11月17日下午，中雨過(guò)后的鄭州氣溫驟降。盡管前一天“20永煤SCP003”超過(guò)3200萬(wàn)元的利息已經(jīng)兌付，但并未緩和河南能源化工集團(tuán)有限公司（下稱(chēng)“河南能源”）17層會(huì)議室里的氛圍，兌付利息被一些債權(quán)人視為“只是體現(xiàn)自己并非逃廢債”。

其實(shí)當(dāng)天在場(chǎng)的十幾位債權(quán)人中，僅有少數(shù)人真正持有已經(jīng)違約的“20永煤SCP003”，更多人持有河南能源或其子公司永城煤電控股集團(tuán)有限公司（下稱(chēng)“永煤控股”）尚未到期的債券，“眼看引線(xiàn)已經(jīng)被點(diǎn)燃，不想再在辦公室待著，壓力太大”。

引線(xiàn)在一周前被點(diǎn)燃。11月10日，永煤控股公告稱(chēng)，因流動(dòng)資金緊張，未能按期籌措足額兌付資金，“20永煤SCP003”構(gòu)成實(shí)質(zhì)性違約，由于河南能源、永煤控股全部265億元公募債均設(shè)有交叉保護(hù)條款，如果在違約后10個(gè)工作日內(nèi)“20永煤SCP003”的本息未能得到足額償還，交叉保護(hù)條款便會(huì)被觸發(fā)。“怎么可能不緊張，要爆就都爆了?！币晃怀钟忻髂甑狡诘暮幽夏茉粗衅钡膫鶛?quán)人對(duì)《中國(guó)新聞周刊》坦言。

在經(jīng)過(guò)11月16日一天的等待后，債權(quán)人在17日再次見(jiàn)到河南能源管理層，但相比于11月12日，到場(chǎng)的債權(quán)人人數(shù)銳減。有債權(quán)人向《中國(guó)新聞周刊》回憶，12日到場(chǎng)的債權(quán)人至少有四五十人，堪稱(chēng)“金融機(jī)構(gòu)大聚會(huì)”，場(chǎng)面一度激烈，有金融機(jī)構(gòu)代表反詰河南能源工作人員，“到底誰(shuí)欠誰(shuí)錢(qián)？”也正是在12日的這場(chǎng)會(huì)議上，河南能源管理層人士曾承諾，“努力在10天之內(nèi)湊齊10億元償還本金”。

位于河南鄭州商務(wù)外環(huán)路6號(hào)的河南能源總部。攝影/本刊記者 陳惟杉

在“20永煤SCP003”實(shí)質(zhì)性違約后，市場(chǎng)旋即質(zhì)疑：為何永煤控股在已無(wú)能力償付10億元本金的情況下，仍在10月20日發(fā)行一期10億元中票，特別是其在11月初發(fā)布的“無(wú)償劃轉(zhuǎn)”優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)中原銀行股權(quán)的公告，更引發(fā)外界對(duì)其是否構(gòu)成逃廢債的質(zhì)疑。其實(shí)，永煤控股的母公司、河南省內(nèi)第一大國(guó)企河南能源的資金鏈早已十分脆弱，用一位券商自營(yíng)部門(mén)人士的話(huà)說(shuō)，“問(wèn)題都擺在明面上”。

市場(chǎng)真正的博弈點(diǎn)在于，政府究竟救還是不救？

永煤礦區(qū)一座大型煤礦內(nèi)的露天儲(chǔ)煤場(chǎng)。圖/視覺(jué)中國(guó)

脆弱的資金鏈

永煤控股發(fā)布“20永煤SCP003”構(gòu)成實(shí)質(zhì)性違約公告的時(shí)間點(diǎn)，被一些債權(quán)人質(zhì)疑“早有預(yù)謀”。

“10日下午5點(diǎn)多公告就發(fā)出來(lái)了，如果還在掙扎兌付，發(fā)布的時(shí)間怎么可能那么早？一般都會(huì)拖到晚上?！币晃蝗藤Y管部門(mén)人士對(duì)《中國(guó)新聞周刊》說(shuō)，“華晨是那種在ICU躺了很久的，違約是早晚的事，但永煤控股違約給外界的感覺(jué)是突然‘躺倒，此前傳遞出的一系列信號(hào)都指向‘20永煤SCP003的本息能按時(shí)兌付?！?/p>

就在宣布實(shí)質(zhì)性違約一周之前，11月3日，永煤控股發(fā)布了“20永煤SCP003”的兌付公告，10月20日，永煤控股還發(fā)行了10億元中票。“明明知道資金鏈可能斷了，為什么還要出來(lái)融資？”一位保險(xiǎn)公司資管部門(mén)人士質(zhì)疑說(shuō)。而查詢(xún)這期中票的募集說(shuō)明書(shū)可以發(fā)現(xiàn)，截至2020年3月末，永煤控股公布其貨幣資金余額尚有486.14億元，這一數(shù)字在今年年中還上升至499.78億元，但為何無(wú)法償還10億元債券本金？

永煤控股資金科一位人士向《中國(guó)新聞周刊》透露，截至9月底，貨幣資金尚有470多億元，但主要為受限資金，“比如一些貸款、票據(jù)的保證金，無(wú)法動(dòng)用”。而且在“20永煤SCP003”違約前，永煤控股每日賬上并不會(huì)留存資金，“資金日清，歸集到河南能源，我們使用資金需要申請(qǐng)，集團(tuán)層面進(jìn)行審批。”

“2018年之前，河南能源只是定期、按需歸集子公司資金，近幾年因?yàn)楝F(xiàn)金流緊張，償還債務(wù)壓力比較大，因此每日歸集資金?！币晃缓幽夏茉磧?nèi)部人士告訴記者，債務(wù)由集團(tuán)層面“統(tǒng)借統(tǒng)還”，“從發(fā)債就能看出來(lái)，永煤方面肯定是無(wú)條件配合?！?/p>

“永煤控股發(fā)債基本都是河南能源發(fā)起，走完流程，再告訴他們必須發(fā)這期債?！痹斡烂嚎毓蓚鞒袖N(xiāo)商的一位人士告訴記者，永煤控股有資金在被歸集到河南能源后，借給了其他子公司。一位河南能源管理層人士也承認(rèn)，除了受限資金外，一部分永煤控股的資金被集團(tuán)借用。

這也可以解釋為何在“20永煤SCP003”爆雷后眾多債權(quán)人聚集在河南能源，永煤控股賬上確實(shí)沒(méi)錢(qián)，而河南能源可以動(dòng)用的現(xiàn)金只有1億元。

其實(shí)，永煤控股的“躺倒”并不突然，前述保險(xiǎn)公司資管部門(mén)人士透露，風(fēng)控此前已發(fā)出預(yù)警，公司本來(lái)已經(jīng)決定在二級(jí)市場(chǎng)出售“20永煤SCP003”，但考慮期限較短，最終決定繼續(xù)持有?！敖衲?月以后，公司已經(jīng)不再新增類(lèi)似河南能源、永煤控股這樣弱3A國(guó)企的債券?！?/p>

在債券爆雷前，風(fēng)險(xiǎn)至少在今年9月便已在銀行、“非標(biāo)”業(yè)務(wù)層面顯現(xiàn)。從河南能源尚存的有息負(fù)債來(lái)看，銀行借款大概占據(jù)1400億元，債券余額約500億元，此外還有500多億元“非標(biāo)”業(yè)務(wù)。

“9月險(xiǎn)些沒(méi)有還上錢(qián)，當(dāng)時(shí)鶴煤公司還說(shuō)自己有錢(qián)，但河南能源財(cái)務(wù)公司高層告訴我，‘他們的錢(qián)全在財(cái)務(wù)公司賬上，我們都給用完了。10月還款時(shí)直接動(dòng)用了1000萬(wàn)元保證金填上了窟窿?！币晃唤o河南能源旗下鶴煤公司放款的金融租賃公司人士告訴記者，“展期方案其實(shí)已經(jīng)談好，就等著簽協(xié)議了，但‘20永煤SCP003違約又帶來(lái)了變數(shù)?！?/p>

前述河南能源內(nèi)部人士11月19日坦言，雖然目前出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性違約的只有“20永煤SCP003”，銀行和“非標(biāo)”業(yè)務(wù)尚未出現(xiàn)違約，但一些到期本息未付，一直在溝通中?！?月20日開(kāi)完銀行債委會(huì)后，銀行調(diào)整結(jié)息方式已經(jīng)基本談好，有的利息半年、一年結(jié)一次，有的利隨本清，金融租賃公司則是一家一家在溝通?！?/p>

河南能源資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)的背后，是償債壓力。今年以來(lái)，河南能源已經(jīng)凈還143億元，僅從債券來(lái)看，雖然河南能源年內(nèi)沒(méi)有到期債券，但永煤控股11月到期的30億元債券均已違約，12月另有30億元債券到期。

而河南能源的融資渠道卻在不斷收窄。據(jù)《中國(guó)新聞周刊》了解，今年上半年銀行對(duì)河南能源尚有新增授信，但第三季度新增授信量已經(jīng)微乎其微。

有券商人士透露，“我們?cè)?0月也差點(diǎn)兒幫永煤發(fā)行一期債券，什么都準(zhǔn)備好了，最后他們自己沒(méi)找到錢(qián)?！逼鋵?shí)從今年下半年開(kāi)始，河南能源發(fā)行的債券基本上都是河南省內(nèi)金融機(jī)構(gòu)購(gòu)買(mǎi)，“當(dāng)?shù)氐慕鹑跈C(jī)構(gòu)已經(jīng)被塞滿(mǎn)了，基本上達(dá)到了上限?！?/p>

“只要是你能想到的河南省國(guó)企都借錢(qián)給我們了，備受質(zhì)疑的中原銀行股權(quán)其實(shí)也并非‘無(wú)償劃轉(zhuǎn)?！焙幽夏茉匆晃粌?nèi)部人士表示。此前，永煤控股在11月2日公告稱(chēng)，將所持中原銀行股權(quán)分別“無(wú)償劃轉(zhuǎn)”給河南機(jī)械裝備投資集團(tuán)和河南投資集團(tuán)。在“20永煤SCP003”違約后，此次“無(wú)償劃轉(zhuǎn)”被質(zhì)疑是在違約前劃走流動(dòng)性好的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。但前述內(nèi)部人士向記者透露，“之所以將股權(quán)劃轉(zhuǎn)給這兩家公司，是因?yàn)榇饲芭R時(shí)資金需求緊迫，河南能源共向兩家公司借款超過(guò)20億元，當(dāng)時(shí)便承諾將股權(quán)劃轉(zhuǎn)給他們?！?/p>

在融資渠道已經(jīng)基本用盡的情況下，河南能源已經(jīng)通過(guò)擠占工資還款。“集團(tuán)層面已經(jīng)欠發(fā)5個(gè)月工資，一線(xiàn)工人還欠兩個(gè)月，有些員工的社保可能只繳納到今年5月?！鼻笆龊幽夏茉磧?nèi)部人士向記者透露，一些子公司的員工前期拖欠工資比較多，只能到外面做短工，下手早的員工還能找到一些臨時(shí)工的工作，一些員工連這種工作都找不到了。在11月19日與部分債權(quán)人溝通時(shí)，公司管理層人士直言，每月工資的支出成本大約為8億元，“拖欠工資就是為了保債券，維護(hù)市場(chǎng)良好形象。”

前述內(nèi)部人士透露，前期為了還債，河南能源甚至動(dòng)用了安全生產(chǎn)資金，“這塊資金一般不讓動(dòng)用，但實(shí)在沒(méi)辦法，也給省里報(bào)備了。從生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)已經(jīng)抽不出一分錢(qián)了?！?h3>被化工拖垮？

擁有18萬(wàn)員工的河南省第一大國(guó)企為何走到這一步？

“相比于去年，1月到10月的噸煤平均價(jià)格下降了30多元?！币晃缓幽夏茉磧?nèi)部人士談及永煤出產(chǎn)煤炭的價(jià)格時(shí)表示，這一下降幅度并不小，“煤炭?jī)r(jià)格近期在回升，但前一段時(shí)間價(jià)格并不高?！?/p>

除了受整個(gè)煤炭行情的影響，一位接近河南省國(guó)資委的人士對(duì)《中國(guó)新聞周刊》分析，國(guó)內(nèi)前一段時(shí)間高速公路免費(fèi)也給河南煤企帶來(lái)連鎖沖擊，“比如原來(lái)陜煤可能因?yàn)檫\(yùn)輸會(huì)增加一部分成本，但在高速公路免費(fèi)后，他們開(kāi)始采用公路運(yùn)輸，運(yùn)輸成本下降明顯，再加之本身是露天開(kāi)采，投入成本較小，而河南煤企多為礦井開(kāi)采，因此價(jià)格優(yōu)勢(shì)不再?！?/p>

盡管如此，永煤控股依然被認(rèn)為是河南能源最為優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)?！昂幽夏茉粗皇且粋€(gè)殼，名下只有一些子公司的股權(quán)，連他們的辦公樓都在子公司名下，并且已經(jīng)被抵押出去?！币晃毁Y產(chǎn)管理公司人士告訴記者，“我們多次調(diào)研過(guò)河南能源，他們的核心價(jià)值便是永煤控股?！?/p>

永城位于四省交界的地帶，出產(chǎn)的煤運(yùn)到寶鋼、武鋼比較近，“永城的煤根本不愁賣(mài)，當(dāng)時(shí)我們做‘非標(biāo)業(yè)務(wù)到礦區(qū)調(diào)研，一塵不染，礦車(chē)一車(chē)一車(chē)地往外拉煤?！鼻笆鲑Y管公司人士說(shuō)。

河南能源的煤炭資產(chǎn)主要包括永煤、鶴煤、焦煤等。“永煤的規(guī)模最大，而且開(kāi)采時(shí)間較晚，屬于無(wú)煙煤，煤質(zhì)比較好，堪比晉煤，能賣(mài)的價(jià)格也比較高。焦煤雖然也屬于無(wú)煙煤，但開(kāi)采時(shí)間較早，20世紀(jì)初便已開(kāi)采，很多礦已經(jīng)停產(chǎn)，而鶴煤的煤質(zhì)又沒(méi)有永煤、焦煤那么好?！币晃皇煜ず幽厦浩蟮娜耸扛嬖V記者，“近兩年煤炭行情比較好，所以其實(shí)煤企的效益都還可以?！?/p>

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看也確實(shí)如此，2017年到2019年，永煤控股煤炭產(chǎn)銷(xiāo)量持續(xù)增長(zhǎng)，煤炭業(yè)務(wù)收入從189.11億元增至229.88億元?！坝烂汗煞莸慕?jīng)營(yíng)狀況其實(shí)一直挺好的，”一位河南能源管理層人士表示，“永煤目前基本上是滿(mǎn)負(fù)荷生產(chǎn)，而且回款以現(xiàn)匯居多，因?yàn)槲覀兡瓿蹙鸵竺禾夸N(xiāo)售回款以現(xiàn)匯為主，用來(lái)還債?！?/p>

據(jù)他介紹，回款不是每天都有，加上永煤自身正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)還需要一部分資金，“正常情況下，平均每天凈資金流入可能有1000多萬(wàn)元，永煤的現(xiàn)金流量還是比較大的。”而有券商人士對(duì)記者表示，永煤對(duì)于河南能源來(lái)講是一只下金蛋的雞。

其實(shí)，真正拖垮河南能源和永煤控股的還是化工板塊。這從永煤控股的財(cái)務(wù)報(bào)表中也可見(jiàn)一斑，在貿(mào)易、化工、有色等非煤業(yè)務(wù)中，化工業(yè)務(wù)收入在去年同比下降29%，毛利率更是從2018年的18.94%驟降至1%，而河南能源化工業(yè)務(wù)的毛利率甚至在2019年轉(zhuǎn)為負(fù)數(shù)。

“原來(lái)化工板塊沒(méi)剝離的時(shí)候，每年的凈利潤(rùn)也有幾個(gè)億，在化工板塊剝離后資金流應(yīng)該可以放大?！鼻笆鲇烂嚎毓少Y金科人士告訴記者。11月2日，永煤控股已經(jīng)整體剝離了化工板塊。

“除去央企，河南能源可能是全國(guó)最大的煤化工企業(yè)，化工板塊資產(chǎn)規(guī)模龐大，但因?yàn)榻暧蛢r(jià)低迷，對(duì)河南能源化工業(yè)務(wù)沖擊巨大，加之受今年疫情影響，出口幾乎停滯。”前述接近河南省國(guó)資委的人士解釋說(shuō)，“很多化工產(chǎn)品都是建筑行業(yè)需要的原料，比如油漆、PVC管等，但目前整個(gè)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)低迷，河南能源自身也面臨貨款被拖欠的情況，現(xiàn)在專(zhuān)門(mén)成立了一個(gè)催債小組去各地催債，大概有70個(gè)項(xiàng)目的款項(xiàng)沒(méi)有收到?！?/p>

河南能源的化工板塊持續(xù)虧損，有集團(tuán)內(nèi)部人士告訴《中國(guó)新聞周刊》，化工板塊每年帶來(lái)的凈虧損近40億元?！捌鋵?shí)除了化工業(yè)務(wù)不賺錢(qián)，其他業(yè)務(wù)都是賺錢(qián)的，只不過(guò)是賺多賺少的問(wèn)題?！笔艽送侠?，河南能源從2017年起歸母凈利潤(rùn)便是負(fù)數(shù)，去年一年虧損超過(guò)20億元，僅今年一季度的虧損額度就超過(guò)10億元。

2014～2020新增違約主體分類(lèi)（按企業(yè)性質(zhì)）

資料來(lái)源/wind、國(guó)泰君安證券研究。制圖/韓春燕

信用債歷年違約金額與占比

資料來(lái)源/wind，國(guó)泰君安證券研究。制圖/韓春燕

而河南能源管理層人士也承認(rèn)，永煤控股歸集到河南能源的資金，有一部分便借給了集團(tuán)虧損嚴(yán)重的化工板塊。

不過(guò)，即使考慮永煤股份較好的現(xiàn)金流，其也難以覆蓋未來(lái)一段時(shí)間密集到期的債券，從2020年11月至2021年4月，半年時(shí)間里，有130億元債券到期或回售。前述河南能源內(nèi)部人士表示，“還是需要借助外力，全靠我們自身的現(xiàn)金流肯定是不行的?！?/p>

而一位券商自營(yíng)部門(mén)人士直言，“要真說(shuō)到根子上也不賴(lài)企業(yè)，問(wèn)題都擺在明面上，只不過(guò)是什么時(shí)候政府不救了的問(wèn)題，因?yàn)榍懊嬉恢痹诰??！?h3>救還是不救？

11月10日“20永煤SCP003”構(gòu)成實(shí)質(zhì)性違約后，在正式觸發(fā)諸多存續(xù)債券的交叉保護(hù)條款前，10個(gè)工作日內(nèi)，債權(quán)人幾次念及“留給河南能源的時(shí)間不多了”，但卻一度未能等到政府救助的明確信號(hào)。

“9月份的時(shí)候他們確實(shí)很困難，但10月份時(shí)政府有一系列紓困、注資行動(dòng)。”一位券商資管部門(mén)人士告訴《中國(guó)新聞周刊》。

10月5日，河南省政府國(guó)資委黨委作出了一份關(guān)于河南能源債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解和改革脫困情況的報(bào)告，這份“紅頭文件”被不少市場(chǎng)人士視為10月政府釋放的一系列支持河南能源政策信號(hào)的開(kāi)端。“當(dāng)時(shí)市場(chǎng)已經(jīng)聽(tīng)到負(fù)面的風(fēng)聲，但畢竟政府出面表態(tài)，當(dāng)時(shí)到企業(yè)調(diào)研，企業(yè)也覺(jué)得信心很足?！鼻笆鋈藤Y管部門(mén)人士表示。

這份報(bào)告提及，“在各方共同努力下，遏制了河南能源危機(jī)全面爆發(fā)，但當(dāng)前面臨形勢(shì)仍然極為嚴(yán)峻”，其中對(duì)于截至2020年年底河南能源的剛性資金缺口有明確預(yù)判：10月至12月共有229億元債券、不能展期非銀借款、利息和工資陸續(xù)到期，已經(jīng)解決和有解決方案、資金來(lái)源的有145億元，仍有近80億元?jiǎng)傂再Y金缺口。

隨后，在10月16日河南能源改革脫困動(dòng)員大會(huì)上，董事長(zhǎng)劉銀志披露，省政府決定以現(xiàn)金、資產(chǎn)等多種形式，分批為河南能源增資150億元，目前已完成增資60億元，其余增資將按計(jì)劃陸續(xù)到位。

在10月底、11月初，即“20永煤SCP003”實(shí)質(zhì)性違約前，河南能源領(lǐng)導(dǎo)還曾帶隊(duì)到北京上海一些金融機(jī)構(gòu)路演。一位在11月初參與過(guò)河南能源路演的金融機(jī)構(gòu)人士向《中國(guó)新聞周刊》回憶，“當(dāng)時(shí)對(duì)方領(lǐng)導(dǎo)直接拿出了省政府注資150億元的‘紅頭文件給我們看，表示希望我們支持他們發(fā)行的債券，給市場(chǎng)釋放了一連串利好信息。”

有接近監(jiān)管的人士向記者分析說(shuō)，債券市場(chǎng)的參與者多為專(zhuān)業(yè)投資者，不可能誤判公司的基本面，“踩雷”永煤更多還是因?yàn)閷?duì)國(guó)企的“信仰”。

據(jù)前述接近河南省國(guó)資委的人士介紹，“150億元增資款中包括一部分其他公司的股權(quán)，劃給河南能源后再將股權(quán)進(jìn)行質(zhì)押融資，此外確實(shí)有一部分現(xiàn)金，包括土地資源價(jià)款、獎(jiǎng)補(bǔ)資金等。增資的目的是提振市場(chǎng)信心后，有金融機(jī)構(gòu)繼續(xù)給它貸款、發(fā)債?！睋?jù)記者了解，現(xiàn)金與資產(chǎn)的規(guī)模分別為90億元和60億元。

有接近河南能源的人士表示，企業(yè)原本對(duì)于償還“20永煤SCP003”還是比較有信心的。河南能源管理層人士在11月12日與部分債權(quán)人溝通時(shí)也表示，為了湊齊“20永煤SCP003”的本息，當(dāng)時(shí)有四套方案，一是發(fā)債;二是賣(mài)股權(quán);三是政府協(xié)調(diào)一筆資金;四是劃入股權(quán)后再質(zhì)押融資。但最終四套方案無(wú)一落實(shí)到位。

河南能源金融事業(yè)部一位人士向記者介紹，“在這次違約之前，平煤神馬的股權(quán)還沒(méi)有正式劃入河南能源，但當(dāng)時(shí)公告已經(jīng)發(fā)出，我們就一直在拿這份股權(quán)找銀行做質(zhì)押，希望能在10日之前把這個(gè)事落地，但最終未能落地?！?/p>

可以肯定的是，在“20永煤SCP003”違約之時(shí)，省政府計(jì)劃注入河南能源的現(xiàn)金并未全部到位，如土地資源價(jià)款一項(xiàng)，計(jì)劃10月15日到賬21.5億元，11月再到賬8億元，而在違約發(fā)生時(shí)這8億元款項(xiàng)還未到位?！白匀毁Y源廳賬上也不是就趴著幾十億元，只能陸續(xù)到賬?！鼻笆鼋鹑谑聵I(yè)部人士解釋說(shuō)。

在“20永煤SCP003”違約后，河南省政府也一度保持“沉默”。這讓部分債權(quán)人質(zhì)疑政府此前對(duì)于河南能源的支持態(tài)度發(fā)生了改變，“不能借錢(qián)時(shí)談‘信仰，違約后卻談市場(chǎng)化處置?！?/p>

而真正讓債權(quán)人感受到“風(fēng)向”變化的，是11月17日河南能源管理層人士與部分債權(quán)人舉行的溝通會(huì)，幾乎就在當(dāng)天下午會(huì)議召開(kāi)的同時(shí)，“20永煤SCP003”持有人接到主承銷(xiāo)商通知，溝通展期事宜。在被問(wèn)及為何在違約一周后才與金融機(jī)構(gòu)協(xié)商展期時(shí)，河南能源管理層人士表示，“前期我們也在想辦法爭(zhēng)取資金，但形勢(shì)發(fā)生了變化?！庇薪鹑跈C(jī)構(gòu)代表追問(wèn)，“解決方案只有兩個(gè)，一個(gè)是從河南省政府拿到一筆錢(qián)兌付違約債券，另一個(gè)是跟投資人溝通展期，能將發(fā)生的變化理解為方案向后者傾斜嗎？”得到回應(yīng)稱(chēng)，說(shuō)傾斜也不完全對(duì)，都是在積極想辦法解決，“但是可能側(cè)重點(diǎn)稍微有些不同?！?/p>

在“20永煤SCP003”展期溝通中，能否爭(zhēng)取到政府更大力度的支持成為博弈的關(guān)鍵。有參加19日“20永煤SCP003”持有人預(yù)溝通會(huì)的人士透露，14家金融機(jī)構(gòu)中，絕大多數(shù)反對(duì)“展期270天、票面利率不變”的展期方案，繼續(xù)集體施壓。“毫無(wú)誠(chéng)意，如果要是通過(guò)這個(gè)方案就是自己騙自己?！?p>

永煤一座負(fù)500米深煤礦井下的采掘現(xiàn)場(chǎng)。圖/中新

當(dāng)時(shí)持有人普遍要求增加本金的兌付比例，并追加額外擔(dān)保?！耙尤胧?nèi)一些跟政府深度捆綁的3A級(jí)國(guó)企的擔(dān)保，如果沒(méi)有這樣的擔(dān)保，再過(guò)270天再違約的話(huà)，還是沒(méi)辦法。”有債權(quán)人告訴記者，“未來(lái)如果還是得不到政府支持，起碼通過(guò)擔(dān)保先拖一家國(guó)企進(jìn)來(lái)，說(shuō)白了就是這樣。”

此后，本金兌付金額從最初的零先后提升至5%、30%，但仍難以令債權(quán)人滿(mǎn)意。11月19日，距離交叉保護(hù)條款被觸發(fā)僅剩3個(gè)工作日，有河南能源內(nèi)部人士表示，“最麻煩的是政府態(tài)度依然不明確?！?/p>

直至11月22日下午才有了轉(zhuǎn)機(jī)，主承銷(xiāo)商緊急聯(lián)系“20永煤SCP003”持有人，表示本金先行兌付比例上調(diào)至50%，剩余本金展期270天，并豁免本期債券違約。在23日召開(kāi)的持有人會(huì)議上，河南省國(guó)資委方面表態(tài)，此前對(duì)河南能源的支持方案要繼續(xù)推進(jìn)。24日，這一方案獲持有人全票通過(guò)。

有持有人認(rèn)為，“拿出這樣的方案意味著省里肯定表態(tài)了，但實(shí)際的傷害已經(jīng)造成?！?h3>永煤違約沖擊波

“20永煤SCP003”違約帶來(lái)的最直接影響，便是城投和能源類(lèi)債券密集取消或推遲發(fā)行。自11月10日起一周之內(nèi)，取消或推遲公開(kāi)發(fā)行的債券至少有28只，規(guī)模達(dá)到226億元，其中能源類(lèi)債券不在少數(shù)，如“20陽(yáng)煤02”“20山煤CP005”“20晉能MTN019”“20兗礦MTN004”等。

還有三只河南省城投、國(guó)企債券取消發(fā)行，分別為商丘市古城保護(hù)開(kāi)發(fā)建設(shè)公司的“20商丘03”、開(kāi)封城市運(yùn)營(yíng)投資集團(tuán)的“20開(kāi)封城運(yùn)MTN001”，以及河南省交通運(yùn)輸發(fā)展集團(tuán)有限公司的“20豫交運(yùn)MTN007”，三只債券的發(fā)行規(guī)模達(dá)到26億元。有這三只被取消發(fā)行債券的主承銷(xiāo)商告訴記者，是企業(yè)主動(dòng)取消債券發(fā)行，“因?yàn)楝F(xiàn)在太敏感了，企業(yè)自己也怕趟雷?！?/p>

而有券商資管部門(mén)人士向記者透露，在“20永煤SCP003”違約后，仍有河南債券項(xiàng)目在詢(xún)價(jià)，“工作總要做，但券商資管、自營(yíng)基本上暫時(shí)對(duì)河南城投、國(guó)企債券‘一刀切式不再投資。”

“關(guān)鍵在于還有沒(méi)有條件在河南開(kāi)展業(yè)務(wù)？現(xiàn)在連豫交運(yùn)都不發(fā)債了，本來(lái)他們的融資成本就比較低，今年發(fā)行的一單3年期中票的票面利率只有2.7%?！泵鎸?duì)近期會(huì)否開(kāi)展河南企業(yè)債券業(yè)務(wù)的問(wèn)題，有銀行業(yè)人士對(duì)記者表示，“之前我們剛把河南企業(yè)發(fā)債的公告發(fā)出去，立馬有一堆同業(yè)打來(lái)電話(huà)說(shuō)，‘這個(gè)時(shí)候還給河南企業(yè)發(fā)債？之后我們就主動(dòng)撤了?！?/p>

在“20永煤SCP003”違約后，多位永煤控股、河南能化債券投資人致函中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)，質(zhì)疑其有逃廢債嫌疑，并“懇請(qǐng)暫緩河南省國(guó)有企業(yè)的注冊(cè)和發(fā)行申請(qǐng)，謹(jǐn)慎防控類(lèi)似風(fēng)險(xiǎn)事件再次發(fā)生”。

有接近河南省金融監(jiān)管部門(mén)的人士向《中國(guó)新聞周刊》坦言，永煤違約對(duì)河南金融環(huán)境的沖擊顯而易見(jiàn)。其實(shí)，在前述河南省政府國(guó)資委黨委于10月5日作出的報(bào)告中就曾提道，“一旦債務(wù)危機(jī)全面爆發(fā)，將引發(fā)連鎖反應(yīng)，導(dǎo)致我省金融環(huán)境迅速惡化，甚至引發(fā)區(qū)域金融風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

而永煤違約的影響已經(jīng)外溢到外省，有持有大量山西煤炭企業(yè)債券的債權(quán)人告訴記者，“山西的煤炭企業(yè)直接給我們發(fā)函說(shuō)，‘我們肯定不會(huì)像永煤那樣躺倒。”

山西政府更是在一周之內(nèi)兩次向市場(chǎng)“喊話(huà)”，先是11月14日山西省國(guó)有資本運(yùn)營(yíng)有限公司發(fā)出“致山西省屬企業(yè)債權(quán)人的一封信”稱(chēng)，做到提前15天預(yù)警，“確保到期債券不會(huì)出現(xiàn)一筆違約”。幾天之后，11月18日，在山西省政府召開(kāi)的省屬?lài)?guó)企和金融機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人專(zhuān)題會(huì)議上，副省長(zhǎng)王一新直接向金融機(jī)構(gòu)“喊話(huà)”：金融機(jī)構(gòu)對(duì)山西應(yīng)該更有信心，并稱(chēng)在今天這樣的背景下，省屬?lài)?guó)企更沒(méi)有理由出現(xiàn)違約情況。

山西政府接連發(fā)出省屬?lài)?guó)企幾近“剛性?xún)陡丁钡谋響B(tài)，讓不少河南能源和永煤控股的債券持有人感慨，建議河南政府效仿。但也有市場(chǎng)人士認(rèn)為，這樣的表態(tài)更像是利空，反而會(huì)引發(fā)投資人的恐慌。

在永煤違約后的10個(gè)工作日寬限期內(nèi)，債權(quán)人對(duì)于政府支持的期待，又將“剛性?xún)陡丁痹撊绾伪淮蚱频碾y題拋給市場(chǎng)，而裹挾著債權(quán)人對(duì)永煤控股“逃廢債”的質(zhì)疑，這一起違約事件究竟是討論“剛性?xún)陡丁边€是“逃廢債”的合適樣本仍然存有疑問(wèn)。

方正證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家顏色表示，一方面，有市場(chǎng)觀(guān)點(diǎn)認(rèn)為是惡意逃廢債，需要高層協(xié)調(diào);另一方面，信用債有風(fēng)險(xiǎn)，投資者要為自己的投資行為負(fù)責(zé)?！坝烂菏录旧聿皇峭耆氖袌?chǎng)行為，因此投資者承擔(dān)的不全是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，后續(xù)可能需要更高層面做一些協(xié)調(diào)、妥善處理?！?/p>

11月21日，國(guó)務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會(huì)稱(chēng)，將嚴(yán)厲處罰各種“逃廢債”行為，保護(hù)投資人合法權(quán)益。不過(guò)，打擊“逃廢債”并不意味著重回剛性?xún)陡?，正如中信證券固收分析師明明所言，逐漸打破剛兌是應(yīng)有之義，但絕非發(fā)行人“借坡下驢”，以轉(zhuǎn)移資產(chǎn)、挪用資金等方式惡意逃廢債的借口，也絕非中介機(jī)構(gòu)為其提供便利的擋箭牌。

繼對(duì)永煤控股、海通證券啟動(dòng)自律調(diào)查后，交易商協(xié)會(huì)在11月19日又啟動(dòng)了對(duì)興業(yè)銀行、光大銀行、中原銀行、中誠(chéng)信國(guó)際信用評(píng)級(jí)有限責(zé)任公司、希格瑪會(huì)計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙）等中介機(jī)構(gòu)的自律調(diào)查。