《股市動態(tài)分析》研究部

2020年，股市從“喝酒吃藥”變成了“喝酒開車”，白酒、新能源受到資金熱捧，機構(gòu)紛紛抱團，茅臺、五糧液一度占據(jù)深戶兩市市值第一。但是自進入2021年來，這一強勢抱團股開始出現(xiàn)松動跡象，白酒、新能源板塊近日整體走勢連遭不利，茅臺、五糧液、寧德時代、比亞迪等龍頭股股價也出現(xiàn)連日下跌的情況。

與此同時，銀行突然殺出，股價一路飆升，引起市場關(guān)注。上海銀行、招商銀行、興業(yè)銀行財報陸續(xù)出爐，表現(xiàn)亮眼、明星投資人李錄大舉增持郵儲銀行、國內(nèi)經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇、利率上行，眾多利好因素將銀行股推到了市場的鎂光燈下。

此時越來越多人認為原抱團結(jié)構(gòu)即將瓦解，市場風(fēng)格將要切換的猜測日益增多，眾多機構(gòu)更是看好銀行、基建、消費等低估值內(nèi)需板塊。

然而，這一論斷也受到不少質(zhì)疑。該方機構(gòu)及人士認為，通常而言只有公司業(yè)績不及預(yù)期或者有了更好的投資機會，原抱團機構(gòu)才會徹底瓦解。盡管上述白酒、新能源龍頭股近期出師不利，但其盈利能力依然強勁，行業(yè)地位持續(xù)穩(wěn)固。

抱團股集體殺跌

去年以來一路高歌猛進的白酒、新能源等白馬藍籌股，終于在近期停止疾馳。

1月13日開始，白酒板塊就“跌跌不休”，14日創(chuàng)最高跌幅4.78%，市值蒸發(fā)近2000億元，15日下跌1.86%，18日回升1.05%后由于19日滑落1.74%（見圖一）。龍頭股貴州茅臺14日-19日持續(xù)下跌，跌幅分別為1.39%、2.44%、0.91%、2.60%;五糧液分別下跌5.22%、0.59%、1.09%、1.07%。

圖一：白酒板塊股價走勢

數(shù)據(jù)來源：同花順

新能源板塊更是從1月初就持續(xù)下跌。1月5日至11日跌幅分別達0.72%、0.8%、1.26%、0.69%、2.88%。隨后1月13日、14日又出現(xiàn)連跌，跌幅分別為2.04%、2.77%（見圖二）。龍頭股寧德時代大跌4.03%、4.15%，比亞迪14日大跌6.41%。

圖二：新能源板塊2021年1月1日-19日股價走勢

數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice

至于為何下跌，研究機構(gòu)普遍認為有兩點原因：一是板塊估值過高;二是央行近日公開市場操作引發(fā)流動性擔(dān)憂。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至1月6日，白酒指數(shù)動態(tài)市盈率高達63.6倍，位居歷史最高分位;新能源更是從去年就被持續(xù)爆炒，2020年中證新能源指數(shù)上漲105.29%，比亞迪、小鵬、蔚來等相關(guān)車企市值一度遠超寶馬、奔馳等傳統(tǒng)車企，高估值進一步刺激市場回調(diào)。

另一方面，據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，上周（1月11日至15日）央行共550億元逆回購到期，規(guī)模分別為200億、100億、100億、100億和50億元，另有3000億元MLF到期，盡管央行今年1月以來陸續(xù)進行逆回購操作，最終仍凈回籠資金390億元，引發(fā)了市場對資金流動性緊張的擔(dān)憂，刺激股價下跌。并且本周（1月16日至1月22日）還將有160億元逆回購到期，其中周一至周五分別到期50億元、50億元、20億元、20億元、20億元。

銀行股異軍突起

剛過去的2020年，銀行板塊的表現(xiàn)并不出彩。Wind數(shù)據(jù)顯示，銀行指數(shù)2020年全年下跌超3%。（見圖三）

圖三：銀行板塊2020年走勢概覽

數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice

然而今年以來，銀行板塊快速升溫。年初至1月18日，申萬行業(yè)指數(shù)銀行板塊累計漲幅達8.7%，跑贏滬深300指數(shù)2.8個百分點，在申萬28個行業(yè)指數(shù)中位列第二。其中招商銀行、平安銀行、興業(yè)銀行分別錄得累計漲幅18.13%、17.37%以及16%，位列上市銀行前三位。其中在15日，銀行指數(shù)迎來巔峰，早盤大幅高開，郵儲銀行一度漲停，漲幅高達8.37%;興業(yè)銀行、招商銀行也全線大漲，漲幅分別為6.37%、4.26%，股價創(chuàng)下歷史新高，銀行股市值一天暴漲1800億元。

促成這一現(xiàn)象主要有兩點原因。一方面，招商銀行、興業(yè)銀行業(yè)績快報相繼出爐，財務(wù)數(shù)據(jù)表現(xiàn)遠超預(yù)期，使得市場對其信心大增，資金紛紛流入。

2021年1月14日，招商銀行發(fā)布業(yè)績快報。內(nèi)容顯示該行2020年全年實現(xiàn)營業(yè)收入2905.08億元，同比增加208.05億元，增幅達7.71%;利潤總額1224.78億元，同比增加53.46億元，增幅達4.56%;股東凈利潤為973.42億元，同比增加44.75億元，增幅達4.82%;普通股基本每股收益為3.79元，同比上漲4.70%。

在營收、凈利潤雙向增長的同時，其資產(chǎn)質(zhì)量也有所優(yōu)化：不良貸款率為1.07%，較上年末下降0.09個百分點，達到2014年來低位;不良貸款撥備覆蓋率437.68%，較上年末增加10.90個百分點。

隨后1月15日，興業(yè)銀行發(fā)布業(yè)績快報，其2020年實現(xiàn)營收2031.37億元，利潤總額達766.37億元，同比增長2.86%;歸屬于母公司股東的凈利潤為666.26億元，同比增長1.15%;本外幣各項存款余額40428.94億元，同比增長7.55%;不良貸款余額為496.56億元，較上年末減少33.66億元;不良貸款率為1.25%，較上年末下降0.29個百分點;撥備覆蓋率218.83%，較上年末提高19.70個百分點。

15日當(dāng)天，銀行板塊主力資金凈流入達36.21億元，超大單凈流入約達29.24億元。

事實上早在1月8日，上海銀行就發(fā)布了業(yè)績快報。公司2020年實現(xiàn)營業(yè)收入507.46億元，同比增長1.90%;歸屬于母公司股東的凈利潤208.85億元，同比增長2.89%，為后續(xù)兩家銀行引爆行情埋下了引芯。

民生證券表示，招行和興業(yè)都是在月初上海銀行的快報之后，又一次公開宣告利潤增速轉(zhuǎn)正的銀行，進一步明確了上市銀行利潤增速轉(zhuǎn)正的時間點已經(jīng)提前到2020年年報，板塊基本面正在加快改善。

另一方面，素有“巴菲特接班人”之稱的美國喜馬拉雅資本董事長李錄大舉買入郵儲銀行H股，打響了看多銀行股的“信號槍”。據(jù)港交所披露，李錄于2020年12月18日通過喜馬拉雅資本完成了1326.2萬股郵儲銀行H股增持，耗資約5607萬港元，至2021年1月15日總持倉已達約10.06億股，持股比例達5.06%。

有業(yè)內(nèi)人士分析稱，李錄買入郵儲銀行可能是看中其完善的渠道布局。據(jù)郵儲銀行透露，其網(wǎng)點數(shù)量多達4萬個，覆蓋廣泛，且深度下沉，被稱為銀行界的“拼多多”。此外市場熱情高漲還因為該行極其類似巴菲特當(dāng)年投資的富國銀行：社區(qū)銀行業(yè)務(wù)強勁、都面臨著貸款不清晰及壞賬模糊等質(zhì)疑、市盈率較低。巴菲特1990年買入富國銀行時市盈率不到5倍，如今郵儲銀行的市盈率約6倍。

除了兩項強刺激因素，光大證券認為目前資本市場較好的流動性也有效助推了銀行股近期大漲。該機構(gòu)表示，盡管央行連續(xù)回籠基礎(chǔ)貨幣，縮量續(xù)作MLF，但僅僅只是對貨幣政策的預(yù)調(diào)微調(diào)，引導(dǎo)資金利率回歸走廊中樞，并不改全年穩(wěn)健基調(diào)，市場流動性仍相對寬松。觀測近期基金銷售對于零售存款合影銀行理財?shù)呢撓蚶瓌?、資金大戶對資管機構(gòu)的融出來看，銀行信貸外溢效應(yīng)較為明顯，資本市場較佳，有利于銀行股上漲。

在今年1月15日舉辦的2020年金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)新聞發(fā)布會上，央行副行長陳雨露、貨幣政策司司長孫國峰等人也明確表示維持貨幣穩(wěn)健仍是今年主基調(diào)。

個體機會而非集體狂歡

值得一提的是，多位業(yè)內(nèi)人士認為這只是銀行黃金時期的開端，今后兩年可能都是銀行股的大年。

首先，金融監(jiān)管思路重回正軌，加強監(jiān)管、持牌經(jīng)營成為大方向，增強了銀行牌照的價值與稀缺性。以支付寶為代表的互金平臺批量下線互聯(lián)網(wǎng)存款產(chǎn)品、銀保監(jiān)會首席律師劉福壽也宣稱全國P2P網(wǎng)貸機構(gòu)至去年11月已全部清退，這些機構(gòu)讓出的市場絕大部分將由銀行接手。同時，在經(jīng)過P2P暴雷等金融亂象后，投資者對于銀行的信賴度有所提高。

其次，最壞階段或已經(jīng)過去。國信證券、野村東方國際證券等研究機構(gòu)認為，隨著疫情陰霾消散、經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇，銀行已經(jīng)度過至暗時刻，且經(jīng)濟強勁的回溫態(tài)勢意味著疫情期間特殊政策的逐步退出，前期由于凈息差收窄和撥備計提增加對銀行利潤帶來的壓制有望緩解，市場對銀行“讓利實體經(jīng)濟”的擔(dān)憂也將顯著減少。目前，銀行已基本完成全年讓利1.5萬億的政策目標(biāo)。

第三，去年央行披露的第三季度貨幣政策報告顯示貸款利率回升6個基點，利率上行拐點趨勢在那時就已確立。眾所周知，銀行業(yè)績與利率趨勢呈正相關(guān)，利率上行有利于提升銀行資產(chǎn)端的收入。

最后，銀行股估值較低，起跳空間大，易受市場關(guān)注。截至2021年1月18日，銀行板塊PB（LF）估值0.77x，在過去十年的11%低百分位數(shù)水平。（見圖四）

圖四：銀行股PB估值在歷史低位

數(shù)據(jù)來源：Wind，浙商證券研究所（百分位數(shù)為近十年估值百分位數(shù)）

然而，在這場順風(fēng)局中，過往的一些利好因素正悄然發(fā)生變化。

一是歷史經(jīng)驗印證，銀行板塊階段性行情的持續(xù)時間其實是越來越短的。2020年8月，安信證券對過去十五年（2005年4月-2019年10月）的銀行股歷史行情進行了總結(jié)回顧，發(fā)現(xiàn)這一區(qū)間共有14個銀行板塊階段性行情，每一階段持續(xù)時間從最初的10個月逐漸縮短到兩、三個月，甚至2019的行情只持續(xù)了一個月。

二是各大企業(yè)對銀行的依賴程度越來越低。過去企業(yè)多為制造行業(yè)，屬于重資產(chǎn)類型，需要較大資金投入，向銀行借貸是常有之事。而如今企業(yè)群體以科技互聯(lián)網(wǎng)為主導(dǎo)，經(jīng)營模式轉(zhuǎn)向線上，以販賣知識等無形資產(chǎn)為主，現(xiàn)金流創(chuàng)造力強，對銀行依賴度不高，因此銀行未來的借貸業(yè)務(wù)或?qū)⒉粡?fù)從前繁榮。

上述局限注定了銀行股這波紅利并不是“來者有份”，只有積極轉(zhuǎn)型的個體才能抓住機會，諸如招商銀行、平安銀行等正積極向零售銀行轉(zhuǎn)型，并頗具成效。

目前，招商銀行已是國內(nèi)零售業(yè)務(wù)龍頭，具有顯著市場優(yōu)勢。金融科技持續(xù)發(fā)力、私人銀行普及、服務(wù)升級;持續(xù)推廣“一體兩翼”戰(zhàn)略，輕資產(chǎn)，使零售客戶基礎(chǔ)不斷夯實。2020上半年，招商銀行零售貸款總額24447.15億元，較2019年末增長5.02%;6月末零售貸款客戶數(shù)720.26萬戶，較上年末增長12.15%。

平安銀行早在2016年就確定了零售轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略，模仿招行打造零售生態(tài)體系，大力發(fā)展一站式綜合金融財富管理和私人銀行，將客戶留在自身零售業(yè)務(wù)閉環(huán)內(nèi)，并在信貸資源方面給予零售空前力度的支持;此外引入信用卡、新一貸、汽融貸等產(chǎn)品，做大客戶群，圈占份額。

光大證券預(yù)判，今年銀行業(yè)績表現(xiàn)、估值將出現(xiàn)一定分化。東南沿海經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)，特別是江浙一帶的優(yōu)質(zhì)上市銀行盈利情況較好，全年凈利潤有望維持在大個位數(shù)，不排除部分銀行維持在雙位數(shù)水平。

市場風(fēng)格要切換？

白酒新能源股價遭挫，銀行崛起，市場上原抱團行情要結(jié)束、投資風(fēng)格要轉(zhuǎn)換的聲音不絕于耳。

中信證券在研報中表明，機構(gòu)重倉板塊年末實際賣盤減少，變相刺激場內(nèi)活躍資金的投機行為，借助主題和賽道邏輯炒作概念，追逐機構(gòu)重倉板塊，驅(qū)動板塊內(nèi)前期滯漲的非龍頭品種大幅上行，催生出一些不匹配基本面特征的純市場炒作行情?？缒旰筚Y金博弈行為趨于緩和，局部投機性抱團大概率瓦解。

在此之下多家機構(gòu)還認為，新方向?qū)⒚闇?zhǔn)低估值、純內(nèi)需、高質(zhì)量，除了銀行，基建、消費、科技等板塊被屢屢提及。

海通證券荀玉根策略團隊指出，站在全年視角看，2021年消費和科技兩大賽道未變，但從市場表現(xiàn)看會有新的子行業(yè)出現(xiàn)，這些子行業(yè)有望于4月份浮出水面，因為一方面“十四五”規(guī)劃落地、政策明朗，另一方面年報及一季報披露、業(yè)績得到確認。

圖五：銀行PB估值的變異系數(shù)持續(xù)提升

數(shù)據(jù)來源：Wind，浙商證券研究所

國盛證券也在研報中稱，近日前期抱團的個股明顯有松動跡象，機構(gòu)調(diào)倉換股或更關(guān)注估值及大科技超跌后的機會。操作上，雖市場嚴(yán)重分化，但指數(shù)下跌空間有限，重個股輕指數(shù)的結(jié)構(gòu)性機會或貫穿春節(jié)前這段時期。關(guān)注低估值板塊修復(fù)和科技板塊反彈機會，重點還是龍頭企業(yè)。

此外東北證券表示，資金仍在尋找新的績優(yōu)權(quán)重股抱團，金融尤其是前期受美國制裁而被拋售的“中”字頭央企具有較好性價比。因為目前A 股的潛在風(fēng)險一面來自于國內(nèi)供求緊平衡，另一面來自于歷史高位的美股下跌帶動外資階段性流出。這兩大風(fēng)險點對已經(jīng)被外資拋售的大國重器類股票而言具有較好的攻守兼?zhèn)涮匦浴?/p>

就在白酒、新能源股價啞火的1月14日，中國中車迎來了兩連板，截至當(dāng)日收盤中國中車上漲9.94%。此外，中國中鐵、中國鐵建、中國交建等多支交通基建股均連日走強，交運設(shè)備、交運物流、工程建設(shè)板塊分別上漲3.49%、1.61%和1.38%。

然而，原抱團趨勢將瓦解這一觀點尚存頗多爭議。

“‘抱團其實表示大家的認知和投資行為趨同，公司基本面非常好，才會得到公募基金的一致認可。當(dāng)出現(xiàn)“抱團”瓦解的時候，一般是公司業(yè)績不及預(yù)期，或有了更好的投資機會?！敝行沤ㄍ蹲C券首席策略分析師張玉龍表示。而在這類機構(gòu)的眼中，這些龍頭公司目前競爭優(yōu)勢仍然穩(wěn)固、盈利能力表現(xiàn)良好、有長期增長的穩(wěn)定性?！鞍拙?、新能源這種原抱團股波動屬于短期，是機會而不是風(fēng)險。“張玉龍說到。

2020年至今，茅臺等國資控股的白酒巨頭頻繁發(fā)生“無償劃轉(zhuǎn)”，將企業(yè)所持股份轉(zhuǎn)給所在省的財政廳，以充實社?；鸹蚪鉀Q地方債務(wù)問題。對此一些投資者在論壇中稱，在綁定民生利益后，酒企股價若持續(xù)下跌不合情理。

新能源更是被各大資本所堅定看好。在1月13、14日連跌后，新能源板塊走勢再度上揚，與白酒行情分化，實現(xiàn)兩日連漲：1月15日收盤漲幅達0.93%、18日漲幅達1.60%。龍頭寧德時代15日漲幅達3.13%，18日漲幅達0.88%;比亞迪15日上漲0.56%。同日，廣汽埃安在官方微博上宣稱即將推出全新動力電池科技，可8分鐘充電80%、電動車NEDC續(xù)航能夠達1000公里。這則消息的能量很快傳遞到了股市，廣汽集團尾盤漲停，H股一度大漲20%。

但無論持何種觀點，機構(gòu)抱團現(xiàn)象愈發(fā)穩(wěn)固是共識。如是資本董事總經(jīng)理張奧平表示，近兩年來市場資金端機構(gòu)化越來越明顯，不管是新發(fā)基金還是增量資金，散戶市場逐步在向機構(gòu)化演變。同時，伴隨著全面注冊制改革的不斷推進，投資者們也在不斷調(diào)整自己的策略，適應(yīng)這個新的市場環(huán)境。