董生玉 國家電投集團(tuán)資本控股有限公司

2020年4月，中國證監(jiān)會、國家發(fā)展改革委發(fā)布了《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》。2020年8月，中國證監(jiān)會發(fā)布了《公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金指引（試行）》。2020年1月，上交所、深交所相繼發(fā)布了公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITs）配套業(yè)務(wù)規(guī)則，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs首發(fā)的步伐越來越近。

一、從類REITs到公募REITs

REITs最早起源于美國，其1960年制定的《房地產(chǎn)投資信托法案》正式確立了REITs的稅收中性地位，帶來了美國REITs的大發(fā)展，目前該產(chǎn)品已成為美國金融市場上重要投資品種之一。中國REITs發(fā)展較晚，2014年，證監(jiān)會核準(zhǔn)了中信證券“中信啟航專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”，中國類REITs才正式走上舞臺。之所以稱之為類REITs，主要是前期國內(nèi)發(fā)行的REITs產(chǎn)品不同于國外REITs，比如對投資者一般有收益保障條款，交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜，往往采取私募資金+資產(chǎn)支持證券模式，投資者一般為機(jī)構(gòu)投資者，二級市場交易量很小，流動性差等。

此次證監(jiān)會推出的公募REITs產(chǎn)品，與當(dāng)今世界主流的REITs產(chǎn)品更為接近。首先是通過公募的形式，可在交易所上市流通，極大地提升了產(chǎn)品流動性。其次通過沿用雙SPV架構(gòu)，通過“公募證券投資基金+資產(chǎn)支持證券”的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，在一定程度上實(shí)現(xiàn)了稅收中性。再次通過要求基礎(chǔ)資產(chǎn)為經(jīng)營3年以上，已產(chǎn)生持續(xù)、穩(wěn)定現(xiàn)金流的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，基金管理人要主動運(yùn)營管理基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目等條款，強(qiáng)化了公募REITs的股權(quán)屬性。

二、新能源發(fā)電項(xiàng)目采用公募REITs的重要意義

（一）是解決新能源發(fā)電項(xiàng)目建設(shè)所需權(quán)益資金的需要

2020年9月22日，習(xí)近平主席在第75屆聯(lián)合國大會上提出中國將提高國家自主貢獻(xiàn)力度，采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力爭于2030年前達(dá)到峰值，努力爭取2060年前實(shí)現(xiàn)“碳中和”。2020年12月12日，習(xí)近平主席在氣候雄心峰會上宣布到2030年，中國風(fēng)電、太陽能發(fā)電總裝機(jī)容量將達(dá)到12億千瓦以上。根據(jù)中電聯(lián)2021年2月發(fā)布的《2020-2021年度全國電力供需形勢分析預(yù)測報告》，截至2020年底，全國全口徑并網(wǎng)風(fēng)電、并網(wǎng)太陽能發(fā)電裝機(jī)分別2.8億、2.5億千瓦?？梢灶A(yù)見，未來10年，以風(fēng)電、太陽能發(fā)電為代表的新能源發(fā)電項(xiàng)目將進(jìn)入投資密集期，公募REITs作為一種專注于基礎(chǔ)設(shè)施投資的金融產(chǎn)品，對于前期投資巨大的電力基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，能夠充分發(fā)揮其迅速募集權(quán)益資金的功能。

（二）是推動金融供給側(cè)改革，提供綠色金融產(chǎn)品需要

公募REITs是一種新型的權(quán)益類金融產(chǎn)品，能夠豐富投資市場上的金融產(chǎn)品供給，推動金融供給側(cè)改革。以往基礎(chǔ)設(shè)施類投資雖然收益較高且較為穩(wěn)定，但投資金額巨大，投資機(jī)會往往被經(jīng)濟(jì)巨頭獨(dú)占，普通投資者既沒有資金，也沒有管理經(jīng)驗(yàn)，無法進(jìn)行投資。公募REITs的出現(xiàn)，讓普通老百姓能夠參與到基礎(chǔ)設(shè)施投資中去，獲得了介于債券和股市收益之間的一個較為穩(wěn)定的收益。另外公募REITs若投資于新能源發(fā)電項(xiàng)目建設(shè)，其底層資產(chǎn)的綠色、低碳屬性也會給產(chǎn)品帶來收益加成，可能會在市場上獲得超過一般基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)品的市盈率。

（三）是盤活存量新能源投資，實(shí)現(xiàn)降杠桿的需要

截至2020年底，超過5億千瓦的新能源裝機(jī)，存量資產(chǎn)巨大，該部分資產(chǎn)往往項(xiàng)目公司只是出資20%作為資本金，另外80%為債務(wù)資金，造成項(xiàng)目公司杠桿較高，資產(chǎn)負(fù)債率高企，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不合理，也對其后續(xù)的投資能力造成影響。通過公募REITs，原始權(quán)益人可以將風(fēng)電、太陽能發(fā)電等新能源發(fā)電項(xiàng)目進(jìn)行資產(chǎn)證券化，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的出表，快速回收資金，從而降低企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率。

三、需要關(guān)注的幾個問題

（一）關(guān)注新能源發(fā)電資產(chǎn)的權(quán)屬情況

公募REITs在交易所上市后，性質(zhì)類似于股票，面向的是廣大投資者，社會影響巨大，因此權(quán)屬清晰是必要條件。證監(jiān)會指引中明確規(guī)定，對基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，原始權(quán)益人享有完全所有權(quán)或經(jīng)營權(quán)利，不存在重大經(jīng)濟(jì)或法律糾紛，且不存在他項(xiàng)權(quán)利設(shè)定。由于風(fēng)電、光伏電站自身特點(diǎn)，其建設(shè)用地的權(quán)屬往往不甚清晰，有的是通過出讓獲得土地使用權(quán)，也有通過租賃的方式獲取建設(shè)用地，在租賃方式下，出租渠道也眾多，可能存在潛在糾紛。另外作為建設(shè)、運(yùn)行主體的項(xiàng)目公司，股東方股份是否被質(zhì)押，這些均需在進(jìn)行公募REITs產(chǎn)品盡職調(diào)查時，格外加以關(guān)注，徹底解決權(quán)屬瑕疵。

（二）關(guān)注整體稅收籌劃，確保實(shí)現(xiàn)稅收中性

稅收中性是REITs的核心，由于目前中國稅法沒有專門明確REITs的稅收中性，當(dāng)前的操作是通過構(gòu)建了兩個SPV形式，通過適用《證券投資基金法》的方式實(shí)現(xiàn)了對投資者的稅收中性。但在REITs設(shè)立環(huán)節(jié)，如在原始權(quán)益人轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目公司環(huán)節(jié)、資產(chǎn)支持證券設(shè)立環(huán)節(jié)可能涉及的土地增值稅、增值稅、企業(yè)所得稅等尚沒有進(jìn)一步明確。因此要高度關(guān)注REITs整體稅收籌劃，確保整體稅收中性。

（三）嚴(yán)格規(guī)范交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)出表

對于原始權(quán)益人來說，公募REITs能夠助力其出表，實(shí)現(xiàn)降杠桿、降低資產(chǎn)負(fù)債率的目的。由于按照證監(jiān)會指引，基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目原始權(quán)益人或其同一控制下的關(guān)聯(lián)方參與基礎(chǔ)設(shè)施基金份額戰(zhàn)略配售的比例合計(jì)不得低于本次基金份額發(fā)售數(shù)量的20%，而且部分原始權(quán)益人或者其同一控制下的關(guān)聯(lián)方可能受托管理基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，這就對交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)提出了較高要求，要避免形成對基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目仍存在控制的情形，符合會計(jì)準(zhǔn)則不并表的條件。