摘要：2023年，國家金融監(jiān)督管理總局發(fā)布《商業(yè)銀行資本管理辦法》，推動銀行提升風(fēng)險管理水平。其中，對于采用權(quán)重法計量信用風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)的銀行，在合格信用風(fēng)險緩釋工具種類中明確增加“信用衍生工具”子類。本文探討本次修訂對信用風(fēng)險緩釋工具發(fā)展的影響，同時指出在實務(wù)中信用保護(hù)買方應(yīng)注意的事項。

關(guān)鍵詞：信用衍生品 信用風(fēng)險緩釋 資本計量

信用風(fēng)險緩釋工具整體情況

（一）信用風(fēng)險緩釋工具體系

2010年，中國銀行間市場交易商協(xié)會（以下簡稱“交易商協(xié)會”）發(fā)布《銀行間市場信用風(fēng)險緩釋工具試點(diǎn)業(yè)務(wù)指引》。首先推出的產(chǎn)品為信用風(fēng)險緩釋合約（CRMA）和信用風(fēng)險緩釋憑證（CRMW），中國版的信用風(fēng)險管理工具——“信用風(fēng)險緩釋工具（CRM）”正式登上歷史舞臺。2016年，交易商協(xié)會進(jìn)一步豐富工具種類，推出信用違約互換（CDS）和信用聯(lián)結(jié)票據(jù)（CLN）。2021年，交易商協(xié)會發(fā)布《關(guān)于銀行間市場信用違約互換指數(shù)編制及交易有關(guān)事項的通知（試行）》，推出CDS，補(bǔ)充信用風(fēng)險緩釋工具中指數(shù)化產(chǎn)品缺失的短板。

（二）信用風(fēng)險緩釋工具發(fā)展情況

2014年以前，我國債券市場違約較少，對信用風(fēng)險緩釋需求較小。從2015年開始，民營企業(yè)發(fā)債難、融資難問題凸顯，違約主體多以民營企業(yè)為主。為支持民營企業(yè)發(fā)債融資，交易商協(xié)會2018年推出第二支箭——民營企業(yè)債券融資支持工具。同時，信用風(fēng)險緩釋工具也取得長足發(fā)展，創(chuàng)設(shè)金額迅速提升。在積累豐富經(jīng)驗后，交易商協(xié)會于2022年將房企納入民營企業(yè)債券融資支持工具范圍，當(dāng)年創(chuàng)設(shè)了6筆CRMW支持新城控股、萬達(dá)集團(tuán)、美的置業(yè)3家民營房企發(fā)債30億元，有效發(fā)揮了為民營房企融資紓困的示范20f4e9225ce6b8495308f5b6c8cda1e53f5d209bef87df7797ce2f277892a804效應(yīng)。未來，隨著政府債務(wù)化解的推進(jìn)，如果城投企業(yè)融資受到影響，信用風(fēng)險緩釋工具可能會發(fā)揮更大作用。

（三）信用風(fēng)險緩釋工具發(fā)展特點(diǎn)

信用風(fēng)險緩釋工具仍處于加速發(fā)展階段，近年來表現(xiàn)出如下特點(diǎn)。

一是憑證類品種占比較大。CRMW長期占據(jù)絕對比重；2022年CRMA規(guī)模大幅增長，交易119筆、213.24億元，筆數(shù)和名義本金同比分別增加325%和464%，名義本金占比由2021年的9%提高至40%。2023年上半年，CRMW名義本金占比為65%，CRMA名義本金占比為29%，二者仍為主力品種。

二是助力民企融資。掛鉤民營企業(yè)的產(chǎn)品保持旺盛發(fā)展勢頭，持續(xù)助力民營企業(yè)融資。2020—2022年，先后有55、66、37只產(chǎn)品掛鉤民企債券，支持民企債券發(fā)行規(guī)模分別為192.10億元、269.20億元、109.60億元。2023年上半年，掛鉤民企債券發(fā)行的CRMW20筆，支持55.43億元民企債券發(fā)行，同比增長37%，其中4筆業(yè)務(wù)為支持民營房企融資紓困。

三是商業(yè)銀行為主要創(chuàng)設(shè)機(jī)構(gòu)。2022年，CRM交易凈賣出機(jī)構(gòu)主要是股份制銀行、城商行和國有大型銀行，凈賣出名義本金合計達(dá)到251.32億元。2023年上半年，股份制銀行、城商行和國有大型銀行CRM交易凈賣出名義本金合計為177.20億元。

整體來看，信用風(fēng)險緩釋工具發(fā)展勢頭良好，但在實際業(yè)務(wù)中也存在一些痛點(diǎn)，限制其發(fā)揮更大作用。例如，根據(jù)《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》，在采用權(quán)重法計量信用風(fēng)險暴露的情況下，合格信用風(fēng)險緩釋工具并不包括各類信用衍生工具，使得絕大多數(shù)商業(yè)銀行難以使用信用風(fēng)險緩釋工具主動進(jìn)行信用風(fēng)險管理，不能利用合格信用衍生工具進(jìn)行資本緩釋，在相當(dāng)程度上影響了商業(yè)銀行作為投資者參與CRM市場的積極性。

資本新規(guī)關(guān)于信用風(fēng)險緩釋的相關(guān)要求

（一）修訂的內(nèi)容

2023年11月1日，國家金融監(jiān)督管理總局發(fā)布《商業(yè)銀行資本管理辦法》（以下簡稱“資本新規(guī)”），對2012年發(fā)布的《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》進(jìn)行大幅修訂，本文僅就與信用風(fēng)險緩釋工具相關(guān)部分作簡要分析。資本新規(guī)中，監(jiān)管部門參照《巴塞爾協(xié)議》的統(tǒng)一規(guī)則，對于采用權(quán)重法計量信用風(fēng)險暴露的銀行，在合格信用風(fēng)險緩釋工具種類中明確增加了“信用衍生工具”子項，認(rèn)可了信用風(fēng)險緩釋工具的資本緩釋作用。

（二）信用風(fēng)險緩釋的含義及作用

信用風(fēng)險緩釋是指商業(yè)銀行運(yùn)用合格的信用風(fēng)險緩釋工具轉(zhuǎn)移或降低信用風(fēng)險。資本新規(guī)明確規(guī)定，商業(yè)銀行采用權(quán)重法計量信用風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)時，應(yīng)按相關(guān)規(guī)定考慮合格質(zhì)物、合格保證或合格信用衍生工具的風(fēng)險緩釋作用。資本新規(guī)將合格信用風(fēng)險緩釋工具劃分為三類：質(zhì)物、保證和信用衍生工具。其中，信用衍生工具具體內(nèi)容如表1所示。

信用風(fēng)險緩釋的作用主要是降低交易對手的信用風(fēng)險，而信用風(fēng)險緩釋工具就是風(fēng)險轉(zhuǎn)移的媒介。借此媒介，商業(yè)銀行實現(xiàn)信用風(fēng)險從高風(fēng)險對象轉(zhuǎn)移到低風(fēng)險對象，進(jìn)而可以使用相對低的風(fēng)險權(quán)重計算風(fēng)險暴露，起到節(jié)約資本的作用。

（三）信用風(fēng)險緩釋的監(jiān)管要求

資本新規(guī)對信用衍生工具的風(fēng)險緩釋要求分為三部分，分別為一般要求、參照合格保證的要求以及合格信用衍生工具專屬要求。其中，一般要求是針對所有合格信用風(fēng)險緩釋工具，主要包括明確的法律依據(jù)、明確信用風(fēng)險緩釋覆蓋范圍、不得重復(fù)計算等；參照合格保證的要求主要包括償付義務(wù)清楚、不可撤銷、有權(quán)及時追償、保證合同確保保證人義務(wù)等，其中需要注意的是“若保證合同只涉及對本金的支付，利息和其他未覆蓋的款項應(yīng)按照未緩釋部分處理”；合格信用衍生工具專屬要求是指除上述要求外，合格信用衍生工具還應(yīng)滿足的要求。根據(jù)具體項目的不同，在實際業(yè)務(wù)中應(yīng)特別注意以下兩點(diǎn)。

一是信用衍生工具并未覆蓋債務(wù)重組的情況時，可部分認(rèn)可信用衍生工具的風(fēng)險緩釋作用。如果信用衍生工具的金額不超過基礎(chǔ)債項的金額，信用衍生工具覆蓋的部分為信用衍生工具金額的60%；如果信用衍生工具的金額大于基礎(chǔ)債項的金額，信用衍生工具覆蓋部分的上限為基礎(chǔ)債項金額的60%。

二是商業(yè)銀行采用帶有償付臨界值的保證或信用保護(hù)，在該臨界值之下出現(xiàn)損失無法得到賠付時，首先由商業(yè)銀行承擔(dān)損失。對于采用此類保證或信用保護(hù)的商業(yè)銀行，其風(fēng)險暴露低于臨界值的部分，應(yīng)采用1250%的風(fēng)險權(quán)重計量風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)。

資本新規(guī)對信用風(fēng)險緩釋工具發(fā)展的影響

（一）資本新規(guī)對信用風(fēng)險緩釋工具的促進(jìn)作用

本次修訂后，資本新規(guī)將商業(yè)銀行劃分為A+、A、B、C 4個級別，對應(yīng)不同的風(fēng)險權(quán)重。其中，B級是指信用風(fēng)險較高的商業(yè)銀行，C級是指有重大違約風(fēng)險的商業(yè)銀行，很可能或已經(jīng)無法償還債務(wù)。根據(jù)劃分標(biāo)準(zhǔn)，創(chuàng)設(shè)信用風(fēng)險緩釋工具的商業(yè)銀行一般劃分為A級。

資本新規(guī)發(fā)布前，假設(shè)甲銀行投資乙公司發(fā)行的債券，不管是否購買丙銀行創(chuàng)設(shè)的CRMW，因CRMW不屬于合格信用風(fēng)險緩釋工具，不具備緩釋作用，該筆投資均應(yīng)分類為“對一般企業(yè)的債權(quán)”，風(fēng)險權(quán)重為100%。資本新規(guī)發(fā)布后，如果甲銀行購買了丙銀行創(chuàng)設(shè)的CRMW，那么該筆投資就可以轉(zhuǎn)換為“對境內(nèi)外金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險暴露”，根據(jù)期限及級別的不同，對應(yīng)20%～40%的風(fēng)險權(quán)重，甲銀行該筆投資業(yè)務(wù)所占用的資本大幅度降低，對應(yīng)的可開展的業(yè)務(wù)規(guī)模就更大。同時，因為丙銀行創(chuàng)設(shè)CRMW的風(fēng)險抵補(bǔ)作用，乙公司發(fā)行的該期債券與丙銀行發(fā)行的同期限同業(yè)存單具備了簡單的可比性。在相同風(fēng)險資本占用的情況下，只要綜合收益（債券利率-創(chuàng)設(shè)價格）高于同業(yè)存單利率，甲銀行作為投資人就可以獲得“超額收益”，該筆業(yè)務(wù)就更加具有性價比。

（二）投資者進(jìn)行信用風(fēng)險緩釋的注意事項

投資者在購買信用保護(hù)的實際業(yè)務(wù)中應(yīng)該仔細(xì)甄別信用風(fēng)險緩釋工具的產(chǎn)品設(shè)計，注意具體條款對于緩釋效果的影響差異，具體分為以下幾點(diǎn)。

1.關(guān)注創(chuàng)設(shè)機(jī)構(gòu)類型

資本新規(guī)中根據(jù)金融機(jī)構(gòu)類型的不同，匹配了差異化的風(fēng)險權(quán)重。在實際業(yè)務(wù)中，如果信用風(fēng)險緩釋工具創(chuàng)設(shè)機(jī)構(gòu)為商業(yè)銀行，則根據(jù)商業(yè)銀行等級劃分（A+級、A級）和憑證期限（三個月以內(nèi)或以外），對應(yīng)了20%～40%的風(fēng)險權(quán)重；如果信用風(fēng)險緩釋工具創(chuàng)設(shè)機(jī)構(gòu)為證券公司或其他金融機(jī)構(gòu)，則對應(yīng)了75%（投資級機(jī)構(gòu)）或100%（一般機(jī)構(gòu)）的風(fēng)險權(quán)重。對比可知，商業(yè)銀行創(chuàng)設(shè)的信用風(fēng)險緩釋工具資本節(jié)約效果更為明顯。

2.關(guān)注信用事件類型

不同項目的信用風(fēng)險緩釋工具所適用的信用事件類型往往千差萬別，根據(jù)《中國場外信用衍生產(chǎn)品交易基本術(shù)語與適用規(guī)則（2022年版）》，信用事件的常見類型包括破產(chǎn)、支付違約、債務(wù)重組、債務(wù)加速到期、債務(wù)潛在加速到期，實際業(yè)務(wù)中創(chuàng)設(shè)的信用風(fēng)險緩釋工具所適用的信用事件往往為其中一種或幾種。

投資者在購買信用保護(hù)的時候應(yīng)特別注意信用事件類型是否包含了破產(chǎn)、支付違約、債務(wù)重組。資本新規(guī)明確要求：第一，如信用衍生工具的合約規(guī)定的信用事件不包括“未按約定在基礎(chǔ)債項的最終支付日足額履行支付義務(wù)，且在適用的寬限期屆滿后仍未糾正（可理解為支付違約）；債務(wù)人破產(chǎn)、資不抵債或無力償還債務(wù)，或書面承認(rèn)無力支付到期債務(wù)，以及其他類似事件（可理解為破產(chǎn)）”，則不能被認(rèn)定為合格信用衍生工具，無法起到風(fēng)險抵補(bǔ)作用。第二，如信用衍生工具并未覆蓋債務(wù)重組的情況，則只能部分認(rèn)可信用衍生工具的風(fēng)險緩釋作用——“如信用衍生工具的金額不超過基礎(chǔ)債項的金額，信用衍生工具覆蓋的部分為信用衍生工具金額的60%；如信用衍生工具的金額大于基礎(chǔ)債項的金額，信用衍生工具覆蓋部分的上限為基礎(chǔ)債項金額的60%”，緩釋效果大打折扣。

3.關(guān)注信用事件起點(diǎn)金額

在破產(chǎn)、支付違約、債務(wù)重組、債務(wù)加速到期、債務(wù)潛在加速到期5種常見信用事件中，除破產(chǎn)外，其他4種可設(shè)置“起點(diǎn)金額”。根據(jù)《中國場外信用衍生產(chǎn)品交易基本術(shù)語與適用規(guī)則（2022年版）》，起點(diǎn)金額指交易雙方在相關(guān)交易有效約定中約定的適用于某一信用事件的金額，相關(guān)事件涉及的債務(wù)或應(yīng)付款項金額超過該金額方可構(gòu)成該信用事件。起點(diǎn)金額的適用規(guī)則為“若交易雙方在相關(guān)交易有效約定中未約定適用于相關(guān)信用事件的起點(diǎn)金額（亦未明確約定對相關(guān)信用事件不適用起點(diǎn)金額），則就支付違約或潛在支付違約而言，其默認(rèn)的起點(diǎn)金額為一百萬元人民幣或其等值金額，就其他信用事件而言，其默認(rèn)的起點(diǎn)金額為一千萬元人民幣或其等值金額?！?/p>

資本新規(guī)明確要求，商業(yè)銀行采用帶有償付臨界值的保證或信用保護(hù)，在該臨界值之下出現(xiàn)損失無法得到賠付時，由商業(yè)銀行承擔(dān)第一損失。對于采用此類保證或信用保護(hù)的商業(yè)銀行，其風(fēng)險暴露低于臨界值的部分，應(yīng)采用1250%的風(fēng)險權(quán)重計量風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)。如果監(jiān)管部門在實際業(yè)務(wù)中將起點(diǎn)金額的設(shè)定認(rèn)定為信用保護(hù)的臨界值，那么投資者需要對該部分采用1250%的風(fēng)險權(quán)重計量風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)。

4.關(guān)注結(jié)算金額計算公式

目前銀行間市場大部分信用風(fēng)險緩釋工具采用實物結(jié)算方式，但在結(jié)算金額計算上可能存在兩種情況：一種是“實物結(jié)算金額=投資人持有的憑證名義本金金額”，另一種是“實物結(jié)算金額=投資人持有的憑證名義本金金額+截至標(biāo)的債務(wù)到期日或?qū)嵨锝Y(jié)算日標(biāo)的債務(wù)對應(yīng)面值的應(yīng)付未付利息”。資本新規(guī)明確要求，若保證合同只涉及對本金的支付，利息和其他未覆蓋的款項應(yīng)按照未緩釋部分處理。如果結(jié)算金額計算方式為第一種，則應(yīng)將利息視為未得到緩釋進(jìn)行處理。

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