信號(hào)不對(duì)稱下的企業(yè)自利性業(yè)績(jī)歸因行為分析

洪陽(yáng)

摘 要：基于信號(hào)不對(duì)稱理論，采用案例分析法，以滬市A股企業(yè)上海家化為例，揭示上市企業(yè)在非財(cái)務(wù)信息披露中的自利性業(yè)績(jī)歸因行為，并對(duì)如何識(shí)別企業(yè)自利性歸因行為的方法進(jìn)行簡(jiǎn)單總結(jié)，以期能為投資者做投資決策時(shí)提供幫助。

關(guān)鍵詞：信號(hào)不對(duì)稱;自利性;業(yè)績(jī)歸因;股價(jià)

中圖分類號(hào)：F259.23;F273.1? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A? ? ? 文章編號(hào)：1673-291X（2020）32-0099-02

一、相關(guān)理論綜述

（一）研究背景

信息不對(duì)稱下，外部投資者對(duì)于上市企業(yè)的價(jià)值評(píng)估依據(jù)大多來(lái)源于上市公司對(duì)外公開的年報(bào)。我國(guó)《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第2號(hào)年度報(bào)告的內(nèi)容與格式》要求，上市企業(yè)須在年報(bào)中對(duì)公司的“營(yíng)業(yè)收入”、“營(yíng)業(yè)利潤(rùn)”、“凈利潤(rùn)”的變動(dòng)情況進(jìn)行列式，并對(duì)上述指標(biāo)引起變動(dòng)的原因進(jìn)行解釋說(shuō)明。在上市企業(yè)關(guān)于業(yè)績(jī)信息披露的相關(guān)內(nèi)容中，一種是以利潤(rùn)表為表現(xiàn)主體的財(cái)務(wù)信息，另一種是“經(jīng)營(yíng)情況討論與分析”中的對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)成因的說(shuō)明解釋，屬于非財(cái)務(wù)信息。由于財(cái)務(wù)信息需要以業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)作支撐，在不考慮企業(yè)存在目的性盈余管理行為的前提下，我們認(rèn)為其公開的財(cái)務(wù)信息均為真實(shí)有效的。而企業(yè)所披露非財(cái)務(wù)信息是公司管理戰(zhàn)略、管理層決策和能力的直觀體現(xiàn)，因此，非財(cái)務(wù)信息的質(zhì)量好壞對(duì)投資者是否能有效評(píng)估企業(yè)價(jià)值和正確做出投資決策至關(guān)重要。

然而，在我國(guó)的資本市場(chǎng)中，業(yè)績(jī)信息披露的可靠性差強(qiáng)人意。相關(guān)研究揭示，我國(guó)上市企業(yè)基于會(huì)計(jì)利潤(rùn)所實(shí)施的盈余管理普遍存在。在非財(cái)務(wù)信息中的業(yè)績(jī)歸因中，由于存在信息不對(duì)稱的客觀事實(shí)，也為管理者操縱、加工信息提供了條件。

本文以案例研究的方式揭示企業(yè)在信息披露中的自利性歸因行為，并驗(yàn)證該行為對(duì)企業(yè)股價(jià)的影響，引導(dǎo)投資者主動(dòng)識(shí)別企業(yè)自利性歸因行為。

（二）相關(guān)研究綜述

我國(guó)最早提出上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告存在印象管理行為的學(xué)者是孫蔓莉（2004）;此后，孫蔓莉、王化成等（2005，2007）對(duì)自利性歸因假設(shè)檢驗(yàn)、公司在特殊時(shí)期的歸因表現(xiàn)展開了研究;蔣亞朋（2009）對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)預(yù)告中的有、無(wú)歸因信息的市場(chǎng)反應(yīng)表現(xiàn)出的差異進(jìn)行了研究;孫蔓莉、蔣璐等（2013）對(duì)人民幣持續(xù)升值的不利環(huán)境下的紡織行業(yè)的業(yè)績(jī)歸因及其股價(jià)反應(yīng)進(jìn)行了研究;胡成（2015）在前述研究的基礎(chǔ)上進(jìn)一步探討了上市企業(yè)管理層的業(yè)績(jī)歸因傾向及其股價(jià)效應(yīng);孫蔓莉、肖蕓等（2018）以廈華電子為例對(duì)業(yè)績(jī)歸因和盈余管理的“交叉復(fù)合式”操縱進(jìn)行了研究。

相較于國(guó)外，國(guó)內(nèi)關(guān)于業(yè)績(jī)歸因的研究起步晚、相關(guān)研究?jī)?nèi)容較少，但在查閱現(xiàn)有研究成果后仍能發(fā)現(xiàn)得出的結(jié)論與國(guó)外的研究結(jié)論類似。管理層的自利性歸因行為在國(guó)內(nèi)外的相關(guān)研究中都得到了證實(shí)。但國(guó)內(nèi)研究方式多采用大樣本的實(shí)證分析研究，鮮有針對(duì)某一企業(yè)的案例分析研究，且對(duì)于業(yè)績(jī)歸因行為與股價(jià)變動(dòng)的聯(lián)系少有觸及。本文擬以滬市A股上海家化為例，采用案例分析方法對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)歸因行為進(jìn)行探究，試圖探索業(yè)績(jī)歸因行為與股價(jià)直接的聯(lián)系。

二、研究假設(shè)和研究方法

（一）研究假設(shè)

1.信息不對(duì)稱假設(shè)

信息不對(duì)稱理論，即指在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，各類人員有關(guān)信息的了解是有差異的;掌握充分信息的那部分人員相較于信息貧乏的人員來(lái)說(shuō)處于有利地位。該理論認(rèn)為，在資本市場(chǎng)中，管理者比投資掌握更多的關(guān)于公司狀況的信息，此時(shí)管理者將有條件向信息貧乏的投資傳遞有利于自身的信息而在市場(chǎng)中獲益。相關(guān)學(xué)者通過(guò)研究得出，我國(guó)的資本市場(chǎng)具有典型的信息不對(duì)稱的特征，這也將作為本文的假設(shè)前提。

2.自利性業(yè)績(jī)歸因假設(shè)

歸因理論認(rèn)為，管理者在為過(guò)去取得的良好業(yè)績(jī)和成功事件歸因時(shí)，傾向于采用“自我宣揚(yáng)”的內(nèi)部歸因偏向;在為過(guò)去的業(yè)績(jī)下滑、失敗事件歸因時(shí)，傾向于采用“自我保護(hù)”的外部歸因策略。管理者將成功的原因歸集為自身的努力、將失敗的原因歸于外界環(huán)境的行為是本文的另一個(gè)假設(shè)。

（二）研究方法

對(duì)于業(yè)績(jī)歸因信息的界定，本文采取內(nèi)容分析法，通過(guò)提取上海家化2016與2017的年報(bào)中關(guān)于“經(jīng)營(yíng)情況討論與分析”的內(nèi)容進(jìn)行分析，用以判定上海家化的管理層是否存在自利性歸因行為。

三、上海家化業(yè)績(jī)歸因行為判斷

（一）企業(yè)基本情況及行業(yè)基本行情

2001年3月15日，上海家化作為國(guó)內(nèi)化妝品第一股率先登陸A股市場(chǎng)。在資本的助力下，經(jīng)過(guò)十余年發(fā)展的上海家化已成為本土化妝品的旗手。其主要品牌包括佰草集、六神、高夫、美加凈、啟初、家安、玉澤、雙妹、湯美星、一花一木。還與片仔癀合資片仔癀牙膏，代理美國(guó) C&D公司的ARM &HAMMER（艾禾美）、干發(fā)香波品牌Batiste（碧緹絲）、女性洗液品牌Femfresh（芳芯）。在銷售渠道方面，上海家化也是采取多渠道發(fā)展，線下與線上經(jīng)營(yíng)多渠道發(fā)展。

2016年上海家化實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入59.6億元，2017年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入64.9億元，同比上漲8.82%。2017年上半年7家化妝品A股上市公司實(shí)現(xiàn)的總營(yíng)業(yè)收入為152.76億元，其中上海家化的營(yíng)收為26.52億元，占7家A股上市公司實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收的17.4%，排名第三。可以看出，曾經(jīng)常年穩(wěn)居日化企業(yè)榜首的上海家化早無(wú)法維持當(dāng)年的驕人業(yè)績(jī)。

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)水平每年以9%左右的速度穩(wěn)步增長(zhǎng)，我國(guó)的日化市場(chǎng)亦成為全世界最大的新興市場(chǎng)。然而，高端化妝品市場(chǎng)長(zhǎng)期被國(guó)外品牌一統(tǒng)天下，中檔化妝品市場(chǎng)也是以合資品牌為主導(dǎo)，本土企業(yè)的生存空間仍然堪憂。數(shù)據(jù)顯示，2015年，我國(guó)日化產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模為3 156 億元，同比增長(zhǎng)6.59%;2011—2015年年增長(zhǎng)率基本保持在8%以上。預(yù)計(jì)2016—2020年年增長(zhǎng)率仍將保持一定增長(zhǎng)水平，2020年我國(guó)日化產(chǎn)品零售額將達(dá)到4 950億元。

（二）上海家化業(yè)績(jī)歸因行為分析

為了分析上海家化的業(yè)績(jī)歸因行文，本文查閱了上海家化2016年與2017年的相關(guān)年報(bào)，在年報(bào)中關(guān)于“經(jīng)營(yíng)情況討論與分析”的章節(jié)中分析上海家化就其經(jīng)營(yíng)情況和業(yè)績(jī)所做的解釋說(shuō)明。在該章節(jié)中，上海家化反復(fù)提及嚴(yán)峻的市場(chǎng)、激烈的競(jìng)爭(zhēng)以及面臨的挑戰(zhàn)和機(jī)遇，卻對(duì)自身存在的問(wèn)題或者不足只字未提。其中，2016年全年上海家化實(shí)現(xiàn)營(yíng)收53.21億元，同比下降了8.89%;在此基礎(chǔ)上，由于銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用的增加，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比下降了89.39%。對(duì)于營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)的大幅下降，公司主要?dú)w因于以下三點(diǎn)：第一，中國(guó)化妝品市場(chǎng)零售額增速放緩以及國(guó)外化妝品牌的進(jìn)入加劇了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng);第二，代理花王業(yè)務(wù)接近尾聲，收入大幅下降;第三，銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用上升。據(jù)歐睿、中怡康、尼爾森等第三方研究公司的預(yù)測(cè)和統(tǒng)計(jì)，2016年中國(guó)化妝品市場(chǎng)持續(xù)緩慢增長(zhǎng)，平均銷售額復(fù)合增長(zhǎng)率降為6.7%，其中護(hù)膚品銷售額復(fù)合年均增長(zhǎng)率為8.0%，洗護(hù)產(chǎn)品銷售額年復(fù)合增長(zhǎng)率為5.3%。首先，盡管增速放緩，但是總體趨勢(shì)仍在上漲，與此同時(shí)廣州浪奇股份的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)同比上漲了30.1%和31.42%，而上海家化不增反降并不符合市場(chǎng)趨勢(shì)，將原因歸結(jié)于市場(chǎng)環(huán)境確有自利性歸因之嫌。另外，市場(chǎng)零售額增速受市場(chǎng)影響較大的為日化行業(yè)中的洗護(hù)產(chǎn)品，護(hù)膚品行業(yè)的增速仍超過(guò)平均增速。2016年上海家化洗護(hù)類營(yíng)收占總營(yíng)收的61.19%，洗護(hù)類營(yíng)收同比增長(zhǎng)6.27個(gè)百分點(diǎn)?？梢钥闯觯湎醋o(hù)類產(chǎn)品仍在增長(zhǎng)，且與行業(yè)平均增速相符，但其護(hù)膚類產(chǎn)品的營(yíng)收卻呈下降趨勢(shì)，與行業(yè)平均8.0%的增速反向而行，如此再將問(wèn)題歸于外部環(huán)境顯然是掩耳盜鈴。其次，國(guó)內(nèi)日化行業(yè)受國(guó)外品牌沖擊最大的是高端市場(chǎng)。上海家化的“雙妹”品牌雖然致力于打造民族高端護(hù)膚品牌，但卻一直難以闖入最受關(guān)注的高端品牌的前十，而其旗下的“佰草集”、“玉澤”、“美加凈”等均處于大眾品牌行列。在國(guó)內(nèi)護(hù)膚品的中低端市場(chǎng)上，民族品牌一直擁有較大的優(yōu)勢(shì)，所以將護(hù)膚品類銷售額的下降歸因于國(guó)外品牌的沖擊也只是為自身找借口。2017年上海家化總共實(shí)現(xiàn)營(yíng)收64.88億元，比2016年增長(zhǎng)了8.82%。由于在2016—2017年上海家化完成了終止對(duì)花王品牌的代理以及收購(gòu)Tommee Tippee，剔除上述事件對(duì)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的影響，上海家化2017年自有品牌實(shí)現(xiàn)營(yíng)收50.69億元，同比增長(zhǎng)15.85%。其中，護(hù)膚類產(chǎn)品銷售額同比增長(zhǎng)16.13%，洗護(hù)類產(chǎn)品的銷售額卻下降了19.91%。國(guó)際統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，2017年全年社會(huì)消費(fèi)品零售總額為366 262億元，比上年增長(zhǎng)10.2%，其中，化妝品零售總額達(dá)到了2 514億元，同比增長(zhǎng)13.5%，總體呈現(xiàn)高速增長(zhǎng)趨勢(shì)。由此可以明顯看出，相較于2016年6.7%的增速，我國(guó)化妝品行業(yè)在2017年改頭換面，以較快的增速發(fā)展，上海家化作為位居A股日化行業(yè)前4位的公司，不可能不受到市場(chǎng)紅利的眷顧。對(duì)于總體銷售額的增加，年報(bào)總結(jié)為“歸功于公司研發(fā)創(chuàng)新、品牌調(diào)整、渠道創(chuàng)新、質(zhì)量控制”等內(nèi)部原因，并未提及環(huán)境對(duì)其發(fā)展的影響。

綜合以上分析，上海家化在年報(bào)的非財(cái)務(wù)信息披露中滿足本文前面所提到的管理者在為過(guò)去取得的良好業(yè)績(jī)和成功事件歸因時(shí)，傾向于采用“自我宣揚(yáng)”的內(nèi)部歸因偏向;在為過(guò)去的業(yè)績(jī)下滑、失敗事件歸因時(shí)，傾向于采用“自我保護(hù)”的外部歸因策略。本文認(rèn)為，上海家化的管理層確實(shí)存在自利性歸因行為，以期通過(guò)操縱語(yǔ)言信息誤導(dǎo)投資者進(jìn)行決策。

（三）如何識(shí)別企業(yè)的自利性歸因行

第一，學(xué)會(huì)查閱關(guān)于公司年報(bào)中“管理層討論與分析”中的非財(cái)務(wù)信息披露，與財(cái)務(wù)報(bào)表反映的相關(guān)財(cái)務(wù)信息結(jié)合分析公司業(yè)績(jī)狀況，切勿單一地只對(duì)財(cái)務(wù)信息進(jìn)行研究。

第二，對(duì)企業(yè)所處的行業(yè)環(huán)境進(jìn)行分析判斷，從大環(huán)境去分析企業(yè)發(fā)展的趨勢(shì)。如果該行業(yè)環(huán)境是利好因素，而公司在業(yè)績(jī)歸因中只字未提或一帶而過(guò)，那么投資者就應(yīng)該多加留意。

第三，與同行業(yè)以及同地區(qū)類似的其他上市企業(yè)的業(yè)績(jī)情況、業(yè)績(jī)歸因情況相比較，看該企業(yè)的外部業(yè)績(jī)歸因在其他企業(yè)是否被提到，或其他企業(yè)提及的有利外部環(huán)境因素該企業(yè)是否提到。

四、結(jié)論

本文以上海家化為例，分析了企業(yè)在年報(bào)中的非財(cái)務(wù)信息披露時(shí)的歸因行為，發(fā)現(xiàn)上海家化在其2016年與2017年年報(bào)關(guān)于“經(jīng)營(yíng)情況討論與分析”中對(duì)業(yè)績(jī)波動(dòng)情況的解釋說(shuō)明有明顯的自利性歸因行為。即在業(yè)績(jī)表現(xiàn)好的時(shí)候傾向于內(nèi)部歸因，在業(yè)績(jī)下滑的時(shí)候傾向于外部歸因，以便達(dá)到影響投資者做出投資決策的目的。本文的不足之處在于，只對(duì)上海家化的管理者業(yè)績(jī)歸因行為進(jìn)行了分析，而未對(duì)上述的自利性歸因行為的股價(jià)反應(yīng)進(jìn)行檢驗(yàn)。

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