港股估值再度回落低位

尚恒

恒指過去兩周依舊維持在以20000點(diǎn)為中軸，上下1000點(diǎn)為核心波動空間的箱體當(dāng)中，符合我們此前關(guān)于市場盤底、以時間換空間的判斷，策略上依舊維持“優(yōu)選個股+中長線持有”的邏輯。對于短期波動不宜過度關(guān)注，從短周期看，這種波動顯得極為劇烈，但拉長時間周期就會發(fā)現(xiàn)這也是在為未來波瀾壯闊的行情做準(zhǔn)備。

當(dāng)前港股估值再度回落低位：以5月6日收盤數(shù)據(jù)，恒指PE為9.22X，PB為0.91X，分別處于近十年估值的21.11%分位和1.54%分位，可謂近年來的估值底部區(qū)域，而股息率則達(dá)到2.63較具吸引。

在港股再度陷入整體低迷之際，建議投資者堅持自下而上優(yōu)選行業(yè)及公司，此方法適合不同階段的市場。港股市場存在著如央企基建、運(yùn)營商、大型銀行以及部分掌握全球領(lǐng)先硬科技實(shí)力的科技公司等多個低估板塊，當(dāng)前底部區(qū)域可積極增倉與布局。

協(xié)鑫科技是全球頭部硅料及硅片生產(chǎn)企業(yè)，以顆粒硅差異化競爭，成本優(yōu)勢突出，2022年產(chǎn)能大幅擴(kuò)充。短期來看，預(yù)計2022年硅料行業(yè)產(chǎn)能部分釋放，但產(chǎn)量增額有限，今年硅料仍是光伏產(chǎn)業(yè)鏈中的產(chǎn)能及產(chǎn)量瓶頸，全年價格預(yù)計保持相對高位。興業(yè)證券分析師余小麗判斷，疊加協(xié)鑫產(chǎn)量增長，預(yù)計2022年公司利潤維持高增長態(tài)勢。

值得重點(diǎn)關(guān)注的有以下幾個要素：

顆粒硅產(chǎn)能擴(kuò)充：截至2022年一季度末，公司在徐州有4.5萬噸棒狀硅和3萬噸顆粒硅產(chǎn)能，其中棒狀硅產(chǎn)能擬于2022二季度后轉(zhuǎn)化為顆粒硅。截至同期，公司在新疆有6萬噸棒狀硅產(chǎn)能，收入不并表，利潤按權(quán)益法入賬。公司預(yù)計2022年新增顆粒硅產(chǎn)能23萬噸，徐州、樂山、包頭各為3萬、10萬、10萬噸。

成本優(yōu)勢突出：首先是顆粒硅降低能耗：2022一季度，公司徐州基地每公斤顆粒硅的綜合電耗為14.8kWh（約為棒狀硅的三分之一）、蒸汽消耗為15.3kg，低能耗優(yōu)勢體現(xiàn)為高毛利，期內(nèi)公司顆粒硅毛利率比棒狀硅高出15pcts;

此外，協(xié)鑫科技包頭項(xiàng)目進(jìn)一步降本：包頭項(xiàng)目配套15萬噸工業(yè)硅粉產(chǎn)能，可部分穩(wěn)定上游成本;且工業(yè)硅生產(chǎn)有蒸汽副產(chǎn)品，可用于硅料生產(chǎn)，進(jìn)一步降本。

顆粒硅被客戶認(rèn)可：1）產(chǎn)品品質(zhì)良好、有價格優(yōu)勢：公司顆粒硅金屬及碳雜質(zhì)含量達(dá)標(biāo)，其中金屬雜質(zhì)含量達(dá)到棒狀硅特級國標(biāo)，早期氫跳問題得到解決。同時，由于生產(chǎn)成本較低，顆粒硅售價低于棒狀硅。從實(shí)際使用情況來看，公司的顆粒硅品質(zhì)達(dá)到下游企業(yè)用料標(biāo)準(zhǔn)，可作為主流單晶生產(chǎn)的主料，且N型用料已通過小批量驗(yàn)證。2）與下游客戶簽長單：期限3或5年，定量不定價，月談月結(jié)，有一定折扣優(yōu)惠但力度不大。

技術(shù)構(gòu)筑壁壘：2021年全球硅料產(chǎn)量CR5達(dá)到86.7%，除協(xié)鑫外的四家公司均主打改良西門子法及棒狀硅，顆粒硅技術(shù)積累較少，協(xié)鑫科技先發(fā)優(yōu)勢突出;結(jié)合研發(fā)過程耗時情況、公司保密措施（法律手段、生產(chǎn)環(huán)節(jié)模塊化、核心工程人員股權(quán)激勵）、公司持續(xù)的研發(fā)投入及技術(shù)更新，預(yù)計公司顆粒硅技術(shù)壁壘短期內(nèi)難以被打破。

百威亞太2022年一季度中國與韓國市場業(yè)績雙雙超預(yù)期：百威亞太2022年一季度的核心凈利潤同比增長29%，超出市場預(yù)期。面對中國3月疫情的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，公司2022年一季度整體收入同比增長1.5%（亞太東增10.3%，亞太西持平）。

浦銀國際分析師林聞嘉指出：百威亞太原材料與包材價格上漲使單位生產(chǎn)成本同比上升6%，毛利率同比下跌180bps。然而，亞太西與亞太東的內(nèi)生EBITDA分別同比增長45.6%與3.0%，都高于收入的增速。這表示亞太西與亞太東的EBITDA利潤率同比皆有提升。這主要?dú)w功于韓國銷量恢復(fù)所帶來的正向經(jīng)營杠桿以及在面對中國疫情反復(fù)時管理層對市場資源的靈活調(diào)配與及時調(diào)整。這也反映了公司在費(fèi)用端較大的彈性以及優(yōu)秀的管理能力。

中國市場情況：疫情不改長期高端化，由于更偏向現(xiàn)飲渠道與高線城市，高端與超高端產(chǎn)品的需求在過去一個多月受沖擊較大。然而，在未受到疫情影響區(qū)域，高端與超高端產(chǎn)品依然維持較高銷量增速（雙位數(shù)）。這也表示，公司高端化進(jìn)程依然在繼續(xù)，并會在疫情緩解后迅速恢復(fù)?；谳^為分散的工廠分布與跨區(qū)運(yùn)輸能力，其供應(yīng)鏈與物流維持正常。進(jìn)入旺季以后，銷售費(fèi)用率可能有所反彈，但公司有效的費(fèi)用管控能力，有望使整體費(fèi)用率維持在合理區(qū)間。

韓國市場情況：持續(xù)從疫情中恢復(fù)。韓國已完全放開了對疫情的管控措施，使市場需求（尤其在現(xiàn)飲渠道）得以迅速恢復(fù)。公司2022年一季度市場份額（現(xiàn)飲與零售渠道）提升及銷量的增長使經(jīng)營杠桿大幅改善。林聞嘉認(rèn)為，至少在未來兩個季度，百威在韓國將同時受到提價與低基數(shù)的幫助，收入與利潤率有望繼續(xù)大幅提升并回到疫情前的水平。

國際市場方面，最值得關(guān)注的是美股的走勢出現(xiàn)技術(shù)性的改變——美股兩年來最嚴(yán)重的市場拋售，依然沒有減弱的跡象。隨著標(biāo)普500指數(shù)正式失守4000點(diǎn)大關(guān)，華爾街徹底被恐慌情緒所彌漫，石油和比特幣等其他資產(chǎn)也紛紛下挫，而不少“慌不擇路”的投資者甚至開始重新涌向了年內(nèi)始終表現(xiàn)凄慘的避險資產(chǎn)：美債。

美銀研報指出，美股投資者將在2022年大部分時間里經(jīng)受通脹飆升、激進(jìn)加息和經(jīng)濟(jì)衰退的三重沖擊，而這些沖擊會導(dǎo)致負(fù)收益和股市大幅波動。事實(shí)上，過去幾周美國主要股指愈發(fā)常見的跌勢，正不斷刷新著市場參與者們的“認(rèn)知”。一項(xiàng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，年內(nèi)迄今，標(biāo)普500指數(shù)已經(jīng)有18個交易日的跌幅超過了1%，單日跌幅超過2%和3%的天數(shù)則分別達(dá)到了5天和3天。

此外，歐盟委員會正考慮向東歐內(nèi)陸國家提供更多資金，升級東歐內(nèi)陸國家的石油基礎(chǔ)設(shè)施，希望以此說服這些國家同意對俄羅斯石油實(shí)施禁運(yùn)，但東歐內(nèi)陸國家對此存在異議，這意味著國際原油市場的高位震蕩走勢仍不可避免。國際大宗商品價格將在相當(dāng)長的時間內(nèi)影響各個金融市場的走勢。