資本市場(chǎng)全面注冊(cè)制時(shí)代開啟

李湛

4月10日，滬深主板迎來首批注冊(cè)制下10家企業(yè)上市交易，注冊(cè)制改革在資本市場(chǎng)全面落地。

主板注冊(cè)制的正式落地對(duì)資本市場(chǎng)無疑是具有重大意義的，它標(biāo)志著我國(guó)資本市場(chǎng)正式迎來全面注冊(cè)制時(shí)代。我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展時(shí)間短，在此之前存在很多機(jī)制體制上的不足，包括市場(chǎng)化程度不夠高、信息披露不夠透明、中小企業(yè)融資困難等，而全面注冊(cè)制正是助力資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的實(shí)現(xiàn)路徑。

第一，我國(guó)資本市場(chǎng)市場(chǎng)化程度會(huì)進(jìn)一步提高。注冊(cè)制將促進(jìn)新股發(fā)行提質(zhì)增效，估值定價(jià)會(huì)更加專業(yè)化，能有效減少資本市場(chǎng)供需失衡帶來的新股上市炒作，同時(shí)加速市場(chǎng)分化，優(yōu)質(zhì)企業(yè)獲得更多資源和資金，促使劣質(zhì)企業(yè)退市。第二，有利于解決信息披露不透明的問題。與原核準(zhǔn)制相比，注冊(cè)制下監(jiān)管部門將更多的關(guān)注點(diǎn)集中在信息披露的真實(shí)、全面性上，促使企業(yè)進(jìn)行準(zhǔn)確真實(shí)的信息披露。第三，有利于解決中小企業(yè)融資問題。全面注冊(cè)制降低了原有的高上市門檻，在盈利指標(biāo)等條件上有所放寬，發(fā)行條件更加精簡(jiǎn)優(yōu)化、更具包容性，這也有利于進(jìn)一步推動(dòng)我國(guó)資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，推動(dòng)我國(guó)企業(yè)上市流程的標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)范化。

自2019年科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊(cè)制至今的四年時(shí)間里，監(jiān)管層逐步完成了“還權(quán)于市場(chǎng)”的職能轉(zhuǎn)變，并積累了大量實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)；廣大市場(chǎng)參與者逐漸適應(yīng)和理解新的交易規(guī)則，對(duì)注冊(cè)制全面實(shí)施形成了合理的預(yù)期，全面推行注冊(cè)制的時(shí)機(jī)已然成熟。2月17日，全面注冊(cè)制文件正式發(fā)布，這一系列文件在全面總結(jié)試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)的同時(shí)充分吸收了社會(huì)各界的建議，一方面明確了主板交易制度，完成了各板塊交易規(guī)則的統(tǒng)一；另一方面對(duì)發(fā)行審核規(guī)則、再融資規(guī)則、資產(chǎn)重組規(guī)則等做了進(jìn)一步的優(yōu)化。

自2013年首提注冊(cè)制改革，到2019年實(shí)行科創(chuàng)板試點(diǎn)，再到2023年主板注冊(cè)制正式實(shí)施，注冊(cè)制改革走過十年時(shí)間并最終完成，這在我國(guó)的金融市場(chǎng)發(fā)展史上具有里程碑意義。這標(biāo)志著我國(guó)的金融市場(chǎng)正式走向成熟階段，也奠定了市場(chǎng)機(jī)制在金融資源配置中的核心地位。短期來看，注冊(cè)制改革有利于顯著提高企業(yè)融資效率、提振投資者信心；長(zhǎng)期來看，注冊(cè)制改革將持續(xù)提升A股市場(chǎng)的市場(chǎng)化、法治化水平，助力長(zhǎng)牛行情。

注冊(cè)制在前5個(gè)交易日不設(shè)漲跌幅限制，第6個(gè)交易日起漲跌幅限制為10%，這也意味著新股上市“連板效應(yīng)”將不復(fù)存在，新股上市后股價(jià)波動(dòng)較大。經(jīng)過多年的試點(diǎn)推廣，機(jī)構(gòu)投資者在新股定價(jià)方面已經(jīng)較為成熟，同時(shí)注冊(cè)制下新股申購(gòu)的規(guī)則也一定程度上限制了新股上市的巨大漲幅。通常在核準(zhǔn)制下，主板新股發(fā)行的市盈率都在23倍以下，比同行業(yè)在二級(jí)市場(chǎng)中的估值低，因此新股上市后通常會(huì)有較大幅度上漲，而全面注冊(cè)制下，23倍市盈率被打破，投資者的樂觀預(yù)期將會(huì)提前反映在新股定價(jià)中，新股發(fā)行價(jià)格相應(yīng)會(huì)偏高，因此上市后的上漲空間可能會(huì)受限。

除了降低企業(yè)上市門檻之外，全面注冊(cè)制對(duì)打新規(guī)則作了較大調(diào)整。打新規(guī)則的變化意味著交易邏輯的轉(zhuǎn)變，新股上市后價(jià)格波動(dòng)、破發(fā)概率可能變大。注冊(cè)制實(shí)施后，新股發(fā)行的數(shù)量會(huì)有明顯增加，打新資金的可選標(biāo)的增加；取消新股發(fā)行市盈率限制給予了發(fā)行人、中介機(jī)構(gòu)與投資人之間更大的價(jià)格博弈空間，發(fā)行市盈率將進(jìn)一步分化；取消上市前5日漲跌幅限制，新股的定價(jià)效率顯著提升，連板效應(yīng)將不再存在。從監(jiān)管層對(duì)打新規(guī)則的調(diào)整方向來看，監(jiān)管的目的也在于降低打新風(fēng)險(xiǎn)，引導(dǎo)投資者理性參與打新。