劉超然

9月中旬，云南一紙公文揭開了化工行業(yè)貫徹雙控政策的帷幕。根據(jù)政策要求，黃磷生產(chǎn)企業(yè)需要在2021年四季度削減90%產(chǎn)量。這意味著，雖然云天化（600096.SH）坐擁國內(nèi)最多磷礦儲量，但是由于雙控政策限制，四季度公司將無法完全釋放“黃磷”的產(chǎn)能。

在新能源的大方向下，從動力電池到上游原料，云天化因跨足“磷酸鐵鋰”的可能性而成為資本追逐的對象。此時，大幅限產(chǎn)是否給過熱的資本潑一盆冷水，同時是否會繼續(xù)激化供需的不平衡？

2021年以來糧食供給不足和漲價促進了對化肥的需求，當前糧食的種植主要依賴鉀肥和磷肥。我國是全球最重要的磷肥生產(chǎn)國，但是由于我國磷肥常年產(chǎn)能過剩，這導致國內(nèi)從2016年起就一直在控制產(chǎn)能，到2020年已經(jīng)連降5年;同時，國際上主要磷肥供應商OCP、Mosaic等公司也多次施行減產(chǎn)計劃，并且減緩新產(chǎn)能的投入。而2021年受益于糧食需求的明顯增加，磷肥反而供給不足，這也導致磷肥價格暴漲。

截至2021年11月8日的數(shù)據(jù)顯示，磷酸一銨現(xiàn)貨價格平均在3420元/噸，較年初上漲59.8%;磷酸二銨現(xiàn)貨價格3430元/噸，較年初上漲46%。

云天化主營業(yè)務(wù)包括磷礦開采、磷化肥、精細化工、商貿(mào)物流等業(yè)務(wù)。根據(jù)公司2021半年報顯示，云天化在磷銨方面的產(chǎn)能在258.32萬噸，銷量232.86萬噸，半年實現(xiàn)營收64.04億元;磷礦石產(chǎn)能620.73萬噸，銷量158.77萬噸，實現(xiàn)營業(yè)收入3.17億元;尿素產(chǎn)能88.45萬噸，銷量85.94萬噸，實現(xiàn)營業(yè)收入17.67億元。

受益于磷化工板塊的高景氣度，公司三季報也意料之內(nèi)的出色，根據(jù)三季報情況來看，公司主營收入476.32億元，同比上升19.35%;歸母凈利潤28.4億元，同比上升2583%;扣非凈利潤27.46億元，同比上升3348.87%;單第三季度公司歸母凈利可達12.68億元，同比上升895.76%;公司表示，化肥產(chǎn)品量價提升是公司前三季度利潤大幅增長的主要因素。

接下來，全球的磷肥供應端大概率將維持偏緊的狀態(tài)。據(jù)權(quán)威機構(gòu)統(tǒng)計，近兩年磷酸二銨的新增產(chǎn)能規(guī)劃不及預期，其中只有摩洛哥磷酸鹽集團有增產(chǎn)的100萬噸，而且投產(chǎn)的進度有可能較慢。因此可以推測接下來的磷酸二銨景氣度有望持續(xù)，云天化現(xiàn)擁有70萬噸磷酸一銨和445萬噸磷酸二銨的產(chǎn)能，單位價格每增長100元，公司增量業(yè)績超過5億元。

公司的聚甲醛產(chǎn)能也是國內(nèi)龍頭水平，擁有9萬噸的產(chǎn)能，上半年公司聚甲醛產(chǎn)量5.42萬噸，銷售4.75萬噸，實現(xiàn)營收6.29億元。由于上半年海外聚甲醛企業(yè)受疫情影響開工不足，這塊業(yè)務(wù)是公司接下來化工板塊的一個業(yè)績增量。除了磷酸銨化肥，公司在產(chǎn)業(yè)鏈方面進行了向上游延伸，提升了磷礦、磷酸、合成氨等重要原料自給率，有效緩解了大宗原料價格上漲的影響。根據(jù)公司半年報中披露，云天化合成氨的自給率高達95%，磷礦原礦生產(chǎn)能力在1450萬噸。

云天化現(xiàn)有原礦生產(chǎn)能力1450萬噸/年，公司目前共有磷礦儲量近8億噸，參股公司?？诹讟I(yè)有儲量1億噸，再加上探明儲量12億噸、遠景儲量87億噸的云南鎮(zhèn)雄磷礦，資源豐厚，無疑處在國內(nèi)龍頭地位。

上半年，公司的磷礦石產(chǎn)能在620.73萬噸，銷量158.77萬噸，實現(xiàn)營業(yè)收入3.17億元。這中間擁有超400萬噸的庫存，而磷礦石現(xiàn)貨價格也水漲船高，從年初的400元/噸，逐步漲到了640元/噸。

雖然2021年化工產(chǎn)品受到供需失衡影響導致大幅漲價，但公司整體毛利率也僅有16.34%，這主要是由于貿(mào)易占營收結(jié)構(gòu)較大，拖累了公司的整體盈利水平;而真正吸引資本市場，擁有更大想象空間的是公司磷礦伴生氟資源。

2020年11月，云天化宣布與多氟多（002407.SZ）成立合資公司建設(shè)氟化工產(chǎn)能，云天化占股49%。根據(jù)當時公告來看，該項目一期投建21.5萬噸/年無水氫氟酸聯(lián)產(chǎn)1.5萬/年噸優(yōu)質(zhì)白炭黑;5000噸/年六氟磷酸鋰;2萬噸/年電子級氫氟酸生產(chǎn)裝置及配套設(shè)施，計劃在2022年建成。而合作產(chǎn)品的氫氟酸和六氟磷酸鋰分別是光刻膠和電解液的原料，都是磷酸鐵鋰電池的必備品。

10月21日，特斯拉在三季報中表示，接下來公司將在全球范圍內(nèi)對其新能源電動汽車，改用磷酸鐵鋰電池，磷酸鐵鋰電池受到了電動車龍頭的肯定，大概率迎來發(fā)展契機。

2021年8月，我國動力電池裝車量12.6GWh，其中磷酸鐵鋰電池共計裝車7.2GWh，環(huán)比上升24.4%，首次超過三元鋰電池。而磷酸鐵鋰需要磷，六氟磷酸鋰里需要氟與磷，粘結(jié)劑PVDF里需要氟。而磷礦伴生氟資源，也是氟資源的第二大來源，可以預見為何云天化和多氟多會在近期受到市場的青睞。

接下來，由于新能源的景氣度較高，寧德時代等儲能企業(yè)不斷擴產(chǎn)，上游材料價格水漲船高。市場開始發(fā)現(xiàn)，不光是鋰、鈷等傳統(tǒng)的新能源材料供需緊張，過去一度認為談不上緊缺的磷資源、氟資源也變得緊張起來，這在邊際上加重了這些資源的供求缺口。

不過，即使公司擁有再好的概念和預期也需要健康的財務(wù)狀況作為基本面支撐。公司三季報顯示，在公司資產(chǎn)端，賬面上雖然擁有現(xiàn)金超過116億，但負債端，短期借款高達255.5億，長期借款高達52.41億，還有14億左右的一年內(nèi)到期的長期借款;從利潤表中，公司三季報的利息支出高達10.53億，相比公司由于行業(yè)景氣才能達到凈利潤28.7億，超過三分之一的利息支撐，對于剛扭虧的公司來說，還有一定的資金壓力;而且從公司的現(xiàn)金流量表來看，近年來一直是經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額為較大的正數(shù)，遠遠高于投資性現(xiàn)金流量凈額，但一直無法補上巨額貸款。

資金壓力之下，云天化未來的業(yè)績將會受到財務(wù)費用的壓制，能否兌現(xiàn)投資者的期待還要打個問號。