張曉添

繪圖/《巴倫周刊》

如果要用一個關(guān)鍵詞來描述過去十多年的全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境，“貨幣寬松”應(yīng)該最有可能入選。

自全球金融危機(jī)前夕至今，主要經(jīng)濟(jì)體的決策者們始終沒能打破“低利率、高債務(wù)、低增長、低通脹”的怪圈。為了應(yīng)對今年的新冠疫情危機(jī)，各國再度實施超寬松宏觀政策。

長期寬松的一個后果是，在經(jīng)濟(jì)沒有明顯起色的同時，以股市為代表的資產(chǎn)市場異常繁榮起來，令疫情后的經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險進(jìn)一步上升。

《巴倫周刊》中文版近日對話中國央行貨幣政策委員會前委員、北京大學(xué)國家發(fā)展研究院副院長黃益平，探尋寬松政策“推出容易、退出難”的真正原因。

黃益平認(rèn)為，主要央行之所以常常認(rèn)為寬松政策無需調(diào)整，是因為它們繼續(xù)沿用著“盯住通脹”這一傳統(tǒng)的政策規(guī)則。然而，經(jīng)濟(jì)增長的波動性已遠(yuǎn)不如過去那樣明顯，貨幣刺激與通脹水平之間的對應(yīng)關(guān)系正大大減弱。

“如果這個規(guī)則沒有做出調(diào)整，貨幣政策因此長期保持寬松，很容易造成新的經(jīng)濟(jì)與金融問題?！彼f。例如，引發(fā)全球金融危機(jī)的次貸風(fēng)險就是在這樣一種環(huán)境下累積的。雖然當(dāng)時沒有出現(xiàn)通脹風(fēng)險，但次債與其他衍生品市場的風(fēng)險其實已在快速積累。

另一方面，如果超寬松政策長期不能退出，進(jìn)一步作為的空間也會更小?！斑@實際上會在相當(dāng)程度上降低財政貨幣政策、甚至金融支持經(jīng)濟(jì)的效率，很可能會使我們將來支持可持續(xù)增長的難度變得越來越大?！?/p>

黃益平教授曾于2015年6月至2018年6月?lián)沃袊嗣胥y行貨幣政策委員會委員。他的主要研究領(lǐng)域為宏觀經(jīng)濟(jì)政策與金融改革，目前還擔(dān)任北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心主任、國務(wù)院參事室公共政策研究中心副理事長等職務(wù)。早前，他還曾擔(dān)任花旗集團(tuán)亞太區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，以及巴克萊亞洲新興市場經(jīng)濟(jì)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。

黃益平。圖/受訪者提供

經(jīng)濟(jì)低迷而資產(chǎn)市場繁榮值得擔(dān)心

《巴倫周刊》中文版：新冠肺炎疫情已經(jīng)持續(xù)近七個多月時間，對中國和全球經(jīng)濟(jì)造成了巨大沖擊。您對中國和全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇態(tài)勢有何判斷？疫情是否改變了增長趨勢？

黃益平：中國經(jīng)濟(jì)反彈的速度確實超過了我的預(yù)期。二季度、甚至三季度也可能比較強(qiáng)勁。短期來看，我們疫情控制得比較及時，基建投資和房地產(chǎn)推動了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。但從長遠(yuǎn)來看，增長勢頭的可持續(xù)性存在不確定性。中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇現(xiàn)在看起來很不平衡，尤其是消費(fèi)復(fù)蘇還面臨很大困難。

就全球經(jīng)濟(jì)而言，疫情對增長趨勢肯定會造成影響，但現(xiàn)在很難說到底會有多大的影響。比較悲觀的人可能認(rèn)為，全球經(jīng)濟(jì)也許會陷入一段時間的停滯。我自己沒有這么悲觀，我認(rèn)為還有很多因素是不確定的。

但是，起碼從中短期來看，疫情有可能導(dǎo)致增長趨勢性向下。主要有兩個方面的原因，一是目前還沒確定疫情何時能夠得到完全遏制，這會決定經(jīng)濟(jì)受到影響的程度。

另一方面，各個國家在疫情期間采取了比較極端的財政、貨幣政策，這些政策可以維持多久，對經(jīng)濟(jì)增長會產(chǎn)生何種影響，仍然存在疑問。

從上一次全球金融危機(jī)的經(jīng)驗來看，當(dāng)危機(jī)過去以后，經(jīng)濟(jì)本身沒有很快反彈到危機(jī)前的增長水平。所以，貨幣政策也好、財政政策也好，推出寬松政策比較容易，但退出比較難。如果非常寬松的政策長期不能退出，那么進(jìn)一步作為的空間也比更小。這實際上會在相當(dāng)程度上降低財政、貨幣政策甚至金融支持經(jīng)濟(jì)的效率，也很可能會使我們將來支持可持續(xù)增長的難度變得越來越大。

《巴倫周刊》中文版：為了應(yīng)對金融市場動蕩和疫情造成的沖擊，美聯(lián)儲從2月、3月以來采取了一系列激進(jìn)的措施，包括快速降息至零、重啟量化寬松等等。這也招致一些批評，認(rèn)為美聯(lián)儲實際上造成了巨大的資產(chǎn)泡沫，尤其是美國股市。對此您有何看法？

黃益平：我對資產(chǎn)泡沫這個判斷持相對謹(jǐn)慎的態(tài)度。但在目前這種情況下，經(jīng)濟(jì)低迷、而資產(chǎn)市場相對繁榮，這確實是值得擔(dān)心的問題。

對于美聯(lián)儲之前采取的一系列應(yīng)對措施，我并沒有過多的批評。在經(jīng)濟(jì)和社會形勢非常不確定的情況下，美聯(lián)儲采取比較激進(jìn)的應(yīng)對政策，我覺得是無可非議的。

當(dāng)大危機(jī)來臨、形勢非常糟糕的時候，你不知道會發(fā)生什么，這時采取“不惜一切代價”的政策，我覺得是可以理解的。全球金融危機(jī)期間是這樣，這一次疫情期間我覺得也是這樣。

資產(chǎn)價格的確是升高了，但是否存在資產(chǎn)泡沫，我認(rèn)為不好確定。美聯(lián)儲采取了很多寬松政策來維護(hù)金融穩(wěn)定、維護(hù)中小企業(yè)和就業(yè)穩(wěn)定，這些都是應(yīng)該做的。

現(xiàn)在關(guān)鍵的問題是，寬松政策能不能有序退出。這是很多國家現(xiàn)在都要面對的問題。在上一次全球金融危機(jī)之后，美聯(lián)儲是主要央行當(dāng)中退出寬松政策比較早的，采取的措施也比較多，但退出到一半又重回寬松了。

盯住通脹的貨幣政策需要重新思考

《巴倫周刊》中文版：在當(dāng)前全球極度寬松的政策背景下，對于接下來是否會出現(xiàn)大通脹，市場上其實出現(xiàn)了很大的分歧。您是怎么看的？

黃益平：現(xiàn)在的確有很多人擔(dān)憂通脹的問題，但我對通脹的趨勢不是很確定。

與傳統(tǒng)的數(shù)量貨幣理論的觀點不同，現(xiàn)在貨幣供應(yīng)量和通脹之間的關(guān)系其實已經(jīng)變得非常復(fù)雜。如果看美國的數(shù)據(jù)，上世紀(jì)50年代、60年代左右，這兩者之間的線性關(guān)系是很明顯的;但到了70年代、80年代、90年代，尤其是到本世紀(jì)初，這種對應(yīng)關(guān)系其實已經(jīng)不再明顯。最突出的就是全球金融危機(jī)之前，格林斯潘領(lǐng)導(dǎo)下的美聯(lián)儲維持非常寬松的貨幣政策，但通脹沒有起來。所以，通脹是一個大風(fēng)險，但會不會真的出現(xiàn)其實無法確定。

經(jīng)濟(jì)學(xué)界基于歐洲數(shù)據(jù)做出的實證分析表明，當(dāng)市場上流動性已經(jīng)非常寬松的時候，如果央行進(jìn)一步采取放松貨幣政策，通脹往往會被壓低、而不是被推高。原因在于，在那樣的情況下，新增加的流動性很可能被用于支持那些所謂的“僵尸企業(yè)”。流動性已經(jīng)很充裕的情況下，想借錢的好企業(yè)、大部分企業(yè)大概都已經(jīng)借到錢了。這時如果繼續(xù)提供流動性，導(dǎo)致的結(jié)果就是那些不太好的企業(yè)也能借到錢。

“僵尸企業(yè)”得到支持，使得寬松政策看起來是有效的。這些企業(yè)沒有倒閉、生產(chǎn)活動繼續(xù)，就業(yè)保住了，經(jīng)濟(jì)增長看上去也比較穩(wěn)定。但問題在于，這些“僵尸企業(yè)”生產(chǎn)的產(chǎn)品是沒有市場需求的，實際上加劇了產(chǎn)能過剩的問題。這樣一種機(jī)制很可能導(dǎo)致一種結(jié)果：貨幣越是寬松、流動性越是充裕，價格下行的壓力反而越大。

雖然我對通脹是否會走高不太確定，但我認(rèn)為，如果高通脹真的到來，很可能會是一種比較好的情形。高通脹必定會導(dǎo)致很多痛苦的調(diào)整，但假如未來一年通脹快速走高，會使我們的政策調(diào)整變得比較容易。

貨幣政策“寬松容易、退出難”，因為退出寬松總是會導(dǎo)致一定的緊縮效應(yīng)，多數(shù)人都不太支持，尤其是經(jīng)濟(jì)還沒有變得很強(qiáng)勁的時候。但如果通脹快速上升，各國央行就可以名正言順地收緊貨幣政策。同時，通脹如果升高，一定意義上可以稀釋過去大幅增加的杠桿，對宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)整是有幫助的。

當(dāng)然，我并不是說我喜歡通脹，通脹本身會帶來很多痛苦的后果。但相比較而言，通脹走高也許不是最糟糕的情形。在可比較的幾種可能情形當(dāng)中，它也許還是比較好的一種。

最糟糕的情形是，各國央行政策沒能推動通脹上升，卻導(dǎo)致金融風(fēng)險不斷累積。這種情況下，各家央行可能就不會主動采取緊縮的措施?；蛘撸拖裎覄偛耪f的，寬松政策不但沒有推高通脹，反而壓低了通脹，那么貨幣政策調(diào)整的動力就更小了。

寬松政策長期無法退出，有可能引發(fā)嚴(yán)重后果。引發(fā)全球金融危機(jī)的次貸風(fēng)險就是在這樣一種環(huán)境下累積的：當(dāng)時貨幣政策十分寬松、增長強(qiáng)勁，但同時通脹水平很低、價格穩(wěn)定，美聯(lián)儲因此認(rèn)為沒有必要收緊貨幣政策?；剡^頭去看，雖然當(dāng)時沒有出現(xiàn)通脹風(fēng)險，但其他地方的風(fēng)險其實是在快速積累的。

目前可能累積風(fēng)險的領(lǐng)域在哪兒？我也不知道。但如果這么多的流動性總是收不回來，風(fēng)險很可能會越來越大。

《巴倫周刊》中文版：據(jù)國際貨幣基金組織（IMF）統(tǒng)計，全球政府債務(wù)規(guī)模已飆升至二戰(zhàn)以來最高。另有數(shù)據(jù)顯示，一季度全球債務(wù)達(dá)到全球經(jīng)濟(jì)規(guī)模的三倍還多。過去十多年的大部分時間里，我們似乎都在經(jīng)歷一個“低利率、高債務(wù)、低增長、低通脹”的世界。這種格局是如何形成的？出路又在哪里？

黃益平：你說的這幾個關(guān)鍵詞當(dāng)中，最不符合邏輯的可能就是低通脹。理論上來說，政策利率很低，應(yīng)該會有比較高的通脹，但高通脹其實沒有出現(xiàn)。在一個正常的經(jīng)濟(jì)中，通脹與失業(yè)率之間存在反向關(guān)系，這就是所謂的菲利普斯曲線，但現(xiàn)在這條曲線變得非常平坦，失業(yè)率很低，通脹率也很低。

價格沒起來，有兩種可能。一種是消費(fèi)者價格指數(shù)（CPI）通脹沒起來，但是其他價格起來了。各國央行一般是通過CPI來判斷通脹，但CPI不是一個全面反映通脹的指標(biāo)。資產(chǎn)價格本身也不一定反映通脹，因為它很復(fù)雜。另一種可能性是經(jīng)濟(jì)當(dāng)中“僵尸企業(yè)”很多，更多流動性、更低利率支持了這些僵尸企業(yè)，最后導(dǎo)致一種惡性循環(huán)。

至于這種困局的解決思路，我覺得可以考慮兩個方面的事情。一方面，如果要真正推動經(jīng)濟(jì)增長，我們需要的是結(jié)構(gòu)性改革，而不僅僅是宏觀政策。但現(xiàn)實中，大部分國家都采取了寬松的宏觀政策，并且把責(zé)任推到貨幣政策上，財政政策的作用相對小一些。從上一次全球金融危機(jī)后，這個問題就已經(jīng)顯現(xiàn)出來。

由于沒有真正的結(jié)構(gòu)性調(diào)整和改革來提高效率、推動技術(shù)進(jìn)步，目前全球經(jīng)濟(jì)增長的趨勢水平是明顯低于金融危機(jī)前的。剛才說到的惡性循環(huán)也很難打破。

另一方面，現(xiàn)在以及不遠(yuǎn)的將來，我們可能需要重新思考貨幣政策規(guī)則問題。目前普遍的做法是盯住通脹，這個實際是各國的貨幣政策當(dāng)局在脫離布雷頓森林體系之后建立的一個新的貨幣政策規(guī)則。在正常時期，這一政策還是非常有效的，它可以防止貨幣超發(fā)，幫助實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。但現(xiàn)在，當(dāng)經(jīng)歷嚴(yán)重的危機(jī)以后，經(jīng)濟(jì)很難迅速恢復(fù)。過去經(jīng)濟(jì)增長的波動性很強(qiáng)，貨幣刺激很容易帶來經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，而貨幣政策也比較容易正常化?，F(xiàn)在，危機(jī)過去了，但增長沒有強(qiáng)勁反彈到原來的水平，通脹也沒有起來。

在這種情況下，我們?nèi)绻€沿用過去那種正常環(huán)境下的貨幣政策規(guī)則——比如說用增長潛力和通脹水平來確定是否調(diào)整政策利率——那么政策似乎不需要做出調(diào)整。這正是幾家主要央行面臨的情況。如果這個規(guī)則沒有做出調(diào)整，貨幣政策因此長期保持寬松，很容易造成新的經(jīng)濟(jì)與金融問題。

現(xiàn)在的貨幣政策規(guī)則大概是從大蕭條以后慢慢開始形成的，經(jīng)過了二戰(zhàn)、金本位、布雷頓森林體系，以及后來美元與黃金脫鉤。美元跟黃金脫鉤，實際是給各國提供了靈活調(diào)整貨幣政策的空間;但不好的地方在于，很多政府都很容易多發(fā)或者超發(fā)貨幣。后來引進(jìn)了盯住通脹的原則，以價格水平穩(wěn)定作為主要政策目標(biāo)。

但現(xiàn)在，貨幣政策規(guī)則是不是進(jìn)入了新的階段？貨幣政策變量和價格水平之間的關(guān)系已經(jīng)變得不那么一一對應(yīng)了。假如這是我們的新常態(tài)，可能將來我們需要重新討論如何制定貨幣政策。我現(xiàn)在沒有答案，但我覺得這個問題可能需要提上議事日程。

判斷股市樂觀情緒持續(xù)性還太早

《巴倫周刊》中文版：美元指數(shù)自今年3月高點下跌近10%，美元是否已經(jīng)進(jìn)入一個長期貶值周期？

黃益平：我對任何長期趨勢的說法都會持比較謹(jǐn)慎的態(tài)度，因為很多因素只能說是現(xiàn)在在發(fā)生，將來依然可能瞬息變化。

我們可以回顧一下全球金融危機(jī)期間美元的變化。全球金融危機(jī)最嚴(yán)重的時候，我們原本應(yīng)該看到美元貶值，但實際上美元是升值的。原因就在于，美元是最主要的儲備貨幣。當(dāng)危機(jī)蔓延到全球的時候，大家發(fā)現(xiàn)最安全的地方還是在危機(jī)的中心地帶，還是在美國，這是美元的獨(dú)特地位決定的。隨后，隨著美聯(lián)儲逐步開始推動量化寬松，經(jīng)濟(jì)逐步企穩(wěn)的時候，美元就開始貶值，因為當(dāng)時流動性增加了很多。貶到一定程度的時候，當(dāng)美聯(lián)儲開始退出寬松政策，美元就開始大幅升值。人民幣匯率在2015年、2016年面臨非常大的壓力，一定程度上也與此相關(guān)。

所以，影響匯率的因素很多，很難基于短期趨勢去判斷它長期一定會貶值還是升值。

我只能說，現(xiàn)在看來，如果美聯(lián)儲量化寬松政策不退出，同時美國經(jīng)濟(jì)一直沒有起色，那么美元貶值可能會持續(xù)一段時間。但我會很謹(jǐn)慎地去判斷這是否是一個長期趨勢，因為不確定性太大了。

《巴倫周刊》中文版：同樣的邏輯是不是也適用于分析人民幣匯率最近升值的勢頭呢？

黃益平：當(dāng)然。不過，人民幣的長期趨勢可能相對比較容易判斷——如果我們對中國經(jīng)濟(jì)不是那么悲觀、如果我們認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)還會保持比較快的增長、如果不發(fā)生嚴(yán)重的金融風(fēng)險，人民幣都有升值的潛力。在國際金融分析中有一個不太精確但比較管用的判斷：如果一個國家的人均國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）比世界平均增長快1個百分點，其實際有效匯率可能會平均升值0.4個百分點左右。

《巴倫周刊》中文版：在應(yīng)對疫情沖擊的過程中，與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體相比，中國貨幣、財政政策相對保守，您認(rèn)為是出于何種考慮？現(xiàn)階段采取過于寬松的政策對中國經(jīng)濟(jì)有何負(fù)面影響？

黃益平：對于過于寬松的政策，我們民間和官方都有一定戒備心理，這本身不是壞事。首先，雖然中國經(jīng)濟(jì)也遭受到疫情的巨大沖擊，但影響程度沒有英美那么嚴(yán)重，現(xiàn)在復(fù)蘇也很快。從決策部門的角度，或者從學(xué)者觀察的角度，我覺得現(xiàn)在這種相對謹(jǐn)慎的決策應(yīng)該是比較好的選擇。

我們現(xiàn)在保持相對的正常貨幣政策——即正的利率，流動性狀況適度——倘若將來歐美出現(xiàn)更大幅度的經(jīng)濟(jì)下行，我們就有政策調(diào)整的空間。我也贊同這樣的做法。

與此同時，我們還在采取其他的措施。比如，監(jiān)管部門一直要求銀行為中小微企業(yè)增加融資、降低融資成本，還要求1.5萬億元的讓利。這些政策性的舉措和我們通常理解的市場化機(jī)制不完全一致。如果綜合起來看，我們的政策力度也沒有那么小。

至于說過度寬松有什么后果，你可以看一下2008年應(yīng)對全球金融危機(jī)采取的“四萬億”刺激政策所造成的影響?！八娜f億”短期內(nèi)推動了經(jīng)濟(jì)增長的復(fù)蘇，但客觀而言，甚至到現(xiàn)在我們都還在努力化解一部分后果。

我們后來看到資產(chǎn)泡沫、過度投資、高杠桿、產(chǎn)能過剩，尤其是地方政府和企業(yè)杠桿率高企。同時，在這個過程中，資金配置開始重新對民營企業(yè)不利。這些一定程度上都跟當(dāng)時大力度的寬松政策有關(guān)。

在當(dāng)時那種危機(jī)來臨的情況下，實施“四萬億”寬松政策是很容易理解的，它本身也沒有太多值得非議的地方。但我們的差別在于，我們的體制是舉國體制，最終實際的刺激政策規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止“四萬億”。另一方面，很多討論認(rèn)為這些政策退出相對比較慢，造成了一些后遺癥。

《巴倫周刊》中文版：統(tǒng)計顯示，2020年上半年A股IPO募資總額接近1400億元，同比增長131%，總?cè)谫Y額創(chuàng)下近五年以來新高。同時，債券市場發(fā)行規(guī)模保持兩位數(shù)增長，總規(guī)模位居世界第二。這是否意味著外界期待的直接融資比例已開始趨勢性上升？當(dāng)前A股是否會迎來一個長期牛市？

黃益平：資本市場在繁榮、直接融資對社會融資總量的貢獻(xiàn)比例在上升，這是毫無疑問的。但這種趨勢、或者說牛市能持續(xù)多長時間？我覺得現(xiàn)在判斷可能還太早。關(guān)鍵在于，我們的資本市場還需要很多的改革來推動進(jìn)一步發(fā)展。

《巴倫周刊》中文版：在中美貿(mào)易關(guān)系緊張、經(jīng)濟(jì)又受到疫情沖擊之際，國內(nèi)債市和股市的繁榮能在多大程度上幫助企業(yè)穩(wěn)定資產(chǎn)負(fù)債表，從而避免更大范圍的困境？

黃益平：當(dāng)經(jīng)濟(jì)形勢不好的時候，企業(yè)股權(quán)相關(guān)的短期現(xiàn)金流壓力會比債券要低很多。如果能增加融資，尤其是在股市上增加融資，這肯定是有積極意義的。從長期來看，股市也是可以發(fā)揮更大作用的。

但問題在于，股市繁榮是因何而起的？它能持續(xù)多長時間？也許資本市場對下一步的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇非常樂觀。但我不確定的是，現(xiàn)在的樂觀情緒會持續(xù)多長時間。

中國消費(fèi)市場可能成為下一個世界性故事

《巴倫周刊》中文版：中美關(guān)系在簽訂第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議后一度趨于緩和，但在疫情發(fā)生后，雙邊緊張關(guān)系再度升溫，經(jīng)貿(mào)、技術(shù)合作的不確定性在增加，并在部分其他國家引發(fā)連鎖反應(yīng)。當(dāng)前態(tài)勢下，雙方還能從哪些領(lǐng)域?qū)で蠛献鞯幕A(chǔ)？

黃益平：與過去相比，中美關(guān)系最大的不同在于，兩大經(jīng)濟(jì)體都已經(jīng)融入到世界經(jīng)濟(jì)體系當(dāng)中，相互之間的合作、人員交流，以及經(jīng)貿(mào)和投資關(guān)系，都已經(jīng)深度融合。這是雙方將來還能繼續(xù)合作的一個重要基礎(chǔ)。

有多種因素令目前中美關(guān)系變得復(fù)雜，比如中國經(jīng)濟(jì)總量躋身世界第二、科技領(lǐng)域的趕超勢頭，以及即將進(jìn)行的美國大選。但是，在貿(mào)易、投資領(lǐng)域，雙方還是有共同利益的。有機(jī)構(gòu)調(diào)查顯示，在華的美、歐、日企業(yè)中，絕大部分還是會繼續(xù)留在中國市場。

過去，中國融入世界經(jīng)濟(jì)主要是通過大量出口勞動密集型產(chǎn)品，以及大量進(jìn)口大宗商品。應(yīng)該說，這是有世界性影響的。將來，如果中國經(jīng)濟(jì)再次產(chǎn)生世界性的影響，我覺得可能是中國消費(fèi)者的故事。

我們現(xiàn)在人均GDP已經(jīng)到1萬多美元，正在向高收入水平邁進(jìn)。今年我們的社會零售總額已經(jīng)超過了美國，成為世界最大的零售市場。即便我們的增長速度下降，仍然是世界范圍內(nèi)增長最快的消費(fèi)品市場。

同時，居民收入占國民收入的比例可能還會上升。過去二三十年這一比例一直在下降——經(jīng)濟(jì)增長很快，老百姓的收入增長卻沒有那么快。如果中國經(jīng)濟(jì)實現(xiàn)再平衡，那么居民收入增長可能會非?？臁?/p>

當(dāng)然，這個故事短期來看還有很多疑慮，因為現(xiàn)在消費(fèi)不太強(qiáng)勁。這背后有很多的因素，比如收入分配不平等、社會福利體系不完善，居民收入增長相對比較慢等等，有很多問題需要解決。

但我相信，從中長期來看，中國的消費(fèi)市場將來有可能成為一個很重要的世界性的故事。如果這個故事真的在發(fā)生，那么中國跟美國合作也好、跟歐洲日本等其他國家合作也好，都會有很強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。

《巴倫周刊》中文版：中國已經(jīng)明確提出和部署了要素市場化配置改革，您也是這一領(lǐng)域的長期呼吁者。要素市場改革的難點在哪里？哪些領(lǐng)域可以率先突破？

黃益平：難的東西很多。我們之所以會有要素市場，最重要的原因就是我們有雙軌制的改革。我過去說過，要素市場的扭曲一定意義上是一種變相的居民對企業(yè)、特別是國有企業(yè)的補(bǔ)貼。把廉價的要素都配置給國有企業(yè)，其實就是一種變相的補(bǔ)貼。

從這個角度來說，要素市場改革要取得突破、真正做到資源配置市場化，最簡單的就是要終結(jié)雙軌制改革的策略，實現(xiàn)所謂產(chǎn)權(quán)中性或者所有制中性。我覺得這是一個最基本的門檻。

與雙軌制改革相關(guān)的是，政府往往還會通過對要素市場的干預(yù)，實現(xiàn)它一些政策目標(biāo)。比如，銀行部門在過去一段時間發(fā)揮了很大的政策作用，如果要完全徹底實現(xiàn)金融行業(yè)市場化，那么它們發(fā)揮政策功能的能力和意愿可能會下降。政府愿不愿意接受這一點，這是我們需要充分考慮的。

《巴倫周刊》中文版：中國央行在數(shù)字貨幣方面的努力備受關(guān)注。央行數(shù)字貨幣對金融市場和投資者意味著什么？

黃益平：中國央行數(shù)字貨幣對金融市場和投資者沒有直接的影響。如果說有一些可能的影響，也是間接的影響。

目前央行的數(shù)字貨幣有兩個重要特點：第一，它只針對零售環(huán)節(jié)，不適用于批發(fā)部門。第二，它設(shè)計了雙層發(fā)行機(jī)制，同時不給數(shù)字貨幣付利息。這樣做就是要盡量避免銀行“脫媒”，它的功能被局限于取代日常交易當(dāng)中的現(xiàn)金，而不是取代銀行存款或者其他金融產(chǎn)品。

它一定程度上類似于支付寶、微信支付，但不同的地方在于，它是央行的支付體系，并且可以實現(xiàn)部分離線交易。它會對移動支付造成什么樣的影響，這是值得我們觀察的。

另外，由于數(shù)字貨幣沒有利息，如果銀行的活期存款利率接近于零，會不會導(dǎo)致很多老百姓干脆直接把錢轉(zhuǎn)成數(shù)字貨幣？如果產(chǎn)生這樣的情形，一定程度的銀行“脫媒”也許有可能發(fā)生。

現(xiàn)在數(shù)字貨幣剛剛邁出第一步。目前不付利息，并不意味著將來也不付利息;現(xiàn)在只做零售，并不意味著將來也還是這樣。

《巴倫周刊》中文版：謝謝您。