[摘要]本文旨在探討公司制企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)治理的關(guān)系。財(cái)務(wù)治理是一種對(duì)企業(yè)利益相關(guān)者財(cái)權(quán)的動(dòng)態(tài)安排制度，資本結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)治理之間存在非常密切的關(guān)系，資本結(jié)構(gòu)在很大程度上體現(xiàn)這種制度安排。論文分析研究了資本結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)治理的總體關(guān)系，以及資本結(jié)構(gòu)中股權(quán)、債權(quán)兩種融資方式對(duì)財(cái)務(wù)治理的影響。
　　[關(guān)鍵詞]資本結(jié)構(gòu) 財(cái)務(wù)治理 債務(wù)融資
　　
　　財(cái)務(wù)治理的涵義包括財(cái)務(wù)制度的安排和戰(zhàn)略兩個(gè)方面，在財(cái)務(wù)治理中應(yīng)重視治理的高度和治理機(jī)制的長遠(yuǎn)性，以及利益相關(guān)者的戰(zhàn)略聯(lián)盟關(guān)系。財(cái)務(wù)治理一種對(duì)企業(yè)利益相關(guān)者財(cái)權(quán)的動(dòng)態(tài)安排制度，通過這種財(cái)權(quán)安排機(jī)制來實(shí)現(xiàn)有效的財(cái)務(wù)激勵(lì)與約束，同時(shí)是對(duì)建立利益相關(guān)者共同治理遠(yuǎn)景的謀劃。
　　企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是指長期債務(wù)資本和權(quán)益資本的比例，股權(quán)資本內(nèi)部構(gòu)成比例也是資本結(jié)構(gòu)研究的重要內(nèi)容。
　　資本結(jié)構(gòu)屬于財(cái)務(wù)管理的主要內(nèi)容之一，現(xiàn)有的公司財(cái)務(wù)理論構(gòu)建于傳統(tǒng)的企業(yè)特征基礎(chǔ)之上，是一種價(jià)值管理理論[1]，即資本結(jié)構(gòu)主要是從價(jià)值管理的角度反映企業(yè)的籌資選擇結(jié)果。由于財(cái)務(wù)治理和財(cái)務(wù)管理是同屬于企業(yè)財(cái)務(wù)體系中的兩個(gè)方面[2]，所以，資本結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)治理之間存在非常密切的關(guān)系，資本結(jié)構(gòu)在很大程度上體現(xiàn)一種制度安排。主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：
　　
　　一、資本結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)治理的關(guān)系分析
　　
　　在既定的制度框架下，資本結(jié)構(gòu)是公司財(cái)務(wù)治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)和依據(jù)，公司財(cái)務(wù)治理結(jié)構(gòu)是資本結(jié)構(gòu)的體現(xiàn)和反映：資本結(jié)構(gòu)的選擇在很大程度上決定著公司財(cái)務(wù)治理效率的高低。
　　資本結(jié)構(gòu)的確立不單是一個(gè)融資契約的選擇問題，更重要的是資金背后產(chǎn)權(quán)主體相互依存、相互作用共同構(gòu)成的某種制衡機(jī)制的配置問題。公司不同融資契約的選擇就是公司不同財(cái)務(wù)治理結(jié)構(gòu)及財(cái)務(wù)治理機(jī)制的選擇。如果公司以普通股融資，則投資者擁有剩余控制權(quán)；如果企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股，因其沒有投票權(quán)，則經(jīng)營者擁有剩余控制權(quán)；如果企業(yè)以借款或發(fā)行債券的方式融資，在能夠按期償還債務(wù)的前提下，經(jīng)營者擁有控制權(quán)，否則控制權(quán)將由經(jīng)營者轉(zhuǎn)移給債權(quán)人。由于代理問題的存在，這種潛在的利益沖突并不能由事前的契約來完全消除[3]。公司的融資決策就是通過確定公司適當(dāng)?shù)馁Y本結(jié)構(gòu)，形成有效的制衡機(jī)制，約束代理人行為。控制權(quán)隨著融資結(jié)構(gòu)的變化而導(dǎo)致的相機(jī)治理是最有效的，融資結(jié)構(gòu)的選擇實(shí)際上也就是控制權(quán)在不同的證券持有人之間分配的選擇問題。最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)是能夠在企業(yè)破產(chǎn)時(shí)將公司的控制權(quán)從股東轉(zhuǎn)移至債權(quán)人手中。李維安認(rèn)為“股權(quán)資本和債務(wù)資本是現(xiàn)代公司制企業(yè)兩種最基本的，也是最主要的資本來源，同時(shí)也代表著資金所有者對(duì)企業(yè)的兩種不同的治理方式”[4]。
　　股權(quán)和債權(quán)如何在公司治理中發(fā)揮作用，是研究資本結(jié)構(gòu)在公司財(cái)務(wù)治理中作用的關(guān)鍵。從這個(gè)意義上講，資本結(jié)構(gòu)對(duì)公司財(cái)務(wù)治理結(jié)構(gòu)的形成有著重要影響，并在很大程度上決定了公司財(cái)務(wù)治理的范圍及效率。
　　
　　二、股權(quán)融資對(duì)公司財(cái)務(wù)治理的影響
　　
　　資本結(jié)構(gòu)中的股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司財(cái)務(wù)治理模式選擇的最重要、最直接的基礎(chǔ)。股東參加公司治理的積極性與股權(quán)結(jié)構(gòu)的集中程度有關(guān)，集中程度直接決定了參與公司治理的大股東是否存在，股權(quán)的集中程度也直接影響到股東參與公司治理的積極性，從而決定了股東對(duì)企業(yè)控制的實(shí)現(xiàn)方式的不同選擇。當(dāng)公司股權(quán)高度集中時(shí)，大股東是以其所擁有的投票權(quán)和表決權(quán)，通過投票選擇公司董事會(huì)，由董事會(huì)選擇經(jīng)營管理者，將企業(yè)的日常財(cái)務(wù)決策委托給經(jīng)營管理者來實(shí)現(xiàn)的。如果經(jīng)營管理者未有效履行股東的委托責(zé)任，或者存在有損于企業(yè)價(jià)值行為，股東可以通過董事會(huì)更換經(jīng)營管理者，這實(shí)際上是一種股東“用手投票”的控制方式。當(dāng)公司股權(quán)高度分散時(shí)，中小股東參與公司治理的成本和收益不對(duì)稱，股東沒有參與公司治理的積極性，主要借助資本市場上的退出機(jī)制和接管來約束經(jīng)營者。這實(shí)際上是一種“用腳投票”的控制方式。在內(nèi)部利益相關(guān)者中，掌握控制權(quán)的大股東處于公司代理鏈的最初環(huán)節(jié)，因此具有最強(qiáng)的推動(dòng)力。
　　
　　三、債務(wù)融資對(duì)公司財(cái)務(wù)治理的影響
　　
　　債務(wù)融資對(duì)財(cái)務(wù)治理既有激勵(lì)作用，又有約束效應(yīng)。最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)是能夠在企業(yè)破產(chǎn)時(shí)將公司的控制權(quán)從股東轉(zhuǎn)移至債權(quán)人手中。主要表現(xiàn)在：
　　1.債務(wù)可以作為一種擔(dān)保機(jī)制，促使經(jīng)營者努力工作。其理由是經(jīng)營者的效用依賴于他的經(jīng)理職位，從而依賴于企業(yè)的生存，一旦企業(yè)破產(chǎn)，經(jīng)理將在所有任職好處的風(fēng)險(xiǎn)之間權(quán)衡。企業(yè)破產(chǎn)的可能性與負(fù)債比例正相關(guān)，所以，負(fù)債融資可被當(dāng)作一種緩和股東與經(jīng)理沖突的激勵(lì)機(jī)制。
　　2.公司的債務(wù)融資會(huì)降低公司的投資能力，限制其無限的投資沖動(dòng)，維護(hù)投資者利益。當(dāng)公司有較多經(jīng)營盈余時(shí)，股東一般希望能將盈余資金以紅利的形式返還，而經(jīng)理人員一般更愿意用來投資。即便在投資機(jī)會(huì)較少時(shí)，經(jīng)理人員也希望去兼并和收購擴(kuò)張，以增加自己的控制權(quán)收益。但從股東的角度來看，這種支出是低效的。在這種情況下，如果公司有債務(wù)負(fù)擔(dān)，債務(wù)支出減少了公司的現(xiàn)金流量，從而降低了經(jīng)理人員從事無效投資的選擇空間。
　　3.債務(wù)契約的強(qiáng)制履行機(jī)制。債務(wù)契約的強(qiáng)制履行機(jī)制主要表現(xiàn)為當(dāng)債務(wù)人發(fā)生償債危機(jī)時(shí)為保護(hù)債權(quán)人的利益而執(zhí)行的破產(chǎn)機(jī)制。在企業(yè)違反債務(wù)契約或資不抵債時(shí)，債權(quán)人可通過處理抵押資產(chǎn)，迫使企業(yè)破產(chǎn)等方式來行使權(quán)利，這將對(duì)經(jīng)營者構(gòu)成很大的威脅，為了避免它的發(fā)生，經(jīng)營者只有努力經(jīng)營，設(shè)法提高公司的運(yùn)營效率。
　　作者單位：重慶郵電大學(xué)
　　
　　參考文獻(xiàn)
　　[1]葛全民.財(cái)務(wù)治理與財(cái)務(wù)管理之比較[J].財(cái)