1月2日國際金價2624美元/盎司，較2024年收官上漲8.21美元。元旦前，美元的持續(xù)升值為賣空者提供了助力，導致金價下跌至2596美元附近。

究其原因，近期，美聯(lián)儲未來政策的變化對市場產(chǎn)生了顯著影響，在2024年的最后一次會議上，美聯(lián)儲如期降息25個基點，但并未暗示會在2025年加快降息速度，從而進一步增加了市場上黃金的拋售壓力。

不過，從賣方觀點來看，東吳證券認為，2025年多重因素支持黃金再度走牛，第一季度存在較好的布局窗口。

2024年金價屢創(chuàng)新高

回顧2024年年初到年尾，國際金價震蕩上揚，一年之內(nèi)創(chuàng)下多次新高，年漲幅接近30%。高位金價凸現(xiàn)雙刃劍效應，既讓黃金投資者享受豐厚的收益，也讓不少消費者直呼“高攀不起”，黃金飾品行業(yè)受到壓制。

其實，黃金價格上漲的邏輯并不復雜，推動因素包括地緣政治的不穩(wěn)定推升了市場的避險需求，美聯(lián)儲的降息貨幣政策降低了持有黃金的機會成本，全球經(jīng)濟增長放緩，實體產(chǎn)業(yè)投資回報率下降增強了黃金投資的吸引力等。

尤其，各國央行對黃金的需求顯著增加，成為推動金價上漲的主要動力之一。在經(jīng)濟和地緣政治不確定性加劇的背景下，黃金作為儲備資產(chǎn)的吸引力增強。展望2025年，地緣政治和經(jīng)濟增長的不確定性仍可能繼續(xù)對金價產(chǎn)生影響。

圖1 倫敦現(xiàn)貨黃金：美元

世界黃金協(xié)會預計，2025年中國黃金需求關(guān)鍵領(lǐng)域的波動性將降低，整個市場的黃金需求將趨于穩(wěn)定。同時，2024年中國黃金市場回顧亦顯示，國內(nèi)金價屢創(chuàng)新高，成為表現(xiàn)最好的資產(chǎn)之一。黃金供給側(cè)相對穩(wěn)定，但需求側(cè)波動較大，實物黃金需求和金礦供給的比值與剔除通脹影響的實際金價呈現(xiàn)同步關(guān)系，即供不應求推動實際價格上行。

金價變動對首飾和金礦公司影響各異

面對2024年金價的波動，銷售類首飾公司在庫存管理上遭遇了前所未有的挑戰(zhàn)。根據(jù)《2024中國金飾零售市場洞察》報告，金價的持續(xù)上漲與居民收入增長速度的放緩形成了鮮明對比，導致消費者黃金購買力顯著下降，金飾購買力降至2013年二季度以來的最低水平。

這一變化直接影響了首飾公司的庫存周轉(zhuǎn)，尤其是在金價攀升的背景下，庫存商品價值增加，但銷售速度放緩，導致庫存積壓風險上升。

2024年金價的波動對金礦公司產(chǎn)生了多方面的影響。金礦公司在享受金價上漲帶來的收益的同時，也面臨著成本上升和投資決策的挑戰(zhàn)。

比如在2024年湖南黃金發(fā)布的異動公告中提到，盡管遠景儲量超1000噸，但實際經(jīng)濟效益尚需進一步評估，尤其是考慮到開采成本、建設(shè)成本等因素。

這表明，金礦公司在制定長期規(guī)劃時，必須考慮到金價變動帶來的不確定性，以及開采成本的上升對項目經(jīng)濟效益的影響。同時，新的采礦技術(shù)的應用，如自動化、實時數(shù)據(jù)分析和環(huán)保開采技術(shù)，正在改變黃金的開采和加工方式，提高效率并減少環(huán)境影響，這對金礦公司的長期發(fā)展具有積極意義。

機構(gòu)2025年繼續(xù)看多金價

對于2025年的黃金價格走勢，機構(gòu)繼續(xù)看多。

中信證券研報指出，基于其黃金價格分析框架，看好2025年金價。全球央行購金行為有望持續(xù)，央行宣布購金的宣示效應可能更加明顯。全球市場黃金投資熱情可能延續(xù)，結(jié)構(gòu)上或為“亞洲下，歐美上”。2025年中東、俄烏等地緣沖突可能更不穩(wěn)定，有利于金價上行。中期內(nèi)，加密貨幣和黃金在避險配置中尚不構(gòu)成競爭關(guān)系。根據(jù)模型預測，中性假設(shè)下，2025年年中COMEX黃金期貨價格可達到3100美元/盎司以上。

東吳證券認為，展望2025年，多重因素支持黃金再度走牛，2025年一季度存在較好的布局窗口。

具體邏輯如下：2025年美國新任政府對黃金定價因素存在長期正向影響，但短期存在利空風險。短期來看，美國新任政府對本國能源支持政策或短期降低商品通脹，以及海外影響力擴張的意愿減弱可能對黃金價格產(chǎn)生短期不利影響。

長期趨勢：美國新任政府對“美國優(yōu)先”主義的踐行將是預判未來美國經(jīng)濟將經(jīng)歷再通脹的核心底層邏輯，在美聯(lián)儲重回加息通道前，再通脹將有效壓低實際利率，從而推升黃金資產(chǎn)價格。

此外，2025年新興市場黃金儲備具備進一步提高空間。在逆全球化、經(jīng)濟發(fā)展不確定性較高的情況下，新興市場國家央行需要增加黃金儲備來穩(wěn)定本國匯率、降低經(jīng)濟波動風險。隨著印度、中國等新興國家持續(xù)增持黃金，預計各國央行將在未來數(shù)年維持800噸—1200噸/年的購金量級。

2025年全球黃金ETF具備進一步購金的潛力。全球黃金ETF并未在本輪黃金上漲周期中足夠數(shù)量級的凈流入，截至2024年10月底，本輪寬松周期黃金ETF凈流入量145噸，相比2019年—2020年凈流入1500噸依舊有較大的流入空間。隨著前期溢價初步消退，金價回調(diào)后黃金ETF于11月下旬重新實現(xiàn)凈流入；隨著前述黃金價格上漲的條件逐一驗證，ETF資金流入量級將明顯放大。

由于久期差異，商品市場與股票市場會呈現(xiàn)出階段性不同強弱的表現(xiàn)。在左側(cè)交易中，股票走勢往往強于商品走勢；在右側(cè)交易中，股票走勢往往弱于商品，本質(zhì)是二者久期的不同。

至于選股端，其推薦首選黃金業(yè)務占營收比例高以及產(chǎn)量存在增量預期標的，包括在未來幾年具備顯著產(chǎn)量增長預期的山金國際；主營業(yè)務集中、權(quán)益資源量/市值較高的山東黃金。

（文中個股僅為舉例分析，不作買賣推薦。）

附表 部分金礦、首飾類上市公司三季度業(yè)績一覽