張　鑫

［摘 要］近來上市公司的高管薪酬逐年增加，引起了對高管薪酬與公司業(yè)績相關性的討論。本文采用最小二乘法對我國建筑行業(yè)高管新酬與公司業(yè)績進行實證分析，得出高管薪酬和公司的每股收益、運營效率、公司規(guī)模、資源使用效率都存在正相關性。公司業(yè)績越好，高管的年薪越高，高管年薪和公司業(yè)績呈現(xiàn)顯著相關性。

［關鍵詞］建筑業(yè)；高管年薪；公司業(yè)績；實證研究

doi:10.3969/j.issn.1673-0194.2009.12.016

［中圖分類號］F275；F272.91［文獻標識碼］A［文章編號］1673-0194（2009）12-0044-02

一、引 言

股份有限公司出現(xiàn)后，在大幅度提高企業(yè)經濟效益的同時也導致了委托代理問題。要解決委托代理問題，重要一點就是提高受托人的積極性。對此人們進行了不懈的探索。高級管理人員的新酬管理體現(xiàn)了西方企業(yè)現(xiàn)代化經營理念，那么管理者的報酬應該與經營業(yè)績掛鉤嗎？這個問題引起了西方學者的探討，并且產生了很多理論。本文擬在前人的研究基礎上，針對我國建筑行業(yè)高管薪酬和企業(yè)經營業(yè)績關系進行實證分析。

理論一：麥克爾?詹森與凱文?墨菲在《哈佛商業(yè)評論》發(fā)表的一篇論文中提出，管理者的報酬并沒有像我們想象中的那樣與經營業(yè)績存在著很強的相關性。他們對1974-1988年之間2 505位首席執(zhí)行官的報酬和擁有的股份情況進行了分析，并計算了所管理的公司價值每增加1 000美元，首席執(zhí)行官的報酬能增加多少。他們得出了一個令人驚訝的結論，那就是大多數(shù)首席執(zhí)行官的報酬與經營業(yè)績的相關程度都非常低，即大多數(shù)首席執(zhí)行官都沒有足夠的金錢上的動力去縮減成本，增加股東價值。

理論二：博斯岑和史密斯以及霍爾和利布曼的研究表明，詹森與墨菲可能低估了管理者報酬與經營業(yè)績的平均相關度，因為這一相關度正在逐年上升。下面舉個例子來說明一下考慮高管薪酬的重要性。假設以后5年中，一位首席執(zhí)行官能使公司的利潤超過規(guī)定水平，那么他就將獲得超過部分的30%作為獎金。如果這位首席執(zhí)行官在第一年就使公司的利潤翻一番，那么股票價格可能就會在宣布高利潤之時飆升，這不但是對當年高利潤的反應，也是對未來高利潤的反應。在這種情況下，某一特定年份首席執(zhí)行官的報酬與當年的股票收益率之間可能就看不出有多大的聯(lián)系。在合約的第一年，公司的股票價格飆升，那么首席執(zhí)行官就將獲得當年高利潤所帶來的獎金。但是接下來幾年中，由于股票價格在第一年底就反映了投資者對該公司未來獲得高利潤的預期，所以公司的高利潤可能并不會導致股票價格上升。但首席執(zhí)行官仍然獲得與第一年一樣的獎金。因此，某一特定年份企業(yè)股票的收益率與首席執(zhí)行官當年的報酬不會有特別強的相關性。但如果觀察公司連續(xù)幾年的情況，那么股票收益率可能就與累積的報酬水平有很大的相關性。博斯岑和史密斯發(fā)現(xiàn)，累積報酬與經營業(yè)績之間的相關性是只計算某一年度管理者報酬水平與股票收益率相關性的近10倍。

二、數(shù)據(jù)樣本、分析變量和實證分析

1.數(shù)據(jù)樣本選取

本文數(shù)據(jù)樣本來源于2007年之前在我國證券市場上市的建筑企業(yè)的年度報告，數(shù)據(jù)資源來源于中國上海證券交易所數(shù)據(jù)庫。本文對樣本做了以下調整：

（1）在樣本選取中剔除了ST、PT的企業(yè)。

（2）在樣本選取中剔除了數(shù)據(jù)庫中高管新酬披露不全的企業(yè)。

（3）由于我國一些公司是經過包裝上市的，這樣新上市的公司業(yè)績不穩(wěn)定，所以，樣本

中未包含在3個月內新上市的建筑企業(yè)。

由此本文選擇了31家上市公司的數(shù)據(jù)作為分析樣本（數(shù)據(jù)略）。

2.數(shù)學模型和研究假設

本文運用線性回歸的方法構建模型，并通過對統(tǒng)計變量的分析得出各變量與高管年薪之間的相關性，從而得出高管年薪與企業(yè)的業(yè)績是否有關系。本文將高管年薪用一個指標來衡量，即高管年薪報酬總額Y₁；企業(yè)的業(yè)績用4個指標來衡量，分別為每股收益X₁、存貨周轉率X₂、總股本數(shù)X₃、綜合杠桿X₄，建立了以下模型：

模型：Y₁=C₀+C₁X₁+C2X₂+C₃X₃+C₄X₄

ノ了檢驗2007年建筑行業(yè)上市公司中高管年薪和公司當年的業(yè)績之間有什么樣的關系，本文做了以下4點假設：假設1 高管年薪報酬總額（Y₁）與每股收益（X₁）存在正相關性。因為在股份制商業(yè)銀行中，高級管理人員往往參股到企業(yè)內部，這也是現(xiàn)代企業(yè)高管薪酬與企業(yè)價值聯(lián)系的表現(xiàn)。企業(yè)所有者為了能更好地挖掘管理者的才能，往往通過管理層持股的方法來達到目的。所以應該考慮企業(yè)每股收益，這些因素直接關系到管理者的股票溢價收益。

假設2 高管年薪報酬總額（Y₁）與存貨周轉率（X₂）存在正相關性。因為存貨周轉率是企業(yè)的運營能力指標，周轉率越高說明企業(yè)的經營業(yè)績越好，企業(yè)利潤越高，高管年薪會有增長趨勢。

假設3 高管年薪報酬總額（Y₁）與總股本數(shù)（X₃）存在正相關性。因為在盈利的公司里，總股本越大，公司規(guī)模越大，盈利的能力就越強，高管年薪就越高。

假設4 高管年薪報酬總額（Y₁）與綜合杠桿（X₄）呈現(xiàn)正相關性。因為綜合杠桿反映了企業(yè)的風險程度和企業(yè)的經營穩(wěn)定性，綜合杠桿在一定區(qū)間內變化，這個指標越高，企業(yè)利用外部資源程度越高，企業(yè)業(yè)績越好，高管年薪將增加。

3.實證分析

Eviews 3.0 的輸出結果見表1。

由以上統(tǒng)計數(shù)據(jù)可以看出：

F統(tǒng)計量顯示回歸方程在10%的水平上統(tǒng)計顯著。P統(tǒng)計量為0.000 002也是顯著的。模型經過懷特異方差檢驗后得出P值為0.040 4大于0.05，拒絕零假設，即可判定該模型存在異方差。下面對異方差進行修正(見表2)。

修正結果顯示所有的因變量都是顯著的。由于異方差的存在使得修正之前的X₂、X₄不顯著，經過修正使這兩個變量顯著性增強。

自相關檢驗（見表1）：D-W值為2.230 3，即該模型無嚴重自相關。

共線性檢驗見表3。

檢驗得出該統(tǒng)計因變量不存在嚴重的共線性問題。

對本文所提出假設的驗證：

（1）假設1可得到驗證，高管年薪報酬總額（Y₁）與每股收益（X₁）存在顯著正相關性。因為X₁的T統(tǒng)計量為24.6，P統(tǒng)計量為0.000 0，所以顯著。說明高管持有該公司的股票對他的年薪有正向的影響（該公司股票盈利，每股收益大于0）。

（2）假設2可得到驗證，高管年薪報酬總額（Y₁）與存貨周轉率（X₂）存在顯著正相關性。因為X₂的T統(tǒng)計量為9.95大于2，P統(tǒng)計量為0.000 0，所以顯著。說明高管年薪和公司的運營效率存在正相關性。

（3）假設3可得到驗證，高管年薪報酬總額（Y₁）與總股本數(shù)（X₃）存在顯著正相關性。因為X₃的T統(tǒng)計量為67.44，P統(tǒng)計量為0.000 0，所以顯著。說明高管年薪和公司規(guī)模呈現(xiàn)正相關性，規(guī)模越大，高管年薪越高。

（4）假設4可得到驗證，高管年薪報酬總額（Y₁）與綜合杠桿（X₄）呈現(xiàn)顯著正相關性。因為X₄的T統(tǒng)計量為4.12大于2，P統(tǒng)計量為0.000 3，所以顯著。說明高管年薪和綜合杠桿存在顯著的正相關性，外部資源利用效果越好，企業(yè)業(yè)績越好，高管年薪越高。

三、結 論

綜上所述，經實證分析，我國建筑業(yè)上市公司高管年薪符合理論二的驗證結果。博斯岑和史密斯以及霍爾和利布曼的研究表明，詹森與墨菲可能低估了管理者報酬與經營業(yè)績的平均相關度。我國建筑業(yè)高管年薪和企業(yè)業(yè)績存在關聯(lián)度，因為高管年薪和企業(yè)的每股收益、運營效率、公司規(guī)模、資源利用都存在正相關性。企業(yè)的高管薪酬規(guī)劃可以提升他們的管理積極性。

主要參考文獻

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