摘 要：目前，我國(guó)涂料行業(yè)正在持續(xù)恢復(fù)向好，市場(chǎng)呈現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)趨勢(shì)，此時(shí)企業(yè)應(yīng)當(dāng)抓住發(fā)展機(jī)遇。在經(jīng)濟(jì)全球化的今天，企業(yè)發(fā)展過(guò)程中不可避免地會(huì)遇到財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是保證企業(yè)向優(yōu)發(fā)展的關(guān)鍵，文章以三棵樹(shù)涂料股份有限公司為例，選取2018年至2022年相關(guān)的財(cái)務(wù)指標(biāo)，從營(yíng)運(yùn)能力、償債能力、盈利能力以及成長(zhǎng)能力分析其經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀。并引入Z-Score與F-Score兩種財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)模型對(duì)其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識(shí)別和判斷。在Z-Score模型下，三棵樹(shù)公司的指標(biāo)值均表示公司具有很大風(fēng)險(xiǎn)性，有可能導(dǎo)致公司破產(chǎn)；而在F-Score模型中，結(jié)果略微不同，指標(biāo)值顯示2018-2020年公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較低，2021-2022年財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大。Z-Score模型與F-Score模型在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)方面各有其優(yōu)缺點(diǎn)，因此建議三棵樹(shù)在評(píng)價(jià)公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，可以把這兩種模型相結(jié)合，并根據(jù)企業(yè)實(shí)際情況構(gòu)建科學(xué)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警模型來(lái)預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)鍵詞：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) Z-Score模型 F-Score模型

中圖分類號(hào)：F275.2 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1004-4914（2024）07-095-03

引言

隨著我國(guó)持續(xù)推動(dòng)城鎮(zhèn)化建設(shè)，國(guó)家新基建工程、新型城鎮(zhèn)化、舊城改造、城市更新、保障房建設(shè)、鄉(xiāng)村振興等政策支持，涂料行業(yè)迎來(lái)新的需求增長(zhǎng)點(diǎn)，涂料企業(yè)正處在戰(zhàn)略發(fā)展機(jī)遇期。受經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型深化，政策法規(guī)引導(dǎo)、環(huán)保要求趨嚴(yán)、成本不斷上升以及地產(chǎn)集中度提升等多種因素影響，涂料行業(yè)發(fā)展愈發(fā)規(guī)范化，行業(yè)進(jìn)入優(yōu)勝劣汰階段，正經(jīng)歷由分散到集中的階段，涂料行業(yè)逐步進(jìn)入精細(xì)化時(shí)期。作為涂料行業(yè)龍頭——三棵樹(shù)涂料股份有限公司應(yīng)當(dāng)在此時(shí)抓住時(shí)機(jī)，享受市場(chǎng)占有率的紅利，不斷走向卓越。但財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)阻撓企業(yè)的發(fā)展，但其是企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展中不可避免的存在，如同定時(shí)炸彈，時(shí)刻威脅著企業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)和發(fā)展。因此，有必要對(duì)涂料行業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行研究，借助模型測(cè)控企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，以便采取適當(dāng)?shù)拇胧?，幫助企業(yè)減少財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的損失，保障涂料行業(yè)健康有序發(fā)展。

一、三棵樹(shù)公司概述及經(jīng)營(yíng)情況

三棵樹(shù)涂料股份有限公司（簡(jiǎn)稱：三棵樹(shù)）于2016年在上交所上市，成為“中國(guó)民營(yíng)涂料第一股”。三棵樹(shù)是一家致力于家裝涂料、建筑涂料、家具漆、膠黏劑等研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售的大型涂料企業(yè)。目前三棵樹(shù)已經(jīng)成為中國(guó)建筑涂料行業(yè)市值最大的企業(yè)，在全球涂料上市公司中市值排名第八；2020年，公司更是以1.10%的全球建筑涂料市占率，首次躋身全球建筑裝飾涂料行業(yè)10強(qiáng)。

（一）營(yíng)運(yùn)能力

三棵樹(shù)2018—2022年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（次）分別為4.59、4.11、3.04、2.95、2.63。公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)大幅下降的趨勢(shì)。作為涂料生產(chǎn)領(lǐng)域的三棵樹(shù)，其主要客戶是大型房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商，大型房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商具有采購(gòu)規(guī)模較大、單一客戶的銷(xiāo)售占比較高的特點(diǎn)。受“房住不炒”、“三道紅線”等調(diào)控政策影響，大型房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商出現(xiàn)財(cái)務(wù)資金鏈問(wèn)題，公司賬款出現(xiàn)逾期現(xiàn)象。這就導(dǎo)致了企業(yè)款項(xiàng)收回較慢，賬齡較長(zhǎng)，資金周轉(zhuǎn)不靈活。三棵樹(shù)2018—2022年的存貨周轉(zhuǎn)率（次）分別為9.51、9.50、7.40、8.25、6.84；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次）分別為1.36、1.35、1.11、1.06、0.87。公司近五年間的存貨周轉(zhuǎn)率僅在2021年有所增長(zhǎng)，其余年份均有所下降。但相比較于行業(yè)內(nèi)其他公司，三棵樹(shù)的存貨周轉(zhuǎn)率較高，也就是說(shuō)公司隨產(chǎn)隨銷(xiāo)，不存在壓貨現(xiàn)象，這點(diǎn)從三棵樹(shù)近年來(lái)銷(xiāo)售收入的增加可以看出。公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率則一直呈現(xiàn)大幅下降的趨勢(shì)，這是由于公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)速度越來(lái)越慢導(dǎo)致的。

（二）償債能力

三棵樹(shù)2018—2022年的流動(dòng)比率分別為1.04、1.00、1.07、0.80、0.80；速動(dòng)比率分別為0.90、0.86、0.99、0.73、0.72；三棵樹(shù)的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率在2018年至2022年的變化趨勢(shì)相同，在2020年達(dá)到峰值，其余年份均有所減少，說(shuō)明其短期償債能力弱。三棵樹(shù)2018—2022年的資產(chǎn)負(fù)債率分別為57.82%、67.64%、70.83%、82.53%、82.01%。可以看出，五年內(nèi)三棵樹(shù)資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)增加，2021年、2022年企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金開(kāi)始為負(fù)，負(fù)債總額高于資產(chǎn)總額。究其原因是公司規(guī)模不斷擴(kuò)大，故只能采用債務(wù)借款融資的方式暫時(shí)填補(bǔ)投資資金需求的缺口，導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債率高于同行業(yè)平均水平。據(jù)此可以判定，三棵樹(shù)的長(zhǎng)期償債能力較差。

（三）盈利能力

三棵樹(shù)2018—2022年的銷(xiāo)售毛利率率分別為39.97%、38.83%、33.83%、26.05%、28.90%；銷(xiāo)售凈利率分別為6.21%、7.10%、6.52%、-3.47%、2.73%；凈資產(chǎn)收益率分別為18.13%、26.54%、23.71%、-18.73%、15.64%?？梢钥闯?，三棵樹(shù)的銷(xiāo)售毛利率、銷(xiāo)售凈利率，凈資產(chǎn)收益率一直處于波動(dòng)變化狀態(tài)，其中銷(xiāo)售毛利率在2021年達(dá)到最小值，銷(xiāo)售凈利率和凈資產(chǎn)收益率也在2021年則直接下降為負(fù)值。其原因在于，一方面，受大環(huán)境影響，2021年原材料價(jià)格持續(xù)攀升，公司營(yíng)業(yè)成本增加，與此同時(shí)公司因?yàn)樵谛匠昊蛴霉し矫鏀U(kuò)張較快，請(qǐng)明星代言等原因使得銷(xiāo)售費(fèi)用達(dá)到18.77億元，同比增長(zhǎng)了23.98%，使得公司2021年凈利潤(rùn)為負(fù)數(shù)。另一方面，公司應(yīng)收賬款的上升增加了會(huì)計(jì)期內(nèi)的減值損失，從而侵蝕了企業(yè)的利潤(rùn)。

（四）成長(zhǎng)能力

三棵樹(shù)2018-2022年主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率分別為36.82%、66.64%、37.31%、39.37%、-0.79%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別為28.38%、83.23%、17.23%、-192.88%、158.96%；總資產(chǎn)增長(zhǎng)率分別為51.53%、79.28%、60.24%、36.12%、11.07%?？梢钥闯?，三棵樹(shù)的三個(gè)指標(biāo)呈現(xiàn)波動(dòng)變化，其中公司主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率在2022年直接降到負(fù)數(shù)。受2021年凈利潤(rùn)大幅下降影響，三棵樹(shù)的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率在2021年直接降為負(fù)數(shù)。此外，公司的總資產(chǎn)增長(zhǎng)率一直處于下降的狀態(tài)。總體來(lái)說(shuō)，三棵樹(shù)近兩年的持續(xù)成長(zhǎng)能力不佳，發(fā)展后勁不足。

二、Z-Score模型下的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）Z-Score模型簡(jiǎn)介

Z-Score模型是由美國(guó)學(xué)者Edward Altman于20世紀(jì)60年代提出的，其主要目的是預(yù)測(cè)經(jīng)營(yíng)情況，分析企業(yè)是否會(huì)破產(chǎn)，后被廣泛地用于探討企業(yè)的財(cái)務(wù)預(yù)警檢測(cè)問(wèn)題。Altman通過(guò)對(duì)美國(guó)的33家破產(chǎn)企業(yè)（制造業(yè)）和33家正常經(jīng)營(yíng)的企業(yè)進(jìn)行研究分析，選舉出5個(gè)最具預(yù)測(cè)能力的財(cái)務(wù)指標(biāo)，構(gòu)建Z-Score多元線性模型，用于衡量財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的程度。其模型如下：

Z=0.012X1+0.014X2+0.033X3+0.006X4+0.999X5[1]

Z-Score模型的5個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)主要從企業(yè)資產(chǎn)流動(dòng)性、獲利能力、償債能力、運(yùn)營(yíng)能力以及資本的使用效益來(lái)考量企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)程度。其中，X1為營(yíng)運(yùn)資本（流動(dòng)資產(chǎn)-流動(dòng)負(fù)債）與資產(chǎn)總額的比值，X2為企業(yè)的留存收益（盈余公積+未分配利潤(rùn)）與總資產(chǎn)的比值，X3為息稅前利潤(rùn)與資產(chǎn)總額的比值，X4是股東權(quán)益與總負(fù)債的比值，X5是銷(xiāo)售收入與資產(chǎn)總額的比值。

Z-Score模型Z值與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)存在反向變化的特殊關(guān)系，即Z值越小，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大，反之則相反。當(dāng)Z值超過(guò)2.675時(shí)，公司屬于非破產(chǎn)狀態(tài)；當(dāng)Z值低于1.81時(shí)，該公司處于破產(chǎn)狀態(tài)。

（二）三棵樹(shù)Z-Score模型指標(biāo)數(shù)據(jù)分析

結(jié)合表1中Z值的計(jì)算結(jié)果來(lái)看，三棵樹(shù)Z-Score模型指標(biāo)值整體呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，2018—2022年Z-Score模型指標(biāo)值均低于1.8，這就表示三棵樹(shù)公司財(cái)務(wù)狀況堪憂，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大。其中，X1可以反映短期償債能力。由于公司資產(chǎn)負(fù)債率不斷上升，且2021年和2022年?duì)I運(yùn)資金為負(fù)值，使得X1的數(shù)值為負(fù)。表明公司2021年與2022年資不抵債，短期償債能力很差[2]。X2代表公司積累的利潤(rùn)大小，該指標(biāo)持續(xù)下降，表明三棵樹(shù)獲利能力較差。X3可以反映資產(chǎn)的收益水平，由分析可知，公司資產(chǎn)流動(dòng)性在持續(xù)減弱，同時(shí)2021年利潤(rùn)的大幅下降也使得公司虧損，因此2021年資產(chǎn)的收益水平直接降到負(fù)值。X4可以反映企業(yè)的還款能力，可以說(shuō)公司2021年、2022年的還款能力急速下降。X5可以反映企業(yè)資本的使用效益，根據(jù)三棵樹(shù)2018—2022年的財(cái)務(wù)報(bào)表可知，三棵樹(shù)公司2020年銷(xiāo)售收入為820022.84萬(wàn)元，比2018年銷(xiāo)售收入增加了128.80%，銷(xiāo)售收入大幅增長(zhǎng)，而相比于2018年，2020年資產(chǎn)總額增加了187.28%，其增長(zhǎng)幅度大于銷(xiāo)售收入的增長(zhǎng)幅度，故導(dǎo)致X5值結(jié)果有所減小，尤其是2022年資本的使用效益最低。綜上，三棵樹(shù)有較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

三、F-Score模型下的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）F-Score模型簡(jiǎn)介

原有的Z-Score模型沒(méi)有考慮到現(xiàn)金流的變動(dòng)情況，而企業(yè)的現(xiàn)金流量更能夠反映企業(yè)的利潤(rùn)質(zhì)量與盈利能力。因此我國(guó)學(xué)者在通過(guò)不斷地測(cè)試與研究后，在Z-Score模型的基礎(chǔ)上建立了F-Score模型。F-Score模型使用的樣本公司數(shù)量比較大，并在原有基礎(chǔ)上添加了能夠反映現(xiàn)金流量的財(cái)務(wù)指標(biāo)，以便其能夠全面的衡量財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。其模型如下：

F=-0.1774+1.1091X1+0.1074X2+1.9271X3+0.0302X4+

0.4961X5[3]

AA-F-Score模型的5個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)與Z-Score模型的5個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)的差異主要表現(xiàn)X3與X5，X3體現(xiàn)的是企業(yè)流動(dòng)資金對(duì)企業(yè)債務(wù)的償還能力，X5體現(xiàn)的是企業(yè)總資產(chǎn)創(chuàng)造現(xiàn)金流的能力。其中，X3為（稅后純收益+折舊）與平均總負(fù)債的比值，X5是（稅后純收益+利息+折舊）與平均總資產(chǎn)的比值。

F-Score模型中的F值與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)反向關(guān)系，即F值越小，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大，反之則相反。F值超過(guò)0.0274時(shí)，公司破產(chǎn)可能性很??；F值低于0.0274時(shí)，公司破產(chǎn)可能性很大。

（二）三棵樹(shù)F-Score模型指標(biāo)數(shù)據(jù)分析

結(jié)合表2來(lái)看，F(xiàn)-Score模型指標(biāo)值F值呈下降趨勢(shì)，在2018年、2019年、2020年，三棵樹(shù)的F值均大于0.0274，說(shuō)明所面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較小，2021年、2022年F值均為負(fù)數(shù)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于0.0274，說(shuō)明企業(yè)瀕臨破產(chǎn)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)非常大。2021年企業(yè)F值急劇下降，說(shuō)明企業(yè)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的管控不足，2022年F值相較去年有所提升，說(shuō)明三棵樹(shù)公司意識(shí)到了企業(yè)存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，采取了一定的策略，略微減緩了企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。但與Z-score模型計(jì)算的Z值相對(duì)比來(lái)看，三棵樹(shù)確實(shí)存在著較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

四、研究結(jié)論與建議

Z-Score模型對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)有較強(qiáng)的警示效果，但Z-Score模型在建立之初就是以國(guó)外企業(yè)為樣本研究的，由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制的特性以及我國(guó)本土企業(yè)發(fā)展模式不同，Z-Score模型受使用環(huán)境的局限，而且Z-Score模型所用的數(shù)據(jù)空間和財(cái)務(wù)指標(biāo)變化需要滿足正態(tài)分布，受自身測(cè)量指標(biāo)的局限，因此Z-Score模型可能不能準(zhǔn)確地測(cè)量出我國(guó)企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)程度以及其變化趨勢(shì)，容易對(duì)企業(yè)真實(shí)的財(cái)務(wù)狀況產(chǎn)生誤判。另外，Z-Score模型中缺少現(xiàn)金流數(shù)據(jù)，企業(yè)的現(xiàn)金流是企業(yè)發(fā)展的命脈，對(duì)于判斷企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)程度至關(guān)重要。而F-Score模型明顯更符合我國(guó)企業(yè)產(chǎn)業(yè)形式，新增的現(xiàn)金流指標(biāo)也更能體現(xiàn)企業(yè)的盈利質(zhì)量，同時(shí)對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)的判斷也較為準(zhǔn)確，但是對(duì)F-Score模型里面自變量的選取比較少，可能會(huì)影響預(yù)警效果。

通過(guò)以上研究可以看出，三棵樹(shù)涂料股份有限公司存在一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。主要原因在于，從企業(yè)建立之初到如今，三棵樹(shù)迅速發(fā)展，但其在管理上仍有一定缺陷需要改善。如今，涂料市場(chǎng)需求加大，行業(yè)前景一片光明，正處于戰(zhàn)略發(fā)展機(jī)遇期，想要在競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出，需要抓住機(jī)會(huì)不斷發(fā)展，但財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)限制企業(yè)的步伐，企業(yè)有必要建立財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警模型，降低風(fēng)險(xiǎn)的影響。Z-Score模型和F-Score模型固然可以對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警，但Z-Score模型和F-Score模型各存在天然的缺陷，因此，三棵樹(shù)應(yīng)將這兩種分析方法結(jié)合起來(lái)，并根據(jù)企業(yè)實(shí)際發(fā)展情況構(gòu)建科學(xué)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警模型來(lái)預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，及時(shí)把控財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，杜絕財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)公司要設(shè)置相應(yīng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)解決措施，并保證其能夠有效實(shí)施，保障企業(yè)的發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

[1] 梁玉婷.財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警模型構(gòu)建與運(yùn)用分析——以綠景控股公司為例[J].科技經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)，2022（12）

[2] 楊雯.基于Z-score模型的文化類上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)研究——以文投控股為例[J].經(jīng)濟(jì)師，2023（09）

[3] 薛廣祿.財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警模型在綠景控股公司的實(shí)證研究[J].天津商務(wù)職業(yè)學(xué)院學(xué)報(bào)，2020，8（02）

（作者單位：長(zhǎng)春大學(xué)管理學(xué)院 吉林長(zhǎng)春 130000）

[作者簡(jiǎn)介：高馨悅（1998—），女，漢族，長(zhǎng)春大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)碩士研究生在讀，研究方向：財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)與內(nèi)部控制；李秀彬（1968—），女，漢族，長(zhǎng)春大學(xué)管理學(xué)院副教授，研究方向：會(huì)計(jì)理論與實(shí)務(wù)。]

（責(zé)編：若佳）