日本“資產(chǎn)運營立國”戰(zhàn)略研究

近年來，日本政府積極推進“新資本主義”政策，旨在實現(xiàn)增長與分配的良性循環(huán)。其中，推進“資產(chǎn)運營立國”是其金融領(lǐng)域的標志性戰(zhàn)略舉措。2023 年6月，日本政府提出“資產(chǎn)運營立國”宣言，12月即發(fā)布了《資產(chǎn)運營立國實現(xiàn)計劃》，明確提出其目標、路徑與具體措施。2024年6月初，日本政府宣布在東京、大阪、福岡和北海道四地設(shè)立“金融與資產(chǎn)運營特區(qū)”，是“資產(chǎn)運營立國”戰(zhàn)略中的重要舉措。日本有序推進“資產(chǎn)運營立國”戰(zhàn)略，重點加速資產(chǎn)管理行業(yè)結(jié)構(gòu)性改革，促進家庭儲蓄轉(zhuǎn)化為投資，以提升經(jīng)濟發(fā)展動力，在國家戰(zhàn)略目標上再次嘗試從“貿(mào)易立國”向“投資立國”“金融立國”轉(zhuǎn)型。近年來，隨著中國住戶存款規(guī)模明顯增加，居民儲蓄意愿大幅上升，企業(yè)投資受國內(nèi)外不利因素影響，存在保守趨勢。因此，如何提振市場投資，也是中國面臨的重要課題，日本的相關(guān)戰(zhàn)略思路與政策舉措或能帶來一定啟示。

日本推進“資產(chǎn)運營立國”的現(xiàn)實背景

“資產(chǎn)運營立國”戰(zhàn)略是日本政府基于日本經(jīng)濟

金融領(lǐng)域存在的客觀現(xiàn)實與結(jié)構(gòu)性問題提出的解決方 案，主要包括以下三個方面。 日本經(jīng)濟復(fù)蘇跌宕起伏，增長前景不容樂觀。盡 管自2021年下半年開始，日本經(jīng)濟便開始趨于復(fù)蘇，根 據(jù)2024年2月日本內(nèi)閣府發(fā)布的《2023年度日本經(jīng)濟報 告》，以疫情前2019年第四季度為起點，相較于疫情 前水平，與歐洲各國相比，日本經(jīng)濟已實現(xiàn)強勁復(fù)蘇。 但是，日本經(jīng)濟走勢仍然跌宕起伏。例如，2023年上 半年日本經(jīng)濟走勢較好，但是自下半年起，良好的經(jīng) 濟增長勢頭戛然而止，第三季度實際GDP增長率環(huán)比 下降0.9%，即使在日本大規(guī)模經(jīng)濟刺激政策推動與企 業(yè)設(shè)備投資增加的拉動下，第四季度實際GDP也幾乎 零增長，2024年第一季度則降為-0.5%，換算為年率為 -2%。與此同時，2023年，日本名義GDP已低于德國， 降為世界第四大經(jīng)濟體。盡管日元匯率貶值是影響其名 義GDP世界排名的重要原因，但日本生產(chǎn)力停滯、消 費與投資疲軟、勞動力嚴重短缺等“頑瘴痼疾”仍有待 解決，其經(jīng)濟增長前景存在較大不確定性，根據(jù)國際貨 幣基金組織（IMF）2024年4月發(fā)布的預(yù)測，日本的名

義GDP預(yù)計在2025年即被印度超越，日本將繼續(xù)下滑至世界第五大經(jīng)濟體地位。

國民家庭資產(chǎn)結(jié)構(gòu)始終保守，存款儲蓄占比較高。據(jù)日本銀行（日本央行）統(tǒng)計，截至2023年底，日本家庭金融資產(chǎn)連續(xù)五個季度創(chuàng)歷史新高，達到2141萬億日元，但是家庭資產(chǎn)結(jié)構(gòu)依舊保守，現(xiàn)金存款占比最大，為52.6%，其次是保險、養(yǎng)老金與標準化保障，占比為25.1%，而股票等僅占12.9%，信托投資僅占5%。日本家庭高配無風(fēng)險金融資產(chǎn)尤其是儲蓄資產(chǎn)，在發(fā)達國家中較為罕見。這主要與日本的金融制度安排、資產(chǎn)管理行業(yè)不發(fā)達、社會傳統(tǒng)偏保守等高度相關(guān)。由于家庭資產(chǎn)中超半數(shù)為現(xiàn)金存款，高達1000萬億日元以上， 約為日本國家年度財政預(yù)算的十倍左右，盡管日本長期實施零利率政策，但是這部分資產(chǎn)數(shù)額卻不斷創(chuàng)歷史新高，由于僅留存在銀行相當于“沉睡”狀態(tài)，對經(jīng)濟活動影響有限，因此，如何活用此類資產(chǎn)、促使其向投資轉(zhuǎn)化是日本政府的重要關(guān)切。

資產(chǎn)管理市場增長緩慢，諸多結(jié)構(gòu)性難題亟待解決。由于國內(nèi)經(jīng)濟持續(xù)低迷、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級相對滯緩、長期實施低利率政策等，日本投資資金更傾向于在海外尋找投資機會以獲取更高的回報，這也意味著日本金融機構(gòu)投資者總是在尋找優(yōu)秀的外國機構(gòu)來管理他們的資產(chǎn)。其中重要的原因是日本資產(chǎn)管理市場增長緩慢，面臨諸多結(jié)構(gòu)性問題，相較于歐美國家，日本資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展滯緩，例如，如圖1、表1所示，資產(chǎn)管理公司數(shù)量較少，且管理的資產(chǎn)規(guī)模較小、進入壁壘較高等，也在一定程度上導(dǎo)致日本金融資產(chǎn)外流而未更好地服務(wù)于本國實體經(jīng)濟。特別是資產(chǎn)管理行業(yè)的初創(chuàng)公司較少， 進入壁壘較高。例如，新公司都需要建立滿足本行業(yè)要求的系統(tǒng)及獲取種子資金，在日本，其需要建立自己的會計合規(guī)等中后臺業(yè)務(wù)系統(tǒng)，但在歐美國家，這部分內(nèi)容均可以外包，讓資產(chǎn)管理公司和基金管理人能夠?qū)Ｗ⒂谥贫ㄍ顿Y策略。除此之外，由于日本實施投資信托基準價格的雙重計算標準，與他國計算標準的差異也使海外資產(chǎn)管理公司進入日本發(fā)展面臨一定困難。

日本“資產(chǎn)運營立國”戰(zhàn)略的演進與構(gòu)想

自2021年10月起，時任日本首相岸田文雄就積極推進“新資本主義”政策，意欲打造標桿型經(jīng)濟構(gòu)想， 實現(xiàn)增長與分配的良性循環(huán)。2022年5月，日本政府公布“新資本主義”經(jīng)濟政策的實行計劃草案，將重點放在促進家庭資產(chǎn)從儲蓄轉(zhuǎn)向投資、人才教育及科學(xué)技術(shù)上。2022年11月，日本政府出臺“資產(chǎn)所得倍增計劃”，提出未來五年內(nèi)使小額投資免稅制度（NISA） 的賬戶總數(shù)翻倍至3400萬個、投資額翻倍至56萬億日元的目標。2023年4月，日本金融廳發(fā)布《實質(zhì)性公司治理改革行動計劃》，提出應(yīng)以加強信息披露為主，促進企業(yè)與投資者之間的自主意識改革，提高企業(yè)與投資者

之間建設(shè)性對話的有效性等。作為以上改革計劃的延續(xù)與升級，2023年6月，日本政府以內(nèi)閣決議方式通過了“2023年經(jīng)濟財政運營和改革基本方針”（簡稱“骨太方針”），明確提出“資產(chǎn)運營立國”宣言，并于10月成立新資本主義實現(xiàn)委員會下屬的小組委員會，負責(zé)根據(jù)專家意見制定實現(xiàn)資產(chǎn)運營立國的具體計劃。12月13 日，日本正式出臺《資產(chǎn)運營立國實現(xiàn)計劃》，不僅涵蓋之前相關(guān)的主要計劃內(nèi)容，而且更為關(guān)注資產(chǎn)所有權(quán)與資產(chǎn)管理行業(yè)的結(jié)構(gòu)性改革（見圖2），并系統(tǒng)且明確提出其目標、路徑與具體措施。2024年6月4日，日本政府宣布在東京、大阪、福岡和北海道四個地區(qū)設(shè)立“金融與資產(chǎn)運營特區(qū)”，被視為“資產(chǎn)運營立國”的重要舉措。

日本“資產(chǎn)運營立國”的戰(zhàn)略邏輯主要是：引導(dǎo)國內(nèi)外機構(gòu)和個人對日本投資，通過此類金融資產(chǎn)更好服務(wù)于日本國內(nèi)實體經(jīng)濟，為企業(yè)提供資金支持， 進而通過企業(yè)發(fā)展實現(xiàn)投資者資產(chǎn)的增值與分紅的增加，提高國內(nèi)民眾資產(chǎn)收入，借助資產(chǎn)效應(yīng)促進國內(nèi)個人消費增長，最終實現(xiàn)岸田政府提出的增長與分配的良性循環(huán)。

日本推進“資產(chǎn)運營立國”的主要政策路線

日本實現(xiàn)“資產(chǎn)運營立國”主要依靠五大支柱： 一是資產(chǎn)管理行業(yè)改革；二是資產(chǎn)所有者改革；三是初創(chuàng)企業(yè)等成長資金供給和投資標的多元化；四是落實管理活動；五是加強對外宣傳與溝通合作。其中，主要措施有以下幾點。

改革NISA、iDeCo等制度，提高國民投資利益與便利性，推動家庭儲蓄向投資轉(zhuǎn)化，實現(xiàn)從家庭投資到企業(yè)獲益再到投資分紅增加家庭資產(chǎn)的良性循環(huán)。NISA 是日本政府參照英國創(chuàng)設(shè)的一種個人投資免稅制度，于2014年開始實施，旨在鼓勵日本民眾進行長期投資與資產(chǎn)積累。為進一步提高投資者的利益和便利性，促進個人的財務(wù)規(guī)劃與長期投資，2024年1月，日本開始實施新的NISA制度。相較于舊制度，新NISA制度中的免稅投資限額進一步增加，定期投資限額和成長投資限額可以同時使用稅收優(yōu)惠，即每個稅務(wù)年度的投資限額提高至360萬日元，分為定期投資（原本的積立NISA）限額120萬日元和成長投資（原本的一般NISA）限額240萬日元，每個人一生中最大的免稅投資額增加至1800萬日元。與此同時，新NISA允許在投資本利1800萬日元額度內(nèi)復(fù)次買賣，無論獲利與否均無需納稅，且新NISA 賬戶的投資沒有免稅期限。日本政府試圖借助新NISA 吸引更多散戶投資者、增加資本市場資金流入，進而促進投資者實現(xiàn)財富增值，增強投資者信心與提振市場預(yù)期，推動資本市場健康發(fā)展。與此同時，日本政府考慮改革個人型定額供款養(yǎng)老金計劃（iDeCo）。iDeCo計劃是以日本國家養(yǎng)老基金聯(lián)合會為主體實施的個人養(yǎng)老金計劃，采用的是EET稅收優(yōu)惠模式，即繳費與投資階段不征稅，領(lǐng)取階段征稅。日本政府試圖通過提高其繳款限額、提高領(lǐng)取福利金的年齡上限等改革方式，促進國民進一步積極利用該制度進行長期投資。除此之外， 日本還提出要多舉措加強家庭資產(chǎn)管理的教育培訓(xùn)，以提升國民合理配置資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的素養(yǎng)與能力。

糾正日本不好的商業(yè)慣例與消除進入資產(chǎn)管理行業(yè)的傳統(tǒng)壁壘，打造資產(chǎn)管理特區(qū)，吸引海外資產(chǎn)管理公司赴日本發(fā)展，為投資者提供更多選擇的同時促進本土企業(yè)提高經(jīng)營效率與競爭力。2023年9月，時任日本首相岸田文雄在“紐約經(jīng)濟俱樂部”發(fā)表演講，明確指出將堅決實施一直被認為行動遲緩的結(jié)構(gòu)改革，以促進日本資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展，其核心舉措是創(chuàng)設(shè)資產(chǎn)管理特區(qū)，通過吸引海外資產(chǎn)管理企業(yè)進軍日本，間接促進國內(nèi)外企業(yè)合作、促進本土企業(yè)經(jīng)營效率提升。2024年6 月4日，日本政府確立東京、大阪、福岡、北海道四個地區(qū)為“金融與資產(chǎn)運營特區(qū)”，允許其根據(jù)自身商業(yè)與文化特色出臺不同的放松管制政策，以打造獨特的金融城市。例如，東京將對獨立的投資者實施資金補助、對新興金融保險行業(yè)提供靈活的信用保障；大阪對初到日本的海外金融機構(gòu)實施地方稅減免等；福岡將放寬對風(fēng)險投資的要求、對海外資產(chǎn)管理開設(shè)據(jù)點提供經(jīng)費支持；北海道札幌市聚焦“綠色轉(zhuǎn)型”，創(chuàng)造銀行更易投資GX相關(guān)業(yè)務(wù)的環(huán)境。與此同時，日本政府將同時實施適用于所有特區(qū)的放松管制措施，如設(shè)立外語辦公室，海外企業(yè)進軍日本時可以采用英語完成商業(yè)注冊活動、社會保險等手續(xù)辦理，考慮為外國投資者開放針對性簽證等。另外，日本提出要促進行業(yè)內(nèi)的計算處理標準化，以降低海外資產(chǎn)管理機構(gòu)進軍日本的壁壘，并要求切實糾正投資信托相關(guān)系統(tǒng)的寡頭壟斷化等造成的低效率等。

扶持初創(chuàng)企業(yè)發(fā)展，優(yōu)化資產(chǎn)管理機構(gòu)運營能力，改善投資環(huán)境并促進投資多元化發(fā)展。一是日本政府提出設(shè)立新興管理者支持計劃（Emerging Managers Program，EMP），通過對新資產(chǎn)管理公司進行資金支持、鼓勵銀行與保險公司等金融機構(gòu)積極與其開展業(yè)務(wù)等，支持新公司發(fā)展與培養(yǎng)新的投資管理者。二是制定資產(chǎn)所有者運營、治理和風(fēng)險管理的共同原則，促進相關(guān)資產(chǎn)管理機構(gòu)優(yōu)化運營能力。2024年6月3日， 日本新資本主義實現(xiàn)委員會工作組會議公開了企業(yè)養(yǎng)老基金和其他資產(chǎn)所有者的行為準則草案，要求加強經(jīng)營目標和政策的制定、強化風(fēng)險管理和信息披露，其中共包含五項原則及補充原則，這些原則并非強制執(zhí)行， 但是需要對不遵守的情況進行解釋說明。三是促進非上市證券發(fā)行與流通，營造促進風(fēng)險投資、初創(chuàng)企業(yè)融資的金融環(huán)境，促進投資多元化，如放寬面向?qū)I(yè)投資者的非上市證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)和僅處理非上市證券的私人交易系統(tǒng)（PTS）的準入條件等；四是進一步推進企業(yè)養(yǎng)老金制度改革，重點考慮出臺政策舉措組織和整合散亂的企業(yè)養(yǎng)老金，促進企業(yè)養(yǎng)老金投資效率提升和業(yè)績透明化。例如，日本企業(yè)養(yǎng)老金制度主要包括確定繳費型（DC）、確定給付型（DB）等，針對確定給付型養(yǎng)老金，通過修訂指導(dǎo)方針、提供相關(guān)培訓(xùn)與共享信息等， 提升其有關(guān)委托的資產(chǎn)管理機構(gòu)運營與管理能力，定期評估管理外包公司等；積極推動更多小規(guī)模確定給付型養(yǎng)老金以適當形式參與企業(yè)養(yǎng)老金聯(lián)合會帶領(lǐng)下的聯(lián)合管理計劃，為小規(guī)模企業(yè)養(yǎng)老金提供更優(yōu)服務(wù)等。

除此之外，日本政府提出要進一步加強對外傳播與宣傳，打造日本適宜投資的國際形象。例如，以國內(nèi)外資產(chǎn)管理公司為中心，設(shè)立資產(chǎn)管理論壇，以加強國內(nèi)外相關(guān)管理機構(gòu)、投資者的對話與合作，為此，2023 年12月，日本已成立“資產(chǎn)管理論壇籌備委員會”。

結(jié)論與啟示

在日本經(jīng)濟增長前景不容樂觀、消費與投資動力不足、民眾資產(chǎn)配置仍舊保守、資產(chǎn)管理行業(yè)存在諸多結(jié)構(gòu)性難題、金融資產(chǎn)并未有效服務(wù)于本國實體經(jīng)濟發(fā)展等客觀現(xiàn)實下，日本政府企圖抓住“資產(chǎn)管理”這一牛鼻子，通過資產(chǎn)管理者與資產(chǎn)所有者領(lǐng)域的結(jié)構(gòu)性改革，活躍日本投資市場，提振經(jīng)濟發(fā)展動力。當前，中國的投資市場也持續(xù)承壓，國際政治經(jīng)濟環(huán)境的不利因素增多，國內(nèi)周期性與結(jié)構(gòu)性矛盾疊加，且面臨國民資產(chǎn)配置趨于保守、資本市場缺乏長期穩(wěn)定資金等諸多難題，鑒于此，日本“資產(chǎn)運營立國”的政策舉措或能為中國解決此類難題帶來一定啟示。

強化對投資者的保護力度。投資者對市場的信心與信任是支撐資本市場穩(wěn)定、高質(zhì)量、可持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵。從長期來看，在中國建設(shè)高質(zhì)量資本市場過程中， 投資者的獲得感距離其期待仍存在較大差距。日本政府要求資產(chǎn)管理機構(gòu)及其他金融機構(gòu)加速落實以客戶為中心的業(yè)務(wù)模式，建立有利于客戶最佳利益的產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)、營銷、管理等相關(guān)運營體系與治理體系。中國也應(yīng)進一步加強投資者保護，例如，嚴格要求資產(chǎn)管理機構(gòu)規(guī)范產(chǎn)品營銷，強化信息披露，特別是管理費、產(chǎn)品風(fēng)險信息，促進投資者對同類資產(chǎn)管理產(chǎn)品進行橫向比較及選擇與其風(fēng)險偏好相匹配的產(chǎn)品；進一步加強投資者維權(quán)救濟力度，如優(yōu)化調(diào)解制度，降低投資者參與訴訟的門檻及提升訴訟效率，加強相關(guān)教育，提升投資者的法律意識與自我保護能力，完善糾紛預(yù)防與解決機制等。

持續(xù)推進資產(chǎn)管理行業(yè)對外開放并加強對初創(chuàng)企業(yè)的定向支持。中國已成為世界投資者不容忽視的投資市場。資產(chǎn)管理行業(yè)對外開放有利于促進內(nèi)外資機構(gòu)相互借鑒與合作，通過良性競爭，共同促進中國資本市場高質(zhì)量對外開放。因此，中國可借鑒日本經(jīng)驗，進一步提高資本項目開放程度，著力營造市場化、國際化的營商環(huán)境，吸引更多外資赴華展業(yè)，促進更多國內(nèi)企業(yè)走出去參與國際競爭。例如，放寬外資金融機構(gòu)在華投資限制，支持外資銀行申請證券投資基金托管業(yè)務(wù)資格、銀行間債券市場主承銷商資格等；繼續(xù)深化與國際資本市場合作，如拓寬ETF互聯(lián)互通雙向開放的市場，納入更多產(chǎn)品類型，以吸引更多國際資金參與和投資中國市場。同時，加強對初創(chuàng)企業(yè)的定向支持，從政策端、資金端、人才端等發(fā)力加大對初創(chuàng)企業(yè)的扶持力度，制定針對性綜合培育方案，引導(dǎo)初創(chuàng)企業(yè)快速成長。

此外，近年來，美西方不斷炒作“中國經(jīng)濟崩潰論”“中國崛起頂峰論”，試圖唱衰中國發(fā)展前景、打壓中國經(jīng)濟增長預(yù)期。盡管中國經(jīng)濟多方面承壓，但是增速仍在全球領(lǐng)先，在此背景下，中國應(yīng)進一步圍繞中國強大的經(jīng)濟活力、發(fā)展韌性與對外開放決心等加強對外宣傳，進而打造好“投資中國”品牌。

（作者單位：中共中央黨校〔國家行政學(xué)院〕

國際戰(zhàn)略研究院）