文/柳艷絮 (昆明理工大學)
在“美麗中國”這樣一個大國策環(huán)境下,面對《全國生態(tài)保護“十三五”規(guī)劃綱要》帶來的發(fā)展機遇,在環(huán)境產(chǎn)業(yè)日益發(fā)展的時代,環(huán)保企業(yè)強登變革舞臺。作為環(huán)保行業(yè)中突出的兩家企業(yè),A公司并購B公司體現(xiàn)出一種“蛇吞象”的過程,作為首個國內(nèi)領(lǐng)先的高端裝備+環(huán)境綜合服務(wù)商,它對另一具有影響意義的環(huán)保B公司的并購關(guān)注度不斷提升。在此背景下,本文探討兩者在并購交易中的財會風險問題,并從中找到能夠幫助我國環(huán)保及其他產(chǎn)業(yè)在并購交易市場中的良好發(fā)展的解決方案。
B公司之前屬于上市C公司,但是由于C公司近年來業(yè)績萎靡,現(xiàn)金流緊張,不得已出賣B公司這塊優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)以換取現(xiàn)金流,A公司作為環(huán)保行業(yè)之一,其自身有較為樂觀的經(jīng)濟收入,在“美麗中國”大國策下,再加上其自身樹立了明確的目標,發(fā)展會越來越好。而B公司近年來現(xiàn)金流短缺、負債越來越高,出現(xiàn)了一系列問題。
因此,A公司收購B公司其實是兩家企業(yè)共同發(fā)展的需要,并通過以下兩種方式進行“分步式”并購,也是謀求企業(yè)之間共同利益的體現(xiàn)。
2017年5月21日,在關(guān)聯(lián)公司雙方的牽線搭橋下,實際控股人帶著一眾資本,以杠桿并購的形式接下B公司80%股權(quán)(現(xiàn)金對價人民幣116億元),A公司出資的73.95億元中,有44億元來自民生銀行的信貸支持,該筆信貸支持由實際控股人擔保。
80%股份的收購方式多為現(xiàn)金支付,還有一部分來自銀行融資,一小部分來自金融機構(gòu)融資,但在此過程中,由于杠桿收購的交易會形成新的借貸風險。
2018年7月,在A公司已經(jīng)收購了B公司80%的股份后,A公司再一次向B公司發(fā)起并購,打算收購B公司100%的股份。
在經(jīng)過一系列的準備后,A公司向B公司股東8名交易對手以非公開方式發(fā)行股份購買B公司20%股權(quán),完成最后的并購交易實現(xiàn)了A公司并購B公司100%全部股份的目標。
在100%的股份收購時,B公司的股份已經(jīng)全部轉(zhuǎn)移到A公司旗下。但是由于此次是以非公開方式發(fā)行股份來購買的,所以在進行并購的過程中,可能會出現(xiàn)信息披露不全面所導(dǎo)致的一些財務(wù)風險。
B公司作為高新技術(shù)企業(yè),有著業(yè)內(nèi)首屈一指的研發(fā)能力。推出的環(huán)衛(wèi)智慧作業(yè)機器人、無人駕駛小型掃路車、智慧環(huán)衛(wèi)云平臺等新一代人工智能產(chǎn)品及技術(shù),更曾引起業(yè)內(nèi)轟動。
A公司作為國內(nèi)領(lǐng)先的綜合新環(huán)評平臺,在環(huán)境監(jiān)測、大氣治理、水環(huán)境綜合治理、固廢處理、土壤修復(fù)等環(huán)保領(lǐng)域均進行了戰(zhàn)略布局,可為客戶提供從項目投資、工程設(shè)計與咨詢、技術(shù)研發(fā)、工程建設(shè)、系統(tǒng)集成、設(shè)備制造、運營維護等“一站式”服務(wù)。
兩家都作為國內(nèi)領(lǐng)先的集環(huán)境裝備制造、投資、運營為一體的全環(huán)境產(chǎn)業(yè)集團,都有著其他中小環(huán)保企業(yè)沒有的卻又無法忽視的核心優(yōu)勢:強大的投資與融資能力;國內(nèi)乃至全球最大的環(huán)境環(huán)衛(wèi)裝備產(chǎn)品矩陣,幾乎覆蓋了各種作業(yè)場景的需求;全國最龐大的售后服務(wù)隊伍,最密集的服務(wù)網(wǎng)點以及最健全的服務(wù)體系,可以隨時為環(huán)境治理運營作業(yè)的裝備提供最專業(yè)的維修和保養(yǎng)。
近年來,形成了由政府提供環(huán)衛(wèi)設(shè)備及基礎(chǔ)設(shè)施,將環(huán)衛(wèi)運營管理等作業(yè)職能以政府購買服務(wù)的方式面向社會環(huán)衛(wèi)服務(wù)提供商公開招標的業(yè)務(wù)模式。在這種模式的驅(qū)動下,“環(huán)衛(wèi)裝備+環(huán)衛(wèi)服務(wù)”企業(yè)更具有競爭優(yōu)勢。在國家政策鼓勵市場化、政府移交環(huán)衛(wèi)服務(wù)訴求、環(huán)衛(wèi)公司具備效率成本優(yōu)勢的背景下,我國環(huán)衛(wèi)產(chǎn)業(yè)的市場化程度不斷提升,蘊含著由環(huán)衛(wèi)服務(wù)市場化推進帶來的需求量釋放的歷史機遇。
并購?fù)瓿珊?,A公司將B公司重組,實現(xiàn)資本、業(yè)務(wù)、市場、技術(shù)等方面的相互協(xié)同,進入一個全新的發(fā)展階段。A公司將充分利用資本運作平臺進行外延式拓展,完善其“全產(chǎn)業(yè)鏈的環(huán)境綜合服務(wù)商”戰(zhàn)略版圖。完成重組后,上市公司將以裝備制造為主,突破環(huán)衛(wèi)服務(wù)和整體方案解決商兩個方向。B公司作為國內(nèi)最大的環(huán)衛(wèi)裝備和環(huán)衛(wèi)服務(wù)提供商之一,依托強大的科研實力和國內(nèi)領(lǐng)先的環(huán)衛(wèi)裝備生產(chǎn)制造能力,擁有廣大用戶。A公司收購B公司后將獲得諸多優(yōu)勢,擴大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模,降低成本費用,通過并購企業(yè)規(guī)模得到擴大,能夠形成有效的規(guī)模效應(yīng)。規(guī)模效應(yīng)能夠帶來資源的充分利用、資源的充分整合,降低管理、原料、生產(chǎn)等各個環(huán)節(jié)的成本,從而降低總成本。
財務(wù)風險是指在企業(yè)運轉(zhuǎn)過程中產(chǎn)生的所有的資金活動中出現(xiàn)的不確定因素。企業(yè)的發(fā)展狀況都可以通過存在的財務(wù)風險表現(xiàn)出來,本文所分析的并購案例中存在的財務(wù)風險屬于融資風險。
1.融資償債風險
此前,A公司以杠桿并購的形式接下B公司80%股權(quán)(現(xiàn)金對價人民幣 116 億元),其中51%的B公司股權(quán)價格為人民幣 73.95億元,其中有44億元來自民生銀行的信貸支持。
同時,B公司也存在一定的償債風險,對于A公司來說,并購后存在償債壓力。從2016年末開始,B公司的資產(chǎn)負債率逐年提高,但在近年去杠桿的大環(huán)境下,這個比重在同行業(yè)相比是十分高的。高額的負債極有可能給公司帶來嚴重的財務(wù)風險。資產(chǎn)負債率高,財務(wù)風險相對較高。
2.價值評估風險
此次并購,標的價格近兩倍于自身總資產(chǎn)。本次交易的定價是基于收益法評估結(jié)果確定的,該評估結(jié)果與以資產(chǎn)基礎(chǔ)法得出的評估結(jié)果相差了113.54億元,差異率高達289.61%。這次交易的估值如何產(chǎn)生不得而知,首次交易與本次注入A公司的增值率相差不大,卻與4年前估值差距甚大。C公司官網(wǎng)新聞中心資料顯示,4年前C公司曾有意出售相關(guān)資產(chǎn),其時估值才20億元多出。時隔4年,售價高出5倍。A公司若是對B公司估價過高,將無法在今后完成收購計劃欲達成的效益。
3.財務(wù)整合風險
本次并購交易完成后,A公司持有B公司100.00%的股權(quán)。B公司將繼續(xù)保持經(jīng)營的相對獨立性,A公司僅對其經(jīng)營中的重大事項實施管控,從而在控制經(jīng)營風險的同時充分發(fā)揮標的公司自身的經(jīng)營活力。收購?fù)瓿珊笊鲜泄拘枰跇I(yè)務(wù)體系、組織機構(gòu)、管理制度、企業(yè)文化等方面進行整合,而在研發(fā)、采購、生產(chǎn)、銷售和管理等方面的整合到位需要一定時間。
1.支付方式不合理
支付風險是指與資金流動性和股權(quán)稀釋有關(guān)的并購資金使用風險,它與目標企業(yè)估值風險和融資風險關(guān)系密切。作為企業(yè)定價和融資的最終落腳點,支付方式的選擇是企業(yè)并購財務(wù)風險控制的一個重要環(huán)節(jié),因為不同的支付方式可以產(chǎn)生不同的收益分配效果,從而起到不同的轉(zhuǎn)移和分散風險作用。
A公司并購B公司需支付116億元,這么大一筆數(shù)目短時間要湊齊實屬不易,于是A公司實際控股人除了使用自有資金外,還使用了銀行融資、金融機構(gòu)融資等方式用于支付,其中很大一部分來自銀行融資,A公司控股人從民生銀行中貸了44億元用于支付,為期7年,解決了錢的問題。雖然錢的方式得以解決,但是支付方式并不合理,44億元并不是一個小數(shù)目,但是該筆收購總值為145億元,而銀行貸款就占了30%。雖然環(huán)保行業(yè)未來可期,但由于收購后需要一段時間進行整合,不排除會出現(xiàn)問題,造成風險。
2.價值評估不客觀
在評估價值過高方面一般有兩種可能性,一是在對企業(yè)資產(chǎn)進行評估時估值過高,二是對目標企業(yè)的盈利能力評價過高,最終導(dǎo)致以高于目標企業(yè)本身價值的代價完成收購,給并購方帶來了巨大的經(jīng)濟損失。而出現(xiàn)估值過高的原因在于企業(yè)在進行并購時,過于依賴對目標企業(yè)財務(wù)報表的分析,沒有在并購之前對企業(yè)進行充分的調(diào)查,對目標企業(yè)的了解程度遠遠不夠。
本次交易的定價是基于收益法評估結(jié)果確定的,該評估結(jié)果與以資產(chǎn)基礎(chǔ)法得出的評估結(jié)果相差了113.54億元,差異率高達289.61%。利用收益法,可以將預(yù)期收益資本化或者折現(xiàn),確定評估對象價值的評估方法,符合市場經(jīng)濟下的價值觀念。但未來收益及風險的準確預(yù)測存在一定難度。
A公司估值結(jié)果也有對B公司擁有多項專利、技術(shù)行業(yè)內(nèi)優(yōu)質(zhì)客戶資源,發(fā)展過程中所形成的行業(yè)內(nèi)具有影響的品牌優(yōu)勢和核心競爭力的考量,但對于無形資產(chǎn)未來能給企業(yè)帶來的效益還有待考證,同時B公司目前的經(jīng)營狀況相對于A公司的高價收購來說背后還隱藏著估值過高的風險。
3.現(xiàn)金儲備不充足
在市場經(jīng)濟條件下,企業(yè)現(xiàn)金流量在很大程度上決定著企業(yè)的生存和發(fā)展能力。然而,B公司應(yīng)收賬款持續(xù)攀升,在營業(yè)收入中所占比重也不斷提高,存在現(xiàn)金流短缺的問題。
此外,連續(xù)兩年,其經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額都是負的,投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額也是負的。經(jīng)營活動現(xiàn)金流、投資活動現(xiàn)金流都為負值,只有籌資活動現(xiàn)金流為正數(shù),這是一個較為糟糕的現(xiàn)金流,企業(yè)需要投入大量的資金開拓市場活動等。
4.信息披露不完全
2017年,B公司營業(yè)收入為64.27億元,報告期增值稅適用稅率為17%,由此可推算出B公司2017年含稅營業(yè)收入為74.55億元。同年,“銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金”為55.70億元,這意味著,有18.85億元含稅收入沒有收到現(xiàn)金,理論上這必然有相應(yīng)的債權(quán)體現(xiàn)在資產(chǎn)負債表中,即要么是應(yīng)收款項出現(xiàn)增加,或者預(yù)收款項出現(xiàn)減少。
可實際上,在2017年年末,B公司應(yīng)收賬款余額為32.48億元、應(yīng)收票據(jù)余額為2.19億元,兩者合計金額相較上一年末同類項金額合計僅新增了3.27億元。雖然在這一年年末的預(yù)收款項有0.75億元,但相較上一年不但沒有新增,反而還減少了0.2億元。由此可見,應(yīng)收款項與預(yù)收款項增減變化所形成的經(jīng)營性債權(quán)跟理論上應(yīng)該形成的18.85億元新增債權(quán)相去甚遠,即有15.37億元的含稅營業(yè)收入沒有獲得現(xiàn)金流和新增債權(quán)的支持。
風險控制是指在風險發(fā)生之前對可能發(fā)生的風險采取措施,以降低或規(guī)避風險的行為。企業(yè)并購中針對存在或潛在的風險進行實質(zhì)性控制,以實現(xiàn)并購活動順利進行,以及企業(yè)并購后持續(xù)發(fā)展尤為重要。針對上文指出的財務(wù)風險,應(yīng)該采取以下措施進行控制。
在支付手段的選擇上,上市公司首先要對自身的財務(wù)狀況進行科學合理的評估,要合理規(guī)避融資風險,分析各種支付手段可能存在的風險,通過選擇最合適的支付手段,有效降低企業(yè)的財務(wù)風險。
并購時對于企業(yè)的資金需求量要有一個系統(tǒng)地掌握,在確定總的金額的同時,要考慮到資金支付企業(yè)能否在不影響企業(yè)正常經(jīng)營的前提下,支付、籌措到應(yīng)當付與的資金以及在并購整個活動中所需要的相關(guān)費用,主要包括:對被并購企業(yè)應(yīng)當支付的金額;企業(yè)的流動資金;企業(yè)在并購后的后續(xù)調(diào)整所需要的相關(guān)費用。
對外融資是企業(yè)考慮自身融資渠道最主要的一個方式,其中對于銀行貸款的考量是比較多的,其次就是對證券方式的采取。企業(yè)在融資方式選擇不能忽視以下幾點:首先是期限的問題;其次是企業(yè)在未來預(yù)計利息是否能夠承受;再次是企業(yè)的資金流動情況等。在經(jīng)過以上方式的篩選之后,可以對其他的融資方式的選取進行一個計劃和組合。
在并購重組中,支付方式要靈活多樣,不能局限在一種支付方式上。最常見的支付手段是現(xiàn)金支付和股權(quán)支付,無論選擇何種方式最終都會以這兩種方式表現(xiàn)出來。根據(jù)近些年來在世界各國出現(xiàn)的比較成功的并購現(xiàn)象可以看出,混合支付的方式在其中得到的運用比例是越來越高。要控制現(xiàn)金資本的比重,根據(jù)各個企業(yè)的實際財務(wù)狀況,合理調(diào)整各種支付方式所占比重,確保企業(yè)資金鏈穩(wěn)定連續(xù)。在并購重組談判中,要合理確定支付時間,進行友好協(xié)商,分期支付或延期支付,盡可能實現(xiàn)更大的企業(yè)效益。
在選擇目標企業(yè)時應(yīng)仔細檢查目標企業(yè)的出售動機、法律文件,查看目標企業(yè)的財務(wù)狀況,分析企業(yè)的償債、盈利、營運、發(fā)展等能力,進一步對市場風險、投資風險和經(jīng)營風險等因素進行綜合考慮從而做出決策。
市場法、收益法與資產(chǎn)基礎(chǔ)法是企業(yè)價值評估的三種基本方法。由于收益法會將目標企業(yè)的品牌效應(yīng)和客戶資源及核心技術(shù)更好地在企業(yè)盈利能力上面予以展現(xiàn),還有目前企業(yè)面對的經(jīng)營環(huán)境比較穩(wěn)定,并且可以預(yù)測在不久的將來其在可持續(xù)的經(jīng)營過程中可以得到相對平穩(wěn)的收益。而對于公司未來收益僅僅考慮了增長率等有限的要素的市場法,在價值乘數(shù)面對股市動蕩時變化較大,因此相比于收益法其精準度不高。
要充分搜集其詳細財務(wù)資料,對其經(jīng)營管理、財務(wù)數(shù)據(jù)、資本結(jié)構(gòu)等進行合理評估,綜合進行分析。要合理篩選這些信息,確定信息的準確性、真實性、全面性。要全面分析比對被并購企業(yè)的資產(chǎn)負債表、所有者權(quán)益報表、利潤表以及現(xiàn)金流量表, 要避免被粉飾后的報表所迷惑,看清企業(yè)實質(zhì)的經(jīng)營情況。另外,要專門成立為并購決策提供信息的中介小組,在盡量降低并購信息成本的前提下對并購決策的正確性提供保證, 建立健全經(jīng)濟責任制。
財務(wù)整合是指并購方對被并購方的財務(wù)制度體系、會計核算體系統(tǒng)一管理和監(jiān)控。企業(yè)并購的完成并不代表完成并購目標的實現(xiàn),由于企業(yè)涉及的是一家新的體制,并購后仍有諸多事宜需要解決,要協(xié)調(diào)并購后可能會帶來的一些財務(wù)風險。
對于整個財務(wù)的把控以及財務(wù)管理流程的統(tǒng)一,是整個并購活動之中最為關(guān)鍵的要素,對于并購的真正成功至關(guān)重要。B公司作為C公司下的全資子公司,其會計核算方法與A公司存在差異,同時自身也存在不足。在整個并購交易完成時,意味著并購方接管了標的公司的財務(wù)資金、制度以及方法,那么在財務(wù)管理的角度來說,就應(yīng)當統(tǒng)一標的公司財務(wù)管理流程。
并購后的整合活動所占據(jù)的地位是不容小覷的,直接影響到整個并購的成敗,也是能夠達到并購效果的一個關(guān)鍵之處,主要包含:貨幣資金的管理和調(diào)配;整合存量資產(chǎn);債務(wù)的管理和利用;落實對被并購企業(yè)的控制權(quán)。若并購后的整合系統(tǒng)并不完善,原有的企業(yè)并未能融入現(xiàn)有的企業(yè)中,存在著財務(wù)上、人員管理上的矛盾和沖突,同時所需要的時間以及物資也就更為巨大,因此必須嚴謹對待整合活動,從而對日后工作有一個順利的承接。
本文對企業(yè)并購中的財務(wù)風險及控制進行了較為全面的分析,以“蛇吞象”并購——A公司收購B公司為例,從宏觀環(huán)境到兩個企業(yè)的自身等微觀環(huán)境方面進行了詳細的解說,再理論結(jié)合實際介紹了企業(yè)并購中可能會出現(xiàn)的風險,并進行風險問題控制的闡述,由理論結(jié)合實際,更為明確地進行了解說,更具有現(xiàn)實意義。
但是由于A公司與其標的的B公司之間資金結(jié)構(gòu)差距懸殊,使得A公司難免在并購過程中碰到一些風險。其中,A公司通過對自身上市后償債能力及營運能力等的分析,進行有效的價值評估,實現(xiàn)良好的財務(wù)整合。同時,B公司在面對企業(yè)未來即將短缺的現(xiàn)金流以及剩余的債務(wù)風險,在全面收購的進程中,也能得到有效的互補,進行資源的合理整合。最重要的是,兩大環(huán)境企業(yè)在并購的進程中,加強了對財務(wù)風險的認識和控制,使得在并購前、中、后實現(xiàn)態(tài)勢的順利發(fā)展。最后,A公司作為環(huán)保行業(yè)的主要上市企業(yè),在本次的并購過程中,也為其本身帶來經(jīng)濟利益和社會效益,為同業(yè)或相關(guān)企業(yè)提供有效的理論和實踐意義。