張桔

近期公募基金2022年年報(bào)披露完畢，在全盤曝光隱形重倉股同時(shí)，基金的換手率也連帶浮出水面。經(jīng)歷此前兩年行業(yè)扎堆新能源的高潮，今年的成長股熱點(diǎn)又轉(zhuǎn)向了TMT領(lǐng)域?；鸾?jīng)理如果頻繁追著熱點(diǎn)跑，會導(dǎo)致產(chǎn)品換手率過高，這樣的產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，2022年全年報(bào)告期中，主動權(quán)益類基金中換手最低的幾只均來自于景順長城基金，其中景順長城鼎益換手率只有8.11%，同時(shí)相對低換手產(chǎn)品較多的公司還有嘉實(shí)基金、廣發(fā)基金等旗下產(chǎn)品，它們?nèi)甑膿Q手率多維持在60%以下。冰火兩重天，去年4只權(quán)益類產(chǎn)品的全年換手超過了3000%（包括兩只量化型基金），單只產(chǎn)品去年換手最高的是靈活配置型基金長安裕騰，此外，天治、同泰、富安達(dá)等幾家小公司的產(chǎn)品位居換手率榜單前列。

接受《紅周刊》采訪時(shí)，上海某券商基金分析師李夢一（化名）表示：“2022年末，主動權(quán)益基金的換手率相比上一期出現(xiàn)大幅度增加，平均換手率從196.19%上升至221.76%。大部分主動權(quán)益基金經(jīng)理在2022年后半年開始積極調(diào)倉。兩級分化的情況一直存在，不同的基金產(chǎn)品換手率差別特別大，同一產(chǎn)品不同時(shí)期換手率也非靜態(tài)。它只是投資策略的一個(gè)量化呈現(xiàn)指標(biāo)，有的側(cè)重于擇股，有的側(cè)重于擇時(shí)，有的則是在擇股和擇時(shí)中尋找最優(yōu)解。它們都源自基金經(jīng)理的投資框架、對市場的判斷以及個(gè)人性格特點(diǎn)，策略本身沒有孰優(yōu)孰劣?！?/p>

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，2022年在內(nèi)地的主動權(quán)益類基金中（不包括偏債混合型基金），內(nèi)地全年換手率（換手率的計(jì)算大體為年報(bào)披露的股票交易金額/（期初股票市值+期末股票市值）），最低的4只產(chǎn)品全部來自景順長城基金，它們分別是景順長城鼎益（8.11%）、景順長城新興成長（10.81%）、景順長城內(nèi)需增長貳號（11.29%）、景順長城內(nèi)需增長（11.76%）。

從現(xiàn)任的基金經(jīng)理來看，這4只產(chǎn)品都是公司“權(quán)益一哥”劉彥春所管理的產(chǎn)品。天天基金網(wǎng)顯示，他目前在管的產(chǎn)品總共為6只，另外的兩只分別是景順長城集英和景順長城績優(yōu)成長，Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，這兩只產(chǎn)品換手率分別為18.13%和31.43%。

以其中去年換手最低的景順長城鼎益為例，這只成立于2005年的老基金如今是開放申購和開放贖回，難能可貴的是幾經(jīng)股市牛熊風(fēng)雨，規(guī)模在去年四季度末還能保持在175.40億元的高位，而這顯然和基金的長跑業(yè)績不俗有關(guān)。最新年化收益顯示，該基金這一數(shù)值最新達(dá)到了17.98%，在同類的23只基金中高居第二位。

從去年四份季報(bào)的重倉股演變來看，2022年一季度到二季度，劉彥春在十大重倉中僅用山西汾酒和愛爾眼科更換了?？低暫统抗夤煞荨６鴱亩径鹊饺径?，劉彥春對十大重倉未做調(diào)整，再從三季度過渡到四季度，變化也僅為一處，他又用晨光股份替換了愛爾眼科。這樣算來，去年全年出現(xiàn)在重倉股中的上市公司家數(shù)僅為12家，8家連續(xù)四個(gè)季度進(jìn)入前十行列。

換手低不僅體現(xiàn)在季報(bào)的十大重倉變化少中，同樣也能在基金半年報(bào)和基金年報(bào)的完整版持股中發(fā)現(xiàn)一二。去年上述基金中報(bào)時(shí)完整版的持倉是19只，而到基金年報(bào)時(shí)的完整版持倉也不過是小幅增加至21只。從最新披露年報(bào)來看，除去上述12家公司外，另外其隱形重倉的美的、伊利、海天、涪陵榨菜、長春高新等公司同樣出自大消費(fèi)板塊，符合其一貫的投資思路和風(fēng)格。他并沒有對不擅長的新能源、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、人工智能等領(lǐng)域布局。

無獨(dú)有偶，在嘉實(shí)基金的一眾低換手產(chǎn)品中，排名最靠前的嘉實(shí)品質(zhì)回報(bào)也是一只偏消費(fèi)類的公募，不過其成立至今剛滿兩年，基金經(jīng)理常蓁目前也是公司的“雙百”基金經(jīng)理。從四份季報(bào)來看，她去年一直重倉的基金也達(dá)到了7只之多，比如包括了茅臺、五糧液、邁瑞、保利等等。而與劉彥春不同的是，她對于寧德時(shí)代這類成長賽道龍頭也持續(xù)重倉配置。

愛方財(cái)富總經(jīng)理莊正分析說：“從長期來看，上述基金的換手率一直保持在較低水平，主要是因?yàn)榛鸾?jīng)理具有較長的投資經(jīng)驗(yàn)和優(yōu)秀的研究團(tuán)隊(duì)，能夠挖掘出具有長期投資價(jià)值的股票。另外，長期低換手可以減少頻繁交易和換倉帶來的費(fèi)用，同時(shí)能夠抓住企業(yè)的長期成長機(jī)會，從而實(shí)現(xiàn)長期穩(wěn)定的回報(bào)?！?/p>

相比上述的基金，高換手的主動權(quán)益產(chǎn)品也不在少數(shù)。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，長安裕騰和民生加銀鑫福排在前兩位，兩只基金的2022年全年換手已經(jīng)高過了10000%，不過這兩只基金在實(shí)戰(zhàn)中更偏債券。同時(shí)根據(jù)《紅周刊》利用Wind的不完全統(tǒng)計(jì)，從高換手產(chǎn)品出自的基金公司來看，天治、同泰等公司的部分產(chǎn)品換手相對偏高。

例如，截至4月4日收盤，在2023年內(nèi)地基金主動權(quán)益排行榜上，天治研究驅(qū)動憑借約49%的凈值增長率殺入前十，這對于這家小基金公司來說可謂“鐵樹開花”，該基金的現(xiàn)任基金經(jīng)理是許家涵。這位任職接近8年的基金經(jīng)理所管理的另一產(chǎn)品是天治低碳經(jīng)濟(jì)混合，兩只產(chǎn)品在2022年基金高換手產(chǎn)品的排行榜上均處于前列。

其中天治研究驅(qū)動和低碳經(jīng)濟(jì)混合，去年的換手率分別為920.01%和2604.03%。

從今年的業(yè)績來判斷，頻繁追熱點(diǎn)造就的高換手似乎帶來了不錯(cuò)的業(yè)績。截至4日同一時(shí)間段，前者年內(nèi)漲幅約48.90%，而后者的年內(nèi)漲幅也為27.44%。但該業(yè)績能否持續(xù)保持，仍待觀察。

以2022年更高換手的低碳經(jīng)濟(jì)混合來看，在最新基金年報(bào)中，許家涵指出：“全年維度看，本基金采用行業(yè)相對集中、個(gè)股相對分散的配置策略，優(yōu)選α屬性較強(qiáng)的個(gè)股；用個(gè)股的α控制風(fēng)險(xiǎn)，并享受行業(yè)β，階段性取得了較好的投資收益，回撤控制和組合波動率控制方面也表現(xiàn)相對平穩(wěn)?！?/p>

但是復(fù)盤來看，基金風(fēng)格逐季的變化之劇烈還是頗有些兵行險(xiǎn)招的意味：一季度時(shí)，該基金的前四大重倉股占比都超過了6.5%，它們分別是嘉事堂、科倫藥業(yè)、海亮股份、世紀(jì)華通，再結(jié)合后面的雙匯、順豐來判斷，似乎整體對大消費(fèi)更為看好一些。但是二季度時(shí)，基金經(jīng)理將上一季度重倉股全部更換，換成了清一色的新能源和汽車股，長安汽車和廣汽集團(tuán)出人意料占據(jù)前二。三季度風(fēng)格再變，新能源從電池為主轉(zhuǎn)到了光伏，同時(shí)包括金山辦公、博思軟件等信創(chuàng)概念大舉進(jìn)入。再到四季度，基金經(jīng)理基本將重倉全部更換為數(shù)字經(jīng)濟(jì)概念股。從時(shí)點(diǎn)來看，或許可以感慨基金經(jīng)理是波段操作兼高拋低吸的高手。

類似的情況還有今年的“黑馬”基金國新國證新銳，這只去年四季度末規(guī)模僅為0.21億元的迷你基金，今年到目前同時(shí)段的凈值增長率達(dá)到47.32%，與上述的天治低碳經(jīng)濟(jì)難分伯仲。有趣的是，從該產(chǎn)品近幾年的換手率來看，同樣是保持在了一個(gè)相對較高的水平上。

Wind資訊數(shù)據(jù)表明，2021年年報(bào)時(shí)，該基金的這一數(shù)值約為1531.28%；而到2022年年報(bào)時(shí)，該基金的這一數(shù)值則為1871.35%。從基金四季報(bào)的重倉股來看，基金經(jīng)理成功地捕捉到了金山辦公、海天瑞聲、福昕軟件、財(cái)富趨勢等多只目前年內(nèi)翻倍或接近翻倍的大牛股。但對比此前的三份季報(bào)來看，彼時(shí)的10只股票中，也僅有金山辦公和福昕軟件前三季出現(xiàn)過。

同泰等基金有產(chǎn)品高換手也“吃癟”業(yè)績不佳或引發(fā)投資風(fēng)格質(zhì)疑

對比高換手卻斬獲好成績的產(chǎn)品，同樣即便高換手也未能實(shí)現(xiàn)理想業(yè)績回報(bào)的也不在少數(shù)，從去年的換手率排名來看，同泰基金旗下的同泰競爭優(yōu)勢、同泰慧擇、同泰慧利等幾只產(chǎn)品均“排名靠前”。

Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，同泰競爭優(yōu)勢成立于2020年的4月27日，目前產(chǎn)品的存續(xù)運(yùn)作還未滿兩年，但是每年的業(yè)績和同類排名均不佳，特別是2023年到目前，該基金A類份額的凈值增長率僅為-6.60%，其在3542只同類基金中排在第3352位。經(jīng)年累月表現(xiàn)乏善可陳，由此基金的年化收益為-3.81%，在999只基金中排在第967位。

從基金成立以來單一年份的換手率來看，2020年時(shí)其602.71%的水平還算正常，但是此后兩年就連續(xù)走高，2021年時(shí)達(dá)到了2000.60%，2022年時(shí)更是達(dá)到了2144.68%，為何高換手卻沒能斬獲好成績呢？

以2022年逐季調(diào)倉來看，《紅周刊》發(fā)現(xiàn)基金經(jīng)理在操作過程中，似乎都沒有踩準(zhǔn)節(jié)奏：去年一季度時(shí)，基金經(jīng)理重倉的是清一色的能源類股票，比如其中占比超過5%的就包括了紫金礦業(yè)、江西銅業(yè)、云南銅業(yè)、神火股份、云天化、西部礦業(yè)；二季度時(shí)重倉股基本全部更換，重倉的行業(yè)主要是醫(yī)藥和新能源，6月30日時(shí)前三位的重倉股分別是長春高新、愛博醫(yī)療、中科創(chuàng)達(dá)。

而三季度的主要變化在于軍工股開始組團(tuán)進(jìn)入前十，彼時(shí)包括西部超導(dǎo)、航發(fā)動力開始出現(xiàn)在重倉的行列之中。但四季度基本又變成了新能源的天下，只不過細(xì)分賽道上受寵的變成了儲能和光伏。如此頻繁快速大面積地調(diào)倉，最后可能導(dǎo)致基金經(jīng)理也沒了方向感。

天天基金網(wǎng)顯示，該基金的現(xiàn)任基金經(jīng)理是卞亞軍，這位任職超過6年的基金經(jīng)理在同泰管理4只產(chǎn)品，但12月31日時(shí)合計(jì)的規(guī)模僅為2.33億元。同時(shí)，他曾先后在華泰柏瑞、大摩華鑫、同泰等3家公司擔(dān)任過基金經(jīng)理，目前竟然在同泰管理過和正管理的產(chǎn)品，任職回報(bào)全部為負(fù)。

與同泰多只產(chǎn)品高換手有所區(qū)別，富安達(dá)基金旗下高換手的產(chǎn)品并不算多，但富安達(dá)新興成長、富安達(dá)科技領(lǐng)航卻是惟二的例外，今年1月它們迎來了新任基金經(jīng)理路旭。資料顯示，這位富安達(dá)自己培養(yǎng)出來的基金經(jīng)理，目前崗位的任職時(shí)間剛超過1年半，不過他同一日接手的產(chǎn)品富安達(dá)科技領(lǐng)航，迄今已經(jīng)積累了將近15%的任職回報(bào)，業(yè)績差異巨大下，新興成長的基民或許還需要多點(diǎn)耐心。

實(shí)際上這兩只產(chǎn)品，他所接替的都是前任孫紹冰，從兩只基金去年的換手來看，它們?nèi)昃^了1500%。以富安達(dá)新興成長A為例，最新產(chǎn)品的年化收益約為-2.61%，在同類基金中排在倒數(shù)第二位。如此不濟(jì)可能與去年以來業(yè)績的加速滑坡有關(guān)。2022年全年，該基金實(shí)現(xiàn)凈值增長率約為-45.95%，同類產(chǎn)品排名倒數(shù)第四。今年截至4月4日收盤，該基金實(shí)現(xiàn)的凈值增長率約-15.03%，同類產(chǎn)品排名倒數(shù)第七。

從2022年四個(gè)季度的調(diào)倉換股來看，雖然整體主要是圍繞新能源產(chǎn)業(yè)來重倉布局，但具體上下半年的變化還是頗為明顯，例如基金前兩個(gè)季度的頭兩號重倉股都是中礦資源和天齊鋰業(yè)，但是下半年的頭號重倉則先后變成了億緯鋰能和晶澳科技。而在基金四季報(bào)中，時(shí)任基金經(jīng)理把業(yè)績不好歸咎于重倉的高景氣行業(yè)失效，由此基金調(diào)倉的高換手似乎就不難解釋了。在最新披露的基金年報(bào)中，其也表示基金將繼續(xù)保持成長風(fēng)格，不知道若延續(xù)高換手，后續(xù)業(yè)績能否改觀。

“高換手率也會帶來一些負(fù)面影響。首先，頻繁交易會增加交易成本，可能會對基金的績效產(chǎn)生不利影響；其次，過高的換手率可能會導(dǎo)致基金持倉的不穩(wěn)定性，使得基金無法形成持久的投資價(jià)值；此外，高換手率還可能引發(fā)投資者的不信任和不穩(wěn)定情緒，導(dǎo)致資金的流失?！鼻f正如是強(qiáng)調(diào)。

另有不愿具名的基金業(yè)內(nèi)人士透露：“基金經(jīng)理刷的傭金手續(xù)費(fèi)，券商一般會給基金經(jīng)理返點(diǎn)，甚至可能高達(dá)20%。在這樣的灰色潛規(guī)則激勵(lì)下，小公司的權(quán)益基金經(jīng)理或許就要面臨抉擇，如果不能讓基民通過做高業(yè)績擴(kuò)大規(guī)模賺取更多的管理費(fèi)來提高個(gè)人利益，通過多做交易分傭金似乎是更可行的途徑！由此，或許惟一的輸家只有基金投資者了?！?/p>

（本文提及基金僅做分析，不做投資建議。）