楊 靜 曲培烊

1 引 言

企業(yè)控制權(quán)的歸屬問題經(jīng)歷了“股東中心主義”向“企業(yè)家中心主義”的演進(jìn)，外部股東對控制權(quán)的態(tài)度也由不情不愿轉(zhuǎn)變?yōu)樾母是樵福懹罱ǎ?016［1］；鄭志剛，2019［2］）。但這一轉(zhuǎn)變過程以“資本”與“智本”重要性為標(biāo)準(zhǔn)，關(guān)注于控制權(quán)配置的事后結(jié)果，并先驗(yàn)地提出兩個前提條件：一是外部股東由于缺乏勝任能力而只能擔(dān)任財(cái)務(wù)投資者角色；二是創(chuàng)始人由于先天心理所有權(quán)必會維持企業(yè)控制權(quán)。然而現(xiàn)實(shí)卻是外部股東的異質(zhì)特征使其具有不同的資源屬性（王斌，2020［3］），投資者所注入的非金融資源是創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長的關(guān)鍵（Quas等，2020［4］）。同時，數(shù)字經(jīng)濟(jì)的興起孕育了大量爆發(fā)力強(qiáng)、涵蓋領(lǐng)域廣泛、獨(dú)具活力創(chuàng)業(yè)企業(yè)，這使得許多企業(yè)希望通過投資、收購等形式迅速實(shí)現(xiàn)市場占領(lǐng)或數(shù)字化轉(zhuǎn)型，諸如沃爾瑪全球投資收購20余起以實(shí)現(xiàn)電商平臺化轉(zhuǎn)型、阿里接連投資收購美團(tuán)、餓了么為新零售搭橋鋪路；此外，信息技術(shù)和商業(yè)模式的不斷更新使得諸多新創(chuàng)科技公司具有輕資產(chǎn)特征，大量創(chuàng)業(yè)者會同時創(chuàng)立多家公司，在合適時機(jī)出售組合管理中的公司以分散創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。因此，信息技術(shù)的迭代創(chuàng)新和數(shù)字經(jīng)濟(jì)的迅速崛起，使得創(chuàng)業(yè)企業(yè)的控制權(quán)配置問題出現(xiàn)新的特征。重新梳理股東獲取控制權(quán)前因機(jī)制，將有助于完善對企業(yè)控制權(quán)配置問題的研究。

事實(shí)上，企業(yè)控制權(quán)的配置問題是一個雙方博弈的聯(lián)動過程，外部股東如何獲取創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)源于其“資源特征”在外部市場談判和內(nèi)部企業(yè)治理過程中的地位和能力。已有學(xué)者關(guān)注到股東的異質(zhì)性資源能夠幫助其獲取控制權(quán)（Shum和Lin，2010［5］；張偉華等，2016［6］），創(chuàng)始人人力資本能夠幫助企業(yè)家爭取控制權(quán)談判地位（楊瑞龍和楊其靜，2001［7］；Wang等, 2018［8］）。但這些研究僅以單一視角分析股東或創(chuàng)始人資源要素的“凈效應(yīng)”，忽視了外部投資者和內(nèi)部創(chuàng)始人的資源在控制權(quán)談判中的互動過程。股東資源與創(chuàng)始人人力資本會影響雙方在市場交易談判和企業(yè)治理過程中的地位和能力。而組織間交易成本會促進(jìn)企業(yè)通過并購的形式來節(jié)約交易成本（Karim，2006［9］；陳玉罡和李善民，2007［10］），企業(yè)的權(quán)利主體在企業(yè)治理過程中發(fā)生的治理成本也會對企業(yè)的控制權(quán)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響（劉漢民，2002［11］）。因此，外部投資者和內(nèi)部創(chuàng)始人的資源稟賦在企業(yè)收購的外部市場交易和企業(yè)內(nèi)部治理活動中存在聯(lián)動效應(yīng)。模糊集定性比較分析（Fuzzy-Set Qualitative Comparative Analysis）被認(rèn)為是探索“聯(lián)合效應(yīng)”和“互動關(guān)系”的有效方法（Ragin，2008［12］），是一種兼具定量研究結(jié)論普適性和定性研究結(jié)論解釋性的研究方法?；诖耍疚耐ㄟ^問卷調(diào)查數(shù)據(jù)進(jìn)行fsQCA分析，以探索出股東利用資源實(shí)現(xiàn)控制創(chuàng)業(yè)企業(yè)的多重路徑。在此基礎(chǔ)上，以公開披露案例資料為基礎(chǔ)，深入挖掘股東利用資源控制創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)的內(nèi)在機(jī)制，構(gòu)建股東控制創(chuàng)業(yè)企業(yè)理論模型，以對QCA計(jì)算所得的各種前因組態(tài)進(jìn)行闡釋、升華和深化（張明和杜運(yùn)周，2019［13］）。

2 文獻(xiàn)綜述與概念模型

2.1 股東資源、創(chuàng)始人人力資本與創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)

作為契約結(jié)合體的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，其成長與發(fā)展有賴于各契約聯(lián)結(jié)方的異質(zhì)資源投入，這不僅包括創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)獨(dú)特的、具有競爭力的專業(yè)技術(shù)資源，也包括其他外部投資者擁有并投入企業(yè)的財(cái)務(wù)性資源以及技術(shù)支持、市場渠道等非財(cái)務(wù)性資源（王斌，2020［3］）。創(chuàng)業(yè)企業(yè)的特征之一在于技術(shù)資源和人力資本充足，但財(cái)務(wù)資本、生產(chǎn)性資源和渠道市場資源等比較缺乏，這使得創(chuàng)始企業(yè)往往利用其專有技術(shù)等技術(shù)資源吸引外部資本的加入（Haeussler 等, 2008［14］）。創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)與潛在外部投資者通過市場化“資源搜尋與相互選擇”而結(jié)合［5］。資源依賴?yán)碚撜J(rèn)為，組織間非對稱的資源依賴（dependence asymmetry）導(dǎo)致權(quán)力的非對稱分布（Emerson，1962［15］）。組織對某種資源的依賴性越強(qiáng)，擁有該資源的個體在組織中的權(quán)力越大（Barney，1991［16］）。因此，外部股東與創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)?wèi){借各自不同的資源特性，在獲取組織權(quán)力的過程中具有不同特征。

網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展拓寬了企業(yè)的融資渠道，使得財(cái)務(wù)性資源的重要性水平降低（金帆和張雪，2018［17］），人力資本和社會資本等非財(cái)務(wù)性資本在公司治理中的作用日益顯著，外部股東的角色由過去純粹的“財(cái)務(wù)投資者”逐漸向“公司資源提供者”進(jìn)行轉(zhuǎn)變（王斌，2020［3］）。因此，外部股東財(cái)務(wù)、管理、市場和技術(shù)等各方資源優(yōu)勢能夠?yàn)椴煌膭?chuàng)業(yè)企業(yè)提供具有異質(zhì)性的資源。財(cái)務(wù)資源為外部股東獲得創(chuàng)業(yè)企業(yè)的“股權(quán)比例”提供合法性基礎(chǔ)，專業(yè)技術(shù)、關(guān)系渠道等非財(cái)務(wù)性資源能夠在“事實(shí)上”獲取超越“股權(quán)比例”的諸如董事會超額席位等的非比例性權(quán)力（張偉華等，2016［6］）。可以看出，外部股東的財(cái)務(wù)資源和非財(cái)務(wù)資源為其在企業(yè)控制權(quán)爭取過程中提供“法律上”和“實(shí)質(zhì)上”的談判基礎(chǔ)。

創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)的技術(shù)資源能夠幫助企業(yè)在激烈的競爭中迅速獲取競爭優(yōu)勢，進(jìn)而獲取在控制權(quán)談判中的地位。已有研究關(guān)注到創(chuàng)始人的資源稟賦差異會影響其對外部股東的引入（宋春霞，2019［18］），并在企業(yè)不同階段影響企業(yè)控制權(quán)結(jié)構(gòu)（王春艷等，2016［19］）。但需要注意的是，創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)獨(dú)特技術(shù)資源稟賦通過企業(yè)內(nèi)加工生產(chǎn)形成具有價值的、不可替代的人力資本才是其與外部股東議價的基礎(chǔ)。創(chuàng)業(yè)企業(yè)成長發(fā)展過程中，企業(yè)家投入的稀缺專有性技術(shù)逐漸轉(zhuǎn)化為依賴于企業(yè)的專用性人力資本，同時企業(yè)家“干中學(xué)”的過程中也創(chuàng)造出屬于自己的不可替代的“專有性人力資本”，企業(yè)家人力資本的專有性和專用性在企業(yè)成長的過程中動態(tài)演化，影響著外部資本和創(chuàng)始人的議價能力，進(jìn)而影響到企業(yè)的控制權(quán)配置（Wang 等,2018［8］）。創(chuàng)始人投入于企業(yè)稀有的、不可替代的“專有性（Exclusive）人力資本是其談判力的基礎(chǔ)，但持久的、專門的資源投入使得創(chuàng)始人一旦離開企業(yè)則無法轉(zhuǎn)做他用，導(dǎo)致其人力資本具有了“專用性”（Specify）特征（楊瑞龍和楊其靜，2001［7］）。因此，創(chuàng)始人人力資本的專有性和專用性是其在企業(yè)控制權(quán)談判過程中的主要影響因素。

可以發(fā)現(xiàn)，已有大量研究關(guān)注到外部股東與創(chuàng)始人資源特征對企業(yè)控制權(quán)的影響，但對于股東資源影響企業(yè)控制權(quán)的過程卻鮮有關(guān)注。事實(shí)上，外部股東實(shí)現(xiàn)控制的過程并非一蹴而就，而是前期布局后期追加的一個過程性安排，外部股東在“前期布局”到“后期追加”的逐步介入并實(shí)現(xiàn)控制的過程中，進(jìn)入創(chuàng)業(yè)企業(yè)市場的交易成本以及和創(chuàng)業(yè)企業(yè)磨合過程中的治理成本是影響其實(shí)現(xiàn)控制的主要因素。

2.2 交易成本、治理成本與創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)

產(chǎn)權(quán)理論將企業(yè)視為一系列契約的聯(lián)結(jié)，企業(yè)的形成在于契約各方交易費(fèi)用的節(jié)約（Coase，1937［20］）。Williamson（1991［21］）按照交易形式的不同，將交易成本區(qū)分為市場交易關(guān)系下的交易成本，內(nèi)部科層協(xié)調(diào)的交易成本。Hansmann（1988,1996）［22］［23］將其應(yīng)用于企業(yè)所有權(quán)安排的研究提出所有權(quán)的成本，即外部契約相關(guān)方與企業(yè)存在“市場合約關(guān)系”（costs of market contracting，CC）的交易成本，內(nèi)部所有人與企業(yè)存在“所有權(quán)關(guān)系”（costs of ownership，CO）的成本?？娨蛑?009）［24］，吳炯（2013,2014）［25］［26］根據(jù)這兩個維度概念梳理和案例編碼得出，市場合約關(guān)系的成本是指企業(yè)其他相關(guān)方獲取權(quán)力的成本，所有權(quán)關(guān)系的成本是指相關(guān)方使用權(quán)力的成本。Thomsen和Pedersen（2000）［27］將市場交易成本劃分為：先發(fā)企業(yè)利用其先發(fā)優(yōu)勢具有的市場勢力（market power）所造成的福利損失，后發(fā)企業(yè)進(jìn)入市場的長期專用性投入以及降低交易不確定性而發(fā)生的信息傳遞成本。朱羿錕（2001)［28］，Richter和Schroder（2008）［29］將“所有權(quán)關(guān)系”下的交易成本定義為治理成本。桑士俊等（2007）［30］認(rèn)為公司治理成本應(yīng)包含代理成本、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)成本、股東之間利益沖突帶來的成本、公司與利益相關(guān)者之間發(fā)生的市場治理成本和政府過度監(jiān)管帶來的治理成本。

事實(shí)上，市場合約關(guān)系下的交易成本是促成外部股東獲取企業(yè)控制權(quán)的原因，所有權(quán)關(guān)系下的治理成本影響企業(yè)控制結(jié)構(gòu)的動態(tài)演化和治理優(yōu)化。并購動因理論認(rèn)為組織間的交易成本會促進(jìn)組織通過收購的方式將交易費(fèi)用內(nèi)部化，消除市場不確定性的風(fēng)險(xiǎn)（Wan和Yiu，2009［31］）。而組織內(nèi)治理成本的最小化是公司治理的重要目標(biāo)（桑士俊等，2007［30］），較高的治理成本意味著低效的治理結(jié)構(gòu)，這會促進(jìn)組織通過合理配置企業(yè)控制權(quán)以降低治理成本。因此，組織間交易成本和組織內(nèi)治理成本是影響外部股東實(shí)現(xiàn)控制的重要因素。市場交易成本的存在將會促進(jìn)外部股東通過控制創(chuàng)業(yè)企業(yè)以實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)間交易成本的節(jié)約，但另一方面企業(yè)內(nèi)部治理成本的存在也會影響外部股東實(shí)現(xiàn)控制的決策，這兩種成本影響了外部股東實(shí)現(xiàn)控制的過程。

但不可忽略的是，知識經(jīng)濟(jì)提升了人力資本地位，創(chuàng)始人在交易中的談判地位得以提升，這使得外界開始質(zhì)疑外部股東的資源是否能夠順利地通過控制而節(jié)約交易成本。同時，外部股東為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供的資源也會影響創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)的行為決策。穩(wěn)定的資源長期支持一定程度上能夠刺激創(chuàng)業(yè)者發(fā)揮最大效能，使得創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)的創(chuàng)業(yè)認(rèn)同感得到加強(qiáng)（Shepherd和 Haynie，2009［32］）。創(chuàng)業(yè)者的角色認(rèn)同度越高，能夠影響其對創(chuàng)業(yè)機(jī)會的判斷、決策執(zhí)行以及創(chuàng)業(yè)環(huán)境變化的適應(yīng)性（Nielsen和Lassen，2012［33］），這會影響創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)與外部股東在在組織內(nèi)發(fā)生的治理成本。因此，外部股東與創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間資源聯(lián)合過程中，既存在資源互補(bǔ)交換節(jié)約的交易成本，但也存在資源結(jié)合時關(guān)系沖突的觸發(fā)所引起治理成本的變化，外部股東的異質(zhì)性資源與不同的創(chuàng)始人人力資本特征之間存在著一定程度的協(xié)同聯(lián)動關(guān)系?；诖?，本文構(gòu)建概念模型如圖1所示。

圖1 創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)配置概念模型

3 研究方法與數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)

3.1 研究方法

為探究股東資源如何影響其在獲取企業(yè)控制權(quán)過程中的作用機(jī)制，本文采用模糊集定性比較分析方法。Ragin（1987，2000）［34］［35］認(rèn)為社會現(xiàn)象發(fā)生的原因條件多是相互依賴而非獨(dú)立的，因而解釋社會現(xiàn)象需要采用“整體的”組合的方式。基于集合理論分析（set-theoretic approach）的定性比較分析是一種兼顧定性與定量要求的研究方法，能夠?yàn)榻鉀Q組態(tài)問題的復(fù)雜因果關(guān)系問題提供解決方法（Ragin，2008［12］，杜運(yùn)周和賈良定，2017［36］）。創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)配置是一個多重因素決定的復(fù)雜過程，既存在外部股東與創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間資源互補(bǔ)依賴，也包含雙方利用資源交易的過程，雙方不同的資源組合和特征通過交易行為形成了不同的控制權(quán)結(jié)構(gòu)，常規(guī)統(tǒng)計(jì)分析難以全面分析這一過程中的復(fù)雜關(guān)系。本文采用基于構(gòu)型理論（Configurational Theories）的模糊集構(gòu)型方法，通過大樣本問卷調(diào)查所搜集的數(shù)據(jù)進(jìn)行fsQCA分析，來揭開外部股東利用資源獲取創(chuàng)業(yè)控制權(quán)的過程。在fsQCA計(jì)算結(jié)果的基礎(chǔ)上，本文結(jié)合阿里、滴滴和美團(tuán)在不同創(chuàng)業(yè)企業(yè)獲取控制權(quán)的過程，進(jìn)一步深入分析外部股東異質(zhì)資源組合在不同的創(chuàng)始人人力資本特征之下如何實(shí)現(xiàn)控制的過程。

3.2 數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)與變量測量

（1）樣本收集

為保證問卷有效性、可靠性和回收率，研究團(tuán)隊(duì)通過對本校EMBA學(xué)員及團(tuán)隊(duì)資源網(wǎng)絡(luò)展開問卷調(diào)查，借助郵箱、微信等渠道發(fā)放問卷，共計(jì)發(fā)放455份，回收379份，問卷回收率為83.3%，剔除不符合要求問卷后，剩余有效問卷368份，涉及投資案例368起。問卷發(fā)放對象主要為具有產(chǎn)業(yè)背景VC、PE的投資經(jīng)理和處于擴(kuò)張階段產(chǎn)業(yè)投資機(jī)構(gòu)的投資經(jīng)理。問卷采用李克特五級量表，對368個投資案例作為研究對象進(jìn)行分析。

（2）變量測量與校準(zhǔn)

對結(jié)果變量的測量，借鑒Tirole（2001）［37］、王雷（2016）［38］將投資完成后投資人擁有的董事會、監(jiān)事會、執(zhí)行董事席位比例均值測量創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)。根據(jù)公司法規(guī)定，企業(yè)表決權(quán)比例10%，34%，51%，67%分別具有會議召集權(quán)、一票否決權(quán)、相對控制權(quán)和絕對控制權(quán)，本文按上述比例設(shè)置五個選項(xiàng)進(jìn)行調(diào)研。

對投資者異質(zhì)資源的測量，已有研究表明外部投資人會利用知識資源、關(guān)系資源以及財(cái)務(wù)資源獲取創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)（張偉華等，2016［6］），因此從投資人提供的財(cái)務(wù)資源、知識資源以及關(guān)系資源三方面進(jìn)行度量。其中，知識資源（HC），本文借鑒Gruber等（2012）［39］，朱曉紅等（2014）［40］的研究，從知識經(jīng)驗(yàn)角度測量投資人提供的管理經(jīng)驗(yàn)、創(chuàng)業(yè)經(jīng)驗(yàn)、技術(shù)知識以及三個方面設(shè)計(jì)3個題項(xiàng)。內(nèi)部一致性系數(shù)為0.919，組合信度為0.92。關(guān)系資源（RC），本文借鑒Watson（2007）［41］，朱曉紅等（2014）［40］的研究，從投資者提供的客戶供應(yīng)商渠道、政府資源、科研機(jī)構(gòu)資源及其他關(guān)系資源三個方面設(shè)計(jì)3個題項(xiàng)。內(nèi)部一致性系數(shù)為0.914，組合信度為0.914。財(cái)務(wù)資源（FC），本文借鑒Watson（2007）［41］、謝永平（2014）［42］的研究，從投資者自身金融實(shí)力、提供財(cái)務(wù)支持以及其他金融機(jī)構(gòu)資源三方面設(shè)計(jì)3個題項(xiàng)，內(nèi)部一致性系數(shù)為0.845，組合信度為0.848。

對創(chuàng)始人人力資本，本文借鑒楊瑞龍和楊其靜（2001）［7］與王雷（2016）［38］的研究從資產(chǎn)專用性和資產(chǎn)專有性兩個角度度量。創(chuàng)始人人力資本專有性（exclusive），是指一旦創(chuàng)始人離開組織，組織租金就會減少或者企業(yè)組織就會解體。借鑒Lepak 和Snell (2002)［43］對人力資本獨(dú)特性（human capital uniqueness）的度量對創(chuàng)始人專有性人力資本設(shè)計(jì)3個題項(xiàng)，內(nèi)部一致性系數(shù)為0.783，組合信度為0.784。創(chuàng)始人人力資本專用性（specificity）是高度依賴于組織而存在，一旦離開，其價值會迅速貶值。借鑒Lepak 和 Snell (2002)［43］、Kaarsemaker（2008）［44］與王雷（2016）［38］的研究設(shè)計(jì)3個題項(xiàng)，內(nèi)部一致性系數(shù)為0.774，組合信度為0.776。

對交易成本和治理成本的度量，盡管已有研究多從Williamson（1985）［21］對交易的不確定性、交易頻率與資產(chǎn)專用性三個維度進(jìn)行度量，但在股東資源嵌入創(chuàng)業(yè)企業(yè)的具體情境下，既存在外部市場交易成本驅(qū)動下股東獲取控制權(quán)的誘因，也存在股東入資后與創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)科層協(xié)調(diào)下的成本。因此，本文借鑒Thomsen和Pedersen（2000）［27］，吳炯（2014）［26］，朱羿錕（2001）［28］，桑士俊（2007）［30］的分類、闡述及編碼，將外部股東市場進(jìn)入、產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張過程中的成本稱為交易成本（cost of market contracting，CC）、將外部股東作為企業(yè)所有人后治理企業(yè)的成本稱為治理成本（governance cost，CO）。在這兩個維度下，本文在前期文獻(xiàn)與調(diào)研訪談的基礎(chǔ)上，形成23個初始題項(xiàng)。邀請一名理論界專家與兩名實(shí)務(wù)界專家進(jìn)行研討，刪除內(nèi)容重復(fù)、含義不清的5個題項(xiàng)，形成初始問卷。進(jìn)一步，通過兩輪問卷發(fā)放，對量表進(jìn)一步修訂。首輪問卷發(fā)放（有效問卷71，69%），進(jìn)行信度與效度檢驗(yàn)后，剔除3個CITC小于0.5的問項(xiàng)；第二輪問卷發(fā)放（有效問卷112，86%），通過信度與效度檢驗(yàn)，最終確立15個問項(xiàng)。其中，交易成本分為3類9個題項(xiàng)包括市場成本(market-power cost)，信息成本(information cost)以及鎖定成本（lock-in cost）；治理成本分為2類6個題項(xiàng)，包括代理成本(agency cost)、集體決策成本(cost of collective decision making)。將該量表納入上述量表統(tǒng)一進(jìn)行問卷調(diào)查后，各維度Cronbach’s α大于0.8，說明量表信度良好。標(biāo)準(zhǔn)化因子載荷與AVE均大于0.7，收斂效度良好。各維度AVE平方根均大于相關(guān)系數(shù)，區(qū)分效度良好。通過一階與二階驗(yàn)證性因子分析后，發(fā)現(xiàn)一階五因子與二階雙因子擬合指標(biāo)最優(yōu)，目標(biāo)系數(shù)達(dá)到0.987。最終確定交易成本和治理成本共有五個維度，符合理論預(yù)設(shè)，交易成本與治理成本的內(nèi)部一致性系數(shù)和組合信度均大于0.8，再次驗(yàn)證本量表度量效果良好。在此基礎(chǔ)上，本文以該量表問項(xiàng)為基礎(chǔ)，將交易成本各問項(xiàng)納入股東資源、創(chuàng)始人人力資本進(jìn)行整體問卷調(diào)查，交易成本內(nèi)部一致性系數(shù)為0.839，組合信度為0.839，治理成本內(nèi)部一致性系數(shù)為0.814，組合信度為0.816。

FsQCA分析時，本文對研究中涉及的變量進(jìn)行校準(zhǔn)（Calibrate）。自變量變量的校準(zhǔn)，借鑒（易明等，2018）［45］的研究，對知識資源、關(guān)系資源、財(cái)務(wù)資源、創(chuàng)始人人力資本專有性、人力資本專用性、市場交易成本和治理成本取平均值，按照問卷打分的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行數(shù)據(jù)校準(zhǔn)（張明和杜運(yùn)周，2019）［13］；結(jié)果變量為企業(yè)控制權(quán)，5分為投票權(quán)比例67%以上（絕對控制），4分為51%——67%（相對控制），3分為34%——50%（共同控制），2分為10%——33%（具有提名權(quán)），1分10%以下（無實(shí)質(zhì)控制權(quán)）。因此，將3分作為交叉點(diǎn)，5分為完全隸屬閾值，1分為完全不隸屬。

（3）信度與效度分析

如上文所述，各變量內(nèi)部一致性系數(shù)和組合信度均大于0.7，信度良好。內(nèi)容效度方面，本文通過文獻(xiàn)積累、企業(yè)訪談以及專家研討的基礎(chǔ)上，借鑒已有量表和開發(fā)新量表。并通過兩輪問卷發(fā)放回收，確定各變量的題項(xiàng)。因此，量表具有很好的內(nèi)容效度。驗(yàn)證性因子與相關(guān)分析表明，各變量聚合效度與區(qū)分效度達(dá)標(biāo)（見表1所示）。各變量AVE均大于0.5，各題項(xiàng)能反映各變量內(nèi)涵，聚合效度良好。驗(yàn)證性因子分析結(jié)果中，七因子模型擬合效果最理想，說明七個變量反應(yīng)了不同的構(gòu)念。相關(guān)分析表中，各變量AVE平方根大于相關(guān)系數(shù)，進(jìn)一步驗(yàn)證區(qū)分效度。

表1 區(qū)分效度檢驗(yàn)結(jié)果

4 實(shí)證結(jié)果與討論

4.1 單變量必要條件分析

本文首先對各單個前因變量是否為結(jié)果變量的必要條件進(jìn)行檢驗(yàn)。如表2所示，財(cái)務(wù)資源的必要性一致率大于0.9，其余變量的必要性一致率均小于0.9，說明財(cái)務(wù)資源是外部股東控制所必須投入的資源，但其余變量不構(gòu)成結(jié)果變量的必要條件。而財(cái)務(wù)資源的對外部股東控制的覆蓋率均大于0.5，說明該必要條件對結(jié)果變量經(jīng)驗(yàn)相關(guān)，需納入分析。

表2 條件變量的必要性檢驗(yàn)

4.2 條件組態(tài)的充分性分析

為進(jìn)一步剖析外部股東以其異質(zhì)資源注入不同創(chuàng)始人人力資本特征的企業(yè)后對控制權(quán)的影響，本文對前因變量的組態(tài)分析，以探究投資方投資入股過程中對創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)影響的內(nèi)在機(jī)理。在前因變量的真值表構(gòu)建中，本文對一致性閾值和頻數(shù)閾值根據(jù)以下多方面因素（如研究目的、分析層次、數(shù)據(jù)質(zhì)量和案例總數(shù)等）綜合判定：第一，一致性閾值根據(jù)不同真值表行原始一致性分?jǐn)?shù)呈現(xiàn)的“天然缺口”來確定；第二，PRI（Proportional Reduction in Inconsistency）一致性的最低值應(yīng)該≥0.7以降低潛在矛盾組態(tài)；第三，由于本文是大樣本數(shù)據(jù)，對頻數(shù)閾值適當(dāng)提高，消除小樣本帶來的偏差，以降低個案和特例對結(jié)果的影響，但至少保留總案例數(shù)的75%。反事實(shí)檢驗(yàn)部分，財(cái)務(wù)資源是必要條件，設(shè)置為“Present”，同時，大量研究證明，外部股東的知識資源和關(guān)系資源能夠有助于其獲取被投資公司的控制權(quán)，因而這三個條件設(shè)置為“Present”；但將創(chuàng)始人人力資本區(qū)分為專有性和專用性的研究較少，缺乏有力的證據(jù)表明二者對控制權(quán)的影響，因而這兩個條件設(shè)置為“Present/Absent”；目前較少證據(jù)證明市場交易成本和企業(yè)治理成本與控制權(quán)之間的內(nèi)在邏輯關(guān)系，因此該條件設(shè)置為“Present /Absent”。結(jié)果的呈現(xiàn)參照Ragin和Fiss（2008）［46］和 Fiss（2011）［47］的研究，實(shí)心圓表示條件存在，含叉圓表示條件缺席，空格表示一種模糊狀態(tài)，即該條件可存在亦可缺席。大圓為核心條件（同時存在于簡約解和中間解的條件），小圓為輔助條件（僅存在于中間解中的條件）。

表3 外部投資者實(shí)現(xiàn)控制組態(tài)

本文按照案例頻數(shù)覆蓋75%以上案例，原始一致率大于0.75的標(biāo)準(zhǔn)，將結(jié)果變量外部股東控制的一致性閾值設(shè)為0.93，頻數(shù)閾值設(shè)為5（覆蓋99%案例），根據(jù)PRI一致性大于0.7的標(biāo)準(zhǔn)對真值表進(jìn)行完善，得到如表3所示組態(tài)。fsQCA結(jié)果顯示外部股東實(shí)現(xiàn)控制有8種組態(tài)，單個解和總體解的一致性均高于0.8，集與非集總體解的覆蓋率高于0.4，滿足QCA研究領(lǐng)域的標(biāo)準(zhǔn)。

QCA方法的潛在優(yōu)勢在于不囿于非A即B的探索，能夠通過前因條件的不同組合挖掘出特定組態(tài)的案例。通過fsQCA結(jié)果發(fā)現(xiàn)，股東資源對于實(shí)現(xiàn)控制的不同組態(tài)無法進(jìn)行分類，但在不同創(chuàng)始人人力資本特征的條件下，股東實(shí)現(xiàn)控制的路徑存在不同。可以發(fā)現(xiàn)，組態(tài)P1、P4代表了創(chuàng)始人專有性和專用性均較低的組合，組態(tài)P3、P5代表了創(chuàng)始人專有性和專用性均較高的組合，這四種組態(tài)下，市場交易成本均不存在，企業(yè)治理成本在股東資源是關(guān)系資源時不存在。組態(tài)P2和組態(tài)P6代表了創(chuàng)始人專有性高、專用性低的組合，此時市場交易成本存在，股東知識資源的條件下企業(yè)治理成本不存在，關(guān)系資源的條件下企業(yè)治理成本存在。組態(tài)P7代表了創(chuàng)始人專有性低、專有性高的組合，此時市場交易成本和企業(yè)治理成本存在。

4.3 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文通過調(diào)整一致性水平和改變案例頻數(shù)的方法，對本文結(jié)論的穩(wěn)健性進(jìn)行測試，按照Schneider和Wagemann（2012）［48］對QCA結(jié)果穩(wěn)健性的兩個標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行評判。對外部股東實(shí)現(xiàn)控制的組態(tài)中，一致性水平由0.93提高至0.94，頻數(shù)閾值由5降低至4以覆蓋更多的個案，發(fā)現(xiàn)結(jié)論依然穩(wěn)健。

5 案例分析與討論

5.1 案例選擇

為進(jìn)一步分析外部股東異質(zhì)資源獲取創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)的過程，本文通過選取公開披露的外部投資者收購創(chuàng)業(yè)企業(yè)的案例進(jìn)行案例資料分析與編碼工作，以探究在不同創(chuàng)始人人力資本特征的條件下外部股東如何利用資源獲取創(chuàng)業(yè)企業(yè)的控制權(quán)。網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展使得諸多企業(yè)通過“抱團(tuán)取暖”進(jìn)行競爭，傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)巨頭BAT以及移動互聯(lián)獨(dú)角獸TMD爭相在各自領(lǐng)地實(shí)現(xiàn)“贏家通吃”。阿里在大數(shù)據(jù)、云計(jì)算等方面具有技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢，是典型的技術(shù)支持型投資者；滴滴和美團(tuán)作為移動互聯(lián)崛起的標(biāo)志，在本地生活和共享出行領(lǐng)域的客戶供應(yīng)商渠道資源豐富，是典型的關(guān)系渠道投資者。因此，阿里、滴滴、美團(tuán)的收購行為能夠體現(xiàn)當(dāng)下網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)和數(shù)字經(jīng)濟(jì)時代外部投資者對諸多新創(chuàng)企業(yè)實(shí)現(xiàn)控制的典型特征。本文從每家企業(yè)資源類型、以及所收購公司中盡可能包含不同創(chuàng)始人特征進(jìn)行篩選，其中阿里收購企業(yè)中選:UC瀏覽器、豌豆莢、優(yōu)酷、餓了么、美團(tuán)；滴滴并購企業(yè)中選擇OFO、快的打車；美團(tuán)收購企業(yè)中選擇遙控餐廳、別樣紅云、摩拜。所選創(chuàng)業(yè)企業(yè)中創(chuàng)始人人力資本特征均存在不同，并且所選案例中收購?fù)瓿珊蟮膶?shí)際控制人既有創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)控制，也存在投資人控制，具有一定差異性，能夠進(jìn)行交叉對比分析，以期挖掘出股東利用資源控制創(chuàng)業(yè)企業(yè)的過程。

5.2 案例分析

通過將案例資料進(jìn)行編碼歸類后發(fā)現(xiàn)，創(chuàng)始人人力資本特征會影響其退出企業(yè)的方式，這決定了外部股東實(shí)現(xiàn)控制的模式。經(jīng)過歸納整理，本文歸納出三種不同的投資者實(shí)現(xiàn)控制的模式，分別為共生融合型，創(chuàng)始人主動退出型，創(chuàng)始人和諧退出型（企業(yè)歸因證據(jù)鏈如表4所示），分別對應(yīng)fsQCA計(jì)算結(jié)果中的組態(tài)P3、P5，組態(tài)P1、P4，組態(tài)P2、P6、P7。同時，以投資人資源沒有實(shí)現(xiàn)控制的案例作為對比，歸納出投資人沖突退出型模式。

（1）創(chuàng)始人主動退出型

在創(chuàng)始人主動退出模式下，創(chuàng)始人人力資本專有性和專用性較低，市場交易成本和企業(yè)治理成本也均較低。這類創(chuàng)始人一般指組合創(chuàng)業(yè)者，其成立的多家公司僅是其為了實(shí)現(xiàn)個人成功的工具（Sarasvathy等，2013［49］），企業(yè)的創(chuàng)立對其而言僅意味著收獲通用性的創(chuàng)業(yè)經(jīng)驗(yàn)和資源積累。當(dāng)互補(bǔ)性資本介入時，他們將企業(yè)打包進(jìn)行出售，出讓控制權(quán)以換取資金收益和資源為未來創(chuàng)業(yè)道路奠定基礎(chǔ)。如在遙控餐廳和豌豆莢的案例中，遙控餐廳創(chuàng)始人王哲專注于其無線充電領(lǐng)域“有感科技”的創(chuàng)立和研發(fā)，“遙控餐廳”僅是其在學(xué)時為了試水國內(nèi)創(chuàng)業(yè)環(huán)境而成立；豌豆莢創(chuàng)始人王俊煜曾在北大已有過創(chuàng)辦雜志的經(jīng)歷，在出售豌豆莢前已專注于其“輕芒”雜志的成立。因此，這兩家企業(yè)的創(chuàng)始人在引入外部資本時，早已有出售企業(yè)打算。于外部股東一方來說，盡管遙控餐廳在餐飲SaaS行業(yè)中處于前列，但其創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)缺乏強(qiáng)大的地推能力，這是餐飲平臺快速發(fā)展的關(guān)鍵能力，而美團(tuán)不僅具有號稱餐飲行業(yè)的“地推鐵軍”，掌握大量B端客戶資源，同時其團(tuán)購業(yè)務(wù)的規(guī)模早已在行業(yè)內(nèi)占據(jù)壟斷地位，C端用戶資源豐富，美團(tuán)收購遙控餐廳具有絕對的資源優(yōu)勢；阿里在收購?fù)愣骨v時，在移動領(lǐng)域擁有UC、高德地圖、PP助手、神馬搜索等移動端布局，在技術(shù)幫助和渠道打通方面具備絕對優(yōu)勢。因此，在該類“組合創(chuàng)業(yè)者”的情形下，創(chuàng)業(yè)企業(yè)家在進(jìn)行控制權(quán)談判時已不具備議價地位，從而便心甘情愿的在出售時便將企業(yè)控制權(quán)交給了外部投資者。外部股東的資源優(yōu)勢使得在市場交易談判過程中耗費(fèi)的市場交易成本較低。

（2）創(chuàng)始人和諧退出型

在創(chuàng)始人和諧退出模式下，創(chuàng)始人人力資本專有性和專用性一高一低，分別代表了那些以專業(yè)才能注入企業(yè)、將企業(yè)打造為業(yè)界明星并受到資本追捧的明星創(chuàng)始人，以及那些個人才能的實(shí)現(xiàn)完全依賴于企業(yè)、且企業(yè)處于紅海市場，其一旦離開則很難再創(chuàng)業(yè)成功的依賴型創(chuàng)始人。明星創(chuàng)始人在“干中學(xué)”中掌握了通用的、稀缺技術(shù)，在組織租金爭奪中擁有較強(qiáng)的談判地位（王雷，2016［38］）；依賴型創(chuàng)始人的價值依賴于企業(yè)，實(shí)現(xiàn)自身價值的欲望更為強(qiáng)烈（夏立軍等，2012［50］），同時不斷增加與個人相關(guān)專用性投資形成了斬壕效應(yīng)（Shleifer 和Vishny，1989［5］）。因此，當(dāng)外部股東缺乏資源優(yōu)勢，或無法很好的協(xié)調(diào)資源時，則需要付出很大的成本來獲得企業(yè)控制權(quán)，如阿里收購餓了么和優(yōu)酷、美團(tuán)收購摩拜、滴滴并購快的。

彼時，餓了么創(chuàng)始人張旭豪和摩拜創(chuàng)始人胡瑋煒均以自身技能投入于企業(yè)，借助移動互聯(lián)風(fēng)口，使得兩家企業(yè)在短時間內(nèi)成為資本市場上的稀缺明星，同時張旭豪的學(xué)生創(chuàng)業(yè)者身份使得其創(chuàng)業(yè)目的多用于獲得通用性資源。而收購時、外部投資方阿里與美團(tuán)在本地生活和共享出行方面缺乏互補(bǔ)性優(yōu)勢，且阿里曾為了布局本地生活領(lǐng)域投資美團(tuán)耗費(fèi)大量資源卻沒有成功。因而，外部股東在收購股份時均以較高價格（95億、27億）完成收購，并且投資人在前期為進(jìn)入該市場發(fā)起了多起投資。此外，在收購?fù)瓿蓵r，兩家創(chuàng)始人均表示會繼續(xù)在企業(yè)參與治理，但在經(jīng)過短暫的磨合后，創(chuàng)始人均交出控制權(quán)離開企業(yè)。而在優(yōu)酷和快的的案例中：優(yōu)酷在引入阿里時，已有大量崛起的視頻網(wǎng)站與之競爭；快的與滴滴的補(bǔ)貼競爭激烈、業(yè)務(wù)與資源模式重合，且滴滴已在價格補(bǔ)貼戰(zhàn)中獲得優(yōu)勢地位，兩家企業(yè)對外部股東而言均缺乏稀缺性，但企業(yè)成立發(fā)展過程中，兩家企業(yè)創(chuàng)始人均以全部身家長期投入于企業(yè)，其個人價值的實(shí)現(xiàn)完全依賴于企業(yè)的成功。因此，創(chuàng)始人在引入外部資本時，均要求了較高的價格，外部投資方在布局和戰(zhàn)略并購時也付出了較高的成本，而在短暫磨合期后，創(chuàng)始人也都交出控制權(quán)離開了企業(yè)。

（3）共生融合型

在共生融合模式下，創(chuàng)始人人力資本專有性和專用性均較高，市場交易成本和企業(yè)治理成本均較低。這類創(chuàng)始人一方面具有獨(dú)特稀缺的專業(yè)能力，另一方面將職業(yè)角色與企業(yè)綁定在一起，以個人才能投資并致力于將所創(chuàng)立企業(yè)在市場競爭中取得優(yōu)勢地位，因而對企業(yè)具有強(qiáng)烈的心理所有權(quán)（Begley，1995［5］），屬于與企業(yè)共存的共生型創(chuàng)始人。外部股東既沒有能力承擔(dān)創(chuàng)始人角色管控企業(yè)，也信任創(chuàng)始人能夠較好的管理企業(yè)。因此，創(chuàng)始人與投資方的目標(biāo)均為了企業(yè)更好的發(fā)展，共生型創(chuàng)始人愿意以較低代價允許投資方進(jìn)駐企業(yè)，借助其與自身互補(bǔ)性資源優(yōu)勢幫助企業(yè)成長，外部股東也信任創(chuàng)始人，并協(xié)調(diào)自身資源，允許創(chuàng)始人加入自己的企業(yè)將資源進(jìn)行整合協(xié)同。如UC瀏覽器和別樣紅云逐步被控制過程，反映了共生型創(chuàng)始人與外部股東的融合過程。

UC和別樣紅云創(chuàng)始人均具有較強(qiáng)的專業(yè)能力，UC在被收購時在移動領(lǐng)域具有領(lǐng)先優(yōu)勢且海外市場地位明顯，別樣紅云在酒店云PMS方面屬于行業(yè)翹楚，正好能夠幫助美團(tuán)拓展酒店渠道、抵抗眾多酒店平臺的競爭。同時，兩家企業(yè)創(chuàng)始人均以個人技能長期專門投資于企業(yè)，與企業(yè)共生共存。外部投資者方面，阿里的大數(shù)據(jù)、云計(jì)算技術(shù)優(yōu)勢能夠幫助UC實(shí)現(xiàn)內(nèi)容的動態(tài)聚合，美團(tuán)的強(qiáng)大的用戶資源能夠?qū)崿F(xiàn)別樣紅云酒店業(yè)務(wù)互聯(lián)網(wǎng)平臺的搭建，幫助酒店商家提升效率、提高效益。因此，在外部股東進(jìn)入該領(lǐng)域市場內(nèi)時，雙方的資源完全實(shí)現(xiàn)互補(bǔ)融合。阿里在2014年全資收購UC之前就已與其合作六年之久、并曾共同開發(fā)了UC的核心“神馬搜索”瀏覽器；對比阿里為進(jìn)入本地生活領(lǐng)域的投資，UC的移動流量接口并未耗費(fèi)其大量成本。美團(tuán)收購別樣紅云時，不僅具有平臺技術(shù)優(yōu)勢、也擁有大量平臺用戶資源，對創(chuàng)業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)住宿業(yè)互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)平臺極具吸引力，因而在收購過程中沒有耗費(fèi)較多成本。并且，在收購?fù)瓿珊?，兩家企業(yè)創(chuàng)始人均加入投資方的企業(yè)，將投資方資源與自身資源進(jìn)行整合、協(xié)調(diào)，共同推進(jìn)企業(yè)的發(fā)展。

（4）投資人沖突退出型

通過阿里投資美團(tuán)、滴滴投資OFO的案例中發(fā)現(xiàn)，股東資源模式與創(chuàng)始人類型與投資人實(shí)現(xiàn)控制的組合類似，但差異在于企業(yè)治理成本較高。在阿里退出美團(tuán)的案例中，股東資源以知識資源為主、創(chuàng)始人類型為共生型，但二者卻沒有實(shí)現(xiàn)很好的融合。美團(tuán)成立早期，阿里就已領(lǐng)投注資，并為其提供地推悍將干嘉偉，幫助其在“百團(tuán)大戰(zhàn)”中勝出。但在2014年時，雙方由于公司經(jīng)營決策方面發(fā)生沖突，導(dǎo)致阿里放棄追加投資，并最終賤賣所持股份。盡管阿里在2014年赴美上市，對處于成長階段的美團(tuán)而言，資源優(yōu)勢明顯，但在阿里實(shí)現(xiàn)控制美團(tuán)的過程中，卻沒有很好地協(xié)調(diào)優(yōu)勢資源，實(shí)現(xiàn)雙方的共生發(fā)展。在滴滴退出OFO的案例中，滴滴不僅給予OFO以財(cái)務(wù)支持，并派出市場、財(cái)務(wù)和管理人員，幫助初出茅廬的創(chuàng)始人戴維迅速成長，但仍出現(xiàn)創(chuàng)始人道德風(fēng)險(xiǎn)以及雙方?jīng)_突，以致后續(xù)OFO引入投資方阿里，以制約滴滴的參與。反觀美團(tuán)控制摩拜的案例，美團(tuán)不具備滴滴在出行領(lǐng)域的資源優(yōu)勢，卻最終控制了摩拜。其差別在于，美團(tuán)有效協(xié)調(diào)其各方資源，在收購前不過多涉入企業(yè)經(jīng)營。在摩拜C輪時，美團(tuán)創(chuàng)始人王興便已個人名義注資摩拜，后又在F輪進(jìn)行追加。在有控制意圖時，以本地生活的流量資源作為吸引點(diǎn)，并高額成本（17億現(xiàn)金和承擔(dān)10億債務(wù)）的作家迅速得到摩拜全部股權(quán)，并在并購整合后使創(chuàng)始人自愿退出企業(yè)?？梢钥闯?，盡管阿里和滴滴均具有其所要控制企業(yè)的資源優(yōu)勢，但沒有很好的協(xié)調(diào)資源，導(dǎo)致了無法實(shí)現(xiàn)控制。

表4 案例企業(yè)歸因組合

續(xù)表

續(xù)表

通過以上案例可以看出，由于不同的人力資本特征，創(chuàng)始人存在共生型、依賴型、明星創(chuàng)始人和組合創(chuàng)始人。楊瑞龍和楊其靜（2001）［7］認(rèn)為不應(yīng)將人力資本的專有性和專用性含混的視為當(dāng)事人獲得控制權(quán)的基礎(chǔ)。企業(yè)家投入于企業(yè)的技術(shù)在生產(chǎn)中逐漸轉(zhuǎn)化為依賴于企業(yè)的專用性資本，同時在“干中學(xué)”的過程中企業(yè)家也能夠通過企業(yè)創(chuàng)造出屬于自己的不可替代的“專有性資本”，并且這兩種特征呈現(xiàn)動態(tài)演化(張偉華等，2016［6］)。因此，不同創(chuàng)始人類型在外部股東收購時退出企業(yè)方式不同，從而影響了外部股東實(shí)現(xiàn)控制的不同路徑：共生融合型；創(chuàng)始人主動退出型；創(chuàng)始人和諧退出型。

圖2 股東資源實(shí)現(xiàn)控制理論模型

此外，股東資源的異質(zhì)性并非是獲取控制權(quán)的充分條件，阿里與美團(tuán)、滴滴與OFO的案例中，盡管具有絕對優(yōu)勢資源，但仍沒有實(shí)現(xiàn)控制，投資方在內(nèi)部協(xié)調(diào)過程中由于沖突而最終退出企業(yè)。因此，股東資源獲取控制權(quán)的關(guān)鍵在于利用資源的互補(bǔ)性優(yōu)勢，進(jìn)行有效的資源協(xié)調(diào)以降低獲取路徑中的成本。在市場交易議價地位和企業(yè)內(nèi)部協(xié)調(diào)的兩條路徑下，股東資源的互補(bǔ)性和協(xié)調(diào)性是實(shí)現(xiàn)控制的關(guān)鍵。股東資源的互補(bǔ)性能夠節(jié)約其在前期布局的專用性投入，降低市場交易成本；股東善于協(xié)調(diào)資源的能力能夠降低與創(chuàng)始人在企業(yè)運(yùn)營管理、戰(zhàn)略決策過程中的成本，實(shí)現(xiàn)控制。通過資源的互補(bǔ)與協(xié)調(diào)，股東與創(chuàng)始人均能夠有效實(shí)現(xiàn)控制的共生融合?；诖耍疚臉?gòu)建理論模型，如圖2所示。

6 結(jié)論與啟示

6.1 研究結(jié)論與討論

以“股東中心主義”、“企業(yè)家中心主義”為代表的學(xué)者對創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)歸屬問題進(jìn)行了大量研究，但這些研究或者以案例研究為主，無法對現(xiàn)象進(jìn)行統(tǒng)計(jì)上的歸納，在證據(jù)提出、數(shù)據(jù)解釋方面存在研究者的主觀性；或者以實(shí)證研究為主，在樣本總體趨勢下忽略了小樣本的特殊性，無法全面概括出股東獲取控制權(quán)的路徑。特別是，信息技術(shù)的發(fā)展和數(shù)字經(jīng)濟(jì)的崛起使得資本市場和創(chuàng)業(yè)環(huán)境發(fā)生了一定程度的改變，這使得創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)的影響因素出現(xiàn)了新的特征，外部股東“如何”利用資源獲取創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)以迅速實(shí)現(xiàn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型則變得至關(guān)重要。

因此，本文以問卷調(diào)查統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，采用fsQCA與案例結(jié)合這一兼具定性定量研究的方法，解決以往研究缺少的普適性和闡釋性。將股東資源、創(chuàng)始人人力資本、交易成本、治理成本納入統(tǒng)一分析框架，探索股東利用資源獲取控制權(quán)的這一邏輯下各影響因素之間的聯(lián)動效應(yīng)。本文的研究結(jié)論如下：（1）外部股東獲取創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權(quán)的過程，具有“多重并發(fā)”的特點(diǎn)（Rihoux和Ragin，2009［53］），即外部股東實(shí)現(xiàn)控制是多種因素相互影響，共同作用的結(jié)果。在多種因素之間的互動下形成了不同的路徑，即共生融合型、創(chuàng)始人主動退出型、創(chuàng)始人和諧退出型；（2）數(shù)字化轉(zhuǎn)型使得諸多企業(yè)通過收購具備數(shù)字技術(shù)的新創(chuàng)企業(yè)實(shí)現(xiàn)快速重構(gòu)，但關(guān)鍵在于如何建立混合型關(guān)系（hybrid relationships），既防止初創(chuàng)企業(yè)的核心技術(shù)人才流失，又能夠?qū)崿F(xiàn)快速協(xié)同融合（Nathan 和Andrew，2019［54］）。本文通過fsQCA和案例結(jié)合發(fā)現(xiàn)，股東資源的互補(bǔ)性和協(xié)調(diào)性是實(shí)現(xiàn)融合的關(guān)鍵：利用資源互補(bǔ)性爭取談判地位，降低市場交易成本；加強(qiáng)資源協(xié)調(diào)能力，降低參與治理活動中的成本。

6.2 管理啟示

本文的研究對于處于數(shù)字經(jīng)濟(jì)下亟需實(shí)現(xiàn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型和市場擴(kuò)張的企業(yè)具有重要意義：1.及時更新市場信息、合理配置多元化資源。盡管具有資源優(yōu)勢的先發(fā)企業(yè)已處于市場優(yōu)勢地位，但科技的更新?lián)Q代以及商業(yè)模式不斷的推陳出新，使得不緊跟市場發(fā)展的步伐就容易失去行業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢，同時也會失去一些打開市場的機(jī)會，這就需要其不斷更新市場信息、搜集行業(yè)內(nèi)具有價值的新星企業(yè)，同時了解標(biāo)的公司創(chuàng)始人特征，才能準(zhǔn)確把握自身在交易中能力和地位，最大程度上節(jié)約在產(chǎn)業(yè)整合的交易成本，獲得控制市場、行業(yè)領(lǐng)先的機(jī)會。2.重視對自身資源的協(xié)調(diào)，關(guān)注與創(chuàng)始人在企業(yè)內(nèi)部治理過程?；ヂ?lián)網(wǎng)的迅速發(fā)展刺激著一波波獨(dú)角獸公司的成立，創(chuàng)業(yè)企業(yè)家在控制權(quán)談判過程中越來越具有強(qiáng)勢地位。外部投資者傾盡全力抑或錙銖必較均不利于雙方長期關(guān)系的發(fā)展，合理有效的協(xié)調(diào)優(yōu)質(zhì)資源，給予創(chuàng)業(yè)企業(yè)家以成長空間，建立長期信賴關(guān)系，對于二者的共生發(fā)展具有重要作用。