郭衍哲 謝序航｜文

全球經(jīng)濟(jì)仍在緩慢地恢復(fù)階段，疊加寬松的貨幣政策，利多大宗商品。但是疫情的二次暴發(fā)、美國11月份的大選，以及持續(xù)的中美摩擦均將成為影響價(jià)格波動的風(fēng)險(xiǎn)因素。

2020年新冠肺炎疫情暴發(fā)，全球經(jīng)濟(jì)遭遇重創(chuàng)，鋅市原有平衡打破，運(yùn)行邏輯重塑。一季度初，鋅價(jià)震蕩走強(qiáng)，最高2459.5 美元/噸，疫情暴發(fā)后開啟暴跌模式，原油崩盤、美元流動性枯竭加速跌勢，最低跌至1763 美元/噸；3月中下旬，美聯(lián)儲無限量QE 推出，市場流動性寬裕，二季度鋅價(jià)反彈，7月份漲幅進(jìn)一步擴(kuò)大。

海外礦山增產(chǎn)預(yù)期下調(diào)

據(jù)國際鉛鋅研究小組數(shù)據(jù)，并經(jīng)北京安泰科信息股份有限公司（以下簡稱“安泰科”）修正，2020年1-5月，全球鋅精礦產(chǎn)量459.9 萬噸，同比減少7.5%，其中，除中國以外國家產(chǎn)量318 萬噸，同比減少9.1%。

海外疫情大規(guī)模暴發(fā)于3月份，秘魯、南非、印度、加拿大、墨西哥等多個(gè)國家礦山生產(chǎn)陸續(xù)受到?jīng)_擊，礦山紛紛停止作業(yè)，這些國家的礦山產(chǎn)能占到全球總產(chǎn)能的37%左右，原料供應(yīng)預(yù)期明顯收緊。

受疫情沖擊的礦山停產(chǎn)時(shí)間大多在半個(gè)月至兩個(gè)多月不等。5月開始，部分國家陸續(xù)放開封鎖，秘魯?shù)V山在5月中旬開始復(fù)產(chǎn)，6月大部分恢復(fù)生產(chǎn)，7月底將達(dá)到滿產(chǎn)水平；墨西哥復(fù)產(chǎn)時(shí)間自5月18日推遲至6月1日，南非礦業(yè)5月1日完全恢復(fù)了露天礦山的運(yùn)營；印度HZL 在完全停產(chǎn)2-3 周后恢復(fù)了運(yùn)營，4月開始維持礦山40%和冶煉80%的產(chǎn)能。

疫情對海外新擴(kuò)建項(xiàng)目也形成了較大沖擊，海外新建項(xiàng)目增量自年初預(yù)計(jì)的70 萬噸降至當(dāng)前預(yù)期的26 萬噸，其中部分產(chǎn)能釋放進(jìn)程延后，這無疑將推高2021年產(chǎn)量增長預(yù)期。

總體來看，上半年海外礦產(chǎn)量將負(fù)增長，下半年彌補(bǔ)減量，全年精礦增產(chǎn)預(yù)期下調(diào)，但精鋅產(chǎn)量也將下降，因此全年原料維持過剩判斷，供應(yīng)過剩38.2 萬噸。

冶煉生產(chǎn)受沖擊較小

據(jù)國際鉛鋅研究小組統(tǒng)計(jì)，2020年1-5月，全球精鋅產(chǎn)量552.5 萬噸，同比增加1.6%。中國之外地區(qū)產(chǎn)量299.8 萬噸，同比降低1.9%。

相比之下，冶煉在很多國家被列為基礎(chǔ)保障型產(chǎn)業(yè)，疫情期間不停工，產(chǎn)量降幅相對可控。秘魯Cajamarquilla冶煉廠在封鎖期間保持50%開工率，時(shí)間持續(xù)近2 個(gè)月；墨西哥Torreon 冶煉廠今年上半年仍處于提產(chǎn)期，但因?yàn)?月份停產(chǎn)進(jìn)行了年度檢修，產(chǎn)量下滑了14.3%；印度因封閉導(dǎo)致HZL 冶煉廠受到短暫影響，封鎖2-3 周后恢復(fù)運(yùn)營，4月起維持80%的冶煉產(chǎn)能。納米比亞的Skorpion 冶煉廠，在復(fù)產(chǎn)2 周后，因原料問題再度停產(chǎn)，目前沒有重啟時(shí)間表。

下半年，產(chǎn)能可能增加的地區(qū)，一是北美：Torreon 繼續(xù)釋放產(chǎn)能，AZR在3月復(fù)產(chǎn)后持續(xù)提產(chǎn)；二是印度，HZL 旗下冶煉產(chǎn)能已經(jīng)提升至90 萬噸以上，在原料供應(yīng)充裕的情況下，具有產(chǎn)量提升潛力。

消費(fèi)方面，據(jù)國際鉛鋅研究小組統(tǒng)計(jì)，2020年1-4月份，全球精鋅消費(fèi)418.2 萬噸，同比減少21.3 萬噸，同比下降4.85%。

海外大部分經(jīng)濟(jì)體的疫情防控措施不盡人意，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程可能緩慢一些，且有疫情加速惡化的風(fēng)險(xiǎn)，鋅消費(fèi)的不確定性也更高，因此對海外鋅消費(fèi)的基本判斷是，隨著復(fù)產(chǎn)推進(jìn)，消費(fèi)逐月回升，但疫情風(fēng)險(xiǎn)高企，秋冬季節(jié)，消費(fèi)有再度被打壓的可能。

安泰科評估，疫情對冶煉端的沖擊較小，下游消費(fèi)萎縮明顯，2020年全球精鋅市場供應(yīng)過剩20 萬噸，全年金屬過剩量顯著放大。

國內(nèi)礦山產(chǎn)量下滑

據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，1-6月，全國鋅精礦產(chǎn)量120.6 萬噸，同比下降1.0%。安泰科修正后的1-6月全國鋅精礦產(chǎn)量179.8 萬噸，同比下降4.1%。

1-6月國內(nèi)鋅精礦產(chǎn)量下降明顯，一是受疫情干擾，限制了礦山開工，復(fù)產(chǎn)時(shí)間較往年明顯延后；二是低鋅價(jià)對礦山生產(chǎn)積極性形成打擊，尤其是部分高成本礦山停產(chǎn)或順勢推遲復(fù)產(chǎn)。

下半年，部分礦山企業(yè)為完成全年計(jì)劃，可能會階段性趕工，彌補(bǔ)上半年減量。但全年來看，由于疫情導(dǎo)致年初產(chǎn)量實(shí)質(zhì)性下降，低迷的行情抑制小型高成本礦山生產(chǎn)，后續(xù)總產(chǎn)量的追趕存在一定難度；一些預(yù)期年內(nèi)投產(chǎn)的大型礦山項(xiàng)目繼續(xù)推遲，年內(nèi)產(chǎn)量補(bǔ)充有限，預(yù)計(jì)全年鋅精礦產(chǎn)量將負(fù)增長。

進(jìn)口方面，1-5月，中國進(jìn)口鋅精礦181.7 萬噸，累計(jì)同比增長46.9%，進(jìn)口增加的背后，一是國內(nèi)冶煉提產(chǎn)增加了需求，二是海外礦山處于增產(chǎn)期，靠中國消納增量。

國內(nèi)冶煉生產(chǎn)趨于謹(jǐn)慎

據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2020年1-6月份國內(nèi)共生產(chǎn)精鋅304.8 萬噸，累計(jì)同比增加7.7%。安泰科修正后的1-6月全國精鋅產(chǎn)量298 萬噸，同比增加2.8%。

上半年冶煉廠生產(chǎn)受到疫情的持續(xù)干擾。年初，運(yùn)輸、硫酸問題凸顯，后來，原料供應(yīng)緊張及利潤下滑等因素持續(xù)干擾，不少企業(yè)選擇放慢生產(chǎn)腳步。除了原料問題，資金緊張也制約了不少民營再生鋅企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn)。因此，全年冶煉增量恐難兌現(xiàn)年初預(yù)期，安泰科對下半年冶煉廠情況進(jìn)行梳理，將年初預(yù)期的增產(chǎn)30 萬噸降至個(gè)位數(shù)，2020年產(chǎn)量將較2019年僅小幅增長。

進(jìn)口方面，1-5月份累計(jì)進(jìn)口鋅及鋅合金16.3 萬噸，同比下降47.3%。長期進(jìn)口虧損是進(jìn)口下降原因之一，更深層次的原因是國內(nèi)產(chǎn)量增加，但消費(fèi)受抑，對進(jìn)口鋅錠的需求在下降。

全球及中國精鋅供求平衡表（單位：萬噸）

下游消費(fèi)自低谷復(fù)蘇

新冠疫情有效控制后，中國消費(fèi)自低谷復(fù)蘇，但是整體節(jié)奏慢于往年，且呈現(xiàn)出結(jié)構(gòu)性差異。初端消費(fèi)，鍍鋅好于壓鑄，特別是以特高壓為代表的新基建鐵塔訂單增長明顯，批量鍍鋅消費(fèi)偏好，但終端汽車、家電拖累連續(xù)鍍鋅、壓鑄和氧化鋅消費(fèi)，出口訂單也相對疲軟。黃銅領(lǐng)域由于廢料進(jìn)口減少，反而帶來邊際消費(fèi)增量。

上半年，專項(xiàng)債繼續(xù)發(fā)力拉動基建投資增長，其中約80%流向基建設(shè)施，下半年專項(xiàng)債作用凸顯；房地產(chǎn)數(shù)據(jù)繼續(xù)修復(fù)，開工竣工參數(shù)剪刀差修復(fù)需求下，下半年竣工或明顯上行；下半年關(guān)注舊改提速，2020年全年舊改小區(qū)數(shù)量將較2019年翻倍。

后市展望

盡管西方國家仍深陷疫情泥潭，但經(jīng)濟(jì)活動在逐步復(fù)蘇；各大央行或繼續(xù)放水，維持貨幣政策寬松。中國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁修復(fù)，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)明顯改善，在外需萎靡下，內(nèi)需是修復(fù)的核心驅(qū)動力，專項(xiàng)債對基建帶來的拉動作用較為篤定。整體來看，全球經(jīng)濟(jì)仍在緩慢地恢復(fù)階段，疊加寬松的貨幣政策，利多大宗商品。但是疫情的二次暴發(fā)、美國11月份的大選，以及持續(xù)的中美摩擦均將成為影響價(jià)格波動的風(fēng)險(xiǎn)因素。

海外礦山產(chǎn)能釋放被推遲，而非消失，市場對中長期供應(yīng)增加的預(yù)期仍在。下半年，隨著鋅價(jià)擺脫低位，礦山重啟積極性回升，原料供應(yīng)情況將好于上半年，全年供應(yīng)仍然過剩，但仍需警惕疫情對礦山生產(chǎn)的擾動。國內(nèi)限制冶煉廠產(chǎn)出的原料問題已經(jīng)基本消除，下半年精鋅產(chǎn)量將環(huán)比增長，生產(chǎn)的波動會比上半年更小，但全年冶煉增量已大幅度削減。中國消費(fèi)持續(xù)修復(fù)，但一枝獨(dú)秀難以撬動全球總量，外需疲軟仍將給予國內(nèi)消費(fèi)不確定性。

因此，全年供應(yīng)收緊但不改過剩預(yù)期，消費(fèi)指引下半年鋅價(jià)節(jié)奏。宏觀情緒持續(xù)向好，流動性寬裕下，資產(chǎn)價(jià)格水漲船高，配合供應(yīng)端增量收縮的趨勢，鋅價(jià)底部有支撐，四季度初鋅價(jià)或再沖高，但年末回落概率大，整體呈現(xiàn)寬幅震蕩走勢。預(yù)計(jì)下半年倫鋅主要運(yùn)行區(qū)間1900～2350 美元/噸，滬鋅主力合約主要運(yùn)行區(qū)間16000～19000 元/噸。