趙耿華

2020年一季度，全球新冠疫情的爆發(fā)，給亢奮的美股潑了一盆冷水。自2020年2月19日市場見頂，到2020年3月23日市場見底，短短1個月時間，納斯達克指數(shù)（下稱“納指”）累計跌幅接近1/3，期間更是經(jīng)歷了連續(xù)四次熔斷，即便是股神巴菲特也直言“平生未見”。而在此之前，美股牛市已經(jīng)持續(xù)了整整十一年，納指累計漲幅高達677%。

但2020年卻是一個把奇跡當作平淡日子來過的年份。自從3月23日納指盤中觸底6631.42點之后，僅歷時2個月時間，累計漲幅就高達50%，完全收復失地。截至6月8日收盤，納指報收9924.75點，連續(xù)創(chuàng)歷史新高。而其背后究竟是一幅什么樣的經(jīng)濟場景呢？

事實上，美國正經(jīng)歷著疫情沖擊和種族騷亂的雙重影響。美國約翰斯·霍普金斯大學的最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至北京時間6月9日，美國確診病例達195.65萬例，死亡病例超過11萬人。雪上加霜的是，由于黑人男子喬治·弗洛伊德被白人警察暴力執(zhí)法致死，自5月份以來，美國50個州的280個城市都發(fā)生了大規(guī)?？棺h和騷亂，多個城市實施宵禁。

新冠疫情沖擊下，美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)疲軟，失業(yè)率爆表。根據(jù)美國商務(wù)部公布的數(shù)據(jù)，美國第一季度GDP增速為-4.8%，創(chuàng)下2009年以來最大的季度跌幅。與此同時，根據(jù)亞特蘭大聯(lián)儲的經(jīng)濟預測模型預測，美國二季度GDP預計下滑53%;根據(jù)國際貨幣基金組織（IMF）4月公布的數(shù)據(jù)，預計2020年美國年度GDP將下滑5.9%。而根據(jù)美國勞工部公布的數(shù)據(jù)，2020年4月份，美國的失業(yè)人數(shù)達到了2050萬人，失業(yè)率接近20%。

為了應(yīng)對新冠疫情，美聯(lián)儲在經(jīng)歷了2019年的三次降息之后，更是緊急大幅降息至0%-0.25%，同時啟動上萬億美元的量化寬松。預計2020年年底，美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表將達到10萬億美元。

在新高股指的兩端，一端是受到疫情影響持續(xù)萎縮的GDP，一端是為了對沖疫情影響釋放的天量貨幣。如何看待市場的上漲？要么是市場預期GDP將強勁反轉(zhuǎn)，要么是貨幣效應(yīng)帶來的“水漲船高”。

關(guān)于“GDP預期反轉(zhuǎn)推動論”，可以從兩個角度分析。一是看商品表現(xiàn)。從大宗商品價格來看，商品市場表現(xiàn)波瀾不驚，真實反映了實體經(jīng)濟需求持續(xù)低迷，經(jīng)濟預期也沒有明顯起色。因此，積極的宏觀政策并未驅(qū)動GDP快速反轉(zhuǎn)。

二是中期看疫情影響。美國GDP構(gòu)成中服務(wù)業(yè)占比高達81%，而疫情之下，服務(wù)業(yè)基本停擺。因此，未來美國經(jīng)濟能否企穩(wěn)，主要取決于美國的疫情是否能夠得到有效控制。從醫(yī)學專家的角度來看，疫情要想真正得到有效控制，必須等到疫苗研發(fā)成功且大規(guī)模應(yīng)用，而這個時間節(jié)點大概在2021年下半年。

無論從當前的經(jīng)濟跡象來看，還是從經(jīng)濟正?；枰目陀^條件來看，美國經(jīng)濟都很難實現(xiàn)快速反轉(zhuǎn)，未來需要相當長一段時間的恢復期。換句話來講，當前的美股新高，不是源于經(jīng)濟增長的可持續(xù)驅(qū)動，在很大程度上，更像是表達一種“資金脫實向虛”的貨幣現(xiàn)象。用投資的語言去說，就是EPS持續(xù)下滑，但估值持續(xù)抬升。

按照這個思路去推演，假若美國GDP的增長在未來1-2年內(nèi)都無法跟上投資者預期，市場的持續(xù)上漲就需要更大孔徑的貨幣“水龍頭”去配合，或者說需要這種無限量的寬松能夠永續(xù)下去。問題的關(guān)鍵是，無論是實施財政刺激的財政部，還是可以無限量寬松的美聯(lián)儲，都無法創(chuàng)造價值。展望未來，不妨回歸常識，市場的持續(xù)上漲應(yīng)源于價值的持續(xù)創(chuàng)造，流動性帶來的狂歡盛宴終究會曲終人散。