閻琛琭

摘要:信息的完全和透明是證券市場(chǎng)秩序規(guī)范、健康發(fā)展的基本條件,我國(guó)證券市場(chǎng)存在的信息不對(duì)稱,影響證券市場(chǎng)的運(yùn)作效率,使投資者失去信心,導(dǎo)致市場(chǎng)資金來源枯竭。解決信息不對(duì)稱,首先是政府的義務(wù)和職能。因此,需要政府從制度上,實(shí)現(xiàn)證券市場(chǎng)的規(guī)范化,加大證券市場(chǎng)的監(jiān)管力度。證券市場(chǎng)在我國(guó)是一個(gè)新興的市場(chǎng)。文章結(jié)合目前的我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的現(xiàn)狀和方向,分析了我國(guó)證券市場(chǎng)信息不對(duì)稱的原因、風(fēng)險(xiǎn)、可能的后果以及其影響。其中內(nèi)幕交易和信息披露又成為證券市場(chǎng)中信息不對(duì)稱的主要表現(xiàn)形式。從信息披露的角度,文章分析了我國(guó)證券市場(chǎng)中信息披露的必要性、現(xiàn)狀以及信息不對(duì)稱造成的風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)鍵詞:信息不對(duì)稱;證券市場(chǎng);風(fēng)險(xiǎn)

一、引言

信息的不對(duì)稱,指交易中的各人擁有的資料不同。一般而言,賣家比買家擁有更多關(guān)于交易物品的信息,但相反的情況也可能存在。前者例子可見于二手車的買賣,賣主對(duì)該賣出的車輛比買方了解。后者例子比如醫(yī)療保險(xiǎn),買方通常擁有更多信息。首先,本文著重于將信息不對(duì)稱理論用于我國(guó)證券市場(chǎng)的分析。信息不對(duì)稱對(duì)證券市場(chǎng)的影響不僅表現(xiàn)在我國(guó),其他國(guó)家也存在。通過對(duì)美國(guó)證券交易市場(chǎng)的研究發(fā)現(xiàn),當(dāng)流動(dòng)性買主夠集中時(shí),信息靈通的交易者更傾向于買進(jìn)股票而不是賣出,從而因買進(jìn)股票導(dǎo)致的股票價(jià)格變動(dòng)要大于賣出,結(jié)果不知情的投資者也可能獲得有利潤(rùn)的操縱,最終導(dǎo)致股價(jià)的扭曲。他們建立了一個(gè)關(guān)于股票交易專家將發(fā)生均衡操縱的可能性考慮到的定價(jià)策略模型。其次,在我國(guó),信息不對(duì)稱理論也為眾多學(xué)者研究和討論。通過國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究可以看出,所謂信息不對(duì)稱就是信息在相互對(duì)應(yīng)的經(jīng)濟(jì)個(gè)體之間呈不均勻、不對(duì)稱的分布狀態(tài),也就是市場(chǎng)的一方參與者了解交易中資產(chǎn)的情況,而另一方參與者不知道這些情況的事實(shí),內(nèi)部人可以通過延遲、保留或扭曲信息來實(shí)現(xiàn)私利。最后,本文結(jié)合我國(guó)信息披露制度對(duì)證券市場(chǎng)的影響,分析了信息披露制度的現(xiàn)狀和問題。

二、理論基礎(chǔ)

(一)信息不對(duì)稱的定義

信息不對(duì)稱是信息不完全的一種情況,即一些人比另一些人具有更多、更及時(shí)的有關(guān)信息。信息不對(duì)稱不僅是由于人們常常限于認(rèn)識(shí)能力不足,不可能知道在任何時(shí)候、任何地方發(fā)生或?qū)⒁l(fā)生的任何情況,更重要的是,由于行為主體為充分了解信息所花費(fèi)的成本太大,不允許其掌握完全的信息。因此,信息不對(duì)稱其實(shí)就是信息分布或信息獲得的不公平性,其主要來源一是信息的不公平性,二是市場(chǎng)內(nèi)幕交易。

(二)信息不對(duì)稱的主要種類

歸納起來,信息不對(duì)稱至少有以下幾種:信息源不對(duì)稱;信息的時(shí)間不對(duì)稱;信息的數(shù)量不對(duì)稱;信息的質(zhì)量不對(duì)稱;信息混淆。

(三)信息不對(duì)稱理論方面的研究

2001年的諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)?lì)C給了三位卓越的信息經(jīng)濟(jì)學(xué)家:喬治·阿克爾洛夫、邁克爾·斯彭斯和約瑟夫·斯蒂格利茨,以“表彰他們對(duì)信息不對(duì)稱運(yùn)用于市場(chǎng)分析所做出的貢獻(xiàn)”。當(dāng)市場(chǎng)中的信息流通不是那么自如,以至于對(duì)于某些有用信息有些人知道而另一些人不知道時(shí)的情況,即為信息不對(duì)稱。信息不對(duì)稱理論在我們現(xiàn)實(shí)生活中的運(yùn)用越來越廣泛、越來越重要,它是信息經(jīng)濟(jì)學(xué)的重要組成部分。

三、信息不對(duì)稱理論對(duì)證券市場(chǎng)的影響

(一)證券市場(chǎng)信息不對(duì)稱的原因分析

在證券市場(chǎng)上,信息不對(duì)稱是造成證券錯(cuò)誤定價(jià)的根源,信息不對(duì)稱會(huì)破壞證券市場(chǎng)的有效性而導(dǎo)致市場(chǎng)失靈,這也是我國(guó)股市呈現(xiàn)出“政策市”、“投機(jī)市”的根源之—。具體包括以下方面:證券市場(chǎng)監(jiān)管薄弱所造成的信息不對(duì)稱;會(huì)計(jì)法規(guī)不完善所造成的信息不對(duì)稱;獲取信息的成本所造成的信息不對(duì)稱。

(二)證券市場(chǎng)信息不對(duì)稱的可能后果分析

傳統(tǒng)的西方經(jīng)濟(jì)學(xué)的研究基礎(chǔ)是完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)。這個(gè)市場(chǎng)有四大假設(shè):一是有眾多的買主和賣主,沒有任何一個(gè)市場(chǎng)參與者能單獨(dú)決定市場(chǎng)的價(jià)格和產(chǎn)量;二是買賣雙方自由進(jìn)出市場(chǎng);三是產(chǎn)品是同質(zhì)的;四是買賣雙方的信息是完全和對(duì)稱的。西方經(jīng)濟(jì)學(xué)家證明,在完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)中,資源能夠得到最優(yōu)配置,整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系運(yùn)行有效。而事實(shí)上,滿足上述的市場(chǎng)幾乎是不存在的。在實(shí)踐上,由于交易雙方的信息不對(duì)稱幾乎在所有市場(chǎng)中都存在,只不過程度的強(qiáng)弱不同而已。所以信息不對(duì)稱的研究具有非常重要的現(xiàn)實(shí)意義。對(duì)證券市場(chǎng)而言,在存在“信息不對(duì)稱”的情況下,證券市場(chǎng)的信息無法有效地引導(dǎo)投資者的投資決策,從而會(huì)影響市場(chǎng)資源的有效配置。具體來說,在信息不對(duì)稱的情況下,會(huì)產(chǎn)生兩種低效率的市場(chǎng)行為,即“逆向選擇”和“道德風(fēng)險(xiǎn)”行為。

1、信息不對(duì)稱帶來的“逆向選擇”。在信息不對(duì)稱的情況下,投資者無法確定哪些上市公司是高質(zhì)量的、有投資價(jià)值的公司,哪些是低質(zhì)量的上市公司。因此,投資者在做出投資決策時(shí),往往只能根據(jù)整個(gè)市場(chǎng)所有發(fā)行企業(yè)的平均質(zhì)量來決定其愿意投資的價(jià)格。信息不對(duì)稱的結(jié)果造成股票價(jià)格與上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的背離則使證券市場(chǎng)失去了評(píng)價(jià)上市公司業(yè)績(jī)、約束上市公司經(jīng)營(yíng)行為的市場(chǎng)機(jī)制,這種市場(chǎng)選擇的結(jié)果只會(huì)導(dǎo)致整個(gè)市場(chǎng)的上市公司質(zhì)量的降低,并成為市場(chǎng)過度投機(jī)的主要根源,最終會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)的低效率甚至是市場(chǎng)的崩潰。

2、信息不對(duì)稱帶來的道德風(fēng)險(xiǎn)。道德風(fēng)險(xiǎn)是發(fā)生在信息不對(duì)稱下的事后交易行為,是指從事經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的人在最大限度地增進(jìn)自身效用的同時(shí)做出不利于他人的行為。如我國(guó)政府曾經(jīng)對(duì)市場(chǎng)股票價(jià)格指數(shù)有意無意的控制,這種干預(yù)模式就會(huì)降低投資者的風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí),相反最終只會(huì)加大證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)程度。證券市場(chǎng)上的欺騙行為和內(nèi)幕交易就本質(zhì)而言也是不對(duì)稱信息條件下的道德風(fēng)險(xiǎn)行為。證券市場(chǎng)信息的龐雜性,信息所處地位的決定性和市場(chǎng)對(duì)信息反應(yīng)的敏感性使得欺騙和內(nèi)幕交易成為證券市場(chǎng)突出的問題。

(三)證券市場(chǎng)信息不對(duì)稱對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的影響分析

在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下,信息不對(duì)稱現(xiàn)象發(fā)生時(shí)會(huì)出現(xiàn)的兩種結(jié)果:逆向選擇;道德風(fēng)險(xiǎn)。具體到我國(guó)的證券市場(chǎng),其影響主要表現(xiàn)在以下方面:

1、信息不對(duì)稱引發(fā)股市泡沫。證券投資機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者只能通過上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)表得到一定的信息,因而其與上市公司之間存在著較大的信息不對(duì)稱,從而決定了股價(jià)信息中總是包含有許多的泡沫和“噪音”。

2、信息不對(duì)稱挑戰(zhàn)證券市場(chǎng)“三公”原則。由于不對(duì)稱信息的存在,在證券市場(chǎng)下出現(xiàn)了許多利用虛假財(cái)務(wù)報(bào)告、股利政策和所謂的內(nèi)部信息操縱股票市價(jià)的現(xiàn)象。

四、對(duì)策和建議

信息不對(duì)稱條件下,我們應(yīng)當(dāng)通過政府方面、上市公司方面、投資者方面做到風(fēng)險(xiǎn)的防范。面對(duì)信息不對(duì)稱給證券市場(chǎng)帶來的風(fēng)險(xiǎn),我們需要應(yīng)對(duì)和采取有效的防范和保護(hù)措施。

(一)強(qiáng)化信息披露并建立以信息披露為基礎(chǔ)的市場(chǎng)機(jī)制

信息披露,即股票發(fā)行人及相關(guān)人員在股票發(fā)行和交易過程中依法向社會(huì)公開有關(guān)信息。按有關(guān)法律規(guī)定的內(nèi)容、范圍、時(shí)間等披露的信息,即為強(qiáng)制披露信息。

1、建立以信息披露為基礎(chǔ)的市場(chǎng)機(jī)制。(1)以信息披露為基礎(chǔ)的市場(chǎng)涵義。以信息披露為基礎(chǔ)的市場(chǎng)監(jiān)管制度和監(jiān)管機(jī)構(gòu),以信息充分披露為基礎(chǔ),實(shí)行“買者自負(fù)”,即監(jiān)管者的任務(wù)就是制定市場(chǎng)規(guī)則并監(jiān)督市場(chǎng)規(guī)則的執(zhí)行。(2)以信息披露為基礎(chǔ)的市場(chǎng)機(jī)制條件。一個(gè)典型的以信息披露為基礎(chǔ)的市場(chǎng)機(jī)制所依據(jù)的原則可歸納為三點(diǎn):一是信息披露的充分性和完整性。應(yīng)研究投資者進(jìn)行投資決策的信息需求,并對(duì)影響投資者決策的所需信息做出充分完整的披露。二是信息披露的真實(shí)性和準(zhǔn)確性。應(yīng)通過法律、法規(guī)對(duì)信息的真實(shí)性和準(zhǔn)確性做出原則性的規(guī)定和要求。三是信息披露的及時(shí)性。應(yīng)對(duì)發(fā)行人的重大活動(dòng)及突發(fā)信息做出即時(shí)披露。

2、相關(guān)措施。一是擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模;二是建立和完善上市公司的資信評(píng)級(jí)制度;三是為防止企業(yè)經(jīng)營(yíng)者操縱財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)信息;四是縮短上市公司的財(cái)務(wù)信息披露時(shí)間,這樣可以使投資者了解到上市公司最近的經(jīng)營(yíng)情況和經(jīng)營(yíng)成果,減少投資者對(duì)上市公司的盲目預(yù)測(cè);五是在上市公司信息披露制度中引入民事責(zé)任,促進(jìn)上市公司信息披露的及時(shí)性、完整性和規(guī)范性;六是完善企業(yè)會(huì)計(jì)制度,進(jìn)一步向國(guó)際會(huì)計(jì)制度靠攏,會(huì)計(jì)制度的調(diào)整應(yīng)以提高會(huì)計(jì)信息的可靠性作為首要目標(biāo);七是證監(jiān)會(huì)要加大上市公司信息披露監(jiān)管的嚴(yán)格程度和處罰力度,最大限度地保障上市公司的質(zhì)量。

(二)抑制股市泡沫的產(chǎn)生

第一,加強(qiáng)對(duì)證券投資機(jī)構(gòu)、市場(chǎng)評(píng)論等機(jī)構(gòu)和人員對(duì)信息加工處理與公布的質(zhì)量要求。

第二,抑制投資者在股市的頻繁操作,以降低市場(chǎng)投機(jī)程度。

第三,加強(qiáng)對(duì)上市公司信息披露的監(jiān)管。

(三)其他措施

第一,完善公司治理結(jié)構(gòu)。

第二,加強(qiáng)對(duì)廣大投資者的教育。

根據(jù)有效市場(chǎng)假說,證券市場(chǎng)的有效性取決于市場(chǎng)信息在證券價(jià)格上的表現(xiàn)程度。但實(shí)際上,證券市場(chǎng)的不完善性非常嚴(yán)重,表現(xiàn)在:投資者掌握信息不充分以及投資者與咨詢機(jī)構(gòu)之間知識(shí)上的不對(duì)稱;由于條件投資協(xié)議都是長(zhǎng)期的,在購(gòu)買時(shí),非理性的投資者難以判斷投資的質(zhì)量,從而傾向于使用不完備的信息;投資者與咨詢機(jī)構(gòu)之間的利益沖突問題;投資市場(chǎng)的復(fù)雜性,以及某些投資產(chǎn)品的技術(shù)性強(qiáng)。

(作者單位:重慶大學(xué)貿(mào)易與行政學(xué)院)