劉彥迪

信息技術(shù)的高速發(fā)展對金融業(yè)產(chǎn)生了變革性的影響。以比特幣為代表的大批依托于區(qū)塊鏈技術(shù)的數(shù)字貨幣的興起，更是對金融支付領(lǐng)域產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。隨著各類私人數(shù)字貨幣不斷被一些民間團體接納及2019年Libra白皮書的發(fā)布，各國央行紛紛加大對數(shù)字貨幣底層技術(shù)及發(fā)行制度的研究和投入，在對數(shù)字貨幣進行積極監(jiān)管及維護本國金融體系穩(wěn)定的同時，探討發(fā)行央行法定數(shù)字貨幣的可行性，并積極應(yīng)對數(shù)字貨幣可能帶來的沖擊，捍衛(wèi)國家貨幣的主權(quán)地位。

非法定數(shù)字貨幣

為了解釋央行發(fā)行數(shù)字貨幣的歷史條件，以及說明央行主權(quán)數(shù)字貨幣的特征，分清央行數(shù)字貨幣與比特幣等數(shù)字貨幣及Libra等穩(wěn)定幣之間的本質(zhì)區(qū)別，首先我們有必要從數(shù)字貨幣的發(fā)展談起。為便于討論，本文將數(shù)字貨幣分為主權(quán)數(shù)字貨幣及非法定數(shù)字貨幣。對于非法定數(shù)字貨幣有不同的分類方法，如根據(jù)區(qū)塊鏈的公有化程度，分為公有鏈數(shù)字貨幣及私人數(shù)字貨幣（聯(lián)盟鏈、私有鏈）。本文根據(jù)貨幣價格波動程度，將其分為一般意思的私人數(shù)字貨幣及穩(wěn)定幣。

私人數(shù)字貨幣

2009年1月，比特幣（bitcoin）白皮書《一種點對點的電子先進系統(tǒng)》發(fā)布，隨即基于區(qū)塊鏈技術(shù)的比特幣誕生。比特幣利用工作量證明共識算法（拜占庭容錯的一種實現(xiàn)機制）、非對稱加密技術(shù)及點對點傳輸技術(shù)，成為首個真正去中心化的加密貨幣。2014年，開源區(qū)塊鏈平臺以太坊啟動開發(fā)，在比特幣僅能記錄交易信息的功能基礎(chǔ)上，加入了可編程的“智能合約”，逐漸將區(qū)塊鏈從去中心化的數(shù)字貨幣支付平臺，演變?yōu)榫哂幸欢ㄍ卣构δ艿娜ブ行幕纳虡I(yè)應(yīng)用平臺。2017年，由全球頂尖金融機構(gòu)、科技、能源、信息行業(yè)30家創(chuàng)始成員共同成立企業(yè)以太坊聯(lián)盟，推進和支持以太坊發(fā)展。以太坊（Ethereum）作為智能合約通證，被區(qū)塊鏈應(yīng)用開發(fā)者和其社區(qū)廣泛接納，當(dāng)前市值排名第二（圖1）。在過去的十年間，各種形式的私人數(shù)字貨幣發(fā)展迅速，它們中一部分建立了自己的公鏈以及開發(fā)者社區(qū)，另一些則依附于已有的公鏈，其中包括基于以太坊“ERC-20”標(biāo)準(zhǔn)智能合約的10余萬種代幣。截至目前，現(xiàn)存公開可通過數(shù)字貨幣交易所交易的私人數(shù)字貨幣約有3000余種。

這些數(shù)字貨幣大多基于區(qū)塊鏈技術(shù)完全或部分去中心化，通過加密手段保證交易匿名和交易安全性，通過設(shè)定數(shù)量上限來相對維持貨幣穩(wěn)定。然而，私人數(shù)字貨幣領(lǐng)域亂象頻出，沒有國家信用支撐，沒有中央調(diào)節(jié)機制確保幣值穩(wěn)定，其價值主要取決于支持者和使用者的個人價值感和期望，同時各國對數(shù)字貨幣的支持態(tài)度及監(jiān)管行為也會對幣值造成影響，通常價格波動劇烈。以比特幣為例，其日內(nèi)波動率劇烈變化如圖2所示。因此，私人數(shù)字貨幣并不具備作為一般貨幣充當(dāng)價值尺度和價值儲藏的基本條件，而大多數(shù)私人數(shù)字貨幣擁有者的持有目的也僅僅是為了獲得貨幣升值的投資收益，所以私人數(shù)字貨幣所伴隨的巨大風(fēng)險將普通民眾拒之門外。因此，盡管有些國家對私人數(shù)字貨幣作為支付手段持支持態(tài)度，但目前沒有任何國家從法律上定義或承認(rèn)其貨幣屬性，而是大多將其作為可交易的加密資產(chǎn)。2015年9月，美國商品期貨交易委員會（CFTC）正式將比特幣和其他虛擬貨幣定義為大宗商品，并進行相應(yīng)監(jiān)管。

穩(wěn)定幣

如前所述，為了解決私人數(shù)字貨幣幣值波動過大、價值尺度功能難以發(fā)揮的問題，各類數(shù)字貨幣穩(wěn)定幣應(yīng)運而生。它們通常通過1∶1資產(chǎn)準(zhǔn)備金等機制，來實現(xiàn)幣值相對穩(wěn)定，以及充當(dāng)眾多私人數(shù)字貨幣間的交易媒介。其中有代表性的穩(wěn)定幣例如，2014年發(fā)行的USDT，完全與美元掛鉤，價格基本維持在1美元附近;2019年6月，F(xiàn)acebook發(fā)布《Libra白皮書》，稱將以區(qū)塊鏈技術(shù)為基礎(chǔ)，以一籃子貨幣（其中美元占50%、歐元占18%、日元占14%、英鎊占11%、新加坡元占7%）和短期政府債券作為儲備資產(chǎn)，發(fā)行Libra穩(wěn)定幣，希望“建立一套簡單的、無國界的貨幣和為數(shù)十億人服務(wù)的金融基礎(chǔ)設(shè)施”。

各國監(jiān)管機構(gòu)對于比特幣等私人數(shù)字貨幣的態(tài)度大多呈負(fù)評價，主要原因在于其在跨境支付領(lǐng)域的應(yīng)用由于匿名性、弱監(jiān)管等原因?qū)е碌南村X、恐怖融資問題，以及影響國內(nèi)金融穩(wěn)定。目前，大部分?jǐn)?shù)字貨幣交易所均關(guān)閉了數(shù)字貨幣與法定貨幣的兌換通道，僅支持幣幣間的交易。對于Libra，各國政府一致認(rèn)為其會沖擊現(xiàn)有金融體系，甚至威脅部分國家的貨幣主權(quán)。首先，基于Facebook龐大的27億人的全球用戶基礎(chǔ)，Libra發(fā)行后可無國界、低成本迅速推廣支付、交易及跨境金融業(yè)務(wù)。其次，Libra基于一籃子貨幣，可成為超主權(quán)的、低波動性的數(shù)字貨幣，避免受單一貨幣波動和受限于單一國家政府的影響。再次，Libra的價值體系設(shè)計中發(fā)行數(shù)量無上限，不會出現(xiàn)通貨緊縮問題。最后，Libra具有相對強大的技術(shù)優(yōu)勢，交易速度大大高于大部分基于區(qū)塊鏈的數(shù)字貨幣。

由此可見，一種全球規(guī)模的穩(wěn)定幣極有可能對現(xiàn)有的貨幣銀行體系造成巨大沖擊，體現(xiàn)在如下三方面：第一，嚴(yán)重威脅現(xiàn)有支付行業(yè)和金融機構(gòu)造成;第二，沖擊各國結(jié)算體系;第三，影響部分國家的貨幣主權(quán)和中央銀行地位。尤其在一些高通脹、匯率不穩(wěn)定、資本管制較強的發(fā)展中國家，穩(wěn)定幣可作為一種更為安全的資產(chǎn)，被居民替代性持有。

中央銀行數(shù)字貨幣

央行數(shù)字貨幣的界定

為了適應(yīng)區(qū)塊鏈等一系列相關(guān)技術(shù)的創(chuàng)新和數(shù)字經(jīng)濟的發(fā)展，并且在各類非法定數(shù)字貨幣的沖擊下維護金融體系穩(wěn)定及安全，眾多國家的貨幣當(dāng)局紛紛開展了對法定數(shù)字貨幣的研究及開發(fā)。中央銀行法定數(shù)字貨幣（Central Bank Digital Currency，簡稱CBDC），基于國家信用發(fā)行，具有無限法償性和強制性，是具有價值尺度、流通手段、支付媒介和價值儲藏功能的數(shù)字化貨幣，是國家主權(quán)貨幣的一種新形態(tài)。它既不是傳統(tǒng)央行準(zhǔn)備金賬戶余額，也不是私人加密資產(chǎn)。表1對比了CBDC與其他數(shù)字貨幣的發(fā)行機制及交易過程。圖3從貨幣各項職能角度，將有代表性的兩種數(shù)字貨幣與CBDC進行了比較。

CBDC的發(fā)行范圍和具體形態(tài)

借鑒了私人數(shù)字貨幣和穩(wěn)定幣的發(fā)展經(jīng)驗，立足于央行的中心地位，CBDC可兼容目前的貨幣銀行體系。各國貨幣當(dāng)局及研究機構(gòu)對CBDC的發(fā)行范圍提出了通用型、批發(fā)型兩種方式。通用型直接面向公眾。批發(fā)型是一種有限制的，主要在金融機構(gòu)間用于支付結(jié)算的數(shù)字貨幣。這兩種發(fā)行方式各有優(yōu)缺點，通用型CBDC的關(guān)注點主要集中在提高線上及點對點支付的效率及安全性，批發(fā)型則主要是通過數(shù)字化技術(shù)手段提高銀行間大額結(jié)算效率、降低風(fēng)險等。目前CBDC發(fā)行范圍在不同國家有著不同的傾向。從成本收益及風(fēng)險評估的角度考慮，一些保守國家的央行更偏向于從批發(fā)型的發(fā)行開始研發(fā)。

借鑒于區(qū)塊鏈技術(shù)中基于通證價值的實現(xiàn)方式，CBDC的具體形態(tài)設(shè)計也有兩種可能性：基于價值的CBDC，如紙幣一樣，每一CBDC對應(yīng)一種貨幣面值，存在本地數(shù)字錢包中。基于賬戶余額的CBDC則通過賬戶交易記錄來證明貨幣持有數(shù)量。前者具有更好的匿名性和隱私安全，央行僅需關(guān)注CBDC的發(fā)行量等特征，不需要時刻追蹤、記錄每個數(shù)字錢包的余額及資金流向情況。后者在賬戶管理上需投入大量精力和成本，但在貨幣真?zhèn)舞b別上的投入要顯著低于價值型的CBDC。兩者各有優(yōu)勢，需央行根據(jù)發(fā)行目的做出選擇。

發(fā)行央行數(shù)字貨幣的重要作用

第一，作為紙幣的替代，降低流通成本。紙幣的發(fā)行、流通和貯藏等環(huán)節(jié)成本較高。而數(shù)字貨幣發(fā)行的邊際成本遞減，一次技術(shù)投入后，后續(xù)發(fā)行成本接近于零。同時，數(shù)字貨幣還可有效解決紙幣易被偽造、匿名不宜追蹤的問題。另外，在一些發(fā)達國家（如加拿大、瑞士），數(shù)字貨幣可以有效滿足未來無現(xiàn)金社會的支付需求。

第二，提高央行貨幣政策有效性。一方面，數(shù)字貨幣體系下的技術(shù)手段可以控制CBDC精準(zhǔn)投放;大數(shù)據(jù)、云計算可以準(zhǔn)確記錄并分析貨幣指標(biāo)，提升貨幣政策的傳導(dǎo)力度。另一方面，數(shù)字貨幣有助于央行利率調(diào)控，通過對數(shù)字錢包內(nèi)數(shù)字貨幣收取費用的方式，實施負(fù)利率政策。

第三，提高跨境支付效率。當(dāng)前各國間跨境支付及清算高度依賴于SWIFT（環(huán)球同業(yè)銀行金融電訊協(xié)會）系統(tǒng)，流程時間長，約3～5天，且費用較高。而應(yīng)用區(qū)塊鏈技術(shù)的數(shù)字貨幣可以在數(shù)分鐘內(nèi)完成交易，極大提高整體效率，降低成本。

第四，降低反洗錢成本，提高監(jiān)管效率。央行數(shù)字貨可采取可控匿名的機制，有助于監(jiān)管機構(gòu)在必要時追蹤資金流向，監(jiān)控洗錢、反恐融資等違法行為。

第五，促進普惠金融的發(fā)展。對于沒有銀行網(wǎng)絡(luò)覆蓋的落后國家或偏遠(yuǎn)地區(qū)、以及沒有電子賬戶的家庭，數(shù)字貨幣可以在不通過金融中介機構(gòu)、甚至無需互聯(lián)網(wǎng)的條件下，為其提供數(shù)字化支付及金融服務(wù)，從而增加金融服務(wù)的覆蓋面。

第六，防范私人數(shù)字貨幣風(fēng)險，提高主權(quán)貨幣的競爭力。雖然當(dāng)前私人數(shù)字貨幣并沒有被廣泛應(yīng)用于零售支付領(lǐng)域，但其與傳統(tǒng)貨幣是此消彼長的關(guān)系。如果任其發(fā)展，勢必會沖擊主權(quán)貨幣地位，帶來各類金融風(fēng)險。正如盛松成所說，央行數(shù)字貨幣的研發(fā)是是私人數(shù)字貨幣倒逼的結(jié)果，也是對其沖擊的主動防御。

各國法定數(shù)字貨幣研究進展

根據(jù)2019年世界清算銀行（BIS）對全球63家央行（覆蓋全球近80%的人口）的調(diào)查顯示，70%的央行在進行CBDC的相關(guān)研究，但大多集中在理論模型和概念驗證階段，僅有非常少數(shù)的央行表示會在中短期正式發(fā)行數(shù)字貨幣。

由表2可以看出，發(fā)展中國家對于CBDC的研究目的更注重于提高普惠金融水平，而發(fā)達國家更專注于提高支付效率及支付安全，該情況與BIS的調(diào)查結(jié)果相同。另外，目前已發(fā)行CBDC的幾個國家均為發(fā)展中國家，且本國或面臨經(jīng)濟困難或本幣地位較低，寄希望于數(shù)字貨幣來解決通脹等國內(nèi)經(jīng)濟問題，但結(jié)果并不理想，甚至導(dǎo)致CBDC失?。ㄈ缍蚬隙酄枺Ｅc之形成強烈對比的是，美國、日本及歐洲一些發(fā)達國家，由于其本國金融體系穩(wěn)定且高效、金融創(chuàng)新動力強勁、本幣強勢，這些國家對發(fā)行CBDC僅持技術(shù)研究或理論評估態(tài)度，均暫不考慮發(fā)行數(shù)字貨幣。值得一提的是，這些暫不考慮發(fā)行CBDC的國家大多對私人數(shù)字貨幣也持較友好態(tài)度，并不禁止私人數(shù)字貨幣在本國內(nèi)交易、流通。

2014年，我國央行成立專門團隊進行數(shù)字貨幣研究，經(jīng)過多年研究，現(xiàn)已進入實踐驗證階段。我國央行數(shù)字貨幣（Digital Currency Electronic Payment，DC/EP）為M0替代、錨定人民幣，具備100%的準(zhǔn)備金。發(fā)行機制為“中央銀行—商業(yè)銀行”的二元模式（如圖4所示），個人須通過商業(yè)銀行開立數(shù)字錢包。這種設(shè)計，可以充分調(diào)動商業(yè)銀行及技術(shù)公司的創(chuàng)新和參與積極性，并且不會弱化商業(yè)銀行的作用，避免金融脫媒，也可以有效分散金融風(fēng)險。DC/EP在央行中心化管理的模式下，通過賬戶松耦合形式（脫離銀行賬戶交易），強調(diào)可控匿名，即開戶實名、用戶間支付匿名。

央行數(shù)字貨幣一些值得關(guān)注的問題

無論是從理論框架研究還是技術(shù)路線設(shè)計，很多央行和貨幣當(dāng)局針對CBDC的研究都有了階段性進展，但在具體實現(xiàn)形式及影響方面，還有一些待解決的問題。CBDC的發(fā)行還有如下問題，值得關(guān)注與思考，需理論及實踐進一步驗證。

CBDC持有是否應(yīng)該支付利息費用。在發(fā)行推廣過程中，若支付利息，可以增加公眾的CBDC持有熱情。但是，支付利息的CBDC更接近于央行準(zhǔn)備金，是一種無風(fēng)險資產(chǎn)，容易與商業(yè)銀行存款形成替代關(guān)系，會導(dǎo)致金融脫媒的風(fēng)險。為了避免公眾將銀行存款轉(zhuǎn)化為CBDC持有，CBDC利率的設(shè)定必須低于商業(yè)銀行存款利率。另外，對公眾持有的CBDC支付利息會涉及支付及稅收等問題，影響數(shù)字貨幣的匿名性。因此，本文建議不應(yīng)對公眾持有CBDC支付利息，但在有貨幣政策調(diào)控需要時，可適當(dāng)支付利息或?qū)嵭胸?fù)利率。

央行如何避免與商業(yè)銀行構(gòu)成競爭關(guān)系?，F(xiàn)金和銀行存款不具備強替代特征，然而作為現(xiàn)金替代的CBDC，尤其是基于賬戶余額型的CBDC與商業(yè)銀行存款，二者電子化支付方式相似，易形成替代關(guān)系。并且，CBDC由國家央行信用背書，信用好于由商業(yè)銀行信用背書的商業(yè)存款，可能造成存款從銀行流出，進而影響銀行貸款投放。這種現(xiàn)象在一國經(jīng)濟惡化時會更為明顯。為避免央行與商業(yè)銀行的競爭關(guān)系，首先可以借鑒DC/EP的“中央銀行—商業(yè)銀行”的二元模式，由商業(yè)銀行作為CBDC發(fā)行的不可或缺的中間媒介。另外，如前所述，CBDC不支付利息，也可有效緩解其與銀行存款的替代關(guān)系。

法定數(shù)字貨幣發(fā)行需要更可靠的金融網(wǎng)絡(luò)安全防護。網(wǎng)絡(luò)安全問題一直是央行和商業(yè)銀行最為關(guān)注的操作風(fēng)險之一。CBDC作為全數(shù)字化貨幣形態(tài)，若面向公眾發(fā)行、流通，并且可以通過網(wǎng)絡(luò)進行實時大額支付，必然會面臨更嚴(yán)峻的網(wǎng)絡(luò)安全挑戰(zhàn)。數(shù)字貨幣涉及到底層代碼安全、數(shù)字錢包安全、密鑰安全、交易安全等多方面，需要更加嚴(yán)密的防護措施。私人數(shù)字貨幣發(fā)展的這十余年來，從底層代碼到應(yīng)用層面多個方面都曾受到黑客攻擊，多次導(dǎo)致巨額損失。與私人數(shù)字貨幣相比，CBDC的使用會涉及幾何級數(shù)增長的接入終端和節(jié)點，需要央行提供更完善的解決方案和安全保障，確保存儲安全、交易安全、流通安全，有效預(yù)防CBDC的數(shù)據(jù)信息泄露、篡改、盜取、仿制等問題。

CBDC設(shè)計其他相關(guān)問題。第一，CBDC是否設(shè)置持有及單次支付上限。從現(xiàn)金替代角度來說，不應(yīng)為CBDC持有設(shè)置上限。但鑒于CBDC的特殊性，筆者建議至少在CBDC發(fā)行初期設(shè)置持有上限。首先，設(shè)置上限可以緩解其與商業(yè)銀行存款的競爭;其次，從金融安全角度來說，這樣做也可以降低數(shù)字錢包被盜或其他風(fēng)險事件的損失;最后，對于非本國的公民和機構(gòu)，更應(yīng)慎重考慮是否分級設(shè)置持有上限，以免通過CBDC對本國金融穩(wěn)定造成沖擊。

第二，CBDC和現(xiàn)金間的轉(zhuǎn)換問題。CBDC對紙幣的替代是歷史的必然，當(dāng)前，CBDC與現(xiàn)金仍會共存相當(dāng)長的一段時間。在這段時間內(nèi)，CBDC與現(xiàn)金及銀行賬戶存款間是否可無摩擦（無費用）、無上限地自由轉(zhuǎn)換，同樣是一個值得央行及貨幣當(dāng)局從鼓勵CBDC持有、準(zhǔn)備金流動性等角度思考的問題。

第三，面值及最小貨幣單位。傳統(tǒng)的貨幣均具有最小貨幣單位及各種面額。數(shù)字貨幣的技術(shù)優(yōu)勢使其具有更強的可拆分性，但其最小持有面額受限制于交易費用（如比特幣的單筆轉(zhuǎn)出費用約為0.0001，這使得轉(zhuǎn)出比費用更低的比特幣雖然可能，但是沒有實際意義），是否沿用相同設(shè)計尚待討論。拆分后的數(shù)字貨幣可以更精準(zhǔn)定價和記錄交易，提高效率，但在與紙幣兌換時可能遇到不完全匹配的問題。

法律法規(guī)配套。CBDC作為新型法定貨幣，需要制定與之相匹配的各項法律法規(guī)及監(jiān)管政策。如央行對CBDC的權(quán)力范圍（監(jiān)管程度、交易介入程度、在哪些情況下可以撤回交易）、數(shù)據(jù)隱私保護、CBDC作為數(shù)據(jù)資產(chǎn)遺失的責(zé)任劃分及追償?shù)?。完善的法律保障才能保障CBDC的法定地位及運行安全。

盡管各國對數(shù)字貨幣及相關(guān)技術(shù)的研究還存在不少爭議和問題，但正如中國人民銀行副行長范一飛所強調(diào)的，數(shù)字貨幣是歷史發(fā)展的必然。一場“數(shù)字貨幣戰(zhàn)爭”已悄然興起，是被動監(jiān)管還是主動防御，各國貨幣當(dāng)局紛紛交出了自己的答案。CBDC發(fā)行必須持審慎原則，機制設(shè)計須實現(xiàn)本國的發(fā)行目的，并符合國家經(jīng)濟及金融形勢;技術(shù)須注重安全性、穩(wěn)健性。

（作者單位：九賦社會科學(xué)研究院（海南）有限責(zé)任公司）