廖宗魁

一季度的經(jīng)濟(jì)信號(hào)較為混亂，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的分歧明顯增加，再加上PPI的快速上升，對(duì)政策收緊的憂慮也有所上升。4月底的政治局會(huì)議會(huì)透露哪些政策的新信號(hào)，無疑是市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

中共中央政治局4月30日召開會(huì)議，分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和經(jīng)濟(jì)工作;聽取第三次全國(guó)國(guó)土調(diào)查主要情況匯報(bào);審議《中國(guó)共產(chǎn)黨組織工作條例》。

會(huì)議對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的態(tài)度比此前樂觀，“經(jīng)濟(jì)開局運(yùn)行良好，高質(zhì)量發(fā)展取得新成效”;在政策上，刪去了此前一直強(qiáng)調(diào)的“六穩(wěn)”、“六保”，轉(zhuǎn)而強(qiáng)調(diào)“要用好穩(wěn)增長(zhǎng)壓力較小的窗口”，表明政策的穩(wěn)增長(zhǎng)需求在降低，而調(diào)結(jié)構(gòu)的地位在上升。

對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)更為樂觀

每年的4月、7月、10月和12月都會(huì)有討論經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和政策的政治局會(huì)議，是市場(chǎng)判斷政策風(fēng)向的重要會(huì)議。

在2020年12月底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上，對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的認(rèn)識(shí)強(qiáng)調(diào)的是，疫情變化和外部環(huán)境存在諸多不確定性，中國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)基礎(chǔ)尚不牢固。2021年世界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)仍然復(fù)雜嚴(yán)峻，復(fù)蘇不穩(wěn)定不平衡，疫情沖擊導(dǎo)致的各類衍生風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。當(dāng)時(shí)，認(rèn)為整體的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇還不牢固，而且尤其強(qiáng)調(diào)外部的風(fēng)險(xiǎn)。

經(jīng)過了幾個(gè)月的變化，國(guó)內(nèi)和全球的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變得更加明朗。一季度中國(guó)同比增長(zhǎng)18.3%;一季度美國(guó)GDP環(huán)比折年率為6.4%，保持了較高的增長(zhǎng)水平。

這次政治局會(huì)議上則強(qiáng)調(diào)，“中國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)取得明顯成效，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行開局良好，高質(zhì)量發(fā)展取得新成效。”顯然，決策層對(duì)一季度的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)是比較認(rèn)可的。目前存在的更多是結(jié)構(gòu)性的問題，“要辯證看待一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不均衡、基礎(chǔ)不穩(wěn)固。”

我們此前在文章《分化的復(fù)蘇》中明確指出，一季度經(jīng)濟(jì)各部門在復(fù)蘇上存在較大的分化。外需的恢復(fù)情況最好，明顯高于疫情前水平;房地產(chǎn)的修復(fù)也很不錯(cuò)，房地產(chǎn)投資和銷售都很旺盛;企業(yè)的生產(chǎn)業(yè)也較好，利潤(rùn)都有大幅好轉(zhuǎn)，但企業(yè)投資仍偏弱;居民部門的消費(fèi)恢復(fù)最慢，仍明顯低于疫情前水平。

比如制造業(yè)投資恢復(fù)較慢已經(jīng)引起了決策層的關(guān)注，會(huì)議指出“促進(jìn)制造業(yè)投資和民間投資盡快恢復(fù)”。制造業(yè)投資沒有延續(xù)去年下半年的復(fù)蘇勢(shì)頭，在一季度反而有所下降。一季度制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)29.8%，相對(duì)2019年一季度的兩年平均下降2.0%。

政策逐步傾向調(diào)結(jié)構(gòu)

在政策上，依然延續(xù)了中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的基調(diào)，強(qiáng)調(diào)“保持宏觀政策連續(xù)性、穩(wěn)定性、可持續(xù)性，不急轉(zhuǎn)彎”。也就是說，政策上并不會(huì)有明顯的收緊，即使調(diào)整的話也更多是微調(diào)。

4月份，貨幣市場(chǎng)利率在低位小幅波動(dòng)，即使在財(cái)政繳稅和公開市場(chǎng)投放偏少的情況下，流動(dòng)性也沒有出現(xiàn)明顯的緊張，就是政策“不急轉(zhuǎn)彎”的體現(xiàn)。

但也需要注意到，會(huì)議強(qiáng)調(diào)“要用好穩(wěn)增長(zhǎng)壓力較小的窗口期，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中向好，凝神聚力深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”。而且，在表述上刪除了此前一直強(qiáng)調(diào)的“六穩(wěn)”和“六?！薄?/p>

國(guó)盛證券宏觀團(tuán)隊(duì)指出，后續(xù)將更加側(cè)重促改革、調(diào)結(jié)構(gòu)、防風(fēng)險(xiǎn)等方面。會(huì)議延續(xù)強(qiáng)調(diào)，要防范化解經(jīng)濟(jì)金融風(fēng)險(xiǎn)，并首提“建立地方黨政主要領(lǐng)導(dǎo)負(fù)責(zé)的財(cái)政金融風(fēng)險(xiǎn)處置機(jī)制”，未來地方隱性債務(wù)化解可能加快。

在房地產(chǎn)方面，延續(xù)了以往“房住不炒”的提法，但新增加了“防止以學(xué)區(qū)房等名義炒作房?jī)r(jià)”的提法，折射出監(jiān)管層對(duì)一二線城市房?jī)r(jià)的關(guān)注。

開源證券宏觀報(bào)告認(rèn)為，2021年，經(jīng)濟(jì)在加快正?；?，政策態(tài)度與市場(chǎng)定價(jià)，也將加快正?；?。伴隨政策主線重回“調(diào)結(jié)構(gòu)”、“防風(fēng)險(xiǎn)”，信用“收縮”加速顯現(xiàn)、帶來影響結(jié)構(gòu)分化;利率債行情確定性強(qiáng)、空間逐步收斂，權(quán)益類資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)更多不在分子端，而是經(jīng)濟(jì)正?；瘜?duì)資產(chǎn)估值的壓制。

廣發(fā)證券宏觀報(bào)告指出，對(duì)資產(chǎn)定價(jià)更有利的階段往往是“穩(wěn)增長(zhǎng)”階段，壓力較大的階段往往是“調(diào)結(jié)構(gòu)”階段。2019-2020年是較為典型的“穩(wěn)增長(zhǎng)”階段，財(cái)政貨幣政策雙寬松，而2021年屬于適度“調(diào)結(jié)構(gòu)”，政策空間收斂。