王哲明

（凱盛安彩君恒藥?！舶碴?yáng)〕有限公司，河南 安陽(yáng) 455000）

一、交易各方情況簡(jiǎn)述

A 公司于1998年成立，是一家省屬大型國(guó)有控股公司。1999年，A 公司股票在上海證券交易所上市。目前A 公司主要產(chǎn)品包括太陽(yáng)能超白壓延光伏玻璃和車用燃?xì)獾?。截?015年底，A 公司合并口徑總資產(chǎn)23.56億元，流動(dòng)資產(chǎn)占比45%；總負(fù)債14.81億元，流動(dòng)負(fù)債占比82%；資產(chǎn)負(fù)債率為63%，處于同行較高水平；流動(dòng)比率和速動(dòng)比率較低，分別為0.89和0.73。

A 公司所處的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境較為嚴(yán)峻，主營(yíng)業(yè)務(wù)成本當(dāng)中，原材料和能源占比較高，采購(gòu)信用賬期短于銷售信用賬期，采購(gòu)現(xiàn)金流出速度快于銷售現(xiàn)金流入，形成凈流出，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~情況較差，較多通過(guò)銀行借款、銀行承兌匯票、融資租賃等方式籌資，債務(wù)融資占比較高、規(guī)模較大。

B 公司主要從事新型機(jī)電元件、數(shù)控機(jī)床等生產(chǎn)和銷售，截至2014年末資產(chǎn)總額69.68億元，2014年度銷售收入34.34億元。C 公司主要業(yè)務(wù)為國(guó)有資產(chǎn)投資經(jīng)營(yíng)、房地產(chǎn)和開(kāi)發(fā)和銷售等，上級(jí)單位為政府部門(mén)。

二、A 公司定向增發(fā)實(shí)施概要

A 公司以無(wú)關(guān)聯(lián)關(guān)系的B 公司和C 公司為對(duì)象增發(fā)股票。本次增發(fā)股票類型為A 股（境內(nèi)上市人民幣普通股），每股面值為1元人民幣，增發(fā)股票的數(shù)量為1.73億股，其中向B 公司發(fā)行1.47億股，向C 公司發(fā)行0.26億股。本次發(fā)行完成后B 公司持有A 公司7.036%的股份，C 公司持有3.006%的股份。本次發(fā)行價(jià)格為6.36元/股， 滿足增發(fā)股票定價(jià)相關(guān)規(guī)定。

本次增發(fā)募集資金總額11億元，均以現(xiàn)金認(rèn)購(gòu)，發(fā)行費(fèi)用0.14億元，實(shí)際募集資金凈額為10.86億元，在償還8億元銀行貸款后，剩余金額作為A 公司流動(dòng)資金使用。A 公司指定有募集資金專用賬戶，根據(jù)相關(guān)規(guī)定對(duì)募集資金凈額實(shí)施專戶管理，確保實(shí)現(xiàn)?？顚Ｓ?。

三、A 公司定向增發(fā)影響分析

（一）對(duì)權(quán)益資本的影響

通過(guò)本次增發(fā)，A 公司增加了1.73億股限售流通股，增加權(quán)益資本10.86億元，其中實(shí)收資本增加1.73億元，資本公積增加9.13億元，權(quán)益資本規(guī)模顯著提升。此次增發(fā)增強(qiáng)了A 公司資本實(shí)力，滿足了持續(xù)發(fā)展的需要，為生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)提供了資金保障。

（二）對(duì)償債能力的影響

本次募集資金到位后，A 公司的資產(chǎn)總額與凈資產(chǎn)額同時(shí)增加，合并口徑資產(chǎn)負(fù)債率由2015年底的63%下將為19%，優(yōu)于同行上市公司平均水平，資本結(jié)構(gòu)得到顯著優(yōu)化，流動(dòng)比率、速動(dòng)比率等償債指標(biāo)實(shí)現(xiàn)改善，償債能力及融資能力進(jìn)一步提高，抗風(fēng)險(xiǎn)能力有效提升。

（三）對(duì)公司治理的影響

本次增發(fā)前，第一大股東D 公司持有A 公司約4.08億股，持股比例為59.11%。本次增發(fā)后，D 公司持股比例為47.26%，仍為A 公司第一大股東和控股股東。本次發(fā)行未導(dǎo)致D 公司控股股東地位改變。

（四）對(duì)盈利能力的影響

本次增發(fā)募集資金到位后，8億元銀行貸款得以償還，流動(dòng)資金實(shí)現(xiàn)補(bǔ)充，日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)對(duì)銀行貸款依賴有效降低，A 公司年均可節(jié)約利息費(fèi)用三千余萬(wàn)元，整體盈利能力和持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力得到提升。

（五）對(duì)現(xiàn)金流量的影響

本次募集資金投資到位后，有利于改善A公司的現(xiàn)金流狀況，為A 公司持續(xù)、穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)提供保障。隨著A 公司資金實(shí)力的增強(qiáng)，負(fù)債規(guī)模得到大幅下降，利息支出壓力也相應(yīng)減輕，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)得以降低。

四、定向增發(fā)財(cái)稅問(wèn)題研究

（一）發(fā)行價(jià)格與股東利益的關(guān)系

不考慮新募集資金投資的凈現(xiàn)值對(duì)企業(yè)價(jià)值影像，假設(shè)某公司現(xiàn)有總股本的股數(shù)10萬(wàn)股，現(xiàn)采用定向增發(fā)方式向新股東發(fā)行1萬(wàn)股，增發(fā)前一交易日股票市價(jià)6元/股，增發(fā)定價(jià)為6.55元/股。因此：

增發(fā)后股價(jià)=（6*10+6.55*1）/（10+1）=6.05元/股

老股東財(cái)富變化=6.05*10-6*10=0.5萬(wàn)元

新股東財(cái)富變化=6.05*1-6.55*1=-0.5萬(wàn)元

由此可見(jiàn)，在增發(fā)價(jià)格高于增發(fā)前一交易日股票市價(jià)時(shí)，老股東財(cái)富會(huì)因增發(fā)新股而增加，新股東財(cái)富相應(yīng)等額降低，這體現(xiàn)了增發(fā)新股在新老股東之間的財(cái)富再分配作用。相反地，在增發(fā)價(jià)格低于股票市價(jià)時(shí)，老股東財(cái)富會(huì)因增發(fā)新股而降低，新股東財(cái)富相應(yīng)等額增加。在增發(fā)價(jià)格等于股票市價(jià)時(shí)，新老股東財(cái)富均沒(méi)有變化。

綜上，定向增發(fā)股票價(jià)格的確定和定價(jià)基準(zhǔn)日的選擇關(guān)系較大。定價(jià)基準(zhǔn)日可以選擇董事會(huì)或者股東大會(huì)決議公告日，或是發(fā)行期的首日。上市公司可以考慮采用發(fā)行期首日作為定價(jià)基準(zhǔn)日，這樣增發(fā)價(jià)格和股票市價(jià)比較貼近，避免明顯偏低或偏高，從而能夠較大程度保障定價(jià)的公平性。

（二）定向增發(fā)的稅務(wù)處理

以非貨幣性資產(chǎn)認(rèn)購(gòu)定向增發(fā)的股票，往往是以資產(chǎn)重組或引進(jìn)戰(zhàn)略投資為目的。對(duì)增發(fā)對(duì)象而言，按照國(guó)稅函［2008］828號(hào)的規(guī)定，對(duì)權(quán)屬發(fā)生改變且符合規(guī)定情形的資產(chǎn)，以視同銷售進(jìn)行處理，確定其處置收入。在企業(yè)所得稅上，投資方應(yīng)對(duì)非貨幣性資產(chǎn)對(duì)外投資進(jìn)行分解，分別按照以公允價(jià)值銷售非貨幣性資產(chǎn)和投資兩項(xiàng)業(yè)務(wù)進(jìn)行納稅處理，計(jì)算資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓損失或所得，并應(yīng)以公允價(jià)值確定計(jì)稅基礎(chǔ)。

根據(jù)財(cái)稅［2009］59號(hào)文件，增發(fā)對(duì)象以非貨幣性資產(chǎn)認(rèn)購(gòu)上市公司股權(quán)，若發(fā)生上市公司法律結(jié)構(gòu)或經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)重大改變，則該交易符合企業(yè)重組業(yè)務(wù)定義，適用企業(yè)所得稅重組業(yè)務(wù)的處理規(guī)定，應(yīng)進(jìn)一步判斷適用一般性稅務(wù)處理或是特殊性稅務(wù)處理規(guī)定。

適用企業(yè)重組業(yè)務(wù)一般性稅務(wù)處理規(guī)定的股權(quán)收購(gòu)業(yè)務(wù)，上市公司應(yīng)視同銷售確認(rèn)股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得或損失，增發(fā)對(duì)象應(yīng)以公允價(jià)值確定取得股權(quán)的計(jì)稅基礎(chǔ)。適用企業(yè)重組特殊性稅務(wù)處理規(guī)定的股權(quán)收購(gòu)業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)按照財(cái)稅［2009］59號(hào)文件要求進(jìn)行計(jì)稅，如下例所示：

H 公司現(xiàn)總股本對(duì)應(yīng)股數(shù)2000萬(wàn)股，為籌集資金、引入先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)，計(jì)劃對(duì)F 公司定向增發(fā)8000萬(wàn)股股票，成為F 公司的子公司。假定增發(fā)日H 公司每股資產(chǎn)的計(jì)稅基礎(chǔ)為8元，公允價(jià)值為10元。F 公司以股權(quán)形式支付7.2億元，以銀行存款支付0.8億元。

F 公司購(gòu)買的股權(quán)/H 公司全部股權(quán)=8000/（8000+2000）=80%

F 公司股權(quán)支付金額/交易支付總額=7.2/（7.2+0.8）=90%

H 公司取得非股權(quán)支付對(duì)應(yīng)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓所得=（8000*10-8000*6.4）*（0.8/8）=0.16億元，該所得應(yīng)計(jì)算并繳納企業(yè)所得稅。

H 公司應(yīng)調(diào)減應(yīng)納稅所得額=（8-6.4）-0.16=1.44億元。

H 公司股東取得F 公司股權(quán)的計(jì)稅基礎(chǔ)=6.4*7.2/（7.2+0.8）=5.76億元。

F 公司取得H 公司股權(quán)的計(jì)稅基礎(chǔ)=7200*8+8000=6.56億元。

五、定向增發(fā)優(yōu)勢(shì)和風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）定向增發(fā)優(yōu)勢(shì)分析

相對(duì)于公開(kāi)增發(fā)新股和配股，定向增發(fā)的要求和限制較少。對(duì)于未滿足公開(kāi)融資條件，但又需要籌集資金的上市公司而言，非公開(kāi)增發(fā)提供了一個(gè)有效融資渠道。另外在資本市場(chǎng)，定向增發(fā)通常較受歡迎，增發(fā)后上市公司股價(jià)往往會(huì)產(chǎn)生一定幅度上漲，其帶來(lái)的股權(quán)增值，有利于提升二級(jí)市場(chǎng)投資者，特別是中小股東對(duì)上市公司的信心。

（二）定向增發(fā)風(fēng)險(xiǎn)管控

股權(quán)融資相較于債務(wù)融資，成本通常較高。采用定向增發(fā)方式進(jìn)行再融資，會(huì)造成資本結(jié)構(gòu)變化，權(quán)益資本占比增加，綜合資本成本上升。但如果定向增發(fā)有助于實(shí)現(xiàn)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，減少債務(wù)融資規(guī)模，降低貸款違約等財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)財(cái)務(wù)穩(wěn)健性，就會(huì)在一定程度上降低加權(quán)平均融資成本，提升公司的整體價(jià)值。

在公司運(yùn)營(yíng)狀況及盈利狀況一定的情況下，采用定向增發(fā)形式融資，會(huì)降低財(cái)務(wù)杠桿水平，即降低權(quán)益乘數(shù)，造成凈資產(chǎn)收益率降低。但如果能將定向增發(fā)募集的資金投資于具有較大潛力、前景良好的產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目，獲得較好的投資收益回報(bào)，取得正現(xiàn)金流量，有助于改善公司產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，提升公司效益。

定向增發(fā)有可能會(huì)降低原控股股東的持股比例，甚至造成控制權(quán)變化的情況，各方應(yīng)在增發(fā)前對(duì)相應(yīng)的結(jié)果做出預(yù)期和判斷。通常，上市公司定向增發(fā)的主要目的在于引入戰(zhàn)略投資者，獲取長(zhǎng)期資金支持，吸收先進(jìn)的管理方法與工作理念，這有助于提升上市公司管理水平，改善公司治理，進(jìn)而增強(qiáng)盈利能力，增加對(duì)控股股東的投資回報(bào)。