企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及其防范

蘇曉梅

（高唐縣新華木業(yè)有限公司，山東 聊城 252800）

企業(yè)并購(gòu)是指并購(gòu)企業(yè)通過(guò)購(gòu)買(mǎi)其他公司部分或者全部資產(chǎn)或股權(quán)，從而獲得其他公司財(cái)產(chǎn)控制權(quán)的一種方式。其實(shí)質(zhì)是企業(yè)權(quán)利主體發(fā)生變換的過(guò)程，是企業(yè)進(jìn)行資本運(yùn)作和經(jīng)營(yíng)的一種手段，包括兼并與收購(gòu)。并購(gòu)前科學(xué)搭建價(jià)值評(píng)估體系，并購(gòu)中合理利用外部來(lái)源資金及謹(jǐn)慎選擇支付方式和時(shí)間節(jié)點(diǎn)，并購(gòu)后及時(shí)進(jìn)行財(cái)務(wù)整合，以有效規(guī)避并購(gòu)中可能面臨的各種風(fēng)險(xiǎn)。

一、企業(yè)并購(gòu)的類(lèi)型

企業(yè)并購(gòu)的類(lèi)型包括：橫向并購(gòu)、縱向并購(gòu)及混合并購(gòu)。

橫向并購(gòu)是指發(fā)生在同一行業(yè)內(nèi)，兩個(gè)或兩個(gè)以上生產(chǎn)和銷(xiāo)售相同或相似產(chǎn)品的企業(yè)之間進(jìn)行的并購(gòu)。通過(guò)橫向并購(gòu)能有效提升企業(yè)資產(chǎn)配置方面的價(jià)值，促進(jìn)企業(yè)的成本控制工作，幫助企業(yè)建立價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)壁壘，使企業(yè)迅速擴(kuò)大規(guī)模，提升市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

縱向合并是指涉及在同一產(chǎn)業(yè)鏈上不同層級(jí)的企業(yè)。具備協(xié)同關(guān)系或者是具備生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中上下游關(guān)系的企業(yè)之間所進(jìn)行的并購(gòu)活動(dòng)，并購(gòu)雙方?jīng)]有直接競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。

混合合并是指在不同行業(yè)內(nèi)的企業(yè)的合并，是對(duì)自身生產(chǎn)的產(chǎn)品性質(zhì)和種類(lèi)不同的企業(yè)進(jìn)行的并購(gòu)。大多數(shù)情況下，企業(yè)是通過(guò)混合兼并和收購(gòu)的方式進(jìn)行的。

二、企業(yè)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)別

（一）估值風(fēng)險(xiǎn)

由于市場(chǎng)信息不充分，對(duì)所收購(gòu)企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值與實(shí)際價(jià)值不能完全合理的預(yù)估，兩者之間的估值會(huì)產(chǎn)生一定偏差。當(dāng)前企業(yè)常采用的估值法是現(xiàn)金流量法和凈資產(chǎn)法這兩種，這兩種方法對(duì)現(xiàn)金流和貼現(xiàn)率的預(yù)估也會(huì)產(chǎn)生偏差，這些不確定因素都會(huì)給企業(yè)價(jià)值評(píng)估帶來(lái)一定的不確定性。

（二）融資風(fēng)險(xiǎn)

在企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中，大部分企業(yè)無(wú)法獨(dú)自完成并購(gòu)活動(dòng)，通常需要通過(guò)外部融資來(lái)滿(mǎn)足資金的需要。企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中遇到的融資風(fēng)險(xiǎn)主要為供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)和結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)兩種。如果并購(gòu)企業(yè)資金供應(yīng)不足不及時(shí)或銜接不當(dāng)，就會(huì)引發(fā)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。資金來(lái)源方式的不同會(huì)引起并購(gòu)企業(yè)長(zhǎng)短期資本的變化，從而導(dǎo)致企業(yè)原有的資本結(jié)構(gòu)發(fā)生變動(dòng)，資本結(jié)構(gòu)不同給企業(yè)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)也不盡相同。

（三）整合風(fēng)險(xiǎn)

整合風(fēng)險(xiǎn)是指并購(gòu)?fù)瓿珊?，雙方不能形成有效的協(xié)同效應(yīng)。整合對(duì)企業(yè)并購(gòu)的成功與否關(guān)系非常大，主要包括資源整合、人員整合、財(cái)務(wù)整合、經(jīng)營(yíng)整合等多個(gè)方面，其中財(cái)務(wù)整合又是整合環(huán)節(jié)的核心內(nèi)容，是保障財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)的關(guān)鍵。除此之外，還要對(duì)企業(yè)進(jìn)行組織整合及文化整合。

（四）支付風(fēng)險(xiǎn)

支付風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)在并購(gòu)過(guò)程中選擇不同的支付方式所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)階段常用的主要支付方式有三種：現(xiàn)金、股票及混合支付。現(xiàn)金支付是并購(gòu)過(guò)程中最常用的一種方式，對(duì)支付額度的控制應(yīng)結(jié)合企業(yè)自身的實(shí)際情況，避免因支付過(guò)多現(xiàn)金而影響企業(yè)的正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。全部采用股票支付方式應(yīng)避免股權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)對(duì)并購(gòu)方的控制權(quán)造成沖擊，從而形成反向收購(gòu)。同時(shí)選擇兩種支付方式，應(yīng)充分發(fā)揮各自的優(yōu)勢(shì)，綜合考慮企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)及實(shí)際情況，對(duì)現(xiàn)金支付與股票支付比例結(jié)構(gòu)的把握應(yīng)張弛有度，既不能影響企業(yè)的正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，又不能喪失并購(gòu)企業(yè)的控制權(quán)。由于我國(guó)并購(gòu)企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)還不足，對(duì)各種支付方式間的合理搭配還存在一定困難，所以，對(duì)支付方式應(yīng)謹(jǐn)慎選擇使用。

（五）政策風(fēng)險(xiǎn)

目前，我國(guó)對(duì)于企業(yè)并購(gòu)相關(guān)的財(cái)產(chǎn)資金劃分，缺乏有效的法規(guī)限制，這也就導(dǎo)致了許多企業(yè)并購(gòu)案中，在政策環(huán)境法律等因素上考慮不周的問(wèn)題，在并購(gòu)方案的規(guī)劃方面，如果計(jì)劃超出了限定范圍，可能會(huì)導(dǎo)致并購(gòu)計(jì)劃的失敗。

三、企業(yè)并購(gòu)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要表現(xiàn)

評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值可能會(huì)由于方法不適當(dāng)或不夠準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)，缺乏一整套系統(tǒng)評(píng)估方法，從而對(duì)目標(biāo)企業(yè)的估值會(huì)產(chǎn)生偏差。并購(gòu)企業(yè)所收集信息質(zhì)量的高低，取決于多種因素，這些因素大致包括以下幾個(gè)方面：目標(biāo)公司是否為上市公司，收購(gòu)公司的態(tài)度是友好還是敵意，準(zhǔn)備并購(gòu)公司時(shí)間點(diǎn)，審計(jì)距離并購(gòu)時(shí)間的長(zhǎng)短，對(duì)非財(cái)務(wù)因素的定性定量分析等等。在收集這些信息時(shí)，通常很難完全準(zhǔn)確的把握信息，使企業(yè)價(jià)值評(píng)估有一定的難度。

支付風(fēng)險(xiǎn)是指在企業(yè)并購(gòu)中與資金的支付方式密切相關(guān)的使用資金風(fēng)險(xiǎn)，它與資本結(jié)構(gòu)密切相關(guān)。目前，最常見(jiàn)的一種支付方式是現(xiàn)金支付，現(xiàn)金支付是指并購(gòu)企業(yè)以現(xiàn)金為主要支付工具，支付一定數(shù)量的現(xiàn)金給目標(biāo)公司的股東以實(shí)現(xiàn)收購(gòu)目標(biāo)公司的目的?，F(xiàn)金收購(gòu)是并購(gòu)活動(dòng)中的一個(gè)最明顯和快速的付款方式。在各種付款方式中占據(jù)很高的比例。

破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)是指并購(gòu)公司加大財(cái)務(wù)杠桿，過(guò)多地依賴(lài)外部資金對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行收購(gòu)從而導(dǎo)致的并購(gòu)公司資本結(jié)構(gòu)惡化，進(jìn)而破產(chǎn)的可能性。通常采用這種杠桿收購(gòu)方式時(shí)，并購(gòu)企業(yè)只需擁有占收購(gòu)總額資金10%左右的自有資金，其余所需資金由銀行貸款和發(fā)行較高利率的風(fēng)險(xiǎn)債券解決。由于發(fā)行高風(fēng)險(xiǎn)債券的成本非常高，目標(biāo)公司的未來(lái)現(xiàn)金流量在很大程度上又具有不確定性，所以杠桿收購(gòu)必須要實(shí)現(xiàn)非常高的報(bào)酬率才能給并購(gòu)企業(yè)帶來(lái)超過(guò)資本成本的收益。否則，公司收購(gòu)可能會(huì)因企業(yè)嚴(yán)重虧損，入不敷出，不能償還到期本金和利息而破產(chǎn)。

四、企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范

（一）并購(gòu)前科學(xué)組建價(jià)值評(píng)估體系

在并購(gòu)前期價(jià)值評(píng)估環(huán)節(jié)，對(duì)目標(biāo)企業(yè)要進(jìn)行可行性分析，運(yùn)用PEST分析法分析目標(biāo)企業(yè)所處的政治、經(jīng)濟(jì)、社會(huì)、技術(shù)環(huán)境并進(jìn)行充分的調(diào)查論證。在具體實(shí)施中，要全面收集目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)發(fā)展?fàn)顩r，企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，在行業(yè)內(nèi)的地位及核心競(jìng)爭(zhēng)力所在，要充分借助第三方力量，如聘請(qǐng)客觀公正的會(huì)計(jì)師事務(wù)所對(duì)目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)、負(fù)債進(jìn)行詳細(xì)核查，目標(biāo)企業(yè)有無(wú)賬外負(fù)債等情況，聘請(qǐng)誠(chéng)信度高的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估，對(duì)瑕疵資產(chǎn)進(jìn)行關(guān)注等等。最后，結(jié)合并購(gòu)公司自身特點(diǎn)及條件選擇未來(lái)現(xiàn)金流量法或者凈現(xiàn)值法評(píng)估目標(biāo)公司的價(jià)值。

（二）并購(gòu)中多種方式合理開(kāi)拓融資途徑

企業(yè)融資渠道主要有兩種途徑：內(nèi)部融資和外部融資。

內(nèi)部融資是指企業(yè)的自有資金和在長(zhǎng)期的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的資金積累部分，使用內(nèi)部資金具有資金成本低，使用方便、快捷的特點(diǎn)。但也會(huì)受到資金使用數(shù)量有限的限制。這樣企業(yè)就不可避免地要使用外部融資。

外部融資主要分為債務(wù)融資和股權(quán)融資。債務(wù)融資要承擔(dān)到期還本付息的壓力，風(fēng)險(xiǎn)較大，同時(shí)也受到抵押資產(chǎn)及擔(dān)保方式的限制，但不會(huì)稀釋股東的原有控制權(quán)。股權(quán)融資雖然不用承擔(dān)到期還本付息的壓力，風(fēng)險(xiǎn)較小，但會(huì)稀釋原有股東的控制權(quán)，而且融資成本較高，手續(xù)較為繁瑣，同時(shí)也會(huì)有因股權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)導(dǎo)致反向收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)。所以，企業(yè)在使用資金的過(guò)程中要綜合考量融資規(guī)模及資本結(jié)構(gòu)和使用資金的時(shí)間點(diǎn)、資金成本等等，合理規(guī)劃資金預(yù)算，盡量做到融資成本低、融資風(fēng)險(xiǎn)小，合理搭配內(nèi)外部融資，避免資金使用過(guò)程中的資金鏈斷裂，確保企業(yè)并購(gòu)后能正常運(yùn)行。

（三）并購(gòu)中科學(xué)選擇支付方式

企業(yè)并購(gòu)中需謹(jǐn)慎對(duì)待支付風(fēng)險(xiǎn)，優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，科學(xué)選擇合理的支付方式，以降低企業(yè)自身風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)可通過(guò)混合支付方式進(jìn)行收購(gòu)，在維持企業(yè)正常運(yùn)營(yíng)情況下避免債務(wù)杠桿過(guò)高。采用現(xiàn)金支付方式，快速、簡(jiǎn)便，企業(yè)被反向收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)較小，但同時(shí)企業(yè)面臨資金壓力的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)增加。合理分配現(xiàn)金與股權(quán)占比，結(jié)合企業(yè)自身實(shí)際情況，綜合考慮并購(gòu)雙方利益，協(xié)商確定合適的支付方式及適當(dāng)?shù)闹Ц稌r(shí)間以規(guī)避并購(gòu)過(guò)程中的支付風(fēng)險(xiǎn)。

（四）并購(gòu)后及時(shí)進(jìn)行財(cái)務(wù)整合

并購(gòu)后要及時(shí)就雙方企業(yè)之間存在的差異進(jìn)行整合，使被并購(gòu)企業(yè)在很大程度上符合并購(gòu)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展理念，使雙方形成有效的經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)。財(cái)務(wù)工作是整合工作的重中之重，財(cái)務(wù)部門(mén)的設(shè)置要與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理模式相協(xié)調(diào)。明確設(shè)置被并購(gòu)公司的財(cái)務(wù)目標(biāo)，并委派專(zhuān)人擔(dān)任財(cái)務(wù)總監(jiān)，明確被并購(gòu)公司的財(cái)務(wù)監(jiān)管制度、財(cái)務(wù)運(yùn)作模式，進(jìn)一步細(xì)化財(cái)務(wù)工作，使職責(zé)細(xì)分到個(gè)人。財(cái)務(wù)人員要進(jìn)行不斷的系統(tǒng)學(xué)習(xí)，努力提高專(zhuān)業(yè)知識(shí)，運(yùn)用平衡積分卡方法對(duì)個(gè)人業(yè)績(jī)進(jìn)行考量，使其跟上并購(gòu)公司的步伐，并完善與財(cái)務(wù)相關(guān)的內(nèi)控制度。

并購(gòu)后企業(yè)還需詳細(xì)分析目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)與負(fù)債，及時(shí)整合，利用行業(yè)內(nèi)設(shè)備專(zhuān)家的建議，多次進(jìn)行實(shí)地考驗(yàn)，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的瑕疵資產(chǎn)進(jìn)行轉(zhuǎn)移或處置，使目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)利用價(jià)值最大化。優(yōu)化被并購(gòu)公司的資本結(jié)構(gòu)，力爭(zhēng)目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)使用效率最大化。并購(gòu)雙方的經(jīng)營(yíng)管理水平可能存在著一定程度的差異，對(duì)被并購(gòu)公司的經(jīng)營(yíng)管理水平要盡可能快的整合、提高，仔細(xì)分析雙方企業(yè)的文化差異，培養(yǎng)同一文化價(jià)值觀，樹(shù)立整個(gè)企業(yè)統(tǒng)一的組織文化，使雙方企業(yè)的文化產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。

（五）合理的在企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中運(yùn)用對(duì)賭協(xié)議

對(duì)賭協(xié)議是指對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估進(jìn)行調(diào)整的一種機(jī)制，是針對(duì)企業(yè)在未來(lái)發(fā)展過(guò)程中的不確定性進(jìn)行防范，對(duì)賭協(xié)議實(shí)質(zhì)是期權(quán)的一種形式。在企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中，為了最大程度的降低并購(gòu)中的風(fēng)險(xiǎn)，使資本退出更加便利，通過(guò)采用合理的價(jià)值評(píng)估方法，可以采用分步收購(gòu)法，把并購(gòu)過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)逐步分散掉。

五、結(jié)語(yǔ)

企業(yè)并購(gòu)成為企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模、獲得戰(zhàn)略資源、迅速發(fā)展經(jīng)濟(jì)的重要方式之一，已為許多企業(yè)所青睞，成為企業(yè)在市場(chǎng)中不斷提高競(jìng)爭(zhēng)力，謀求發(fā)展的重要途徑。但在企業(yè)并購(gòu)的過(guò)程中也存在許多財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，如估值風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)及財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)等，還有其他人為原因造成的一系列的不確定因素，這都需要并購(gòu)企業(yè)及時(shí)跟進(jìn)調(diào)整。因此，企業(yè)如何在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，增強(qiáng)自身鑒別風(fēng)險(xiǎn)的能力，規(guī)避并購(gòu)過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)，提高企業(yè)并購(gòu)的效率，還需在實(shí)踐中不斷探索。