任海

自上市以來，京藍科技（000711.SZ）大股東經常輪換，主營業(yè)務經常變更。變更后的主業(yè)基本上還是處于行業(yè)的黃金時代，無奈的是，京藍科技卻一次又一次地挖不到金子，反而倒賠了不少。

京藍科技成了多任大股東的搖錢樹，自身的盈利一直堪憂。2019年巨虧超過10億元，京藍科技翻身的機會不多，但大股東又有走人的打算了。

大股東變動頻繁

2000年5月，京藍科技的第一大股東黑龍江省建設開發(fā)實業(yè)總公司與南都集團控股有限公司簽訂股權轉讓協(xié)議，后者成為公司實際控制人。2002年3月，天倫控股有限公司成為公司第一大股東。2014年7月，京藍控股有限公司（下稱“京藍控股”）成為公司第一大股東。2016年北京楊樹藍天投資中心（有限合伙）（下稱“楊樹藍天”）成為公司的第一大股東，截至2019年末，楊樹藍天持有公司16.68%的股份。

2017年度，京藍科技完成收購京藍北方園林（天津）有限公司（下稱“北方園林”） 90.1098%股權之際，公司實際控制人郭紹增先生、控股股東楊樹藍天均在當年5月承諾“自本次重組完成之日起未來 60 個月內，無放棄京藍科技控制權的計劃”;公司于 2018 年度啟動了購買中科鼎實環(huán)境工程有限公司（下稱“中科鼎實”） 56.7152%股權，郭紹增于同年9月承諾“自本次交易完成之日起 60 個月內，本人不會變更或放棄本人對京藍科技的實際控制權，亦不會做出與變更或放棄京藍科技實際控制權有關的安排”。

但郭紹增及楊樹藍天要變卦了。

2019年11月，楊樹藍天及京藍控股與綿陽市投資控股（集團）有限公司 （下稱“綿陽投資”）共同簽署了《戰(zhàn)略投資框架協(xié)議》。本次交易完成后，綿陽投資將直接及間接合計持有上市公司23.72%的股權，上市公司實際控制人變更為綿陽市國資委。本次交易完成后，楊樹藍天及京藍控股向受讓方做出上市公司2019年至2022年四年累計歸母凈利潤之和不低于9.8億元的業(yè)績承諾。2019年三季度，京藍科技實現(xiàn)營業(yè)收入13.96億元、同比減少16.46%，實現(xiàn)凈利潤3346.54萬元、同比減少78.08%，實現(xiàn)扣非凈利潤632.96萬元、同比減少95.59%。楊樹藍天及京藍控股做出如此承諾的底氣來自哪里？

天不遂人愿。2020年3月28日，京藍科技發(fā)布公告稱，由于受客觀情況及本次新冠肺炎疫情影響，經各方友好協(xié)商，決定終止共同簽署的《戰(zhàn)略投資框架協(xié)議》。

控股股東一時間無法離場，業(yè)績也出現(xiàn)巨大變動。2019年全年虧損10.37億元。

要知道，1994年至2008年，京藍科技一共才賺了5.78億元。2019年巨虧，并不意味著公司能輕松上陣，其實未來的日子更加艱難。盡管巨虧，京藍科技還是有非常遠大的理想。其表示，致力于成為國際領先的“生態(tài)環(huán)境領域解決方案供應商和投資運營商”。

但現(xiàn)在資本市場的環(huán)境已經不能同日而語了，靠“花拳繡腿”耍弄業(yè)績已經沒有太大市場了，股市不死鳥的時代即將過去。沒有造血能力，過去5年經營現(xiàn)金流累計凈流出超過16億元，一年利息支出數(shù)億元的京藍科技還有多少可以折騰的空間？如何償還債務都成了大問題。

雖然股權轉讓不成，但大股東早已幾乎質押全部股份了。除了大股東所持股份99.98%質押外，前十大股東中，還有四個股東所持股份全部質押，另外三個股東所持股份的質押比例在75.47%至99.97%之間。最精明的莫過于這些股東。

中國好買家

京藍科技原有主營業(yè)務為商業(yè)地產租賃、煤炭開采及銷售，據(jù)披露，盈利能力較弱。為此，2015年6月，公司因重大事項停牌，開始籌劃虧損資產剝離事項，沐禾節(jié)水成為希望所在。

沐禾節(jié)水的盈利能力較強，號稱是中國領先的微灌和灌溉智能化方案提供商，擁有赤峰、呼倫貝爾、衡水三個生產基地。

更重要的是，沐禾節(jié)水40.33%股權由實際控制人旗下的投資機構持有，通過本次收購，大股東不但可以大賺特賺了，而且靠本次交易鞏固其地位。本次交易完成前，京藍控股合計持有上市公司18.65%的股權，本次收購完成后，京藍控股、楊樹藍天、融通資本合計持有上市公司29.42%的股權。配套融資完成后，三者的持股數(shù)量升至1.51億股股份，占交易完成后上市公司總股本的46.28%。

楊樹藍天持有京藍控股99.9%的股權，而楊樹藍天持有的沐禾節(jié)水27%股權是在2015年9月以4.05億元從烏力吉購買，又以4.29億元賣給上市公司。楊樹成長作為楊樹藍天的執(zhí)行事務合伙人，實際控制楊樹藍天。融通資本持有楊樹成長20%的股權，同時通過表決權委托的方式控制楊樹成長30%的股權，因此，融通資本實際擁有楊樹成長權益的股權比例為50%，為楊樹成長單一表決權最大的股東，融通資本也實際控制上市公司。融通資本持有的沐禾節(jié)水13.33%股權是2014年12月以1.5億元從烏力吉購買，再以2.12億元賣給上市公司。

沐禾節(jié)水100%股權作價15.88億元，另外，配套募集資金15.70億元，其中4.73億元用于支付對價。

雖然烏力吉是沐禾節(jié)水的大股東，持股比例51.33%，但其中40%股權質押給京藍控股。

烏力吉曾自1995年1月起擔任赤峰市駐京聯(lián)絡處科長，2011年3月離職。2010年7月沐禾節(jié)水成立時，烏力吉已經請求辭去赤峰市駐京聯(lián)絡處職務且赤峰市駐京聯(lián)絡處已經同意，但因前述職務交接工作尚未完成且烏力吉本人工作精力、工作時間限制，烏力吉委托青格樂圖（與烏力吉不存在關聯(lián)關系）、哈斯通拉嘎（系烏力吉的妹妹）先行代為持股，待赤峰市駐京聯(lián)絡處全部工作交接完成后，再逐漸過渡為烏力吉直接持股。沐禾節(jié)水剛成立時注冊資本1500萬元，設立時青格樂圖、哈斯通拉嘎的出資資金均來源于烏力吉，青格樂圖、哈斯通拉嘎受烏力吉委托代其持有合計70%股權。同年9月，注冊資本增加1500萬元，各股東按股權比例增資。增資剛完成，青格樂圖將40%股權轉給克魯倫（系烏力吉的女兒）代持。2011年9月，這些代持的70%股權轉讓給烏力吉持股70%的內蒙古沐禾系沐禾節(jié)水科技股份有限公司（下稱“沐禾科技”，后更名為“北京伊格科技股份有限公司”），同月，再次股權轉讓，烏力吉親自持有沐禾節(jié)水70%的股權。

2014年12月23日，沐禾節(jié)水同意增加科橋嘉永為新股東，本次增資對應增資前沐禾節(jié)水100%股權價值約為5.5億元。幾天之后，12月30日，沐禾節(jié)水召開股東會并做出決議，同意沐禾科技將其持有的沐禾節(jié)水727.27萬元出資轉讓給京藍控股。本次股權轉讓對應沐禾節(jié)水100%股權價值約11.25億元。

2015年9月9日，哈斯通拉嘎將其持有的沐禾節(jié)水1200萬元出資以3.3億元的價格轉讓給京藍控股，沐禾科技將其持有的沐禾節(jié)水272.73萬元出資以7500萬元的價格轉讓給京藍控股。本次股權轉讓對應沐禾節(jié)水100%股權價值約15億元。同年12月21日，京藍控股將其持有的沐禾節(jié)水1472.73萬元出資、727.27萬元出資分別以4.05億元的價格轉讓給楊樹藍天、以2億元的價格轉讓給融通資本。

既然節(jié)水灌溉行業(yè)發(fā)展空間廣闊，為何京藍控股不直接將出資注入資金非常緊張的沐禾節(jié)水，而是提升估值幫烏力吉套現(xiàn)？烏力吉幾次套現(xiàn)金額，再加上重組完成后的質押套現(xiàn)，輕輕松松實現(xiàn)十幾個小目標。在解決沐禾科技的資金困難及提升業(yè)績方面，京藍控股也全力支持。2015年6月至12月，京藍控股累計提供無息資金7800萬元。2016年1月至6月，京藍控股低息提供資金1.83億元。

沐禾節(jié)水超強盈利能力？

根據(jù)大禹節(jié)水（300021.SZ）、天業(yè)節(jié)水（00840.HK）發(fā)布的2015年年度報告顯示，當年度，大禹節(jié)水營業(yè)收入為11.60億元、歸屬于母公司股東的凈利潤為6138.79萬元，天業(yè)節(jié)水營業(yè)收入為6.67億元、歸屬于母公司股東的凈利潤為-679.39萬元。而沐禾節(jié)水同期營業(yè)收入6.53億元、歸屬于母公司股東的凈利潤為9276.25萬元。

沐禾節(jié)水給出的解釋是：大禹節(jié)水的主要市場區(qū)域在西北（收入占比50.74%）、華北（收入占比27.12%），業(yè)務形式以“材料銷售+工程施工”為主、材料銷售為輔;天業(yè)節(jié)水的主要市場區(qū)域在新疆（收入占比約75%以上），以材料銷售為主、工程施工為輔;而沐禾節(jié)水的主要市場區(qū)域在內蒙古東部地區(qū)和東北地區(qū)（收入占比約95%以上），絕大部分項目都是“材料供應+工程施工”的項目總承包型。

令人疑惑的是，如果“材料供應+工程施工”的項目總承包型是最賺錢的模式，為何大禹節(jié)水、天業(yè)節(jié)水都不選擇這種模式？

而且，與大禹節(jié)水相比，沐禾節(jié)水的相關資質相當之少，并且級別相差很大，可以說，兩者之間的實力相差較大。

大禹節(jié)水是行業(yè)內最早專業(yè)從事節(jié)水灌溉工程設計的單位，擁有水利水電工程施工總承包二級資質、灌溉行業(yè)甲壹級資質、水利行業(yè)灌溉排澇專業(yè)丙級工程設計資質、水利工程設計乙級資質、水利工程咨詢乙級資質、水利水電行業(yè)工程勘察設計乙級資質、水資源論證乙級資質、水土保持方案乙級資質、施工圖審查乙級資質共九大主要資質，設計范圍涉及整個水利產業(yè)鏈條。

而沐禾節(jié)水僅僅兩個資質，就是灌溉行業(yè)甲貳級資質（大禹節(jié)水甲壹級資質）、水利水電工程施工總承包三級資質（大禹節(jié)水二級資質）。

那么，資質這么少的沐禾節(jié)水是怎么接到這么多工程，并且賺得遠遠多于大禹節(jié)水的？在毛利率方面，沐禾節(jié)水把控非常好。

然而，沐禾節(jié)水的奇跡只限于業(yè)績承諾期及并購前兩年，之后就業(yè)績大滑坡。而大禹節(jié)水營業(yè)收入及凈利潤每年都在穩(wěn)步上升。

沐禾節(jié)水在2017年、2018年營業(yè)收入分別為12.51億元、15.93億元，實現(xiàn)凈利潤1.73億元、1.82億元，銷售凈利潤率分別為13.81%、11.45%。而同期大禹節(jié)水的營業(yè)收入分別為12.84億元、17.80億元，凈利潤分別為9544萬元、1億元，銷售凈利潤率分別為7.94%、6.16%。業(yè)績承諾期滿后的第一年，沐禾節(jié)水2019年實現(xiàn)營業(yè)收入13.52億元，實現(xiàn)凈利潤1102.15萬元，銷售凈利潤率為0.82%。同年，大禹節(jié)水的營業(yè)收入及凈利潤均創(chuàng)下歷史新高，分別為21.66億元、1.29億元，銷售凈利潤率分別為6.17%。在并購前的2014年至2015年，沐禾節(jié)水業(yè)績遠遠好過大禹節(jié)水，但支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金方面，沐禾節(jié)水太小氣了，分別支付了3109.37萬元、3479.35萬元，占營業(yè)收入的比例分別為5.75%、5.33%，而大禹節(jié)水分別為8247.37萬元、9617.54萬元，占營業(yè)收入的比例分別為10.45%、8.29%。

在2019年上半年，沐禾節(jié)水的業(yè)績已經顯現(xiàn)頹勢，營業(yè)收入及凈利潤分別為3.58億元及932.59萬元，與2018年上半年的6.25億元及7301.54萬元相比大幅下降。

奇怪的是，收購沐禾節(jié)水產生的10.64億元商譽沒有計提減值損失。如果商譽發(fā)生減值，那么包括控股股東及一致行動人在內的業(yè)績承諾方需要補償不少錢，上市公司至少可以少損失數(shù)億元。現(xiàn)在看來，10.64億元商譽減值大雷是強行留給上市公司來爆了。

沐禾節(jié)水高估值打的好算盤

為進一步提升整體實力，沐禾節(jié)水以增資方式引入戰(zhàn)略投資者浙江浙商產融投資發(fā)展有限公司（下稱“浙商投資”），浙商投資以9億元現(xiàn)金認購。2019年11月，沐禾節(jié)水完成相關事項的工商變更登記，注冊資本增加至10.4億元，股東變更為京藍科技、浙商投資，其持股比例分別為76.92%、23.08%，沐禾節(jié)水仍在京藍科技合并報表范圍內。

沐禾節(jié)水在業(yè)績崩盤的情況下，估值還上升至38.99億元，甚至超過大禹節(jié)水，也超過了京藍科技的總市值。這里面大有乾坤。

浙商投資由浙江浙商產融控股有限公司（下稱“浙商控股”）100%控股，而浙商控股的99.999%股權由浙江浙商產融股權投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）（后更名為浙江浙商產融投資合伙企業(yè)（有限合伙），下稱“浙商合伙”）持有。2017年，京藍科技不惜大舉借款，主要目的就是讓全資子公司浙江京藍得韜投資有限公司（下稱“京藍得韜”）參與投資設立浙商合伙，出資金額10億元。是否可以這樣理解：京藍科技借款向浙商合伙出資10億元，浙商合伙旗下公司拿出9億元來購買沐禾節(jié)水的股權。這樣，沐禾節(jié)水的估值高高在上，遠遠超出當初15.88億元的收購價，10.64億元商譽減值不計提好像也說得過去。

關聯(lián)交易賺錢易

2019年11月，京藍科技以每股2.35元的價格購買京藍控股持有的包頭農村商業(yè)銀行股份有限公司（下稱“包頭農商行”）3203萬股股份，占后者總股本的2.92%，交易總對價為7526.28萬元。從業(yè)績來看，包頭農商行很糟糕，2018年的營業(yè)收入只有9.45億元、盈利70.86萬元，2019年1-9月，營業(yè)收入7.26億元，盈利3546.48萬元。截至2019 年9月30日，包頭農商行的每股凈資產 2.11 元，2.35元轉讓價格，看上去溢價不多，實際上京藍科技吃了大虧。

銀行股的股價紛紛跌破凈資產，京藍科技用這筆錢可以在資本市場買到盈利穩(wěn)定分紅穩(wěn)定的銀行股，何必買包頭農商行？且包頭農商行2019年每股收益還不到7分錢，京藍科技接手時的市盈率高達35倍。而銀行股市盈率5-6倍比比皆是。所以，投資包頭農商行，先別考慮賺多少錢，還是先想想是否有可能回本。

公告中提及京藍控股的情況，稱其最近三年經營一切正常，具有良好的履約能力。京藍控股2018年度經審計的營業(yè)收入為零元，凈利潤為-1.25億元;截至 2019 年9月30日，京藍控股未經審計的資產總額為12.55億元，凈資產為10億元。沒有營收還虧損上億，是否真的還能算經營正常？

京藍科技2019年末的短期借款、長期借款、應付債券合計23.54億元，向非金融機構的資金拆借11.45億元，而2018年為4.58億元。2018年利息支出2.35億元、2019年3.70億元。

在如此艱難的情況下，大股東要上市公司高價接手包頭農商行股權，難道要榨干上市公司最后一個銅板才罷手嗎？

7億元并購虧8億元

2017年7月，京藍科技以7.21億元收購北方園林90.11%股份，納入合并之日至2017年末，北方園林貢獻營業(yè)收入5.40億元、貢獻凈利潤1.20億元。2018年貢獻營業(yè)收入8.73億元、貢獻凈利潤1.04億元。2019年貢獻營業(yè)收入1.54億元、虧損8.02億元。

根據(jù)審計機構出具的審核報告，北方園林2019年未實現(xiàn)業(yè)績承諾。北方園林補償義務人應當向上市公司進行補償，應補償金額為7.21億元。但由于北方園林補償義務人持有的京藍科技3938.20萬股全部被質押或凍結，業(yè)績承諾補償成為空談。

表：京藍科技大股東股權多被質押

單位：股。數(shù)據(jù)來源：公司2020 年第一季度財報

北方園林業(yè)績崩盤正如其業(yè)績爆發(fā)一樣突然。2015年其營業(yè)收入4.76億元，同比增加了7000多萬元，但北方園林2015年回款4.24億元，同比還少了3000萬元，采購付款增加了8000多萬元，支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金也減少了10%。營業(yè)收入越來越多，利潤越來越好，稅金越交越少，欠稅越來越多。2015年全年的營業(yè)稅才1298.47萬元，而當年末營業(yè)稅欠繳金額1896.80萬元，一年多沒有交營業(yè)稅了。2016年9月末的欠繳增值稅高達3843.86萬元，所有稅費加起來是5483.96萬元，相當于2016年1-9月營業(yè)收入的12%。

多項數(shù)據(jù)不容樂觀

2016年收購的沐禾節(jié)水在2019年崩盤，2017年收購的北方園林在2019年巨虧，中科鼎實接力。

為進一步完善公司產業(yè)鏈，2018年3月京藍科技收購中科鼎實部分股權，后者主要從事土壤修復、地下水修復等業(yè)務。

2019年1月，對中科鼎實收購完成，總價11.80億元，持有77.72%股權，產生商譽9.33億元。至2019年年底，該公司累計實現(xiàn)營業(yè)收入6.72億元，實現(xiàn)凈利潤1.43億元。

但京藍科技本身已經不容樂觀了。其營業(yè)收入從2018年的24.91億元下滑至19.01億元，但應收賬款從5.49億元增加至19.66億元，存貨從45.69億元下滑至43.55億元。應收賬款能收回多少還是未知數(shù)，存貨可以管用3年，太不合理。

30多億元的有息負債，一年的利息就高達3.70億元。

截至目前，京藍科技已審批的對外擔保額度總金額為72.84億元;上市公司及控股子公司實際對外擔保總余額（指對尚未償還的債務承擔保證責任金額）為 26.33億元，占公司最近一期經審計凈資產的比例為56.79%;上市公司及其控股子公司對合并報表外單位提供的擔?？傆囝~為2.49億元。

京藍科技還能再次上演股市不死鳥的故事嗎？

聲明：本文僅代表作者個人觀點;作者聲明：本人不持有文中所提及的股票