進(jìn)私募股權(quán)行業(yè)的健康繁榮發(fā)展。

五、結(jié)論

私募股權(quán)的融資方式可以有效的解決我國中小企業(yè)融資和公司治理問題。為了私募股權(quán)可以更好的解決中小企業(yè)的兩大難題，一方面私募股權(quán)機(jī)構(gòu)要加強(qiáng)自身的建設(shè)，完善私募股權(quán)行業(yè)；另一方面，為了私募股權(quán)更好的發(fā)揮解決中小企業(yè)融資和公司治理問題的作用，減少自身的缺陷，還需要國家、政府、相關(guān)行業(yè)協(xié)會(huì)、私募股權(quán)機(jī)構(gòu)和中小企業(yè)的共同努力與合作。國家要完善相關(guān)的法律法規(guī)，政府引領(lǐng)私募股權(quán)機(jī)構(gòu)與中小企業(yè)合作，為中小企業(yè)和私募股權(quán)機(jī)構(gòu)搭建廣闊的平臺(tái)；相關(guān)行業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)揮行業(yè)自律的作用，協(xié)調(diào)私募股權(quán)與中小企業(yè)的合作與發(fā)展；中小企業(yè)應(yīng)重視私募股權(quán)投資的融資方式，轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)融資觀念以及自身經(jīng)營管理理念，理解私募股權(quán)投資的積極作用。

目前，私募股權(quán)基金行業(yè)發(fā)展日益收到國家的重視，大量由政府引導(dǎo)的基金開始發(fā)揮投資帶動(dòng)作用，成為促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的一股重要力量。未來私募股權(quán)也將向更加專業(yè)化、專注化的方向發(fā)展，回歸價(jià)值投資的新常態(tài)，多層次的資本市場(chǎng)逐步完善，私募股權(quán)也將會(huì)更好地服務(wù)于中小企業(yè)融資，解困中小企業(yè)融資。