不可輕言“中國版的量化寬松”

2024年一季度，宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)是不錯(cuò)的。不過，隨著經(jīng)濟(jì)進(jìn)入深度調(diào)整期，一些市場(chǎng)人士開始關(guān)注宏觀數(shù)據(jù)之外的信息。其中，貨幣流動(dòng)或者說貨幣供需的情況，愈發(fā)成為宏觀分析師們的關(guān)注焦點(diǎn)。在很多人看來，其中包含著宏觀政策實(shí)施和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整過程中極其重要的信息，甚至是信號(hào)。

通俗來說，貨幣流動(dòng)絕非銀行體系對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行“放水”這么簡(jiǎn)單，它并非一個(gè)單向的行為，而是代表著雙向的意愿。只有在實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門有意愿擴(kuò)大再生產(chǎn)、消費(fèi)者有信心擴(kuò)大消費(fèi)的時(shí)候，經(jīng)濟(jì)體才會(huì)有真實(shí)的資金需求，貨幣乘數(shù)才會(huì)進(jìn)行有效的擴(kuò)張。

比如，5月11日，人民銀行公布的最新數(shù)據(jù)顯示，前4個(gè)月，社會(huì)融資規(guī)模增量累計(jì)為12.73萬億元，人民幣各項(xiàng)貸款增加10.19萬億元。雖然社融規(guī)模增量累計(jì)比上年同期有所減少，引發(fā)了dFdLieZ+VUHx1pu+H+fkUQ==關(guān)注，但累計(jì)增量的巨大規(guī)模也說明中國經(jīng)濟(jì)的內(nèi)部動(dòng)能依然強(qiáng)勁。

在市場(chǎng)愈發(fā)關(guān)注貨幣流動(dòng)的背景下，貨幣當(dāng)局的任何行為和表態(tài)，都將引發(fā)目光的匯聚。近期，“央行下場(chǎng)買國債”便引發(fā)了一場(chǎng)討論。有觀點(diǎn)認(rèn)為，當(dāng)房地產(chǎn)市場(chǎng)企穩(wěn)，在行業(yè)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的作用有限的情況下，更加積極的貨幣政策或成為可能。

從21世紀(jì)開始，日本、美國等全球經(jīng)濟(jì)大國都曾通過QE（量化寬松）有效對(duì)沖了經(jīng)濟(jì)緊縮，推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇。因此，有人也認(rèn)為，中國版的QE會(huì)到來。果真如此嗎？

更靈活的工具

“央行下場(chǎng)買國債”是并不準(zhǔn)確的傳聞，它來自財(cái)政部和央行各自對(duì)有關(guān)問題的表態(tài)。

4月23日，財(cái)政部黨組理論學(xué)習(xí)中心組在《人民日?qǐng)?bào)》發(fā)表的文章中，談到財(cái)政與貨幣政策配合的問題時(shí)，有相關(guān)表述，即支持在央行公開市場(chǎng)操作中逐步增加國債買賣，充實(shí)貨幣政策工具箱。差不多同一時(shí)段，央行有關(guān)負(fù)責(zé)人在回答媒體時(shí)也提到，央行在二級(jí)市場(chǎng)買賣國債，可以作為一種流動(dòng)性管理方式和貨幣政策工具儲(chǔ)備。

在以上表態(tài)發(fā)布之后，引發(fā)了市場(chǎng)廣泛的討論。有分析甚至將其與股市和樓市結(jié)合起來，認(rèn)為是貨幣“放水”的前奏。但這屬于一種過度解讀。

仔細(xì)分析財(cái)政部和央行的表態(tài)，很容易發(fā)現(xiàn)其著眼的重心，并非只是針對(duì)購買國債這種操作本身，而是從完善貨幣政策工具箱這個(gè)更大的角度來談問題，即把購買國債作為前者的方式之一，并沒有過度強(qiáng)調(diào)央行購買國債的問題。

從本質(zhì)上講，財(cái)政部和央行的表態(tài)，可被看作經(jīng)濟(jì)管理部門和貨幣當(dāng)局在對(duì)市場(chǎng)釋放積極信號(hào)，即中國經(jīng)濟(jì)調(diào)控的政策工具箱會(huì)越來越充足，包括央行增加國債購買這一工具在內(nèi)，會(huì)有越來越多的工具被納入宏觀調(diào)控。

實(shí)際上，央行購買國債早已成為我國貨幣政策調(diào)控的一種常規(guī)操作，并不是新事物。央行貨幣政策工具一般分為三種：一是利率政策，比如降息和加息。二是調(diào)整存款準(zhǔn)備金率，降準(zhǔn)即會(huì)釋放資金，屬于指向?qū)捤傻呢泿耪撸粗畡t是緊縮。

第三種更加常見的政策是公開市場(chǎng)操作，即央行在貨幣市場(chǎng)進(jìn)行證券買賣，從而實(shí)現(xiàn)資金的釋放和回收。降準(zhǔn)和降息屬于力度較大的貨幣政策，一般會(huì)謹(jǐn)慎使用。比如，人民銀行于今年2月5日下調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，經(jīng)測(cè)算，就等于向市場(chǎng)提供長(zhǎng)期流動(dòng)性1萬億元。對(duì)提振經(jīng)濟(jì)來說，這一劑“藥”的劑量不算小。

對(duì)比來說，公開市場(chǎng)操作則相對(duì)常用。央行可以很好地控制資金釋放和回收的規(guī)模，具有很大的靈活性和針對(duì)性。

央行進(jìn)行公開市場(chǎng)操作時(shí)，所涉及的證券就包括了國債。

進(jìn)入2024年以來，雖然市場(chǎng)的確更多地經(jīng)歷了更加積極的貨幣政策操作，無論是降準(zhǔn)，還是降息，都對(duì)經(jīng)濟(jì)的提振發(fā)揮了不可忽視的作用。但這種現(xiàn)象也并不一定意味著中國版QE的到來。

降息和降準(zhǔn)屬于貨幣政策中的“重器”，其實(shí)施過程不但會(huì)廣泛影響到消費(fèi)者和企業(yè)的日常生活和生產(chǎn)決策，而且會(huì)影響到具有系統(tǒng)重要性的金融機(jī)構(gòu)的表現(xiàn)。在這種情況下，探索更靈活的政策工具，完善貨幣政策的工具箱，就顯得很有必要。

從21世紀(jì)初開始，在全球各大央行的工具箱中，最熱門的工具并非降息和降準(zhǔn)，而是QE。雖然QE因被美聯(lián)儲(chǔ)用來在2008年拯救金融危機(jī)而出名，但它首次被主要央行使用是在日本。2001年日本GDP負(fù)增長(zhǎng)2.5%。這一年，日本開始大規(guī)模使用QE，通過大規(guī)模購買國債和金融債券壓低利率，提振經(jīng)濟(jì)。

2008年開始，美國的QE比日本更為激進(jìn)，美聯(lián)儲(chǔ)購買債券的范圍大幅超過了日本。日本央行購買的多是國債、金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的金融債或是大型商社相關(guān)的債券，信用一流。而美聯(lián)儲(chǔ)購買的債券，則包括了很多以按揭現(xiàn)金流為底層資產(chǎn)的抵押貸款支持證券，其中不少都屬于信用質(zhì)量堪憂的次級(jí)債券。

對(duì)比美國和日本，中國貨幣政策實(shí)施的宏觀背景和金融基礎(chǔ)設(shè)施，顯然有很大不同。首先，中國并不存在雷曼式大型金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)危機(jī)，無須通過過于激進(jìn)的貨幣政策拯救市場(chǎng)信心。其次，中國金融市場(chǎng)的債券，以國債、金融債、地方債（很多以企業(yè)債形式存在）和高質(zhì)量公司債等為主，貨幣政策實(shí)施所涉及的債券都屬于高質(zhì)量債券或較高質(zhì)量的債券。

隨著中國金融市場(chǎng)的改革不斷推進(jìn)，央行的貨幣政策工具和美國、日本等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體可能存在某些形式上的相似性，但就此輕言“中國版QE”，也并不符合實(shí)情。

不可否認(rèn)，關(guān)于“中國版QE”的討論也說明，在中國經(jīng)濟(jì)深度調(diào)整的過程中，要應(yīng)對(duì)各種風(fēng)險(xiǎn)，貨幣政策工具的進(jìn)一步創(chuàng)新和完善，也一直都在進(jìn)行之中。與此同時(shí)，基于過去某些年份中，銀行信貸膨脹和房?jī)r(jià)上漲有高度相關(guān)性的社會(huì)整體記憶，市場(chǎng)注意力也必然會(huì)對(duì)貨幣政策更加敏感。

這是金融市場(chǎng)，乃至一個(gè)社會(huì)不斷演進(jìn)的必然。

（摘自《南風(fēng)窗》）

重慶市原市長(zhǎng)黃奇帆曾總結(jié)了政府幫助民企排憂解難的三條規(guī)矩。

一是如果企業(yè)老板真心干事，只是因?yàn)樽陨砟芰Σ蛔慊蚴袌?chǎng)環(huán)境突變而陷入困難，那么政府既要給予有效監(jiān)管，又要設(shè)身處地幫忙，因?yàn)檫@是在保護(hù)民營(yíng)投資者的創(chuàng)業(yè)熱情；二是幫助民企不能事無巨細(xì)，應(yīng)當(dāng)分清輕重緩急，判斷的標(biāo)準(zhǔn)是看救助是否有利于全市經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展大局；三是政府不能無原則地拿財(cái)政的錢補(bǔ)貼企業(yè)老板，而應(yīng)采取重組的辦法實(shí)現(xiàn)多方共贏。

——黃奇帆《重組與突破》