陳楠

一、引言

高新技術(shù)行業(yè)和資金密集型產(chǎn)業(yè)，是高投入、高風(fēng)險(xiǎn)和高回報(bào)的產(chǎn)業(yè)，因此，資金短缺是首先需要解決的問題，而股權(quán)質(zhì)押作為一類快速有效的融資手段，為這些行業(yè)舒緩了資金壓力。本文選取了生物科技這一高新技術(shù)行業(yè)作為研究樣本，通過構(gòu)建模型進(jìn)行分析，旨在從企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的角度，分析大股東股權(quán)質(zhì)押在該行業(yè)所產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)后果。

二、文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

控股股東股權(quán)質(zhì)押目前已成為我國上市公司的共同特征。近期，股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)已成為我國上市公司普遍面臨的困境。目前已有不少學(xué)者對股權(quán)質(zhì)押與風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行過研究。李碧蓮（2016）認(rèn)為大股東股權(quán)質(zhì)押所提升的公司信息不對稱程度很大程度上導(dǎo)致了大股東股權(quán)質(zhì)押與股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系，而謝德仁、鄭登津、崔宸瑜（2016）的研究的研究結(jié)果則表明控股股東股權(quán)質(zhì)押公司的股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)更低，且控股股東的股權(quán)質(zhì)押解除后，公司的股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)隨之提高。綜上所述，大股東的股權(quán)質(zhì)押高比例，可能會產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)，增加上市公司融資難度，而而降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。基于上述分析，本文提出假設(shè)：大股東股權(quán)質(zhì)押行為會降低生物科技類企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本數(shù)據(jù)與來源

本文將參考何威風(fēng)等三位學(xué)者關(guān)于“大股東股權(quán)質(zhì)押和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)研究”的研究過程，選取了2015-2017深滬兩市生物科技板塊上市的42家公司三年的數(shù)據(jù)作為樣本，為避免異常數(shù)據(jù)的影響，按以下標(biāo)準(zhǔn)對樣本進(jìn)行篩選： （1） 剔除金融業(yè)公司; （2）剔除ST、PT公司; （3）刪除資不抵債的公司，即刪除資產(chǎn)負(fù)債率超過100%的公司; （4）剔除上市當(dāng)年數(shù)據(jù)。最終得到三個(gè)年度的數(shù)據(jù)一共1170個(gè)，本文的所有數(shù)據(jù)均來自據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫。

（二）模型及變量定義

對于研究假設(shè)，本文采用如下模型進(jìn)行檢驗(yàn)：

在模型中，Pledge為股權(quán)質(zhì)押變量，Risk為企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)變量，Control為控制變量，本文控制變量包括企業(yè)股權(quán)性質(zhì)、企業(yè)業(yè)績、企業(yè)現(xiàn)金流量、企業(yè)規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)、控股股東持股比例、企業(yè)成長性。

四、實(shí)證結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表1為主要研究變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果，其中企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)變量Risk1的最大值（最小值）為0.132（0.001），Risk2 的最大值（最小值）為0.245（0.007），由此可以發(fā)現(xiàn)我國生物科技行業(yè)內(nèi)上市公司的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平差距較大。股權(quán)質(zhì)押變Pledge的平均值為0.581，說明在樣本年間，58.1%的公司大股東都進(jìn)行過股權(quán)質(zhì)押，大股東股權(quán)質(zhì)押行為在資本市場已較普遍存在。在控制變量方面，Nature的平均值為0.153說明約15.3%的大股東為國有股權(quán)。First的平均值和標(biāo)準(zhǔn)差為12.518和0.067，最大值和最小值分別為12.309和0.234，說明公司大股東持股比例差距較大。

（二）相關(guān)性分析

表2為主要變量的相關(guān)性分析。由表3知，大股東股權(quán)質(zhì)押變量Pledge1與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)變量Risk1和Risk2都顯著負(fù)相關(guān)，即大股東股權(quán)質(zhì)押行為會降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。由于相關(guān)性分析的局限性，變量之間的準(zhǔn)確關(guān)系還有賴于多元回歸分析的結(jié)果。

五、結(jié)論

本文只選取了上市公司中的單個(gè)代表性行業(yè)進(jìn)行分析，分析的結(jié)果存在一定的局限性。由于大股東在上市公司中，會發(fā)揮出治理的效應(yīng)，使得大股東股權(quán)質(zhì)押不僅僅是大股東自身的融資活動，更會影響到該行業(yè)上市公司的行為。從公司的角度看，大股東股權(quán)質(zhì)押將會增加上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)和股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)，對上市公司產(chǎn)生消極信號，而這些也將會降低上市公司積極承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)意愿，一旦發(fā)生崩盤，有可能會連鎖傳染，產(chǎn)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

參考文獻(xiàn)

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