張琳 王李祥 胡燕妮

(中國信息通信研究院政策與經(jīng)濟研究所，北京 100191)

0 引言

2021年以來，國際通脹水平明顯上行。截至2022年5月，居民消費價格指數(shù)同比漲幅大于10%的經(jīng)濟體超過40個，大于5%的經(jīng)濟體超過80個。其中，美國的通脹水平持續(xù)維持高位，2022年3—9月，消費者價格指數(shù)同比漲幅均超過8%。為抑制物價飆升，美聯(lián)儲加快實施緊縮性政策，外溢影響受到全球關注。

提高聯(lián)邦基金利率(即“加息”)和減少持有證券規(guī)模(即“縮表”)是美國應對國內(nèi)高通脹壓力和金融風險的戰(zhàn)略性手段，更是引爆新興國家債務風險，獲得巨大利益的慣用做法。美聯(lián)儲歷次加息縮表造成的危機會迅速蔓延至全世界，尤其對新興國家造成巨大沖擊，如拉美債務危機、亞洲金融危機等。2022年以來，美聯(lián)儲連續(xù)釋放緊縮信號，全年累計加息425個基點，開啟史上最快加息縮表進程。

1 美聯(lián)儲加息縮表進程引發(fā)全球連鎖效應

1.1 本輪加息縮表力度大速度快

2022年以來，美聯(lián)儲通過7次密集加息迅速拉高利率。

2022年3月16日，首次加息25個基點，將聯(lián)邦基金利率由零利率抬升至0.25%～0.5%，為2018年12月以來首次加息。

2022年5月4日，第二次加息50個基點，將聯(lián)邦基金利率上調(diào)至0.75%～1%水平，為美聯(lián)儲自2000年以來最大幅度的加息。

2022年6月15日，美聯(lián)儲宣布加息75個基點，將聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間上調(diào)至1.5%～1.75%，為美聯(lián)儲自1994年以來單次最大幅度的加息。

2022年7月27日，美聯(lián)儲宣布再次加息75個基點，將聯(lián)邦基金利率區(qū)間進一步上調(diào)至2.25%～2.5%，達到市場認定的“中性利率”水平。

此外，2022年9月、11月、12月美聯(lián)儲分別決定加息75個、75個、50個基點。至此，2022年3月以來，美聯(lián)儲連續(xù)7次加息，包括連續(xù)4次高達75個基點的加息，使得聯(lián)邦基金利率水平在不足一年內(nèi)從接近零快速升至4.25%～4.5%之間，創(chuàng)下美聯(lián)儲自20世紀80年代初遏制高通脹以來最為激進的加息操作。

密集加息的同時，美聯(lián)儲持續(xù)縮表壓低負債規(guī)模。從2022年6月開始，美聯(lián)儲每月從近9萬億美元資產(chǎn)負債表中減少475億美元資產(chǎn)負債，9月起每月減少負債規(guī)模擴大至950億美元。

1.2 加息縮表旨在應對持續(xù)攀升的通脹壓力

自2021年4月開始，美國通脹率持續(xù)超過2%的通脹目標值。美國勞工部數(shù)據(jù)顯示，2022年6月美國消費者價格指數(shù)(Consumer Price Index,CPI)同比上漲9.1%，漲幅為1981年11月以來最大值；隨后數(shù)月，美國CPI同比漲幅有所回落，其中2022年12月上漲6.5%，仍然處于較高水平。疫情解封后社會消費需求迅速復蘇，疊加全球供應鏈遭遇瓶頸、前期大規(guī)模寬松財政貨幣政策的刺激等因素，導致美國國內(nèi)通脹壓力和通脹預期創(chuàng)歷史地飆升，促使美聯(lián)儲快速啟動最新一輪加息縮表周期。在美聯(lián)儲之外，拜登政府也將應對通脹壓力作為當前工作的重中之重，試圖降低美國民眾對其經(jīng)濟治理不力的不滿情緒。2022年8月16日，拜登高調(diào)簽署《通脹削減法案》，聲稱將削減財政赤字，緩解美國通脹壓力。

1.3 激進加息縮表引發(fā)全球市場連鎖效應

美元作為世界貨幣，美聯(lián)儲加息縮表行為不僅對美國國內(nèi)經(jīng)濟產(chǎn)生影響，也會對全球經(jīng)濟產(chǎn)生沖擊，具體表現(xiàn)在4個方面。

一是加劇全球?qū)γ绹?jīng)濟衰退擔憂。國際貨幣基金組織(International Monetary Fund，IMF)和國際評級機構(gòu)穆迪紛紛下調(diào)美國今明兩年經(jīng)濟增長預測。彭博社預測美國經(jīng)濟到2024年年初出現(xiàn)衰退的可能性高達72%。

二是促使全球外匯市場分化。美元快速升值，2022年7月美元指數(shù)最高升破109關口，創(chuàng)近20年來新高。相對而言，其他主要貨幣匯率大幅下行，如歐元對美元匯率一度跌至平價。

三是帶動各國央行掀起加息潮。多個高通脹經(jīng)濟體央行跟進美聯(lián)儲加息。2022年6月8日，印度央行宣布年內(nèi)第二次加息，上調(diào)基準利率50個基點至4.9%。2022年7月13日，韓國央行決定將基準利率由1.75%上調(diào)50個基點至2.25%。2022年7月21日，歐洲央行決定將歐元區(qū)三大關鍵利率上調(diào)50個基點，這是歐洲央行自2011以來首次加息。

四是加劇全球大宗商品價格震蕩。加息減少流動性，抑制市場需求，促使全球大宗商品價格普遍下跌，但俄烏沖突等因素造成的供給沖擊推高通脹的影響仍在，促使全球大宗商品價格激烈震蕩。國家發(fā)改委價格監(jiān)測中心發(fā)布的2022年6月底中價國際指數(shù)為118.3，較2022年6月上旬的2022年最高水平下跌10%，其中有色金屬、鐵礦石、小麥、棉花等部分農(nóng)產(chǎn)品國際價格回落幅度較大。

2 美聯(lián)儲加息縮表對我國制造業(yè)的溢出效應

美聯(lián)儲本輪激進加息縮表通過國際貿(mào)易、資本流動、匯率等渠道對我國實體經(jīng)濟產(chǎn)生溢出效應，深刻影響我國制造業(yè)等重點領域。

2.1 制造業(yè)對外貿(mào)易困難加大

我國制造業(yè)出口占對外貿(mào)易出口額比重高達95%，企業(yè)受國外訂單數(shù)影響較大，國際經(jīng)濟貿(mào)易萎縮將對供應鏈上的中國制造企業(yè)產(chǎn)生連鎖反應。加息縮表引發(fā)主要國家相繼實施緊縮性貨幣政策，貨幣流動性大幅減少，增大全球?qū)?jīng)濟衰弱風險的預期，削弱全球總體商品需求，使得制造業(yè)外部需求快速回落。世界貿(mào)易組織(World Trade Organization,WTO)預測，2022年全球貨物貿(mào)易量的增速將降至2.4%～3.0%之間，遠低于2021年9.8%的增幅。以消費電子為例，市場調(diào)研機構(gòu)Counterpoint數(shù)據(jù)顯示，截至2022年5月，全球智能手機市場銷量已連續(xù)2個月環(huán)比下降，連續(xù)11個月同比下降。我國消費電子出口也同樣遭受下行壓力，據(jù)我國海關總署數(shù)據(jù)顯示，2022年1—6月我國出口手機40 572萬臺，同比減少10.9%。國際貿(mào)易需求萎縮、初級資源品的短缺、全球供應鏈受阻等問題將加劇制造業(yè)出口競爭，各國出于自身安全考慮仍會回遷或扶持本國相關產(chǎn)業(yè)，勢必導致國際貿(mào)易環(huán)境將更趨復雜，新興經(jīng)濟體出口競爭加劇。如，美國與日本、韓國、印度、越南、馬來西亞等13個國家建立“印太經(jīng)濟框架”，強化在印太地區(qū)的供應鏈伙伴關系，增強其對全球供應鏈的主導權和掌控力，對我國出口形成圍堵，進一步加大我國制造業(yè)產(chǎn)品出口難度。

2.2 制造業(yè)成本控制難度增加

我國基礎原材料長期大量依靠進口，美國加息縮表使得國際大宗商品價格波動加劇，直接加大制造業(yè)企業(yè)生產(chǎn)成本波動幅度。受較高的對外依存度、需用進口產(chǎn)品的行業(yè)集中度低、大宗商品期貨市場發(fā)展滯后、人民幣國際化程度較低等因素影響，我國對大宗商品進口價格缺乏議價能力，石油、鐵礦石、銅等重點原材料均屬于國際定價，制造企業(yè)被動接受價格上漲。2021年我國進口原油、鐵礦砂、銅礦砂等重點基礎材料的進口成本分別較2015年上漲91.4%、2.2倍、2倍，進口均價分別上漲25.2%、1.7倍、67.9%；3種原材料進口金額合計達4 988億美元，占我國進口總金額的比例達18.6%，較2015年上升6個百分點。2022年以來，布倫特原油和WTI原油在100美元/桶以上的高位區(qū)間波動震蕩，LME3個月銅維持在9 500美元/噸左右高位運行，LME3個月鋁也突破歷史新高。隨著俄烏沖突影響長期化、全球持續(xù)面臨高通脹問題、逆全球化浪潮加劇等因素疊加，國際環(huán)境的不穩(wěn)定性和不確定性明顯增加，在此背景下，石油等能源、銅鋁等有色大宗原材料價格將持續(xù)高位運行。我國制造業(yè)成本構(gòu)成中，原材料占比通常在60%以上，部分行業(yè)甚至達90%。以家電行業(yè)為例，格力、美的、海爾的2020年年報數(shù)據(jù)顯示，銅材、鋼材、鋁材和塑料等主要原材料占其總成本的比例分別為86.9%、84.5%和83.2%。原材料價格持續(xù)高位運行將使我國制造業(yè)成本持續(xù)高升。中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)顯示，2021年年底以來，我國主要原材料購進價格指數(shù)先升后降、大幅波動，由2021年12月的48.1%攀升18個百分點至2022年3月的66.1%，再回落14.1個百分點至2022年6月的52%，使得企業(yè)現(xiàn)金流、利潤空間受到極大考驗。

2.3 制造業(yè)出口及投資機遇與挑戰(zhàn)并存

美加息縮表超出預期，引發(fā)全球貨幣市場動蕩，各國央行應對策略顯著分化，對我國外向型制造業(yè)出口及投資產(chǎn)生分化式影響。

一方面，加息縮表導致美元升值趨勢明顯，人民幣政策相對穩(wěn)健，形成人民幣對美元相對貶值的態(tài)勢，將利好消費品出口，抑制制造業(yè)對美投資。消費品出口方面，對美出口的家用電器、消費電子、金屬制品等價格敏感型產(chǎn)品貨幣成本降低，可以部分緩解我國制造業(yè)出口產(chǎn)品對美競爭力相對下降的情況。對美投資方面，美元升值會導致我國制造業(yè)對外投資要承擔更多的貨幣成本，降低制造業(yè)海外投資意愿或改投貨幣成本相對較低的地區(qū)，抑制對美海外投資規(guī)模。

另一方面，為對沖美元回流影響，全球匯率大戰(zhàn)升級，以印度、巴西、智利和南非等為代表的新興經(jīng)濟體大幅降息對沖美國加息縮表影響，導致我國相對這些國家貨幣升值，將利好對外投資，但會加大產(chǎn)品出口競爭壓力。對外投資方面，相對提高了我國制造業(yè)企業(yè)以人民幣對外投資的能力，有利于向新興世界國家產(chǎn)業(yè)技術布局。出口競爭方面，相對削弱我國紡織服裝等低成本勞動密集型產(chǎn)品的出口價格優(yōu)勢，加大部分品類出口難度。

同時，中國作為“世界工廠”是全球制造業(yè)資產(chǎn)配置的重要市場，長期看我國全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢依然牢固，有效利用全球匯率差合理配置制造業(yè)海外投資布局，對于推動我國制造業(yè)發(fā)展具有戰(zhàn)略性的作用。

3 對策建議

3.1 堅持“以我為主”的貨幣政策基本原則，密切關注國際貨幣政策走向

繼續(xù)堅持“以我為主、穩(wěn)字當頭”，堅持我國貨幣政策的自主性。以保持我國經(jīng)濟運行維持在合理區(qū)間為首要任務，根據(jù)國內(nèi)經(jīng)濟形勢和物價走勢，把握好政策力度和節(jié)奏，保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩(wěn)定，兼顧國際貨幣市場走勢及時應對各類風險挑戰(zhàn)，為實體經(jīng)濟提供更有力支持。加強對國際金融市場、跨境資金流動的跟蹤監(jiān)測，密切關注地緣政治沖突、區(qū)域金融危機等對全球加息縮表的影響，擇機通過調(diào)整法定存款準備率、正回購、結(jié)構(gòu)性貨幣政策等方式應對美聯(lián)儲加息縮表引發(fā)的溢出效應，開展國際宏觀政策協(xié)調(diào)，發(fā)出正向聲音，促進全球經(jīng)濟穩(wěn)定恢復。

3.2 降低企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營成本，強化制造業(yè)減稅降費融資支持力度

實施組合式稅費支持政策，深入落實扶持制造業(yè)、小微企業(yè)和個體工商戶的留抵退稅政策，降低企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營成本。暢通制造業(yè)企業(yè)債券融資、股權融資渠道，保護企業(yè)現(xiàn)金流；引導金融機構(gòu)優(yōu)化信貸管理，對受新冠肺炎疫情影響嚴重的行業(yè)企業(yè)給予融資支持，避免出現(xiàn)行業(yè)性限貸、抽貸、斷貸。引導企業(yè)投資高技術制造業(yè)和技術改造方向，鼓勵地方政府根據(jù)實際情況，對固定資產(chǎn)投資項目給予財政補助、貸款貼息、稅收返還等優(yōu)惠政策。延續(xù)執(zhí)行階段性降低失業(yè)保險、工傷保險費率政策，對不裁員少裁員的企業(yè)，實施好失業(yè)保險穩(wěn)崗返還政策。做好減稅降費相關政策宣傳工作，幫助企業(yè)和個人更好地了解政策、掌握政策、用好政策，最大程度釋放政策紅利、激發(fā)市場活力、穩(wěn)定市場信心。

3.3 依托制造業(yè)國際合作政策紅利，推動制造業(yè)進出口提質(zhì)增效

持續(xù)關注國際大宗商品價格走勢，適時加大對石油、天然氣、煤炭等商品的儲備調(diào)節(jié)，確保制造業(yè)保供穩(wěn)價。推動“一帶一路”、區(qū)域全面經(jīng)濟伙伴關系協(xié)定等政策落實，瞄準汽車零部件、通用設備、專用設備制造等進口關稅減免較高的產(chǎn)業(yè)，加強數(shù)控加工、汽車發(fā)動機系統(tǒng)等核心設備和關鍵零部件進口，完善核心部件和產(chǎn)業(yè)鏈重點環(huán)節(jié)布局。支持裝備制造、電氣機械、儀器儀表等行業(yè)開展出口質(zhì)量安全示范區(qū)和生態(tài)原產(chǎn)地產(chǎn)品保護示范區(qū)建設，推動出口產(chǎn)品質(zhì)量提升。加強人工智能、節(jié)能減排、智能制造等領域的合作，帶動我國高科技制造業(yè)產(chǎn)品、技術、服務的出口。擴大實體產(chǎn)業(yè)海外布局，變產(chǎn)品輸出為資本和產(chǎn)能輸出，帶動國際基礎設施投資和就業(yè)，特別是深化中德智能制造領域合作，構(gòu)建全方位戰(zhàn)略伙伴關系，充分發(fā)揮其中歐經(jīng)貿(mào)關系“壓艙石”作用。

4 結(jié)束語

為應對持續(xù)不減的通脹壓力，美聯(lián)儲加息、縮表雙管齊下，這一政策失序不僅導致美國經(jīng)濟衰退風險上升，也引發(fā)全球市場連鎖效應，并對我國制造業(yè)重點領域產(chǎn)生嚴重溢出效應。為有效應對沖擊，我國應堅持“以我為主”的貨幣政策基本原則，密切關注國際貨幣政策走向；降低企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營成本，強化制造業(yè)減稅降費融資支持力度；依托制造業(yè)國際合作政策紅利，推動制造業(yè)進出口提質(zhì)增效。