誰(shuí)導(dǎo)演了２．２７這場(chǎng)戲

郇　麗

估值過(guò)高才是A股下跌的核心原因，其他幾個(gè)因素不過(guò)是催化劑

春節(jié)前，記者走訪了幾家銀行的理財(cái)室，幾乎每一位理財(cái)師都對(duì)記者表示，此時(shí)買(mǎi)基金凈值偏高，不是好時(shí)機(jī)，兩會(huì)后股市一定有大的回落。

但是沒(méi)想到，豬年開(kāi)市后的第二個(gè)交易日，2月27日，滬指以8.84%創(chuàng)下中國(guó)股市10年來(lái)最大的單日跌幅，中國(guó)股市遭遇“黑色星期二”。真是，股市之中，上漲有理千萬(wàn)條，暴跌無(wú)理亦無(wú)蹤。

傳言釀造大跌？

造成市場(chǎng)暴跌的原因是什么？沒(méi)有官方的權(quán)威信息發(fā)布，機(jī)構(gòu)及信息人士眾說(shuō)紛紜。諸如，加強(qiáng)監(jiān)管，征收資本利得稅，臺(tái)海局勢(shì)，尚福林離任，即將推出股指期貨，港交所將推出金融股指期貨等等。

2007年1月19日，全國(guó)金融工作會(huì)議召開(kāi)，溫總理提出進(jìn)一步健全金融法制和強(qiáng)化金融監(jiān)管。據(jù)說(shuō)，溫總理的講話，引發(fā)了市場(chǎng)人士的各類(lèi)猜想。他們認(rèn)為，強(qiáng)化監(jiān)管是一個(gè)敏感問(wèn)題，甚至不排除政府在“兩會(huì)”期間，出臺(tái)一些具體的政策和措施。譬如，對(duì)游資、非法炒作等行為，是否會(huì)在“兩會(huì)”期間醞釀進(jìn)一步的針對(duì)性法規(guī)制度。

在諸多傳言中，資本利得稅被指為造成此次下跌的“元兇”，來(lái)自外刊的評(píng)論也認(rèn)為，中國(guó)政府為遏制房地產(chǎn)市場(chǎng)投機(jī)行為而開(kāi)征部分稅種的做法已初見(jiàn)成效，因此有可能將類(lèi)似做法引入股市。瑞銀駐香港的亞洲區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家喬納森-安德森說(shuō)，調(diào)控資本市場(chǎng)，最終管理層可能會(huì)動(dòng)用加息，提高印花稅等政策，最猛之藥則莫過(guò)于征收資本利得稅。

但是，國(guó)稅總局立即出來(lái)辟謠，暫不會(huì)征收資本利得稅。

面對(duì)政策傳言，瑞銀亞太區(qū)首席經(jīng)濟(jì)師安德森認(rèn)為，中國(guó)政府并不會(huì)推出更多的調(diào)控措施，存款準(zhǔn)備金率剛剛上調(diào)，宏觀經(jīng)濟(jì)狀況穩(wěn)定，政府也不會(huì)對(duì)A股交易征收資產(chǎn)增值稅，而證監(jiān)會(huì)對(duì)違規(guī)資金的查處早在年初就開(kāi)始了，在過(guò)去的兩個(gè)月指數(shù)也一直表現(xiàn)強(qiáng)勁。

而關(guān)于資本市場(chǎng)流動(dòng)性泛濫的問(wèn)題，高盛有關(guān)專(zhuān)家則表示，解決流動(dòng)性的問(wèn)題，不是要唱衰市場(chǎng)，也不是通過(guò)資本利得稅來(lái)遏制需求，而應(yīng)該提高利率。央行行長(zhǎng)助理易綱同樣表示，即使加息也不會(huì)打壓股市，去年央行3次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率和兩次加息，5次調(diào)整都沒(méi)有使股市大幅度下挫。

另?yè)?jù)透露，讓基金經(jīng)理恐慌的原因還有，上證指數(shù)在3000點(diǎn)之上，管理部門(mén)對(duì)股市進(jìn)行行政調(diào)控的可能性在增大。不過(guò)，花旗集團(tuán)亞太區(qū)經(jīng)濟(jì)與市場(chǎng)分析部主管黃益平認(rèn)為，中國(guó)股市大跌主要是因?yàn)槭袌?chǎng)擔(dān)心政府要采取措施擠壓泡沫，但最后到底有多少政策會(huì)出臺(tái)，值得懷疑。他說(shuō)，政府的確對(duì)股市泡沫有所擔(dān)心，但政府肯定不希望市場(chǎng)有太大的波動(dòng)。黃益平對(duì)記者表示，去年A股市場(chǎng)已經(jīng)上升了約80%，市場(chǎng)還有多少如此快速上升的潛力，這是值得關(guān)注的。

看上去，所有政策傳言都是傳言，沒(méi)有充分的理論依據(jù)。中信證券策略分析師程偉慶表示，市場(chǎng)中充斥著“征收資本利得稅”“加息”“基金贖回”等傳言，但影響市場(chǎng)走勢(shì)的實(shí)質(zhì)性負(fù)面因素并未出現(xiàn)。

中國(guó)政法大學(xué)教授劉紀(jì)鵬表示，這次的深度調(diào)整沒(méi)有任何政治因素和政府干預(yù)下的純粹市場(chǎng)技術(shù)性調(diào)節(jié)，這說(shuō)明股市正往健康的方向發(fā)展。

全國(guó)政協(xié)委員林毅夫說(shuō)，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，滬市3000點(diǎn)并不是最高，他覺(jué)得還有可能沖擊更高點(diǎn)位。是否有“泡沫”則見(jiàn)仁見(jiàn)智，不必急下結(jié)論，股市即便沒(méi)有泡沫也存在風(fēng)險(xiǎn)。此番A股經(jīng)幾輪劇烈波動(dòng)亦有益處，可加強(qiáng)一般股民的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。

3000點(diǎn)是個(gè)坎

德意志銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬駿認(rèn)為，估值過(guò)高才是A股下跌的核心原因，其他幾個(gè)因素不過(guò)是催化劑。

業(yè)內(nèi)人士對(duì)本刊記者說(shuō)，2007年股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)大于收益，因?yàn)橄到y(tǒng)性機(jī)會(huì)已經(jīng)減少，而動(dòng)搖股市信心的最根本的原因是，基金、機(jī)構(gòu)和QFII大佬們?cè)?000點(diǎn)不作為。當(dāng)股指一路上揚(yáng)突破3000點(diǎn)后，包括基金在內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者都失去了新的目標(biāo)。

3、4月份將是上市公司年報(bào)和季報(bào)披露的高峰期，一些機(jī)構(gòu)此前的預(yù)測(cè)也提到，如果2007年上市公司的盈利水平增長(zhǎng)25%，那么對(duì)應(yīng)30倍的整體市盈率，上證綜指在 2007年的目標(biāo)位可達(dá)3500點(diǎn)。

據(jù)悉，很多基金和投資機(jī)構(gòu)發(fā)布的2007年投資報(bào)告中，將上證指數(shù)3500點(diǎn)看成是2007年的高點(diǎn)，盡管可能不是最高，但3000～3500點(diǎn)絕對(duì)是這些大機(jī)構(gòu)不敢大肆買(mǎi)入的點(diǎn)位。

3000點(diǎn)以上主力缺乏信心，大盤(pán)的基石何在？

業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，當(dāng)前中國(guó)股市過(guò)度偏重于金融業(yè)的結(jié)構(gòu)性失衡也是調(diào)整的內(nèi)在動(dòng)因。要等到金融板塊的市值占比下調(diào)到30%左右，其他板塊有能力接棒拉動(dòng)指數(shù)的時(shí)刻，下一輪的指數(shù)驅(qū)動(dòng)才能開(kāi)始。甚至有基金經(jīng)理對(duì)記者透露說(shuō)，看平2007年股市，預(yù)計(jì)2008年將問(wèn)鼎5000點(diǎn)。

股市結(jié)構(gòu)性失衡的問(wèn)題業(yè)內(nèi)也早有論述，中信證券在其3～4月份A股投資策略報(bào)告中表示，近期股市特征與去年6月份的市場(chǎng)驚人相似，均表現(xiàn)為指數(shù)波動(dòng)加劇、交易量逐級(jí)放大和出現(xiàn)無(wú)征兆的快速下跌。這樣的時(shí)段，市場(chǎng)都表現(xiàn)出驅(qū)動(dòng)因素發(fā)生重大轉(zhuǎn)換的特征。

一位基金經(jīng)理對(duì)記者分析說(shuō)，牛市要持續(xù)下去需要換助推器。2006年，機(jī)構(gòu)投資人大秤分“金銀”，炒熱了以銀行股為主導(dǎo)的金融板塊，創(chuàng)造了中國(guó)工商銀行總市值一度挑戰(zhàn)美國(guó)花旗銀行的10分鐘奇跡。但是，雞蛋不能放在一個(gè)籃子里，2007年的中國(guó)股市將一分為二，一籃子金融，一籃子“雜貨”。主流機(jī)構(gòu)自然要找機(jī)會(huì)把雞蛋從銀行股挪出一些到另外一只籃子里。否則，中國(guó)股市就不是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”，而是金融產(chǎn)業(yè)的“晴雨表”了。對(duì)此，湘財(cái)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家金巖石說(shuō)，管理層應(yīng)當(dāng)注意股市的行業(yè)市值分布，不能短時(shí)間內(nèi)集中發(fā)行相同或類(lèi)似行業(yè)的股票。

天量天價(jià) 誰(shuí)是英雄

從技術(shù)指數(shù)來(lái)分析，基金重倉(cāng)處于跌停榜和跌幅榜前列，主導(dǎo)了這次大跌。據(jù)悉，大跌之前，部分基金重倉(cāng)股下跌已有苗頭。從行業(yè)指數(shù)來(lái)看，節(jié)前節(jié)后兩個(gè)交易日，金融、食品、地產(chǎn)行業(yè)指數(shù)的跌幅排在行業(yè)跌幅榜的前列，而這些行業(yè)正是四季度基金重倉(cāng)配置的行業(yè)。大跌前的兩個(gè)交易日內(nèi)，有三成的基金重倉(cāng)股是下跌的，像山西汾酒、金融街、萬(wàn)科A、保利地產(chǎn)、廣船國(guó)際、招商地產(chǎn)的跌幅分別逼近10%左右。

然而市場(chǎng)感應(yīng)到了調(diào)整即將來(lái)臨，卻沒(méi)有預(yù)料到會(huì)如此迅速。天相投資顧問(wèn)分析說(shuō)，由于目前基金群體之中的交叉持股現(xiàn)象較為明顯，當(dāng)一只基金重倉(cāng)股發(fā)生大幅度下跌時(shí)，往往會(huì)“連累”多只基金。同時(shí)，由于不少基金持有在A股市場(chǎng)中權(quán)重較大的大市值股，當(dāng)這些基金重倉(cāng)股大幅度回調(diào)時(shí)，無(wú)疑給已經(jīng)急速回落的大盤(pán)“在傷口上撒了把鹽”，市場(chǎng)自然恐慌氣氛彌漫。業(yè)內(nèi)人士分析說(shuō)，上一次3000點(diǎn)前的徘徊、下跌，已經(jīng)讓投資者變得敏感起來(lái)，此次市場(chǎng)快速放量下跌，加上傳聞，導(dǎo)致部分投資者被迫跟隨。

一位私募基金經(jīng)理也對(duì)本刊記者表示，大盤(pán)從年初的2728點(diǎn)上漲到了3049點(diǎn)，市場(chǎng)上獲利盤(pán)豐厚，很多投資者從原先的長(zhǎng)線投資心態(tài)轉(zhuǎn)為短線搏擊，大盤(pán)一有風(fēng)吹草動(dòng)，便奪路而逃。另外開(kāi)放式基金的特點(diǎn)，也決定了基民在股市漲時(shí)買(mǎi)基金，在股市下跌時(shí)贖回基金，更造成基金的被迫做空，加劇市場(chǎng)震蕩。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在此次大跌之中，由于絕大多數(shù)基金重倉(cāng)股跌停，基金凈值平均下跌接近8%。

不過(guò)，某私募基金交易員表示，900多個(gè)股跌停，股指大跌268點(diǎn)，這是耐人尋味的。突如其來(lái)的暴跌中，兩市的成交量接近2000億元，有人賣(mài)必定有人買(mǎi)，這么大的量很可能大部分是機(jī)構(gòu)所為。

據(jù)業(yè)內(nèi)人士介紹，在此前的歷史經(jīng)驗(yàn)中，天量天價(jià)的背后是長(zhǎng)線資金的撤離，而當(dāng)原先長(zhǎng)線資金套現(xiàn)后，新進(jìn)入資金實(shí)力不強(qiáng)，將導(dǎo)致大盤(pán)的賣(mài)壓一浪高于一浪，最終形成牛市終結(jié)熊市來(lái)臨的特征。無(wú)論是2001年2245點(diǎn)的當(dāng)時(shí)牛市高點(diǎn)，還是在2004年春天時(shí)的行情，均是如此。但是，從目前的分析來(lái)看，與歷史表現(xiàn)不一樣的是，新進(jìn)入的資金不僅僅是新開(kāi)戶(hù)的中小投資者，也包括正在發(fā)行的開(kāi)放式基金以及源源不斷的QFII等境外機(jī)構(gòu)資金，資金實(shí)力并不亞于正在逃離的資金。

而深圳證券交易所的統(tǒng)計(jì)報(bào)告顯示，入市時(shí)間不足三個(gè)月的新資金正成為市場(chǎng)最重要的支撐。業(yè)內(nèi)人士分析說(shuō)，這樣的統(tǒng)計(jì)結(jié)果剛好說(shuō)明機(jī)構(gòu)對(duì)后市依然看好。

中國(guó)人民大學(xué)金融證券研究所副所長(zhǎng)趙錫軍則認(rèn)為，在緊縮貨幣的政策下，投資者短期看法的分歧也會(huì)帶來(lái)市場(chǎng)的震動(dòng)，但這種震動(dòng)是一種健康的市場(chǎng)表現(xiàn)。

在瑞銀亞太區(qū)首席經(jīng)濟(jì)師安德森看來(lái)，盡管A股當(dāng)前估值已經(jīng)較高，但相比A股歷史水平來(lái)看，當(dāng)前的股價(jià)仍屬合理?；ㄆ旒瘓F(tuán)亞太區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家黃益平也說(shuō)，A股的基本面沒(méi)有任何變化，持續(xù)下跌的可能性不大。