編者按

在新“國九條”、“科創(chuàng)板八條”、“并購六條”等政策陸續(xù)出臺下，2024年A股市場并購重組事件明顯增多。特別是在“并購六條”發(fā)布后的3個(gè)多月，已有132家上市公司披露了重大資產(chǎn)重組進(jìn)展情況，占全年披露重大資產(chǎn)重組進(jìn)展公司的66%。

近日，證監(jiān)會還發(fā)布了上市公司《市值管理指引》，明確強(qiáng)調(diào)結(jié)合實(shí)際情況運(yùn)用并購重組等方式推動上市公司投資價(jià)值提升。此外，國務(wù)院國資委也在《關(guān)于改進(jìn)和加強(qiáng)中央企業(yè)控股上市公司市值管理工作的若干意見》中明確提出，著力提高上市公司發(fā)展質(zhì)量、積極開展有利于提高投資價(jià)值的并購重組、加大市場化改革力度等九條措施，要求把提升中央企業(yè)控股上市公司投資價(jià)值、強(qiáng)化投資者回報(bào)作為一項(xiàng)長期工作來抓。

整體看，在當(dāng)前多項(xiàng)鼓勵(lì)并購重組政策文件指引下，A股市場新一輪并購重組浪潮正在到來！

進(jìn)入2024年后，在新“國九條”、“科創(chuàng)板八條”等政策陸續(xù)出臺下，A股上市公司并購重組動作開始增多，而《關(guān)于深化上市公司并購重組市場改革的意見》（簡稱“并購六條”）的發(fā)布，讓資本市場上的并購重組進(jìn)一步升溫。“并購六條”從多方位支持上市公司向新質(zhì)生產(chǎn)力方向轉(zhuǎn)型升級，鼓勵(lì)上市公司積極加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)整合，提升上市公司的質(zhì)量和競爭力。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2024年A股市場涉及重大重組事件的公司達(dá)200家，相比2023年同期的133家公司披露重大重組進(jìn)展情況，同比增長了50.38%。其中，2024年9月24日“并購六條”發(fā)布以來的3個(gè)多月，A股市場更是有132家上市公司披露了重大資產(chǎn)重組進(jìn)展情況，占全年披露重大資產(chǎn)重組進(jìn)展公司的66%。很顯然，并購重組已經(jīng)成為當(dāng)前支持經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級、實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的重要市場工具。

市場進(jìn)入新一輪政策寬松期

[年內(nèi)支持并購重組的政策眾多，證監(jiān)會、交易所、地方政府均有相關(guān)政策出臺。]

在2024年A股市場并購重組持續(xù)活躍下，Wind重組指數(shù)年內(nèi)超額收益明顯。據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2024年，在上證指數(shù)上漲12.67%的情況下，同期Wind重組指數(shù)全年上漲了13.11%。其中，在2024年9月24日“并購六條”發(fā)布后，至當(dāng)年12月31日，期間上證指數(shù)上漲了21.93%，而同期Wind重組指數(shù)區(qū)間漲幅則達(dá)到了49.13%。

分析Wind重組指數(shù)表現(xiàn)明顯好過上證指數(shù)表現(xiàn)的背后原因，顯然與年內(nèi)支持并購重組政策的密集發(fā)布不無關(guān)系。

2024年2月，證監(jiān)會召開并購重組座談會，指出上市公司要切實(shí)用好并購重組工具，抓住機(jī)遇注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、出清低效產(chǎn)能，實(shí)施兼并整合，通過自身的高質(zhì)量發(fā)展提升投資價(jià)值。

3月15日，證監(jiān)會密集推出4項(xiàng)重磅新政，其中《關(guān)于加強(qiáng)上市公司監(jiān)管的意見（試行）》再次提出，支持上市公司通過并購重組提升投資價(jià)值。

4月12日，國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動資本市場高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》（新“國九條”），明確提出，鼓勵(lì)上市公司聚焦主業(yè)，綜合運(yùn)用并購重組、股權(quán)激勵(lì)等方式提高發(fā)展質(zhì)量。

6月19日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于深化科創(chuàng)板改革 服務(wù)科技創(chuàng)新和新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的八條措施》（簡稱“科創(chuàng)板八條”），提出更大力度支持并購重組。

9月24日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于深化上市公司并購重組市場改革的意見》（簡稱“并購六條”），并同步就修訂《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》征求意見。“并購六條”從多方面對并購重組市場做出了新解讀，其中包括大力支持上市公司向新質(zhì)生產(chǎn)力方向轉(zhuǎn)型升級、支持傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)整合、進(jìn)一步提升監(jiān)管包容性、提高支付靈活性與審核效率等。這一政策的出臺，為市場注入了新的活力，激勵(lì)大量上市公司積極籌劃并購重組。

此外，交易所和天津、杭州、上海、深圳等地方政府也在積極出臺相關(guān)鼓勵(lì)并購重組的政策。譬如在2024年4月30日，上海證券交易所出臺了《上市公司重大資產(chǎn)重組審核規(guī)則（2024年4月修訂）》，提出要“進(jìn)一步活躍并購重組市場，支持上市公司通過并購重組提升投資價(jià)值，同時(shí)加強(qiáng)對重組上市的監(jiān)管力度”，并在2024年9月13日發(fā)布了《上市公司并購重組規(guī)則、政策與案例一本通》。

天津市則在《天津市推動上市公司高質(zhì)量發(fā)展行動方案的通知》中指出，鼓勵(lì)開展并購重組。以重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)鏈上市公司、擁有關(guān)鍵核心技術(shù)的科技型企業(yè)、市屬國有上市公司為重點(diǎn)，用好“小額快速”并購重組審核機(jī)制，加大專業(yè)化整合力度，推動更多優(yōu)質(zhì)資源向上市公司匯聚，引領(lǐng)帶動產(chǎn)業(yè)鏈整體發(fā)展。

深圳市在《關(guān)于進(jìn)一步推動我市上市公司和產(chǎn)業(yè)企業(yè)并購重組助力科技產(chǎn)業(yè)金融一體化的若干措施》（征求意見稿）中明確提出，建立上市公司并購重組項(xiàng)目庫；擴(kuò)大上市公司并購重組儲備范圍；持續(xù)推動上市公司高質(zhì)量發(fā)展……強(qiáng)化并購重組聯(lián)席會議機(jī)制和保障措施。

正因年內(nèi)支持并購重組政策的持續(xù)出臺，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2024年資本市場上涉及并購重組的公告明顯增多，公告數(shù)量已經(jīng)超過了2500條。此外，全年涉及重大重組的公司也多達(dá)200家，相比2023年同期的130家公司披露重大重組進(jìn)展情況，同比增長了50.38%。

氛圍與上一輪互聯(lián)網(wǎng)并購周期相似

[我國目前正處于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期，同時(shí)也是AI產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展期。]

對于多數(shù)投資人來說，資本市場上的并購重組潮并不是首次發(fā)生，近二十年中已經(jīng)出現(xiàn)過多次，譬如2006-2007年央企上市潮、2013-2015年互聯(lián)網(wǎng)并購潮，以及2019-2021年的科技并購潮等，均在當(dāng)時(shí)的資本市場激起了不小的浪花，涌現(xiàn)出不少牛股。

其中，2006-2007年央企并購浪潮得益于經(jīng)濟(jì)蓬勃發(fā)展疊加股權(quán)分置改革有效推進(jìn)，這一期間我國總體經(jīng)濟(jì)呈上行趨勢，同時(shí)股份制改革為我國央國企并購市場發(fā)展提供了有利條件，為后續(xù)產(chǎn)業(yè)整合奠定了基礎(chǔ)。在這兩年中，上證指數(shù)整體上漲了353.17%，有一大批3倍股、5倍股，甚至10倍股在市場中涌現(xiàn)，譬如遼寧成大上漲了32倍，中國船舶上漲了29倍等等。

2013-2015年是互聯(lián)網(wǎng)并購潮，其由產(chǎn)能過剩、IPO受阻、互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)興起合力催化，該階段我國面臨經(jīng)濟(jì)下行趨勢和產(chǎn)能過剩問題，同時(shí)政策引導(dǎo)資源流入互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)，因此并購重組成為推動產(chǎn)業(yè)整合的關(guān)鍵手段。期間，雖然上證指數(shù)僅上漲了55.97%，但代表科技創(chuàng)新的創(chuàng)業(yè)板指數(shù)卻上漲了280.19%。同樣，也有一大批3倍、5倍、10倍小盤股在此期間涌現(xiàn)，譬如銀之杰、東方財(cái)富、同花順3年時(shí)間內(nèi)分別上漲了29倍、28倍和21倍，而階段漲幅超過5倍的創(chuàng)業(yè)板公司也超過百家。

2019-2021年是科技股并購潮，背后推動的主因是國內(nèi)經(jīng)濟(jì)承壓、美國科技制裁、監(jiān)管政策松綁，這一階段我國內(nèi)部經(jīng)濟(jì)環(huán)境承壓、外部與美國科技博弈升溫，激發(fā)國產(chǎn)替代和戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)并購重組需求，疊加政策放寬科技公司并購重組條件，極大程度上刺激了我國科技產(chǎn)業(yè)的并購發(fā)展。在此期間，上證指數(shù)上漲了45.71%，代表科技創(chuàng)新的創(chuàng)業(yè)板指上漲了87.65%，科創(chuàng)50指數(shù)上漲了39.82%，一些個(gè)股如卓勝微、斯達(dá)半導(dǎo)、福萊特、天宏鋰電等科技類公司，區(qū)間漲幅均超過了17倍。

就眼下的這一輪重組并購潮來看，背景儼然與2013-2015年的那一輪并購潮有較多的相似之處，譬如彼時(shí)在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的同時(shí)，移動互聯(lián)產(chǎn)業(yè)得到快速崛起，而目前我國也正處于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期，同時(shí)也是AI產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)快速發(fā)展期。就AI技術(shù)發(fā)展趨勢來看，近兩年已經(jīng)突破并正在引發(fā)新一輪科技革命，正帶動AI產(chǎn)業(yè)鏈從硬件基礎(chǔ)設(shè)施、端側(cè)產(chǎn)品再到軟件應(yīng)用的全面革新。

中銀證券認(rèn)為，當(dāng)前宏觀與產(chǎn)業(yè)背景與2013-2015年有較高相似度。若對比2013-2016年與2024年宏觀、產(chǎn)業(yè)、政策與資產(chǎn)估值四重周期背景，兩者在環(huán)境和邏輯上都有較高的相似度，兩者宏觀經(jīng)濟(jì)背景均處于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期，經(jīng)濟(jì)和庫存周期呈現(xiàn)“弱復(fù)蘇”態(tài)勢，流動性相對寬松，A股上市公司也有相對充裕的現(xiàn)金流，產(chǎn)業(yè)層面2013-2016年有移動互聯(lián)網(wǎng)強(qiáng)產(chǎn)業(yè)趨勢催化，當(dāng)前也有AIGC強(qiáng)產(chǎn)業(yè)趨勢催化，政策層面，兩者均處于并購重組寬松周期，從資產(chǎn)估值來看，兩者也均處于A股歷史估值的低位?！爱?dāng)前，A股上市公司具備實(shí)施并購重組的潛在動力、現(xiàn)金基礎(chǔ)，也具備激發(fā)并購重組熱潮的產(chǎn)業(yè)和政策條件，綜合來看，我們認(rèn)為新一輪并購重組熱潮或?qū)㈤_啟?！?/p>

IPO與并購重組之間存在“蹺蹺板效應(yīng)”

[并購重組與IPO能形成協(xié)同效應(yīng)，維持資本循環(huán)，促進(jìn)資本市場長期健康發(fā)展。]

需要指出的是，并購重組是“提高上市公司質(zhì)量”的重要方式之一，原因就在于其一方面可作為上市公司重要的發(fā)展和退出途徑，能夠提升二級市場對資金的吸引力，使資本市場更好地促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展；另一方面也能與IPO形成協(xié)同效應(yīng)，維持資本循環(huán)，促進(jìn)資本市場長期健康發(fā)展。

“上市IPO關(guān)口若收緊，一級機(jī)構(gòu)的循環(huán)模式被打破，無法有效發(fā)揮通過社會資本激活產(chǎn)業(yè)升級的模式。讓二級市場企業(yè)通過并購重組吸納場外企業(yè)，一級市場企業(yè)實(shí)現(xiàn)間接IPO，同時(shí)二級市場收購方也能做大做強(qiáng)，實(shí)現(xiàn)‘提升上市公司質(zhì)量’目的?！闭闵套C券認(rèn)為，并購重組在某些時(shí)期與IPO之間存在蹺蹺板關(guān)系，對資本循環(huán)起到了維穩(wěn)和平滑作用。例如，2010-2013年IPO大幅收縮，同時(shí)并購重組進(jìn)入發(fā)展期，一定程度上緩解了IPO壓力；2016-2023年IPO節(jié)奏加快，同時(shí)并購重組適當(dāng)收緊，維持了市場整體平穩(wěn)?！爱?dāng)前IPO有所收緊，大量審核申報(bào)企業(yè)排隊(duì)，或需要疏通資本?！?/p>

據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2024年A股市場已經(jīng)成功上市新股數(shù)量達(dá)到100家，相較2023年的313家、2022年的428家、2021年的524家，數(shù)量縮減明顯。此外，IPO融資金額上出現(xiàn)了大幅萎縮，僅融資了673.53億元，不足2023年3565.39億元融資規(guī)模的五分之一。

圖1 IPO與并購重組之間存在“蹺蹺板效應(yīng)”

“IPO事件的融資金額與數(shù)量和并購重組事件存在一定的此消彼長的關(guān)系?！遍L城證券認(rèn)為，這種負(fù)相關(guān)性在2018-2022年期間表現(xiàn)得尤為明顯。當(dāng)IPO的條件變得更為嚴(yán)格，審核更加苛刻，排隊(duì)時(shí)間延長，或者市場狀況不佳導(dǎo)致新股發(fā)行困難時(shí)，企業(yè)可能會轉(zhuǎn)而尋求并購重組作為另一種上市途徑或業(yè)務(wù)擴(kuò)張的方式。這種情況下，并購重組活動可能會變得更加頻繁，尤其是對于那些希望通過快速整合行業(yè)資源來增強(qiáng)競爭力的企業(yè)而言。相反，當(dāng)IPO市場開放，條件寬松，企業(yè)能夠較容易地通過IPO籌集資金，此時(shí)企業(yè)可能會優(yōu)先考慮IPO而非并購重組。這種情況下，并購重組活動可能會有所減少，因?yàn)镮PO提供了直接融資的渠道，并且對于股東來說可能是更吸引人的退出策略。

不過，長城證券也指出，盡管IPO和并購重組之間存在一定的“蹺蹺板效應(yīng)”，但它們并非完全替代的關(guān)系。許多情況下，企業(yè)可能會同時(shí)考慮這兩種路徑，或是將并購作為IPO后的增長策略之一。此外，并購重組還可以用于整合資源、擴(kuò)大市場份額、獲得新技術(shù)或產(chǎn)品線等目的，而不僅僅是為了上市。

圖2 IPO融資金額與并購重組（已完成）融資金額（億元）

從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，A股市場的IPO節(jié)奏自2023年9月起就已經(jīng)全面放緩，規(guī)模大幅收縮。具體來看，2023年9月至2024年9月期間，IPO數(shù)量同比下降了52.4%，募集資金規(guī)模同比下降69.0%。與此同時(shí)，2024年第三季度IPO主動撤回家數(shù)同比上升17.9%，達(dá)92家?？萍计髽I(yè)同樣也面臨上市難、融資難的困境。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2023年科創(chuàng)板IPO數(shù)量和募集資金規(guī)模分別為38家、1215億元，分別同比下降69.6%、31.1%。

或正是受IPO市場的階段性收緊影響，部分?jǐn)MIPO企業(yè)考慮轉(zhuǎn)向并購重組賽道，從而使得并購重組市場活躍度上升。據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，隨著證監(jiān)會在2024年9月24日發(fā)布“并購六條”后的3個(gè)多月，A股市場有132家上市公司披露了重大資產(chǎn)重組進(jìn)展情況，占全年披露重大資產(chǎn)重組進(jìn)展公司的66%。顯然，IPO和并購重組之間的“蹺蹺板效應(yīng)”目前來看還是非常明顯的。

央國企重組向“新”發(fā)力

[央國企參與并購重組的活躍度明顯提升，已成為本輪并購重組的主導(dǎo)力量。半導(dǎo)體、生物醫(yī)藥、信息技術(shù)等新質(zhì)生產(chǎn)力標(biāo)的成為央國企重點(diǎn)收購對象。]

上市公司資本運(yùn)作的平臺功能，是國企開展重組整合，做強(qiáng)主業(yè)、發(fā)揮戰(zhàn)略支撐與產(chǎn)業(yè)引領(lǐng)功能的重要手段。2024年以來，上市地方國企在資本市場的活躍度持續(xù)提高，主要在三個(gè)方向體現(xiàn)。一是央地間的整合，通過無償劃轉(zhuǎn)或協(xié)議轉(zhuǎn)讓等方式，地方上市國企變更為央企控股，如2024年11月6日，能源運(yùn)輸企業(yè)西部創(chuàng)業(yè)的控股權(quán)，擬從寧夏國有資本運(yùn)營集團(tuán)變更為國家能源集團(tuán)。二是地方國企間的并購整合，如國泰君安吸收合并海通證券、海聯(lián)訊吸收合并杭汽輪等。三是并購優(yōu)質(zhì)的各類企業(yè)，如順德國資擬成為世運(yùn)電路實(shí)控人，廣東國企佛塑科技擬收購鋰電池隔膜企業(yè)金力股份。

2024年以來，新“國九條”、“科創(chuàng)板八條”、“并購六條”等支持并購重組重磅政策陸續(xù)推出，讓國資委對央國企參與并購重組的支持力度進(jìn)一步增強(qiáng)，尤其自“9·24”后，上海、深圳、浙江等地方政府也先后出臺政策支持并購重組，“發(fā)揮國有上市公司引領(lǐng)作用”成為重要方向。

也正因政策的積極引導(dǎo)，央國企參與并購重組的活躍度明顯提升，已成為本輪并購重組的主導(dǎo)力量。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2024年12月20日，以中央企業(yè)和地方國企上市公司為競買方參與的并購重組規(guī)模在2024年已超過5800億元，占比升至76%，為2012年以來的最高水平。此外，地方政府也在積極參與收購、實(shí)控上市公司，2024年已有至少29家上市公司實(shí)控人由個(gè)人或無實(shí)控人變更為地方國資，為引入產(chǎn)業(yè)或進(jìn)一步結(jié)合本地資源展開并購重組進(jìn)行儲備。

此外，從戰(zhàn)略意義上看，并購重組是國有企業(yè)提升質(zhì)量、做大做強(qiáng)，國有資本優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局的重要途徑。譬如在2023年7月證監(jiān)會有關(guān)負(fù)責(zé)人就活躍資本市場、提振投資者信心答記者問，就明確提到“推動央企加大上市公司并購重組整合力度，將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)通過并購重組渠道注入上市公司，進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量”。二十屆三中全會《中共中央關(guān)于進(jìn)一步全面深化改革、推進(jìn)中國式現(xiàn)代化的決定》提出，深化國資國企改革，推進(jìn)國有經(jīng)濟(jì)布局優(yōu)化和結(jié)構(gòu)調(diào)整。從《決定》的表述看，國有資本將向國家安全、國計(jì)民生和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)三大方向傾斜。

興業(yè)證券在研究中發(fā)現(xiàn)，在此輪并購重組潮中，中央企業(yè)和地方國企在大型、高價(jià)值、關(guān)鍵領(lǐng)域的并購重組活動中扮演著重要角色，呈現(xiàn)出較為明顯的“少而精”特點(diǎn)。行業(yè)分布上，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)整合仍是央國企并購重組的主要聚焦方向，同時(shí)新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)域的并購也在提速。無論從數(shù)量還是規(guī)?？矗倾y金融、公用事業(yè)、交通運(yùn)輸、基礎(chǔ)化工、有色金屬等行業(yè)的央國企并購重組均位居前列，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的整合仍占主流，與此同時(shí)，醫(yī)藥生物、新能源、汽車、軍工、電子、計(jì)算機(jī)等新質(zhì)生產(chǎn)力相關(guān)行業(yè)的并購重組也在增多。

此外，2024年以來，央國企同業(yè)并購與跨界并購也在同步推進(jìn)，其中，同業(yè)并購數(shù)量占比略高。觀察競買方與標(biāo)的方所屬的一級和二級行業(yè)，將其中所屬一二級行業(yè)均相同的與一級行業(yè)相同、二級行業(yè)不同的并購重組定義為同業(yè)并購，一二級行業(yè)均不相同則定義為跨界并購。2024年以來，央國企同業(yè)并購數(shù)量占比略高，約為55%，跨界并購數(shù)量占比約為45%。

從各行業(yè)的并購類型看：能源、房地產(chǎn)、零售、消費(fèi)者服務(wù)等行業(yè)央國企跨界并購的占比相對較高；運(yùn)輸、金融、食品飲料、耐用消費(fèi)品、資本貨物、材料、公用事業(yè)等行業(yè)央國企同業(yè)并購占比較高；TMT、醫(yī)藥、汽車等新質(zhì)生產(chǎn)力相關(guān)行業(yè)也在積極推進(jìn)同業(yè)兼并重組和產(chǎn)業(yè)鏈資源整合。

從股價(jià)表現(xiàn)來看，2024年以來，市場更傾向于給予同業(yè)并購或跨界收購新質(zhì)生產(chǎn)力公司的央國企以正向定價(jià)。2024年以來，參與并購重組的央國企存在階段性超額，尤其以參與同業(yè)并購的央國企超額收益最為顯著，而參與跨界并購的央國企則表現(xiàn)偏弱，但若收購的是新質(zhì)生產(chǎn)力相關(guān)標(biāo)的，市場也會給予正向定價(jià)。行業(yè)層面上，計(jì)算機(jī)、機(jī)械設(shè)備、醫(yī)藥生物、傳媒等新質(zhì)生產(chǎn)力相關(guān)行業(yè)的央國企在參與并購重組后的超額收益更為明顯。此外，參與重大并購重組事件的央國企超額收益更高。

圖3 上市央國企主導(dǎo)的并購重組規(guī)模占比升至2012年以來新高

興業(yè)證券認(rèn)為，后續(xù)對于央國企并購重組可以重點(diǎn)關(guān)注三條選股思路：未上市優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入、同行業(yè)資源整合以及培育新質(zhì)生產(chǎn)力。其中在未上市優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入方面，當(dāng)前央國企中，仍有較多企業(yè)資產(chǎn)證券化率偏低，尤其是電網(wǎng)、電力、軍工、有色等領(lǐng)域的央企集團(tuán)，存在較多的體外優(yōu)質(zhì)未上市資產(chǎn)，可重點(diǎn)關(guān)注。此外，篩選近三年IPO尚未過會的央國企，關(guān)注與這些未上市企業(yè)屬于同一實(shí)控人、同一細(xì)分行業(yè)的已上市公司，也存在較強(qiáng)的資產(chǎn)注入預(yù)期。

在同行業(yè)資源整合方面，可重點(diǎn)關(guān)注屬于同一實(shí)控人、同一細(xì)分行業(yè)，且行業(yè)集中度低于30%、競爭格局有待進(jìn)一步優(yōu)化的傳統(tǒng)領(lǐng)域上市央國企，通過并購重組實(shí)現(xiàn)行業(yè)集中度提升、解決部分公司同業(yè)競爭問題等，經(jīng)過篩選，這類公司目前主要集中在券商、火電、鋼鐵、稀土、港口、建筑等行業(yè)。

在培育新質(zhì)生產(chǎn)力方面，梳理2024年以來央國企在新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)域并購重組的代表性案例，能夠發(fā)現(xiàn)主要聚焦兩類公司，這也是尋找新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)域央國企并購重組投資機(jī)會的兩個(gè)重要方向：具備技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢、擁有核心競爭力的科技民企龍頭，央國企直接收購；新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)域、短期經(jīng)營困難，但具備發(fā)展?jié)摿Φ纳鲜忻衿?，地方國資“以投帶引”，紓困培育。

同樣是對于央國企重組問題，開源證券指出，在政策暖風(fēng)催化下，本輪央國企并購重組更趨于理性，產(chǎn)業(yè)并購、“硬科技”并購、市場化并購是主旋律。一方面，以優(yōu)化國有經(jīng)濟(jì)資源配置為目的的內(nèi)部整合扎實(shí)推進(jìn)，“中國神船”、“中國神湖”等一系列行業(yè)巨無霸橫空出世，遠(yuǎn)達(dá)環(huán)保、電投產(chǎn)融等主業(yè)歸集型重組案例頻頻涌現(xiàn)。另一方面，以“傳統(tǒng)行業(yè)整合”和“戰(zhàn)新產(chǎn)業(yè)并購”為主題的外延并購步伐加快，半導(dǎo)體、生物醫(yī)藥、信息技術(shù)等新質(zhì)生產(chǎn)力標(biāo)的成為央國企重點(diǎn)的收購對象。與此同時(shí)，地方國資也在因地制宜積極響應(yīng)。深圳、上海等地出臺并購重組行動方案，明確了2025-2027年間并購重組的主要目標(biāo)和具體舉措，并聚焦集成電路、生物醫(yī)藥、人工智能等“硬科技”產(chǎn)業(yè)設(shè)立了一大批產(chǎn)業(yè)投資基金；川渝地區(qū)國資則積極調(diào)整存量結(jié)構(gòu)，明晰國有經(jīng)濟(jì)布局；安徽、山東等省份國資則在資本市場上頻頻出手，在壯大國有資本力量的同時(shí)又為地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來新活力。

開源證券建議，央企方面，建議關(guān)注國有資本投資公司、實(shí)體產(chǎn)業(yè)集團(tuán)等兩類主體，國防軍工、公用事業(yè)、鋼鐵、旅游、交通運(yùn)輸、醫(yī)藥生物、計(jì)算機(jī)等七大行業(yè)，資產(chǎn)證券化率較低的央企集團(tuán)、重組整合意愿較強(qiáng)的央企集團(tuán)、涉及同業(yè)競爭并且已明確解決同業(yè)競爭期限的央企集團(tuán)、具備大集團(tuán)小公司特征的央企集團(tuán)等四類公司旗下的上市公司。地方國企方面，建議關(guān)注有股權(quán)變動（實(shí)控人變更、股權(quán)劃撥/股權(quán)托管、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、股權(quán)拍賣）、有資本運(yùn)作（集團(tuán)重組、出售資產(chǎn)、儲血式定增、設(shè)立并購/產(chǎn)業(yè)基金）、有并購意向（公告中明確披露或近期并購終止）、稀缺性定位（大股東主要上市平臺/某板塊資本運(yùn)作平臺）、具備并購緊迫性（主業(yè)虧損/業(yè)績承壓/破發(fā)破凈）、受益于并購（有創(chuàng)投業(yè)務(wù)）的上市公司。

并購重組助力券商打造一流投行目標(biāo)

[并購重組助力頭部券商做優(yōu)做強(qiáng)，打造一流的投資銀行，發(fā)揮服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)主力軍和維護(hù)金融穩(wěn)定壓艙石的重要作用。]

在新“國九條”政策框架以及“1+N”政策體系的逐步落實(shí)和相關(guān)政策文件的連續(xù)推出下，并購重組已經(jīng)成為券商提升自身實(shí)力、實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展的重要途徑，通過并購重組，券商有望進(jìn)一步做優(yōu)做強(qiáng)，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)的多元化和市場的廣泛覆蓋，同時(shí)也推動證券行業(yè)朝著成為一流的投資銀行和投資機(jī)構(gòu)的目標(biāo)穩(wěn)步前進(jìn)。

長期以來，我國的券商行業(yè)資源分散現(xiàn)象一直較為突出。眾多中小券商各自為政，資金、人力、技術(shù)等資源分散在各個(gè)機(jī)構(gòu)，難以形成合力。以一些區(qū)域性中小券商為例，它們受地域限制，資金規(guī)模有限，只能在當(dāng)?shù)亻_展少數(shù)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，如經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，且技術(shù)投入不足，交易系統(tǒng)陳舊，無法為客戶提供優(yōu)質(zhì)高效服務(wù)，人力資源也局限于本地招聘，專業(yè)人才匱乏。而通過并購重組，可以讓大型券商吸納中小券商資源，實(shí)現(xiàn)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合或優(yōu)勢互補(bǔ)。

此外，與國際頂尖投行相比，國內(nèi)券商差距明顯。譬如海外投行如摩根大通、高盛等，憑借百年積累，資本實(shí)力雄厚，在全球多地布局，業(yè)務(wù)涵蓋金融各領(lǐng)域，深度參與國際金融市場定價(jià)、交易。而國內(nèi)多數(shù)券商資本規(guī)模偏小，國際業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)不足，難以在跨境并購、國際承銷等高端業(yè)務(wù)領(lǐng)域與外資抗衡。

正是在這樣的背景下，2023年11月，中央金融工作會議提出了“培育一流投資銀行和投資機(jī)構(gòu)”，此后，中國證監(jiān)會也明確表示，支持頭部證券公司通過業(yè)務(wù)創(chuàng)新、集團(tuán)化經(jīng)營、并購重組等方式做優(yōu)做強(qiáng)，打造一流的投資銀行，發(fā)揮服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)主力軍和維護(hù)金融穩(wěn)定壓艙石的重要作用。

在政策鼓勵(lì)下，積極進(jìn)行重組的券商明顯增多。2024年，明確重組事項(xiàng)的券商有：平安證券與方正證券合并、華創(chuàng)證券與太平洋證券合并、西部證券與國融證券合并、國信證券與萬和證券合并、浙商證券與國都證券合并、國聯(lián)證券與民生證券合并、國泰君安與海通證券合并。其中，國泰君安和海通證券合并，標(biāo)志著中國資本市場史上規(guī)模最大的A+H股雙邊市場吸收合并案例正式拉開序幕。

近日，國聯(lián)證券發(fā)股購買民生證券股份并募集配套資金的申請獲得證監(jiān)會同意，這是新一輪券商并購重組潮的首單。在《國聯(lián)證券股份有限公司關(guān)于發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書（草案）（注冊稿）》中，國聯(lián)證券明確表示，通過交易，公司可以充分利用上海金融資源和人才集聚優(yōu)勢實(shí)現(xiàn)自身發(fā)展，通過與標(biāo)的公司業(yè)務(wù)地域版圖的融合、客戶與渠道資源的共享、業(yè)務(wù)優(yōu)勢的互補(bǔ)與協(xié)同，可以持續(xù)優(yōu)化上市公司業(yè)務(wù)的結(jié)構(gòu)和區(qū)域布局，從而實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展，在日益激烈的市場競爭中取得發(fā)展壯大的機(jī)會。

2024年12月6日，國信證券也發(fā)布了《發(fā)行股份購買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書（草案）》，擬通過發(fā)行A股股份方式購買萬和證券96.08%股份。對于此次交易，研究機(jī)構(gòu)認(rèn)為，有助于國信證券補(bǔ)充凈資產(chǎn)，助力公司跨境業(yè)務(wù)及創(chuàng)新業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)突破，有助于公司把握海南自由貿(mào)易港的政策優(yōu)勢和發(fā)展機(jī)遇，在跨境資產(chǎn)管理等國際業(yè)務(wù)及創(chuàng)新業(yè)務(wù)方面實(shí)現(xiàn)突破；此外有助于提升公司服務(wù)粵港澳大灣區(qū)、長三角、京津冀等國家區(qū)域發(fā)展戰(zhàn)略能力。

對于當(dāng)前正在進(jìn)行的券商重組潮，中航證券認(rèn)為，目前監(jiān)管明確鼓勵(lì)行業(yè)內(nèi)整合，在政策推動證券行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的趨勢下，并購重組是券商實(shí)現(xiàn)外延式發(fā)展的有效手段，券商并購重組對提升行業(yè)整體競爭力、優(yōu)化資源配置以及促進(jìn)市場健康發(fā)展具有積極作用，同時(shí)行業(yè)整合有助于提高行業(yè)集中度，形成規(guī)模效應(yīng)。

申萬宏源研究則指出，隨著后續(xù)宏觀政策預(yù)期疊加行業(yè)政策落地，經(jīng)濟(jì)修復(fù)有望帶動市場估值向上，券商板塊有望受益于市場交投活躍持續(xù)提升。其建議重點(diǎn)關(guān)注兩條主線：①受益于資本市場改革的頭部機(jī)構(gòu)，推薦中信證券、中國銀河、華泰證券、中金公司；②并購重組類券商，推薦國泰君安、海通證券、浙商證券等。此外，其還建議關(guān)注受益于市場交投活躍度回暖的金融信息服務(wù)標(biāo)的：東方財(cái)富。

（文中個(gè)股僅為舉例分析，不作買賣推薦。）