劉榕

隨著中國汽車保有量的持續(xù)增加，汽車服務(wù)市場規(guī)模也隨之水漲船高，途虎養(yǎng)車于2011年順勢而生。經(jīng)過十多年的運營，途虎養(yǎng)車在2022年開啟了其IPO之旅。據(jù)港交所官網(wǎng)披露，1月24日，途虎養(yǎng)車母公司TUHU Car Inc.提交上市申請，聯(lián)席保薦人為高盛、中金公司、美銀證券和瑞銀集團。

增收不增利

招股書顯示，途虎養(yǎng)車是一家線上線下一體化汽車服務(wù)平臺，憑借以客戶為中心的模式和高效的供應(yīng)鏈，打造一個由車主、供應(yīng)商、汽車服務(wù)門店和其他參與者組成的汽車服務(wù)生態(tài)系統(tǒng)。

2019年、2020年以及2021年前三季度（下稱“報告期”），途虎養(yǎng)車實現(xiàn)營業(yè)收入70.4億元、87.53億元和84.42億元，2020年及2021年前三季度，營業(yè)收入同比分別增長24.33%和41.76%。同期，途虎養(yǎng)車綜合毛利率分別為7.43%、12.34%和15.55%，綜合毛利率持續(xù)上升。

毛利率持續(xù)上升和營收規(guī)模的快速擴張的背后，卻是虧損規(guī)模的不斷增加。報告期各期，途虎養(yǎng)車凈虧損分別為34.28億元、39.28億元和44.35億元，報告期內(nèi)累計凈虧損近118億元。

對此，途虎養(yǎng)車解釋主要是因為可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股公允價值出現(xiàn)大額虧損，在考慮股份支付開支、注資無形資產(chǎn)到聯(lián)營公司所得收益、可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股公允價值變動及購回可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股產(chǎn)生的虧損的基礎(chǔ)上，得到的經(jīng)調(diào)整凈虧損分別為10.36億元、9.71億元和9.02億元，虧損規(guī)模仍不小。

從招股書披露的信息來看，快速增長的經(jīng)營開支，尤其是銷售及營銷是途虎養(yǎng)車增收不增利的主要因素。報告期內(nèi)，途虎養(yǎng)車經(jīng)營開支分別為16.78億元、21.34億元和23.56億元，在營業(yè)收入中的占比分別為23.84%、24.37%和27.91%，其中，銷售及營銷開支分別為10.41億元、12.63億元和12.31億元，在營業(yè)收入中的占比分別為14.79%、14.42%和14.59%。

從增速角度來看，2020年及2021年前三季度，途虎養(yǎng)車經(jīng)營開支同比分別增長27.12%和63.63%，銷售及營銷開支則同比分別增長21.29%和47%。

這意味著報告期內(nèi)，途虎養(yǎng)車高額的經(jīng)營開支吞噬掉了本就不高的毛利率，增收不增利是必然結(jié)果。

償債壓力大融資迫切

除此之外，途虎養(yǎng)車的償債壓力也在明顯增加。

報告期各期，途虎養(yǎng)車流動比率分別為2.02倍、1.2倍和1.49倍，速動比率分別為1.64倍、0.96倍和1.23倍。相比2019年，途虎養(yǎng)車2020年的流動比率和速動比率都出現(xiàn)大幅下滑。不過截至2021年第三季度末，這兩個指標又有所改善，但仍低于2019年的水平。

從絕對額角度看，報告期各期末，途虎養(yǎng)車凈負債規(guī)模分別高達64.95億元、99.05億元和141.89億元，凈負債規(guī)模持續(xù)上升。對此，途虎養(yǎng)車解釋稱，主要是因為記為負債的大量可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股所致。如果剔除這些可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股的影響，途虎養(yǎng)車經(jīng)調(diào)整的凈資產(chǎn)分別為30.04億元、19.95億元和37.32億元。

由此可得出，報告期各期，途虎養(yǎng)車經(jīng)調(diào)整的資產(chǎn)負債率分別為51.26%、77.92%和62.66%。不難發(fā)現(xiàn)，經(jīng)調(diào)整的資產(chǎn)負債率變化趨勢和流動比率及速動比率一致，經(jīng)歷了先升后降的過程，但截至2021年前三季度末，途虎養(yǎng)車資產(chǎn)負債率仍比2019年水平高出11.4%。

此外，從經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流金額來看，報告期內(nèi)，途虎養(yǎng)車經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額分別為-2.51億元、3.31億元和-4.55億元，報告期內(nèi)，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額累計為-3.76億元，經(jīng)營活動造血能力明顯不足。

經(jīng)營活動長期“失血”、資產(chǎn)負債率居高不下、流動比率和速動比率不斷下降，毋庸置疑，途虎養(yǎng)車的償債能力在不斷弱化。這大概也正是途虎養(yǎng)車剛進入2022年即開啟其在港交所申請IPO的主要原因。